原文作者：Mario Chow

原文来源：IOSG Ventures

2021 年 1 月，散户之所以能逼死 GameStop 的空头，是因为流通盘是死的，空头变不出更多股票来还。最后是 Robinhood 关掉买入按钮才收的场。

五年过去，Robinhood 自己那条链上冒出一批 Meme 币，计价资产不是美元，而是真实上市公司的代币化股票。$BONER 用 Hims & Hers 计价，$MEME 用 AMC 计价，$AI 用英伟达计价。配套说法还是轧空：把币买上去，带动代币化股价上涨，逼着维持锚定的那家机构去二级市场买真股票。

我们把这条链上所有代币化股票的铸造和销毁记录全部还原了一遍。一句话讲完：

链上价格确实推得动，而且很快。但发行方随后就会把它修回去，通常撑不过一个上午。

下面是四条具体发现。

钱确实打到了纽约。AMC 那个周末，Robinhood 的发行代理在二级市场买入并托管了约 760 万美元的真实 AMC 股票，最忙的那一段占到盘前成交量的 7.6%。所以说这套东西完全碰不到真实市场的人，是错的。

但流通盘现在是活的，坐庄逻辑断在这里。同一个代理三天之内把代币化 AMC 的供应量做大了 19 倍，从 152,106 股到 2,895,758 股。Hims 那一轮从 468 股涨到 130,876 股。发行方在你脚底下不停地印，你锁不住任何盘子。2021 年 Robinhood 是不让散户买，2026 年它敞开卖，还顺手赚个价差。后面这套防守有效得多。

所以拿到的是一根针，不是一场轧空。这根针还不小：AMC 盘前最高 +22%，Farmmi 盘中 +321%，两个都在一周之内基本还了回去。轧空能持续，是因为回补会逼出更多回补。这两次都回落了，因为负责传导资金的那套机制，天生就会自己关掉。

还有一个几乎没人算过的量级问题。就算挑最便宜的标的下手，要真做出一场轧空，需要一个 34 亿美元的 Meme 币，是这条链历史最大项目的十三倍，换来大约 9% 的涨幅。

还得说清楚买这些币到底买的是什么。不是公司的敞口。这些币真正定价的，是公司会不会注意到你。整件事里最大的一次价格波动，来自一位 CEO 在周四傍晚发的一条帖子，而 Adam Aron 当时的态度并不友好：他说这些代币令人作呕，还请了证券律师。代币照样在一夜之间打到股价的七倍。这里真正的回报是企业的注意力，而且不管这份注意力是善意还是敌意，它都付钱。轧空是宣传出来的那份回报，而那一份在算术上根本到不了。

代币化股票这条线上真正值钱的资产，不是 Meme 币，也不是发币平台，而是申购赎回通道。那是一张白名单。

AMC 回来的那个周末

9 月 3 日周四，纽约时间下午 5:18，收盘后 78 分钟。AMC 的 CEO Adam Aron 发帖说 Robinhood 的代币化 AMC 「可鄙、离谱、令人作呕」，并表示已经请了外部证券律师。

Crypto Twitter 看到的是另一件事。六小时之内，两个照着这条推文命名的 Meme 币 $CINEMA 和 $MEME，就在以代币化 AMC 计价的池子里开始交易。纽交所已经关门。而那个理论上应该恰好等于一股 AMC 的代币，打到了 $18.04。

真实股价当天收在 $2.54。七倍，一夜之间。标的还是一家全部投资逻辑就是「熬过了上一轮狂热」的公司。

第二天开盘，价差消失了，但过程和大多数人想的不一样。这只股票在盘前头十五分钟冲到 $3.11，涨了 22%，然后一路滑回去，收在 $2.65。第 6 节会把这一段拆开看。整件事里最容易被误读的就是这一个小时。

正因为如此，AMC 这个案例才好用。轧空理论说应该出现的东西全都出现了：真的 Meme 股代码、真的 CEO、真的人群、真的脱锚，以及真的打到盘面上的买单。股票最后还是回到一周前的位置。

Robinhood 上的股票代币

有三样东西需要先介绍，因为十八个月前它们都还不存在。

Robinhood Chain 是 Robinhood 自己运营的一条公链。最活跃的一百个池子一天换手大约 16.5 亿美元，其中绝大部分是普通加密资产。

股票代币 由 Robinhood Assets (Jersey) Limited 发行，跟踪单只美股。它在法律上不是股票，而是债务凭证，付给你的是一股股票的经济回报，背后有真实股票存放在券商托管方那里。实际使用上，一个代币就是一股的敞口，持牌中介机构（授权参与人，AP）可以按公允价值申购和赎回。和 ETF 是同一套机器。

发币平台 指的是 long.xyz 这类站点，任何人都能一键部署一个 Meme 币和一个交易池。8 月变的是计价资产：以前 Meme 币用美元计价，现在改用代币化股票。你不是拿美元买 $BONER，你是拿代币化的 Hims & Hers 去买。

