分類: 星球日報

原文作者：李丹

原文来源：华尔街见闻

国存储芯片龙头长鑫科技登陆 A 股首日的火爆表现，正在成为全球存储芯片板块的新变量。

周一美股盘中，存储芯片股重挫，成为大盘最大拖累。闪迪（SNDK）盘中跌超 10%、早盘刷新日低时跌约 14.6%，较 6 月 22 日创下的历史高点累跌 47%，过去一个月内市值蒸发约 1700 亿美元；SK 海力士 ADR（SKHY）盘中曾跌约 10%，西部数据（WDC）和希捷科技（STX）盘中曾分别跌超 9%和 8%，美光科技（MU）一度跌超 7%。

到收盘，闪迪、SK 海力士 ADR、西部数据、希捷科技和美光分别跌约 11%、7.5%、4.2%、4.1%和 2.3%。SK 海力士自 7 月 10 日赴美上市以来首次收盘跌破 IPO 发行价，收盘较发行价低 4%。

早盘刷新日低时，追踪芯片股总体表现的费城半导体指数跌约 5%，表现远逊三大美股指，最终收跌 2.2%。标普 500 指数和纳指刷新日低时分别跌约 0.4%和 0.8%，道指全天保持涨势。

市场普遍将矛头指向当天在上交所科创板上市的长鑫科技（CXMT）。这家中国最大的 DRAM 厂商上市首日股价暴涨超 460%，市值突破 3 万亿元人民币，成为新的 A 股市值一哥，也令全球投资者重新评估未来几年 DRAM 行业的竞争格局。

中国 DRAM 龙头上市，引发全球存储板块重估

对于本周一美股存储芯片股大跌，多家外媒认为，市场担忧的并非长鑫科技短期业绩，而是全球 DRAM 供给格局未来可能发生变化。

分析认为，长鑫科技完成亚洲今年规模最大的 IPO 后，意味着公司获得更加充裕的资本支持，其未来扩产、技术研发以及向 HBM 等 AI 高端存储领域迈进的能力都有望增强。对于此前已经大幅上涨的全球存储芯片龙头而言，这意味着长期竞争压力正在上升。

有评论指出，市场担心随着长鑫科技融资完成，未来 DRAM 新增供给可能加快释放，从而削弱当前市场对于存储价格持续上涨的乐观预期。与此同时，此前美光、SK 海力士、闪迪等存储股经历了大幅上涨，在高估值背景下，任何竞争格局变化都容易触发获利回吐。

还有评论认为，本轮回调更多体现为市场重新定价。虽然 AI 推动的 HBM 需求依旧强劲，但投资者开始重新思考：如果中国厂商持续提升产能和技术实力，未来传统 DRAM 业务是否会提前进入竞争加剧阶段，进而影响行业利润率。

不过，不少分析师认为，市场反应可能存在一定程度的过度解读。

目前长鑫科技产品仍主要集中在 DDR4、DDR5 等传统 DRAM 领域，而美光、SK 海力士和三星当前利润增长最快的业务来自 HBM 等 AI 存储产品。受美国出口限制影响，长鑫科技短期内进入 HBM 高端市场仍面临较高技术门槛，因此全球 AI 存储市场格局短期内难以发生根本改变。

长鑫科技首日暴涨，资本市场押注“中国存储”

长鑫科技此次 IPO 本身就备受全球关注。

公司此次募集资金约 579 亿元人民币（约 86 亿美元），创今年亚洲 IPO 募资规模新高。上市首日、本周一，公司股价收盘较发行价涨 465.82%，总市值达 3.28 万亿，超越工商银行、成为 A 股总市值之首，市值相当于两个贵州茅台。

周一全天，长鑫科技成交额超 1400 亿元，成为 A 股史上首只单日成交额突破千亿元的个股。

公开资料显示，长鑫科技成立于 2016 年，是中国规模最大的 DRAM 芯片制造商，也是中国实现 DRAM 自主研发和量产的重要代表企业。目前公司产品覆盖消费电子、PC、服务器、汽车电子等多个领域，并持续推进 DDR5 等新产品研发。

国内媒体普遍认为，长鑫科技上市不仅意味着中国半导体产业迎来新的里程碑，也意味着资本市场正在给予国产高端制造和“硬科技”更高估值溢价。市场期待募集资金将进一步支持先进制程研发、扩大产能以及完善国产存储产业链。

AI 时代，真正决定胜负的仍是 HBM

不过，从全球竞争格局来看，多数机构仍认为，美光、SK 海力士和三星在 AI 存储领域的领先优势短期难以撼动。

当前 AI 服务器需求爆发，使 HBM 成为全球最紧缺的半导体产品之一。美光和 SK 海力士几乎包揽了英伟达等 AI 芯片厂商的 HBM 供应，相关业务也是推动两家公司盈利快速增长的核心动力。

因此，不少分析人士认为，周一存储股的大跌更像是一次情绪驱动的估值调整，而非行业基本面出现拐点。随着 AI 基础设施建设持续推进，高端存储需求仍有望保持高速增长。

Bernstein 分析师 Mark Li 甚至认为，当天板块回调反而提供了新的布局机会。他预计，到 2027 年至 2028 年，全球存储芯片市场收入仍有望突破 1.3 万亿美元，AI 时代的数据中心建设将持续支撑 DRAM 和 HBM 需求增长。

本周比特币日线级别 a 浪反弹或已于 7 月 21 日触顶，市场转入 b 浪调整阶段；HYPE 则处于 60～63.5 美元关键阻力带的争夺关口，路径尚未明朗。以下为本周 BTC、HYPE 多周期结构复盘、操作策略，以及上周短线交易的市场验证，供参考。

本周交易核心观点摘要：

• BTC 多周期走势结构分析 （详解见第一部分内容）

• BTC 本周行情预判及中、短线操作策略 （详解见第二部分内容）

• HYPE 小时级别走势结构分析 （详解见第三部分内容）

• HYPE 本周行情预判及短线操作策略 （详解见第四部分内容）

上周交易策略及核心观点市场验证：

• BTC 行情走势预判市场验证：在上周文章中明确指出：比特币在 67,300 美元附近终结本轮日线级别第一段（a 浪）反弹的概率大。我们的预判得到了市场精准的验证。