这一处替换就是全部故事所在，因为它意味着买 Meme 币就是在买股票。你的 $ETH, $USDG 在进场路上会被换成股票代币，池子因此不断累积股票，手续费也是以股票而不是现金的形式沉淀下来。一群 Meme 币买家，在机制上就变成了一只上市公司股票的买盘。

这类以股票计价的场子，现在有七个进了全链最活跃的一百个池子，合计日成交约 7300 万美元。已经不算小众玩法了。

有一个数字建议记住，因为后面大部分问题都能用它解释：这条链上所有的代币化股票，五十个标的加在一起，背后是约 1.38 亿美元的真实股票。而 AMC 一只股票上周五在纳斯达克的成交额就有大约 1.5 亿美元。整个链上股票市场，抵不上一只中盘股一个忙碌的下午。

GameStop 的类比，以及它在哪里失效

轧空这套说法本来就是照着 GameStop 讲的，所以先把 2021 年说准确。

GameStop 能成，靠的是一个硬约束：空头卖出的股数约等于流通盘的 138%，被借走卖掉的股票比市面上存在的还多。散户买进来不撒手，空头就没地方买回去，股价 1 月 28 日盘中从 $17 冲到 $483。最后是券商限制买入才结束，Robinhood 是其中最出名的一家，触发点是 30 亿美元的清算所追加保证金。流通盘是死的，所有人手里唯一的杠杆就是关门。

同一幕换到 Robinhood Chain 上。

当代币化 AMC 涨到股价的七倍时，Robinhood 的发行代理没有关门。它出去买了真实的 AMC 股票，放进托管，再照着增发代币。三天里造出 305 万股，赎回销毁 31 万股，代币化流通盘从 152,106 股变成 2,895,758 股。七十二小时，十九倍。

Hims 是同一个故事，节奏慢一些。$BONER 8 月 20 日上线时，Robinhood Chain 的代币化 Hims 只有 468 股，现在是 130,876 股，扩了 280 倍，对应约 360 万美元的真实 Hims & Hers 被买入并托管。9 月 3 日我们测过一次：四天里 $BONER 占代币化供应的比例从 81% 掉到 47%，而它手上实际持有的代币数量是增加的。它不是把盘子丢了，是盘子在它周围被稀释掉了。

不过得把这件事说清楚。申购赎回通道不是为了阻止轧空而造的。它存在的目的是让代币跟住股票，而这正是持有代币化股票而不是持有 Meme 币的全部理由，也是所有 ETF 用的同一套机器。坐不出庄，只是一个机制在干本职工作时的副作用。而且这个结果比 2021 年关门那次好得多，因为没有人被挡在卖出之外。

买 Meme 币的人到底在赌什么

从散户这一侧把链条走一遍。前半段是成立的，跳过去就不诚实了。

你用美元买 $MEME。路由器把美元换成稳定币，再换成代币化 AMC，最后才换成 Meme 币。你的钱在进场路上，物理意义上就是代币化股票的买单。买的人多了，代币价格就高于真股价，溢价出现，AP 就有钱可赚：它去纽交所买真的 AMC，交给托管方，拿到新铸的代币，再按溢价价格卖进池子里。

散户那个核心判断是对的。人群的钱，确实以真实买单的形式落到了纽约的盘面上。这不是推演，是一个周末 760 万美元的 AMC，以及最密集那一段占盘前成交量的 7.6%。

接下来「飞轮」的说法会再加一圈：被迫买入把股价推高，股价上涨印证叙事，更多人冲进来买币，AP 又得买更多。这就是那个最理想的剧本，而它会在三个地方断掉。

第一，量太小。760 万美元，对手方是一只日成交 1.5 亿美元的股票。稳态下 AP 的脚印大概占成交量的千分之一。

第二条最要命：这套机制会自己关掉。AP 买入的目的就是消灭溢价，溢价一旦消失，买入的理由也就没了。它是被自己的成功关掉的。

第三，它可逆。赎回就是申购倒着走，人群一散，AP 就把同一批股票卖回市场。

三条放在一起，2021 年到现在到底变了什么，答案就出来了。而且和体量无关。

GameStop 是正反馈：每一个被迫回补的空头都把价格推高一点，从而逼下一个空头回补。循环自己喂自己。轧空的定义就是这个。

申购赎回机制则是设计上的负反馈：套利者的买入只为抹平召唤它出现的那个价差，所以它一边生效一边消失。活的流通盘确实会把你的钱送到盘面上，但它是一个调速器，永远不是加速器。

死的流通盘会把买压变成螺旋，活的流通盘把同样的买压变成一次会衰减的冲击成本。两者都能推动股价，但只有一个能推着不放。

说得更直白，这句是全文最该记住的：一群人确实可以把链上价格拉起来，而且很快。他们做不到的是把它按在那儿，因为只要股票市场一开门，AP 就会把缺口补回去。天花板不取决于人群有多大，取决于通道还有几个小时才重开。

发行方唯一印不出来的东西是时间。这一点看第 7 节。

牌桌上都坐着谁

别把它当机器看，先问牌桌上坐着谁、每个座位挣的是什么钱，判断起来容易得多。

有一句值得直接说出来：授权参与人是这张桌上收益最稳的一方。它按公允价值造出代币，卖进人群自己制造的溢价，等人群散了再买回来。AMC 那个周末，它按自己挑的价格买入并托管了约 760 万美元的真实股票，面对的是一个愿意付到公允价值七倍的市场。这里没有任何不当之处。这是一个有对价的角色，而正是这份对价才会有人愿意在凌晨四点干这件事。锚定之所以守得住，就是因为这笔交易有钱赚。对我们有意义的只是一件事：可持续的收益长在哪一层。它长在这里，不在发币平台，也不在币上。

GameStop 的类比，以及它在哪里失效

不是「这是不是一场轧空」，而是：计价资产能不能被申购和赎回。

其余全部由此决定，因为它决定了溢价究竟是一次会被抹平的脱锚，还是干脆就是另一种资产的价格。

真的 Robinhood 股票代币背后有泽西岛的发行说明书、有托管方持有真实股票、每个标的有自己的系列和 ISIN 代码，还有一张允许申购的中介白名单。在区块浏览器上，它的名字以 • Robinhood Token 结尾，汇率字段有值。

假的只需要 63 行 Solidity 和约 400 美元 gas。固定供应、没有发行人、没有预言机，所谓背书写的是「发行方的一项运营义务」，也就是说链上没有任何东西在核验它，也不可能有。

两者在区块浏览器上长得一模一样，被同样的平台报价，在同样的钱包里显示。全部区别就在一个可以为空的字段上。

那它到底有没有推动过真实股价？

这一节必须写仔细，因为只看收盘价会让怀疑论显得太轻松。按收盘价算，AMC 那天涨 4.3%，看上去什么也没发生。但如果从事件前最后一个价格算到最高价、把盘前盘后都算进去，就不是这么回事了。

所以诚实的说法不是「Meme 币没能推动股价」，而是：它们推得很凶，但一次都没守住。

9 月 4 日的盘前时段最能看清这套机制是怎么运作的，值得一分钟一分钟地看。把链上价格和纳斯达克盘前盘口对比，而不是和前一天收盘对比：纽约时间凌晨 4:00 盘前开始时，代币是 $4.09，最后一个真实股价是 $2.54，中间隔着 61%。十五分钟后，股票在 835 万股盘前成交的推动下报到 $3.11，而代币已经在往下走。这段收敛里大约有一半来自股价向代币靠拢，而不是代币向股价回落。这正是那套正循环说法预言会发生的传导。

然后它就停了。到美东时间 9:29，股票已经跌回 $2.62，代币在 $2.61。凌晨四点一刻出现的那笔买盘后面没有第二圈，因为它追的那个溢价已经不在了。股票最终收在 $2.65。

把三个事件放回各自的历史里看：AMC 那个周五成交 5720 万股，是它日常成交的 1.9 倍，只排得进过去六个月的第十五名；7 月 20 日 AMC 成交过 1.868 亿股，当时和 Meme 币毫无关系。Hims 的成交量根本没有离开过正常区间。Farmmi 则在 9 月 2 日成交了 8.726 亿股，而它日常成交只有 4.5 万股，大约是一万九千倍。

这个模式和直觉正好相反。链上场子对盘面影响最大的那一次，恰恰是公司小到链上人群几乎就是它的全部市场，而这种情况只发生在计价资产是伪造的时候，因为 Robinhood 不给市值十亿美元以下的公司做代币化。两个真代币对应的公司都太大，360 万或 760 万美元的买入托不住价格。

至于这些 Meme 币自己的下场，和上面这些完全没有关系：$CINEMA 点着了 AMC 那把火，现在跌了 93%。$MEME 来得晚，接手了人群，现在还值 1.02 亿美元。$JINQIAN 挂在唯一一只真被推动过的股票上，跌了 98%。它们是注意力资产，标签上印的公司只是装饰。

真正脆弱的是周末，而链上轧空恰恰可能发生在那里

这里真正的结构性弱点不在股票那一侧，而在于申购通道按纽约时间上下班，代币却是二十四小时交易的。

这一点现在就能实时看到。写这段的时候，Robinhood 任何一只股票代币（AMC、Hims、GameStop、英伟达、SPY）最近一次新增供应发生在 9 月 4 日周五 23:35 UTC，距今 50 小时。周一是劳动节，通道要到周二盘前才重开，中间是一个 80 小时的窗口：代币照常交易，而没有任何人能再造出一枚。

把这一点和第 3 节对着读，前面的结论就得收窄一点。前面所有论证都说轧空不可能，因为流通盘是活的。但在这个窗口里，流通盘不是活的，它是死的。整整三天，代币化 AMC 的供应和 2021 年 GameStop 的股本一样封死，任何套利者出多少钱都松不开。

所以诚实的结论比「这里什么都轧不动」要窄。上市股票没法通过这条通道被轧，理由都在第 3 节。但代币自己是可以被轧的，而且只有在闭市窗口里才可能。这不是假设：$18.04 对 $2.54 就是这么来的，8 月我们测到的代币化 Hims 单小时收盘 +51% 也是这么来的。代币层面的轧空，是这条链上真实存在、反复发生、由日历驱动的现象。