• BTC 短线交易成效：比特币上周完成一次短线空单操作(1 倍杠杆)，成功实现收益约 1.70%。（详解见第五部分内容）

• HYPE 行情走势预判市场验证：在上周文章中明确指出：若周初价格出现反弹，可视为跌破关键支撑带（62～63.5 美元）的回抽确认。目前来看，市场走势与我们的判断高度一致。

一、比特币多周期走势结构分析

1、比特币日线级别走势结构分析：（基于 5 月 6 日之后的行情分析）

图一 比特币日线 K 线图

①、如（图一）所示：自 5 月 6 日高点 82,850 美元开启的调整行情，日线已呈现出（0-1）、（1-2）、（2-3）、（3-4）共四段式调整结构。

②、从日线结构分析：自 7 月 1 日低点 57,820 美元启动的第一段（即 a 浪）反弹或于 7 月 21 日结束，期间反弹高度已触及 66,955 美元。

③、若 a 浪反弹已结束，则当前市场正在运行 b 浪调整段。b 浪调整结束后（前提条件是调整低点不能跌破 57,820 美元），后续或将有潜在的 c 浪反弹段，此段反弹有望再次向上挑战 67,300 美元附近阻力区。

2、比特币小时级别走势结构深度剖析：（以 4 小时为分析周期）

图二 比特币 _4 小时 K 线图

①、在 4 小时周期框架下，自 7 月 1 日低点（端点 44，约 57,820 美元）启动的反弹，至 7 月 21 日（端点 51，约 66,955 美元），在结构上已清晰划分为（44-45）至（50-51）共七段。其中，由于（45-46）、（46-47）、（47-48）、（48-49）、（49-50）这五段重叠，则构成”五段式”中枢 E。

②、根据走势结构分析：我们把中枢 E 的进入段（44-45）与离开段（50-51）相比较，可以明确判断离开段的反弹动能显著弱于进入段，两者之间形成动能背驰状态。因此，自”端点 44″开始的反弹或许在”端点 51″处已宣告结束，后续展开调整概率显著。

③、自”端点 51″展开的调整已运行（51-52）、（52-53）两段。当前走势可视为币价跌破 65,700 美元后的回抽确认阶段。

二、比特币本周行情预判及操作策略

1、BTC 本周行情走势预判：

本周核心观点：

①、关注币价回抽 65,700 美元附近的测试结果。

②、关注币价下探 60,950～61,500 美元区域时的支撑力度。

2、核心压力位：

• 第一压力区：65,700～67,300 美元区域 （前期重要阻力区）

• 第二压力区：69,500～71,000 美元区域 （前期重要阻力区）

3、核心支撑位：

• 第一支撑位：63,700 美元附近 (前期重要支撑位)

• 第二支撑位：60,950～61,500 美元区域 (前期重要支撑位)

• 第三支撑位：57,820 美元附近 (前期重要支撑位)

4、本周操作策略(排除突发消息影响)

①、中线策略：

图三 比特币 _ 日 K 线图：(仓位监测模型)

仓位监测模型：如（图三）所示，当前币价已有效跌破”多空通道”，市场结构确认转为空头主导格局。依据既定交易预案：当币价反弹至 67,000 美元附近出现滞涨信号，并同步观测到自建量化模型发出顶部信号，因此，我们已严格执行策略，将中线空头仓位增加至 40%左右。

②、短线策略：利用 30%仓位，设置止损点，依据支撑及压力位，寻找做”价差”机会。(以 30 分钟/60 分钟作为操作周期)。

③、在短线操作中，为动态应对市场复杂演变，我们提前拟定 A/B 两套具体操作预案。

方案 A：强阻力区试探性做空。

• 开仓：若币价反弹至 65,700～67,300 美元区域遇阻，并结合量化模型顶部信号，可建立空头仓位 30%左右。

• 风控：设置初始止损位。

• 平仓：当调整至重要支撑位附近并结合量化模型信号，可逐步清仓获利了结。

方案 B：强支撑区轻仓试多。

• 开仓：若币价调整至前低 57,820 美元上方出现止跌企稳信号，并结合量化模型底部信号，可建立多头仓位 30%左右。

• 风控：设置初始止损位。

• 平仓：当反弹至重要阻力位附近并结合模型信号，可逐步清仓获利了结。

三、HYPE 小时级别走势结构分析

图四 HYPE_4 小时 K 线图

1、如（图四）所示，HYPE 自 7 月 7 日高点 72.97 美元调整至今（即：端点 61 至端点 71），在 4 小时图表中可细分为十段式调整结构。其中 62-63、63-64、64-65、65-66、66-67 共五段重叠，构成一个”五段式”下跌中枢。

2、当前市场正运行（70-71）反弹段。随后或将出现两种走势情景：

路径一：56.47 美元既是调整终点，开启修复行情 自 7 月 7 日（72.97 美元）启动的调整行情至 7 月 24 日（56.47 美元）已结束，当前反弹是针对该轮下跌行情的技术性修复阶段。

路径二：构建 “下跌中枢”后延续探底 当前正在构建一个新的”下跌中枢”，随后市场延续原有下跌趋势，跌破前低 56.47 美元，继续向下寻求支撑。

3、综上所述，短期内需密切关注价格对 60～63.5 美元阻力带的测试结果，以及 56.47 美元附近支撑的防守力度。这两处价位的博弈结果，将做为判别市场运行哪一种路径的关键依据。

四、HYPE 本周行情预判及短线操作策略

1、HYPE 本周行情走势预判：

①、核心压力位：

• 第一压力位：60～63.5 美元区域

• 第二压力位：68～69.5 美元区域

• 第三压力位：72.97 美元附近

②、核心支撑位：

• 第一支撑位：56.47 美元附近；

• 第二支撑位：52～55 美元区域；

本周核心观点： 密切关注价格对 60～63.5 美元阻力带以及 56.47 美元附近支撑力度的测试结果。

2、HYPE 本周短线操作策略： 本周短线操作： 若价格反弹至 60～63.5 美元区域发出明确调整信号，建议投资者可考虑轻仓进场试空，需严守止损纪律，仓位控制在 20%以内。