那就有个明显的问题：为什么现在没在发生。

确实没有，而且原因很关键。整个周末，代币化 Hims 在 -2% 到 +4% 之间晃，现在停在 +2.9%。代币化 AMC 大部分时间是折价的，最低到过 -7%。两者合计成交约 4000 万美元，锚定没有松。

还是开头那个 19 倍。恐慌过后发行方没有把供应收回去，所以现在被冻住的这个盘子是个深盘子：2,895,758 股，而不是 152,106 股。薄流通盘一直都是必要条件，闭市只是放大器。AP 用上三天的超额供应，把接下来三天提前拆了引信。对一件无意为之的事来说，这挺漂亮。

对持有这类代币的人来说，实操上的读法是：风险因子是日历，不是公司。长周末、公假、一个近期没怎么被增发过的冷门标的，这三样凑齐的时候，链上那个价格和真实股价的关系最弱。

压力测试：这件事要做到多大才可能成立

这不是方案，是一把尺子，用来量这套机制离「能起作用」还有多远。先解释两个词，因为整段论证都压在它们身上。

卖空余额是被借出并卖出的股票数量，卖出的人赌价格会跌。这些股票迟早都要买回来。这是燃料。

回补天数是卖空余额除以日均成交量：如果空头是市场上唯一的买家，全部买回来需要几个正常交易日。这是引信。数字高说明空头被困住了，正常的交易量不足以让他们不抬价就走掉；数字低说明他们可以从正门慢慢走出去。

GameStop 的空头卖出的股票比存在的还多，任何正常成交量都不可能让所有人平掉，所以价格才会垂直上天。代币化这批标的的回补天数在 3 到 9 之间。所有人都走得掉。

天花板由此定死：即使这些标的的空头全部同时回补，涨幅也只有 7% 到 14%。没有一个能翻倍。

再补两个量。通道的转化率：$BONER 最高时值约 8500 万美元，逼出了约 360 万美元的真实 Hims 股票买入并托管，也就是每 1 美元 Meme 币市值对应约 4 美分的被迫买盘。代价：要把股价推到一场完整轧空的幅度，通道得买下差不多整个空头持仓。

给个尺度：这条链历史上最大的 Meme 币是 $AI，2.7 亿美元。表里门槛最低的那一行需要它的十三倍，换来大约 9% 的涨幅。

也没有便宜的小票可以选。Robinhood 做代币化的公司里最小的是 NuScale，9.51 亿美元，比 Farmmi 高三个数量级。这条门槛不是巧合：假代币之所以存在是因为它，真代币之所以安全也是因为它。

什么情况下我们会改变判断

Robinhood 下调市值门槛，或者给真正的小公司发行系列。这里全部的安全边际，就是可以被轧的标的一个都没被代币化。

出现第二家授权参与人，或者现有这家变快。今天溢价的天花板由通道关多久决定。一个 7×24 的申购通道会把最后一处真实脱锚也抹掉，而更慢或更窄的通道会把它放大。

美股转向 24 小时交易，那会直接消灭非交易时段的价差。

一个冷门标的撞上长周末。第 7 节那个漏洞现在是休眠的，原因是供应变多了，不是有人修好了它。一个刚上线或者近期很少增发的代币赶上公假闭市，2021 年那个属性就又回来了。

伪造计价资产从例外变成常态。一周之内两个克隆合约，都把股本表对到五位有效数字，还有一个仿冒代码已经挤进全链最活跃的场子。这一块的扩散不需要任何人批准。

我们从这件事里拿走什么

代币化股票的咽喉是申购赎回通道，不是交易场所。下游的东西，发币平台、Meme 币、流动性池，全都可替代，最终会卷到没有利润。无法复制的那个座位，是同时握着发行牌照、托管关系和 AP 白名单的那一个。如果我们要在代币化股票上有敞口，它就在这里。

溢价的纪律来自一个能正常工作的一级市场，这是 ETF 的老课，在链上一周之内又上了一遍。代币化 Hims 的溢价中位数不到 1%，因为随时有人能造出更多。伪造的 FAMI 代币没有这个底，所以它的溢价没有收敛，而是直接穿过平价跌到 10% 折价，还在往下走。同样形状的曲线，相反的机制，完全不同的风险。

伪造计价资产是下一个监管爆点，也是这里真正的投资者保护问题。一个模仿公司全部股本、背后一无所有、不写发行人、和真证券摆在一起卖给散户的代币，不是边缘案例，它已经出现两次并在扩散。400 美元就能造一个，而且在任何一个消费级界面里都和真的分不出来。这一条值得拿去问 Molly，看我们要不要再说点什么。

这也就改变了这类币到底是什么东西。它不是一家上市公司的杠杆敞口。交易时段里，标的只能解释这个币 1% 的波动，里面几乎没有公司。它更接近一张关于企业注意力的赌注：CEO 会不会注意到，公司会不会回应，这个代码会不会被卷进一个大到总部必须表态的故事里。这张赌注是赢过的。Aron 那条帖子就是本文最大一次价格波动的起点，Hims & Hers 的 CEO 也关注了 $BONER 的账号。两个人都不是在替谁背书，注意力照样付了钱。

轧空是另一条腿。它是被卖出去的那一条，也是不成立的那一条。买这些币的人至少该清楚，自己真正做多的是哪一个。

最后是那个值得留下来的框架。轧空不是「涨得多」，而是「涨势自己喂自己」。代币化让流通盘变活，于是本该形成的螺旋被转换成一次会衰减的冲击成本，真实、可测量，而且中午之前就结束了。让代币化股票成为好基础设施的那个特性，恰恰就是让它轧不动的那个特性。对 Robinhood 是个好结果，对所有买了这套叙事的人是笔贵的学费，同时也提醒我们：该看的是发行层，不是搭在它上面的交易层。

9 月 7 日（周一）美股因劳动节休市，全天无交易也无经济数据，所以本文写的是本周前瞻，不是当晚行情。上一个交易日是 9 月 4 日（周五），四条指数里只有罗素 2000 涨 0.25%，道琼斯工业跌 0.51%、标普 500 跌 0.38%、纳斯达克综合跌 0.29%。本日之星是科磊（KLAC），单日涨 7.32% 收 185.60 美元——而这一天科磊（KLAC）自己没有发布任何公司公告。今日美股学堂补上周末的课：同一天、同一条服饰赛道，露露乐蒙（LULU）跌 17.4%、阿贝克隆比（ANF）涨 4.3%，差别不在上一季的业绩。本周的宏观焦点是周五 12:30 UTC 的 8 月 CPI。本文数据以 2026 年 9 月 4 日美股收盘为准。

1. 9 月 4 日收盘：只有小型股翻漲

单位是 %，当日涨跌为相对前一交易日收盘；当日卡片没有给出指数点位，所以本文只写涨跌幅、不写点数。9 月 4 日四条指数里只有罗素 2000 涨 0.25%，道琼斯工业跌 0.51% 是跌最多的一条，标普 500 跌 0.38%，纳斯达克综合跌 0.29% 跌最少。

跌的原因写在同一天的就业数据里：8 月非农新增 16.2 万人，市场预期只有 5.5 万人，失业率持平在 4.1%。就业太好本来是好消息，但在这个阶段它意味着钱会变贵——两年期美债收益率当天升到 4.374%，是一年来的新高，市场对 9 月加息的定价一度升到约五成。折现率一往上抬，最先被压的就是现金流靠后的资产，这也是为什么大型科技权重股所在的三条指数收跌，而估值本来就低、久期较短的小型股反而翻红。

值得先记住的一件事：这一天美股跌的不是获利，是折现率。企业的盈利没有在一天之内变差，变的是市场给未来现金流打折的那个比率。理解了这一点，才看得懂为什么下面这档涨最多的股票，跟大盘走的是完全不同的逻辑。

2. 本日之星科磊（KLAC）：同业排名满分，趋势位置只有 44

单位是 0–100 分，与同业及自身一年历史比较，基准为 9 月 4 日收盘。科磊（KLAC）当天收 185.60 美元、涨 7.32%，市值一天多出 165 亿美元，来到 2,424 亿美元；成交量与 30 日均量持平，没有出现放量。五个维度里，同业排名拿到满分 100、行业估值温度 93、同业相对强度 77、波动控制 62，而趋势位置只有 44，是五角里最弱的一角。

真正该看的是这道落差。同业排名 100 的意思是，当天在它那一组里没有比它更强的；趋势位置 44 的意思是，价格仍然停在自己一年区间的下半部——一年区间是 90.67 到 307.37 美元，185.60 落在 44% 的位置。涨最多和站得高，量的不是同一样东西：单看 +7.32%，会以为这是一档强势股；加上趋势位置 44，才知道这是一档从低位往回走的股票。

成交量那一栏也要一起读。当天成交量与 30 日均量持平，这说明推动股价的不是突然涌入的新资金，而是同一批钱换了位置——是重新定价，不是放量突破。

同一条供应链，钱往上游走，下游被卖

单位是 %，为 9 月 4 日单日涨跌幅，比较基准是前一交易日收盘。六家公司分布在半导体链的不同环节，当天的排序是：科磊（KLAC）涨 7.32%、美光（MU）涨 6.10%、拉姆研究（LRCX）涨 5.12%、英伟达（NVDA）涨 0.84%，慧与（HPE）跌 4.48%、新思科技（SNPS）跌 5.40%。

这一天最重要的不是谁涨得多，而是涨跌的分界线画在哪里。涨的三家全部是上游的设备与存储，跌的两家一家是下游硬件、一家是设计软件。同一条链上出现相反方向，代表这不是全面买进，而是资金在链条内部换位置：钱从下游被抽出来，放到上游去。

英伟达（NVDA）那一栏值得单独看一眼。它当天只涨 0.84%，是六家里涨幅最小的上涨股。它的股价已经贴近自己一年来的高点，位置高、往上的空间自然被压缩；科磊（KLAC）的位置在区间下半部，同一笔资金进来推出的涨幅就大得多。这是位置差异带来的弹性差异，跟哪一家公司更好没有关系。