五、比特币短线操作收益复盘

我们严格遵循操作预案，依据自主构建的”价差交易模型”与”动能量化模型”发出的交易信号，在上周完成一次短线（空单）操作，总计交易盈利约 1.70%。

1、短线交易纪录：（见表一） 比特币短线交易明细汇总：

表一

2、短线交易复盘：（见图五）

• 开仓策略：

a、当币价反弹至 67,000 美元附近时出现滞涨信号，K 线构成”顶分型”形态；

b、”价差交易模型”触发顶部强烈预警信号（白点+绿点），随后图中信号带（蓝色）跌破天际线（绿色），发出下跌信号；

同步叠加”动能量化模型”调整信号共振。 因此，我们于 66,319 美元建立了 30%空头仓位。

• 平仓策略：

a、当币价跌至 64,500 美元附近呈现止跌信号,K 线构成”底分型”形态；

b、”价差交易模型”连续触发底部预警信号（红点），随后图中信号带（橙黄色）突破地平线（紫红色），并与”动能量化模型”形成底部共振信号；

因此，我们于 65,192 美元附近全部清仓。

• 小结：本次交易成功盈利约 1.70%。

3、短线交易示意图

图五 BTC_60 分钟 K 线图：(动能量化模型+价差交易模型)

六、特别提示：​​

1. 开仓时：立即设置初始止损位。
2. 盈利达 1%时：将止损位移至开仓成本价（盈亏平衡点），确保本金安全。
3. 盈利达 2%时​​：将止损位移至盈利 1%的位置。
4. 持续跟踪：此后币价每再盈利 1%，止损位就同步移动 1%，动态保护并锁定。

金融市场瞬息万变，所有行情分析及交易策略均需动态调整。本文所涉及的全部观点、分析模型与操作策略，均源自个人技术分析，仅为个人交易日志之用，不构成任何投资建议或操作依据。市场有风险，投资需谨慎，请勿据此决策。

TL;DR

• SK Group 与英伟达、三星与博通相继宣布 AI 供应链合作，框架规模合计超过 7000 亿美元。
• 合作覆盖 HBM4、AI factory、2nm 以下代工和先进封装，核心是提前锁住 AI 服务器供给。
• 这些安排仍以伙伴关系和 MOU 为主，实际采购量、价格和交付节奏尚未披露。

AI 供应链正在从抢 GPU，延伸到提前锁内存和先进封装。

7 月 24 日，SK Group 与英伟达在旧金山 AI Summit 宣布扩大总规模超过 5000 亿美元的综合合作，覆盖 AI factory 和下一代内存。三星电子随后与博通签署 MOU，预计未来五年至 2030 年在内存和代工领域合作规模超过 2000 亿美元。

Bernstein 在 7 月 27 日报告中把重点放在内存，而不是又一轮 AI 芯片订单。AI 服务器并不只靠 GPU 扩张。GPU、ASIC 等计算芯片要真正进入数据中心，还需要 HBM、DRAM、NAND、先进封装和稳定交付。如果这些环节跟不上，英伟达、博通这类 AI 芯片公司的出货也会被拖慢。

两个巨额数字也需要拆开看。超过 5000 亿美元不是 SK 海力士单独获得的内存采购合同，而是 SK Group 与英伟达的综合伙伴关系，SK hynix 承担其中的 HBM4 和下一代内存合作，SK Telecom 则是 AI factory 主体。三星与博通的 2000 亿美元 MOU 覆盖更明确，包含 HBM 等内存、下一代 AI accelerator 支持、2nm 相关制造和 2.3D/2.5D 集成。

英伟达锁 HBM4，博通把内存、代工和封装一起谈

SK Group 与英伟达的合作把 AI 数据中心和下一代内存放进同一个框架。

根据英伟达和 SK hynix 官方信息，合作包括 SK Telecom 最高 2GW AI factory、NVIDIA DSX、Vera Rubin 平台，以及 SK hynix HBM4。首个 AI factory 计划 2027 年上线。

这件事的市场含义很直接。Vera Rubin 之后的 AI 系统继续提高对 HBM 和系统级供给的要求，内存不再只是标准化采购品，而是 AI 芯片平台能否按期交付的一部分。

三星与博通的 MOU 则更像一揽子供应链方案。三星官方称，双方未来五年至 2030 年的合作规模超过 2000 亿美元，范围包括内存和代工，支持博通下一代 AI accelerator，并涉及 2nm 工艺相关先进封装、2.3D 和 2.5D 集成。

这里不只是博通是否把部分 AI ASIC 交给三星代工。三星更想把内存、先进制程和先进封装打包给 AI 芯片客户，争取在台积电之外提供另一套可交付方案。

在技术口径上，三星 Cube-S、Cube-E/R 属于 2.5D/2.3D Cube packaging。Bernstein 将其与台积电 CoWoS-S/L/R 作类比，核心都是解决逻辑芯片与 HBM 之间的高带宽连接和多芯片集成。

三星 Cube-S、Cube-E、Cube-R 与 TSMC CoWoS-S/L/R 对比，展示 2.5D 和 2.3D 封装如何连接 HBM 与逻辑芯片。

内存年营收上看约 1.3 万亿美元，AI 客户开始提前排队

Bernstein 认为，这组公告最值得关注的是内存供给被提前锁定。

AI 服务器扩张中，算力芯片本身固然重要，但 HBM 和高端内存的供应弹性更小，客户认证周期更长，先进封装也会成为整机交付的限制条件。大客户不愿等到产能紧张后再进入现货市场，而是通过多年框架争取未来供给。

报告援引的市场共识口径显示，全球内存行业年度营收在 2026 年约 0.9 万亿美元，2027 年和 2028 年均约 1.3 万亿美元。TrendForce 此前公开预测也显示，2027 年全球内存市场规模约 1.28 万亿美元。参与者包括三星、SK 海力士、美光、KIOXIA 以及中国存储厂商。

全球内存供应商营收共识柱状图，2026 年约 0.9 万亿美元，2027 和 2028 年均约 1.3 万亿美元。

这些数字不能直接等同于 SK Group、英伟达、三星、博通合作带来的新增收入。公告没有披露具体采购量、产品结构、定价公式、交付节奏，也没有说明框架金额中有多少来自新增产能，有多少只是把既有合作长期化。

但信号已经足够清楚。AI 客户正在把 HBM 和先进封装视为战略资源，领先内存厂商的议价能力也因此被市场持续关注。传统存储周期更多受 PC、手机和服务器库存影响，AI 周期下，HBM 与先进封装深度绑定，供需关系更容易由少数大客户和少数供应商决定。

三星想拿封装和代工，台积电影响仍被看得很克制

三星与博通的 MOU 中出现 2nm 及以下制程、先进封装和 AI accelerator，市场自然会联想到台积电份额是否受影响。

Bernstein 的判断相对克制。即便博通未来把部分 AI ASIC 转向三星，台积电近期盈利受到的冲击也可能有限，原因是先进产能需求仍然排得很满。三星拿到更多 AI 客户验证机会，并不等于台积电马上失去订单。

真正考验三星的是交付能力。AI 芯片客户需要的不只是单点制造能力，而是 HBM、逻辑芯片、封装、基板、良率和交期同时稳定。如果任何一环拖慢，MOU 里的技术路线就很难转化为实际出货。

TSMC CoWoS 三种变体结构图，展示 CoWoS-S、CoWoS-L、CoWoS-R 在中介层、RDL 和 HBM 堆叠上的差异。

对三星来说，这是一次把存储优势向 AI 系统级供应链延伸的机会。三星在内存领域具备规模，但在 HBM 领先性和先进代工客户信任上，过去市场更关注 SK 海力士和台积电。与博通的长期框架如果执行顺利，三星可以重新强调「存储+代工+封装」的组合能力。

评级偏多，但 MOU 还不是订单

Bernstein 在报告中维持三星电子、SK 海力士、美光、英伟达、博通 Outperform 评级，KIOXIA 为 Underperform。目标价方面，三星普通股为 44 万韩元，SK 海力士为 330 万韩元，英伟达为 315 美元，博通为 550 美元。相关评级和目标价以源报告口径为准。

主要股票评级与目标价表，三星 44 万韩元、SK 海力士 330 万韩元、英伟达 315 美元、博通 550 美元均为 Outperform。

这组评级不代表所有合作都已转化为确定业绩。更稳妥的理解是，AI 内存供应正在变得更战略化，领先内存厂商和 AI 芯片大客户都在用长期安排降低未来供给风险。

风险也很明确。MOU 和伙伴关系不是最终采购合同，价格、数量、交付时间表仍未披露。三星与博通的合作能否带来实质性 AI ASIC 代工或先进封装份额，也要看客户验证、良率和产能安排。即便合作金额巨大，也很难判断其相对 2027 年前后约 1.3 万亿美元的年度内存市场能贡献多少增量。

更长期的压力来自存储行业竞争。中国存储产业进展，尤其是 NAND 领域竞争，会影响行业利润空间。DRAM 和 HBM 因 EUV、工艺和客户认证门槛更高，短期压力相对小，但当前供应紧张不能简单外推成永久优势。

这组合作最确定的信号不是「7000 亿美元订单已经落地」，而是 AI 巨头开始用多年框架锁住内存和封装资源。后续能否兑现，要落到财报里的资本开支、HBM 出货、客户预付款、产能扩张和实际交付节奏上。

原创｜Odaily星球日报（@OdailyChina）

作者｜Wenser（@wenser 2010 ）

贵为“国内存储第一股”的长鑫科技今日终于登陆科创板，首日收涨 465.8%，全天成交额超 1400 亿，总市值达 3.28 万亿元。

与此同时，其上市首日即接连破关，创下包括“首只开盘市值破 3 万亿科技股”、“科创板市值榜首”、“首只单日成交额突破千亿个股”、“首只千亿成交额叠加超 50%换手率新股”等多项 A 股历史纪录。

而随着上市首日市场表现的尘埃落定，下一个问题应运而生——长鑫存储后续股价能否持续走高？其目标价看到多少？目前来看，市场对此仍有一定分歧。

长鑫股价后市走向激辩：野村证券看涨至 116 元，东北证券给出 10-15 倍 PE 判断

作为目前“全球第四、中国第一”的存储巨头，长鑫存储的市场地位毋庸置疑。

据长鑫在上市新闻稿中披露数据，公司预计 2026 年 1-6 月实现营收 1100 亿元至 1200 亿元，同比增长 612.53%至 677.31%；预计归母净利润实现 500 亿元至 570 亿元，同比增长 2244.03%至 2544.19%。有鉴于此，诸多机构纷纷给出自己的后市判断。

观点一：野村证券给出买入评级，看涨至 116 元，市值超 7.7 万亿人民币

今天上午，国际投行野村证券（简称野村）发布报告称，对长鑫（CXMT）给予“买入”评级，目标价看至 116 元，对应 20 倍市盈率，隐含涨幅 1239.5%。该估值为美国存储巨头美光（MU）估值的两倍，意味着长鑫科技股价较 IPO 价格上涨约 13.4 倍，对应市值约 7.76 万亿元人民币。

值得一提的是，在报告标题中，野村将长鑫 DRAM 芯片的产业价值比作“中国皇冠上的明珠”。按照其模型推算，长鑫营收将从 2025 年的 618 亿元快速拉升到 2026 年的 2907 亿元、2027 年的 5608 亿元，直至 2028 年的 7733 亿元；野村还预计长鑫同期归母净利润将从不到 19 亿元，逐渐攀升至 2026 的 1303 亿元、2027 的 2772 亿元和 2028 的 3931 亿元。两项指标的年复合增长率分别为营收预计 63%，净利润预计 74%。

值得一提的是，野村给出相较目前市值接近 2.4 倍的判断并非空穴来风，而是基于产能扩张、技术升级和价格上涨等维度的综合判断，也与长鑫目前的产品结构、存储超级周期以及后续募资资金用途等因素相关。更多判断逻辑，推荐阅读《十三倍看多长鑫科技？》