3.s 涨最多，不等于站得高

口径是 9 月 4 日收盘。把这一天拆开看，涨幅是这样被推出来的：第一步，买盘起点在存储族群——SK 海力士涨约 7%、闪迪涨 11.9%、美光（MU）涨 6.1%，存储厂当天先被买；第二步，钱顺着链条往上走，因为存储厂在扩产之前会先下检测与设备的订单，而检测正是科磊（KLAC）的本业；第三步，把它跟板块比，纳斯达克半导体板块当天平均涨 1.96%，科磊涨 7.32%，多涨了 5.4 个百分点，这一段才是它自己的相对强度。

第四格是同一天的反证，不能跟前三格相互抵销：52 周落点只有 44%。前三格解释的是「今天为什么涨」，第四格说的是「涨完之后它站在哪里」，两个问题的答案可以完全不一致。

这里要特别说明一件事：这一天科磊（KLAC）没有发布任何公司公告。 涨幅来自设备与存储族群的整体资金转向，不是来自公司自己的新消息。这带来一个很实际的判断差异——由公司公告推动的涨幅，你当天就能读到理由；由族群资金转向推动的涨幅，理由要等到下一份财报里的订单数字才会浮现。在那之前，它是一个还没有被业绩验证的预期。

配角是星座能源（CEG），当天涨 4.88% 收 298.96 美元，纳斯达克独立发电商当日平均涨 5.09%。它跟科磊（KLAC）的共同点是同一种商业模式：核电厂把发电量用长约卖给数据中心，等于把未来几年的出货先锁进合同里；存储厂扩产前先下设备单，也是把未来的产能先变成今天的订单。市场买的都是同一件事——被提前锁定的未来。

4.美股学堂：同一天、同一条赛道，指引一降一升

口径是 9 月 4 日公布的财报与全年 EPS 指引，涨跌幅为当日收盘价对前一交易日。露露乐蒙（LULU）上季营收为 24 亿美元、毛利率为 60.5%，获利赢过市场预期，但美洲同店销售掉了 12%，同时把全年 EPS 目标由 10.95 到 11.15 下修到 9.48 到 9.73；当天股价跌 17.4%，收 100.61 美元。阿贝克隆比（ANF）上季营收为 12.7 亿美元、创同期新高、已连续 15 季成长，营益率由 17.1% 提升到 19.9%，全年 EPS 目标由 10.20 到 11.00 上调到 13.10 到 13.60；当天股价涨 4.3%，收 149.67 美元。

两家的上一季都是赢的，股价却差了 21.7 个百分点。杀掉估值的不是营收那一行，也不是毛利率那一行，是指引那一行。露露乐蒙（LULU）下修的是未来一年的获利承诺，阿贝克隆比（ANF）上调的是同一件事——市场重估的是「接下来这一年这家公司能赚多少」，不是「上一季它赚了多少」。

为什么会这样：股价对的是未来，不是刚过去的那一季。财报里的业绩是已经发生的事，市场在公布之前就已经用预期把它买进价格里了；指引则是公司唯一一次对未来公开表态，是管理层签上名字的数字。所以同一份财报可以又赢又输——上一季赢，下一年输，而价格跟的是后面那一项。判准只有一句话：先翻指引，再看业绩。

同一条赛道，两端的回撤差 17 倍

单位是 %，数值等于 52 周高点减去最新收盘价再除以 52 周高点，基准为 9 月 4 日收盘。六家服饰公司的排序是：阿贝克隆比（ANF）距高点回撤 3.2%、德克斯户外（DECK）回撤 29.8%、安德玛（UAA）回撤 35.6%、昂跑（ONON）回撤 45.2%、耐克（NKE）回撤 50.1%、露露乐蒙（LULU）回撤 55.5%。两端相差约 17 倍。

同一条赛道，同样的消费环境，同样的关税与库存周期，回撤却能差到这个程度。周期对每一家都一样，差别在于市场还相不相信这家公司的下一章：上调指引的那一家几乎贴着自己的高点，下修指引的那一家已经跌掉一半以上。

认识一家公司——阿贝克隆比（ANF）：1892 年创立的美国服饰集团，旗下 Abercrombie 做成年客群、Hollister 做青少年客群，两个品牌共用同一套供应链与门店网络，靠款式更新的速度赚钱。它这一季的营益率由 17.1% 提升到 19.9%，靠的不是把东西卖得更贵，而是把卖不掉的东西变少。

5.本周看什么：周五 12:30 UTC 的 8 月 CPI

单位是 %，为 2026 年 7 月的同比读数，是本周五 8 月 CPI 公布前的最后一组已公布值。7 月的四个口径分别是：整体 CPI 涨 3.4%、核心 CPI 涨 2.5%、服务除能源涨 3.0%、核心商品涨 0.8%。