据长鑫科技招股书信息，本次 IPO 募集的 579 亿元资金分配中，75 亿元将用于存储器晶圆制造量产线技术升级改造，130 亿元将用于 DRAM 存储器核心工艺技术升级，90 亿元将用于前瞻技术研究与开发。市场普遍认为最后的 90 亿元将用于 HBM 方向研发，即目前 SK 海力士、美光等内存巨头的核心业务——AI 芯片高带宽存储器。

换言之，长鑫并不满足于当下主要的 DRAM 业务主线，还在努力向 HBM 等高利润、强需求板块扩张。

观点二：东北证券判断估值区间收敛至 3.2-5.7 万亿人民币

相较于极度乐观的野村证券，东北证券给出的看涨区间相对保守，但相较目前市值仍有超 42%上涨空间。

为了给出长鑫科技的合理估值，东北证券从以下 3 方面给出了市值参考：

• 市场份额相对估值视角，以美股作为估值参考，通过对比分析美光科技、SK 海力士、三星电子、闪迪等企业在 DRAM 和 NAND 市场的份额，对其进行不同业务的市值拆分，考虑远期长鑫的市场占比，目标市值 3.49 万亿元。
• 盈利能力拆分视角，通过拆解长鑫科技历史收入成本构成，以价格和产能作为核心变量，对今明两年的利润进行预测，2027 年归母净利润 2848 亿元，按 10—15 倍 PE 对应 2.85—4.27 万亿元目标市值。
• 单位产能市值视角，计算海外存储上市公司在 DRAM 业务的单位产能市值并以此为基础，计算出 3.22—3.99 万亿元的目标市值。

详细计算及论证过程，推荐阅读《A 股新“股王”诞生，如何合理估值长鑫？》。

观点三：多家 ETF 基金提示长鑫上市首日 ETF 净值或偏离 IOPV

今天上午，长鑫科技上市前夕，华夏基金、嘉实基金等多家 ETF 基金管理人发布提示公告，旗下部分 ETF 参与打新长鑫科技，并以发行价对其估值，而 ETF 的基金份额参考净值（IOPV）仅包含长鑫科技的发行价，未包含其市场价格波动，因此长鑫科技上市首日 ETF 的 IOPV 可能与基金份额净值存在差异，请投资者关注相关投资风险。

对此，从某 ETF 基金经理处了解到，目前基金公司的 ETF 打新普遍和主动权益基金一起参与。ETF 的 IOPV 是严格按照 PCF 清单计算，新股等限售非成分股不计入。长鑫科技上市首日大涨，会导致参与打新的 ETF 实际基金份额净值比 IOPV 略高，确实存在偏离情况。在此情况下，可能衍生的套利策略包括买 ETF 的同时用衍生品对冲，只保留偏离的超额敞口。

说人话版本就是，投资者看到的 IOPV（参考净值）是按长鑫发行价的 8.66 元算的，但真实的基金净值按市场价计算，所以 IOPV 会严重“低估”基金真实价值，看起来像折价。本质上是因为长鑫开盘价格暴涨，但投资系统显示界面存在延迟，避免投资者因市场波动而高价买入 ETF 基金，由此产生投资损失。

观点四：分析师认为长鑫上市暴涨仍难改变全球 DRAM 短缺现状

今日，Milk Road AI 分析师 Melvin 发文就长鑫科技股价暴涨进行分析。

其表示，过去不到一年，长鑫存储的全球 DRAM 市占率从不足 4% 提升至约 7.7%-8%，今年一季度营收同比增长 719% 至 508 亿元人民币。这一增长主要受益于三星、SK 海力士和美光将更多产能转向 AI 服务器存储（尤其 是 HBM），导致传统 DDR5、LPDDR5 市场供应出现缺口，长鑫存储借机填补中低端 DRAM 需求。

不过，长鑫存储目前的产能远不足以满足全球需求，目前其月晶圆产能约 29 万-32 万片，低于三星约 63 万片、SK 海力士约 50 万片的规模。此外，美国对先进光刻设备的出口限制，也正在限制长鑫存储进一步扩张速度。

其认为，长鑫存储短期仍难进入 HBM 市场，因此不会改变 AI 存储供需格局。三星、SK 海力士和美光仍将在 HBM、服务器 DRAM、LPDDR5X 等高利润产品中保持优势，全球存储短缺周期或仍将持续。

直接点说，该分析师认为长鑫的上市暴涨并不会直接转化为市场占比的直线提升以及存储行业的供应暴涨，以偏理性预期的立场给出了相对中立的市值及价格表现预期。

观点五：链上多空分化，中美地址看多，韩国地址看空

除去机构及分析师一侧，长鑫科技在链上盘前的多空分歧也较为鲜明。

据 HyperInsight 监测，长鑫科技上市前夜，Hyperliquid 上可归因的长鑫科技钱包显示：美国、中国香港及内地钱包整体偏多，韩国标签钱包则成为该样本中做空主力。

其中，韩国钱包持有约 76 万美元空仓、空仓规模约为多仓的 38 倍；中国台湾标签钱包同样偏空，净空约 32.9 万美元。

多头侧：

• 美国标签钱包持有 160 万美元多仓、34.5 万美元空仓，净多约 125.5 万美元；
• 中国香港标签钱包持有 130 万美元多仓、43.1 万美元空仓，净多约 86.9 万美元；
• 中国内地标签钱包仅持有 8.3 万美元多仓、1.6 万美元空仓，净多约 6.7 万美元。

若假设韩国标签钱包的 76 万美元空仓均在开盘前，以 6.48 美元统一开立、此后没有调仓，并全部按 1 倍杠杆计算，则空仓理论浮亏约 4.85 万美元，亏损率约为 6.4%。结合今日收盘数据来看，多军还是满载而归。

观点六：长鑫上涨预期将持续数天，低流通高市值将持续引发 FOMO

除去以上信息，加密市场场内主流观点对长鑫存储的后续涨势仍然抱有一定信心。

其主要观点包括：

其一，目前长鑫股票流通份额仅为 6.63%，与此前的 SpaceX（SPCX）上市初期表现高度类似；

其二，内存超级周期仍然是资本市场的主旋律，叠加 SK 海力士、三星电子、美光科技等内存厂商仍在持续不断扩大生产及推进芯片合作、新厂建设，且分析师预计 SK 海力士第二季度财报表现将远超市场预期，行业利好直接推动长鑫看涨情绪；

其三，长鑫科技独特的“国内存储行业龙头股”地位，成为 A 股乃至多个资本市场内备受关注的炒作标的，结合此前的“A 股溢价效应”，15-20 倍市盈率预期并非不切实际；

其四，尽管有“谣传小作文”称券商内部发文禁止炒作长鑫，但从市场表现来看，机构对此保持一定克制的同时仍然予以高度关注，说明后续长鑫的机构买盘仍然存在，由此也为后续上涨储备了一定动能。

最后，说句题外话，根据彭博亿万富翁指数数据，自长鑫上市以来，其创始人朱一明家族财富已飙升近 300%，达到 139 亿美元。目前，其正准备将其中 40%作为奖金分配给员工。此举或许为效仿 SK 海力士将全年 10%净利润分发给全体员工，或许也将在一定程度上延缓股权变现的节奏。

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原文作者：张雅琦

原文来源：华尔街见闻

科技巨头的 AI 军备竞赛正面临投资者耐心的极限考验。微软、Meta 和亚马逊本周相继公布季度财报，外界关注焦点已从营收增长转向一个更根本的问题：持续膨胀的资本开支，究竟何时能够兑现回报？

这场考验的背景，是 Alphabet 上周刚刚上演的一幕活教材。该公司公布了历史上最高季度利润，规模达 1121 亿美元，但股价随即下跌逾 7%——原因是投资者对该公司将 2026 年资本开支预测上调 150 亿美元感到警惕。

Alphabet、微软、Meta 和亚马逊四家公司今年合计资本开支规模预计将达 7000 亿美元，华尔街预测该数字在 2027 年可能突破 1 万亿美元。

市场情绪的脆弱，为本周三家公司的财报季埋下伏笔。据彭博援引瑞银全球财富管理的观点，“2027 年后资本开支能见度有限，叠加投资者对支出纪律的要求提升，可能持续压制风险偏好”。与此同时，惠誉评级旗下 Moody’s 上周警告，持续的资本开支计划可能”威胁信用质量”，六家大型科技公司直接债务规模合计约 4600 亿美元。

微软：Azure 动能强劲，Copilot 货币化进入新阶段

在三家公司中，微软面临的预期压力或许最为明确。分析师预计微软本季度资本开支将同比大增 74%。与此同时，市场对 Azure 云服务的增长抱有较高期待。

据摩根士丹利研究报告，该行分析师对微软第四财季 Azure 实现约 41%固定汇率增长充满信心，这将较管理层 39%至 40%的指引高端高出约 1 个百分点。摩根士丹利的信心来源包括：渠道合作伙伴的积极反馈、持续改善的 GPU 供应能力，以及该行自身对首席信息官（CIO）的调研结果——在云迁移场景下，72%的 CIO 预计未来一年将增加对微软解决方案的投入，微软在增量 IT 预算获取预期方面领跑所有厂商。

Copilot 的商业化进展同样备受关注。第三财季，微软 M365 Copilot 付费席位从 1500 万增至 2000 万，管理层引导付费席位净增将继续环比提升。摩根士丹利指出，Copilot 的货币化路径正演变为三条并行增长主线：直接席位销售、用户向更高价值的 E7 订阅套餐迁移，以及基于消耗的 AI 服务定价。值得关注的是，微软商业版 M365 的涨价已于 2026 年 7 月 1 日对新客户生效，摩根士丹利预计这一定价调整将在 FY27 至 FY29 期间分别贡献约 20 亿、40 亿和 60 亿美元的增量收入。

在资本开支问题上，摩根士丹利认为，街头预测仍偏保守，存在继续上调的空间。管理层此前曾披露，预计 2026 日历年资本开支约为 1900 亿美元，其中约 250 亿美元来自元器件价格上涨。该行维持微软”增持”评级，目标价 600 美元，认为当前约 16 倍 FY28 预期市盈率”过于便宜”，未能充分反映公司持续的高增长潜力。

Meta：用户增长见顶压力下，资本开支或再度大幅上调

Meta 的情况则更为复杂。据彭博援引彭博行业研究（BI）分析，Meta 可能”大幅”上调资本开支指引，以应对元器件成本上涨带来的压力——而这正是上周 Alphabet 股价下跌的核心导火索。

与此同时，用户增长面临来自监管层面的新压力。随着各地监管机构推进限制青少年使用社交媒体的立法，Meta 的用户增长前景将承受更大压力。衡量旗下四款核心产品日活跃用户数的”家庭日活人数”指标，预计将录得自 2021 年以来最弱的增速表现。

亚马逊：AWS 增速或创 2022 年以来新高

相较于微软和 Meta，亚马逊本次财报的市场预期显得较为乐观。据彭博援引 Truist 的分析，亚马逊整体营收增速可能达到 17%，为近五年来最高；亚马逊云服务（AWS）增速有望突破 30%，创下自 2022 年以来的新高。AI 相关服务的强劲需求，被视为驱动 AWS 增长的核心动力。

不过，亚马逊同样面临资本开支层面的追问。在 Alphabet 提高支出预测引发股价下挫之后，投资者对于三家公司是否会进一步上调 2027 年及以后的资本开支展望，保持高度警觉。

惠誉预警：资产负债表承压，信用风险浮现

Moody’s 上周发布的研究报告，为本周财报季定下了严峻基调。该机构指出，Alphabet、微软、亚马逊、Meta、Oracle 和 CoreWeave 正从资产轻型的软件、知识产权和云服务模式，向需要”空前投资规模”的重资产模式转型，这一趋势可能对上述公司的信用指标构成压力。

Moody’s 副总裁 Kevin McNeil 在该机构播客节目中表示：”这些公司都是市场地位稳固的大型企业，资产负债表在很多情况下堪称完美，但它们正在启动几乎前所未有的资本投入。资本密集度的提升，可能导致部分公司自由现金流转负，或至少出现明显收缩。”他进一步指出，债务融资”可能推高杠杆率，给资产负债表带来额外风险”。