本周的日程是这样排的：周一休市（劳动节）；周二有 NFIB 小企业乐观指数与消费者信贷；周三是 MBA 抵押贷款申请；周四 12:30 UTC 公布 PPI，甲骨文（ORCL）与奥多比（ADBE）在盘后交卷；周五 12:30 UTC 公布 8 月 CPI，克罗格（KR）盘前公布。（美股开盘时间为 13:30 UTC、收盘 20:00 UTC，冬令时各加一小时。）

周五那一份为什么最重要：它是 9 月 16 日利率决议之前最后一份通胀数据。当前政策位置在 3.50% 到 3.75%，已经连续五次会议按兵不动。通胀决定利率，利率再决定股票与债券的价格——这是本周所有资产价格的上游。

该看核心而不是整体，理由很具体：能源价格由供给与地缘政治决定，货币政策够不到它。整体与核心之间差了 0.9 个百分点，而服务与商品两条线都离核心不远，这说明整体那一栏被能源顶高的成分很大。

6.撑住整体的是汽油，决定核心的是住房

单位是 %，为 2026 年 7 月各分项的同比读数。把 7 月拆开看：能源商品（主要是汽油）涨 24.6%，是唯一的两位数；能源整体涨 14.7%；住房涨 3.2%；服务除能源涨 3.0%；核心商品涨 0.8%。

这里有一个必须先讲清楚的口径问题：能源商品本身也算在能源那一条里，两条会一起动，不可以相加。看到 24.6% 和 14.7% 并排，不要以为能源对通胀的贡献是两者之和。

真正该记住的对照是这样：顶住整体读数的是汽油那一条，它是唯一的两位数；而核心商品只涨 0.8%，几乎没有推力。住房涨 3.2% 看起来不高，但它在核心里的权重最大，核心能不能继续往下走，主要由这一栏决定。

所以本周五数据一出，读法有两步：第一步看核心同比守不守得住 2.5%，第二步翻到住房那一栏。只靠能源退潮把整体拉低，走不远——因为能源退潮的效果会随着基期变化而消失，而住房是慢变量，一旦黏住，核心就下不来。

7.常见问题

Q1：科磊（KLAC）一天涨 7.32%，为什么五维评分里的「趋势位置」只有 44 分？

因为两者量的不是同一样东西。单日涨幅比的是今天这一天的表现，趋势位置比的是价格在自己 52 周区间里的位置。科磊（KLAC） 9 月 4 日收 185.60 美元，一年区间是 90.67 到 307.37 美元，落点为 44%，仍在区间下半部。同一份评分里同业排名满分 100、趋势位置只有 44，讲的正是这件事：当天没有人比它更强，但它站的位置不高。

Q2：这一天科磊（KLAC）没有公司公告，涨幅从哪里来？

从存储族群的整体资金转向来。当天 SK 海力士涨约 7%、闪迪涨 11.9%、美光（MU）涨 6.1%，存储厂先被买；存储厂在扩产之前会先下检测与设备的订单，而检测是科磊（KLAC）的本业，资金因此顺着链条往上走。要注意的是，这类涨幅在当天没有公司层面的证据支持，订单的实际数字要等到下一份财报才会出现。

Q3：同一条供应链，为什么有的涨有的跌？

因为这不是全面买进，是链条内部的换位置。9 月 4 日上游的科磊（KLAC）涨 7.32%、美光（MU）涨 6.10%、拉姆研究（LRCX）涨 5.12%，下游的慧与（HPE）跌 4.48%、新思科技（SNPS）跌 5.40%。同一条链上出现相反方向，代表钱是从下游抽出来放到上游去的。只看板块平均（当天纳斯达克半导体板块平均涨 1.96%）会完全错过这道内部差距。

Q4：露露乐蒙（LULU）上一季获利赢预期，股价为什么还跌 17.4%？

因为市场定价的不是上一季。那份财报里营收为 24 亿美元、毛利率为 60.5%、获利赢过预期，但美洲同店销售掉了 12%，更关键的是全年 EPS 目标由 10.95 到 11.15 下修到 9.48 到 9.73。业绩是已经发生的事，指引才是公司对未来的公开表态。同一天阿贝克隆比（ANF）把目标由 10.20 到 11.00 上调到 13.10 到 13.60，股价涨 4.3%——两家的上一季都是赢的，差别在指引。

Q5：周五的 CPI，先看哪一栏？

先看核心同比守不守得住 2.5%，再翻到住房那一栏。7 月的读数是整体 CPI 涨 3.4%、核心 CPI 涨 2.5%，两者差 0.9 个百分点；顶住整体的是能源商品（汽油）涨 24.6%，那是唯一的两位数，而核心商品只涨 0.8%。住房涨 3.2%、在核心里权重最大，它决定核心能不能继续往下走。另外提醒一个口径：能源商品已经算在能源那一条里，两条不可相加。

1、CEX 热门币种

CEX 成交额 Top 10 及 24 小时涨跌幅：

• BTC：- 1.11%
• ETH：- 0.89%
• SOL：- 1.98%
• XRP：- 1.39%
• BNB：- 1.57%
• ZEC：- 4.70%
• DOGE：+ 0.44%
• SUI：+ 1.93%
• XAUT：+ 0.28%
• LINK：- 2.84%