在六家受关注的公司中，Oracle 的处境最为脆弱。Moody’s 对其信用评级展望调整为负面，其 Baa2 级别距离垃圾级仅差两档。就在上月，另一评级机构 S&P Global 亦将 Oracle 下调至投资级上方仅一档。相比之下，Alphabet、亚马逊、Meta 和微软目前仍拥有稳健的资产负债表，投资级评级短期内无虞。

多头与空头之争：AI 投资终将兑现，还是透支未来？

面对持续扩张的资本开支，市场内部形成了明显分歧。看多者的核心逻辑是：需求真实存在，限制增长的是供给而非需求。以 Azure 为例，摩根士丹利指出，微软 CFO Amy Hood 在上季度财报电话会中明确表示，Azure 的指引本质上是”已分配容量指引”，增长的约束来自数据中心建设进度和 GPU 部署时序，而非客户需求。随着微软计划在未来两年将数据中心总容量翻倍，这一制约有望逐步缓解。

看空者则聚焦于回报可见度的缺失。瑞银全球财富管理指出，”2027 年后资本开支能见度有限”是压制投资者风险偏好的关键因素。Moody’s 的警示更为直接：从资产轻型向资产重型模式的转变，正在侵蚀这些公司历史上引以为傲的高自由现金流优势。

对于长期投资者而言，瑞银仍建议持股不动：”对于多元化配置的长期投资者而言，保持投资是应对当前不确定性的最有效策略。鉴于强劲的盈利增长和改善中的周期性背景，各板块和地区均存在有吸引力的股票机会。”然而，在 Alphabet 的殷鉴之下，市场给出的裁判已经清晰：好业绩不够，还要管住钱袋子。

原文作者：许超

原文来源：华尔街见闻

一座城市，押注一个”不可能完成”的项目，连续亏损十年，累计烧掉 366 亿，最终等来万亿回报——这不是小说，这是合肥。

2026 年 7 月 27 日，长鑫科技（688825）正式登陆科创板，最终收盘价 49 元，较发行价暴涨 465.82%，市值一举突破 3.2 万亿元，超越工商银行，问鼎 A 股”市值一哥”。这家中国最大、全球第四的 DRAM 芯片制造商，在成立整整十年后，站在了资本市场的聚光灯下。

而站在这家企业背后、十年如一日陪跑的那座城市，此刻正在静静地兑现一张历史性的账单。按合肥国资体系约 36.79%的持股比例计算，对应账面市值已超过 1.2 万亿元。凭借长鑫科技这一单家企业带来的巨额市值增量，合肥市的 A 股总市值突破 4 万亿元，跃居长三角 A 股市值第二城——一个来自中部省会城市的”豪赌”，写下了中国产业投资史上最震撼的注脚。

一个人的二十年坚守

要读懂合肥为何敢投，先要读懂朱一明这个人。

朱一明，江苏盐城人，1989 年考入清华大学，硕士毕业后赴美深造，转型半导体方向，就读于纽约州立大学石溪分校。毕业后进入硅谷，在存储芯片公司担任项目主管。

在那里，他看到了一个令人焦虑的事实：存储芯片是消耗量最大、标准化程度最高的半导体品类，是几乎所有电子设备的”粮食”，但这个赛道上，中国选手长期缺位。

2004 年，他做了一个改变命运的决定——辞职回国创业。启动资金是 92 万美元，由几位清华校友共同凑齐。2005 年春节后，他在清华科技园一间两层毛坯房里，创办了后来的兆易创新。他没有正面硬刚三星、海力士等巨头，而是切入 NOR Flash 这个”边角料”市场，完成原始积累。2016 年，兆易创新成功上市。

但朱一明的野心远不止于此。他曾说：”如果把计算机比喻为皇冠，CPU 是皇冠上的明珠，存储器就是皇冠的底座。””谁领导了存储器技术，谁就能称雄整个集成电路产业。”

打造中国版”三星电子”，是他从创业第一天起就未曾改变的终极目标。

也正是 2016 年，机会来了。

别人不敢碰的”死局”，合肥接了

彼时，全球 DRAM 市场 96%的份额被三星、SK 海力士、美光三巨头牢牢把持，中国自主生产能力几乎为零。DRAM 产业对资金、人才、技术的要求极高，且强周期特性让产品价格波动剧烈，亏损几乎是不可避免的”入场税”。

彼时的合肥，本就家底不丰。但合肥决定了——干。

这就是后来被命名为”506″的战略项目：总投资约 1500 亿元的长鑫 12 英寸存储器晶圆制造基地。其中一期总投资 180 亿元，合肥产投出资 144 亿元，占比高达 80%。这个数字放在 2016 年，几乎相当于砸锅卖铁。

而更难能可贵的是，合肥选择了”真陪跑”。

在长鑫科技连年亏损、累计亏空超 366 亿元的至暗时刻，合肥国资没有退缩，没有撤资，甚至在 2024 年底其他投资方退出时，还主动掏出近 20 亿元接下老股。合肥产投相关负责人曾有一句大白话，道尽这套逻辑的本质：

芯片等产业链薄弱环节，想在短期内实现资本回报概率很小，一定是大资本、长周期，甚至跨越几个周期最终才能实现价值投资。

这不是豪赌，这是一座城市对产业规律的深刻理解，以及对国家战略需要的清醒判断。

中国 DRAM 从零到一：一段凶险的突围史

长鑫走过的路，远比外界想象中凶险。

与长鑫同期成立的福建晋华，因被美光起诉窃取商业机密，投资数百亿的项目在量产前夜戛然而止。长鑫选择了另一条路——通过合法谈判，以”数亿美元”的代价，从破产的德国存储巨头奇梦达手中，获得了超 1000 万份 DRAM 技术文件、2.8TB 核心数据及大量英飞凌 DRAM 技术专利的实施许可。

2018 年，朱一明做出一个令资本市场哗然的决定：辞去兆易创新总经理职务，全职出任长鑫科技董事长兼 CEO，并立下军令状——项目盈利之前，不领一分钱工资、一分钱奖金。

一年后的 2019 年 9 月，长鑫科技推出自主设计生产的 8Gb DDR4 芯片，中国大陆 DRAM 产业”从零到一”的历史性突破，就此完成。

但”从零到一”只是入场券。真正的考验，在 2023 年到来。

那一年，全球 DRAM 价格暴跌超 40%，手机、PC 出货量下滑，行业进入深度下行周期。三巨头凭借成本优势祭出”反周期”策略，保持高出货量进一步挤压新玩家。

长鑫卖一片亏一片，却仍顶着巨额亏损加速攻克 1x 纳米工艺，突破 DDR5 量产关键技术壁垒。公司当年亏损 163.4 亿元，创成立以来亏损新高，十年累计亏空达 366.5 亿元。

任何一家商业机构，面对这份成绩单，早已割肉离场。

但合肥没有。在长鑫连年亏损的至暗时刻，合肥国资选择一次又一次地追加投资、提供资源、输送弹药。

就在这一年，合肥市人大常委会审议通过了一份增资扩产议案。2024 年底，碧桂园创投退出，合肥市属国资平台掏出近 20 亿元接下老股，没有任何犹豫。

这背后，合肥构建了一套制度化的容错机制：项目入库须经人大财经委审议，重大决策须过常委会表决，只要尽调合规、程序到位，即便项目最终亏损，决策者个人也不承担责任。据悉，合肥从未因产业投资失败处分过任何单位和个人。

正是这套”输得起”的制度保障，让合肥在别的城市纷纷观望之时，得以成为真正的耐心资本。

日赚 4 亿，十年亏空一季度填平

拐点，在 2025 年悄然到来。

AI 算力需求彻底引爆了存储超级周期。一台 AI 服务器的 DRAM 用量是传统服务器的 3 至 5 倍，而三星、SK 海力士、美光纷纷将产能转向利润更高的 HBM，常规 DRAM 的供给缺口被大幅撑开。

长鑫科技恰好完成了从 DDR4 到 DDR5 的产品迭代，三座 12 英寸晶圆厂产能利用率从 85%稳步提升至 95%。需求暴涨、供给收缩、产能释放——三重利好叠加，打出了教科书级别的”戴维斯双击”。

2025 年，长鑫科技首次实现年度盈利，归母净利润 18.75 亿元。

2026 年第一季度，营收 508 亿元，归母净利润 247.62 亿元，同比增长 1688%。折算下来，日赚近 4 亿元。按此节奏，不到半年，长鑫已几乎填平前十年的全部亏空。

这一刻，合肥那 144 亿元的”第一注”，连同此后十年的持续追投，终于完成了价值兑现。

万亿浮盈之外：一座城市的产业重塑

账面上的 1 万亿，只是合肥回报的冰山一角。

十年前，长鑫厂区所在的合肥西北郊，还是农田与荒地交织的乡野。如今，巨大的灰白色厂房横向铺展数百米，密密麻麻的银色风管、连廊与工业管道交织在半空；厂区外围，研发楼、员工公寓、食堂、商业中心、快餐店、超市陆续开张，被戏称为”长岗 CBD”。

截至 2025 年末，长鑫科技员工总数已达 1.93 万人，其中研发人员超过 6000 人，年龄基本在 25 岁至 35 岁之间，多数为硕士及以上学历。这些员工年轻、高学历、购买力强，正在从根本上改变周边区域的消费结构和城市气质。

产业链层面的变化更为深远。

依托长鑫科技的龙头带动效应，合肥已集聚超 450 家集成电路企业，形成了从设计、制造到封装测试的完整产业链，成为全国少数拥有集成电路全产业链的城市之一。2016 年，合肥集成电路产业链产值仅约 180 亿元；到 2025 年，这一数字已达到 1514 亿元，增长 7.4 倍。

更值得关注的是产业协同效应。长鑫的存储芯片与京东方的面板、蔚来和比亚迪的新能源汽车，共同构成了合肥”芯屏汽合”的产业地标，形成了相互支撑、深度咬合的产业生态——晶合集成为京东方代工面板显示驱动芯片，杰发科技向比亚迪、蔚来供应车规级 MCU 芯片，产业链的内循环正在加速形成。

“合肥模式”，为何别人学不会

长鑫科技上市后，外界再次将目光投向”合肥模式”。但事实上，每月约有 50 个考察团涌入合肥，写了数百万字调研报告，却始终没有孵化出真正可复制的样本。

合肥自己也说得清楚：这套模式有四个前提，缺一不可。

家底够厚。2008 年合肥砸 60 亿投京东方，相当于当年财政收入的 20%。长鑫项目承担了十年、累计 366 亿元的亏损压力。没有相应的财政腾挪空间，这道题根本无从作答。

容错机制够硬。合肥在全国率先建立”尽职免责”制度，项目决策只要程序合规、尽调到位，即便亏损，决策者个人不承担责任。当地从未因为投资失败处分过任何单位和个人，这是”敢投”的制度底气。

产业判断够准。合肥的每一次出手，都发生在行业最冷的时刻——京东方是在全球面板业巨亏时，蔚来是在股价跌至 1 美元、18 座城市拒之门外时，长鑫是在 DRAM 全球无中国玩家时。这种逆周期布局，依托的是对产业趋势长达多年的系统研判，而非追逐风口。

政策窗口够宽。合肥赶上的是中国制造业从低端向中高端爬坡的黄金十年，国产替代需求真实而迫切。如国金宏观宋雪涛团队指出的，长鑫”赶上”了国产替代、存储安全和 AI 需求扩张三重叠加，这本身也说明了国家战略规划的前瞻性。

中国城市发展的范式转移

长鑫科技上市背后，有一个更宏观的命题正在浮现：土地财政外，城市发展需要新的引擎。

合肥的路径给出了一种答案：用国资做早期资本，再用资本市场完成放大，构建一个能持续产出好公司的系统。2015 年至 2021 年房地产鼎盛时期，合肥土地出让金总和约为 5516 亿元；而仅长鑫科技一家公司，合肥国资持股的账面浮盈就已接近 1 万亿元。

这不仅是合肥的故事，而是中国城市竞争逻辑正在发生的范式转移：从”招商引资”转向”产业培育”，从”土地财政”转向”股权财政”，从”移栽一棵大树”转向”崛起一片森林”。

长鑫科技的上市敲钟，是合肥十年耐心资本的最终答卷，也是更多城市一道绕不过去的考题。