24 小时涨幅榜单（数据来源为 OKX）：

• RAY：+ 35.96%
• DOOD： + 27.42%
• METIS： + 20.63%
• JUP： + 19.00%
• CATI：+ 13.66%
• TIA： + 11.87%
• SWFTC： + 10.99%
• ZEC： + 10.72%
• WOO： + 10.62%
• ZAMA：+ 10.43%

24 小时币股涨幅榜单（数据来源为 msx.com），昨日美国劳动节休市，数据为本周一涨幅榜：

• BEX.M：10.45%
• BE.M：5.26%
• VAPE.M：4.99%
• AXTX.M：4.64%
• BTOG.M：3.02%
• LAZR.M：2.77%
• AXTI.M：2.37%
• SKDD.M：1.93%
• AMRK.M：1.88%
• QNTM.M：1.85%

2、链上热门 Meme（数据来源为 GMGN）：

• ZCAT
• 哈基米
• MEME

头条

前美国总统拜登之子计划推出Meme币LAPTOP

前美国总统拜登之子 Hunter Biden 计划推出 Meme 币 LAPTOP，目前，关于该代币的发行时间、发行规模及具体机制等细节尚未公布。据悉，该代币以备受争议的“Hunter Biden笔记本电脑”为主题，相关个人电脑曾因美国政治争议引发大量网络讨论。此次发币也被描述为针对特朗普及其家族的政治表达。

巨鲸Loracle继续加仓PONS空单，现持仓金额超2100万美元

Hyperbot 数据显示，巨鲸 Loracle 继续加仓其 3 倍杠杆 PONS 空单，目前其持仓增至 25,747,236 枚 PONS，持仓价值约合 2107.8 万美元。

Blockstream通知白帽黑客漏洞已修复，约4,000枚BTC待归还

Blockstream 已通知白帽黑客漏洞修复完成，可安全返还约 4,000 枚 BTC。此前从 Liquid 网络提取资金的黑客表示愿归还，但要求先修复漏洞，双方通过比特币 OP_RETURN 消息公开协商。

黑客最初提议归还“大部分”BTC，后改口要求先修漏洞：“确保每个节点都已打补丁，确认修复后我们会安全归还。”黑客同时向 Blockstream 发送了加密漏洞细节。约两小时前，Blockstream 以 PGP 签名的 OP_RETURN 消息回应称节点已打补丁。目前 3,998.5 枚 BTC 仍由黑客控制。

行业要闻

Hunter Biden近期频繁公开支持加密货币，并暗示可能参加2028年美国总统大选

美国前总统 Joe Biden 之子 Hunter Biden 近期频繁公开表达对加密货币的支持。今年 6 月，Hunter Biden 曾表示，“去中心化数字货币和区块链是不可避免的未来”；同一周在被问及对加密货币的看法时，其直接回复“Hyperliquid”。此外，他还表示，自己在决定出售艺术作品时，就希望每件作品都能上链并接受比特币付款，并称 Andreas Antonopoulos 所著《The Internet of Money》曾让其“大开眼界”。

美参议员：CLARITY法案若本届国会未通过，下一次立法机会或要等到2030年

美参议员 Cynthia Lummis 在 X 平台发文表示，如果《Clarity 法案》未能在本届国会通过，下一次真正有机会重新提出市场结构立法的时机可能要等到 2030 年。她表示，如果现在完成这项工作，就能避免浪费未来几年的就业机会、投资和税收收入。

项目要闻

Long.xyz联创：坚持仅做RWA配对，下一阶段目标是进一步扩大规模

Long.xyz 联创 Nate 在 X 平台发文表示，Long.xyz 将继续围绕 Robinhood Chain 构建相关资产和产品，并坚持 “RWA pairings only” 的发展方向，即专注于 RWA 资产配对。其认为，这一模式有望形成全新的资产类别，并进一步连接链上资产与现实世界。

投融资

知乎拟出资15亿元参与设立AI基金

知乎发布公告宣布，全资附属公司与普通合伙人及基金管理人订立认购协议，拟以自有资金认购 15 亿元人民币的基金有限合伙权益。紧随认购事项完成后，知乎预计持有该基金不超过 30%的权益。

该基金存续期为 7 年(可延长最多两年)，投资期为 4 年，将主要投资于中国大陆地区的人工智能及前沿科技相关领域早中期非上市企业，涵盖基础模型、AI 基础设施、机器人及 AI 应用等。

人物*声音

分析师：山寨币或已进入早期布局阶段，看好SOL、ASTER和HYPE

分析师 Killa 在 X 平台发文表示，从历史表现来看，当 BTC 开始构筑底部并缓慢走高时，往往是山寨币较好的布局阶段。上一周期 BTC 从 1.6 万美元上涨至 7.4 万美元期间，大量山寨币曾录得 300%–500% 涨幅，而随着 BTC 此后进一步走强、BTC 市占率上升，不少山寨币开始承压。

Killa 认为，如果 BTC 本轮底部已经形成，部分山寨币可能也已形成阶段性低点，因此近期开始重新选择性配置山寨币。其在 76 美元买入的 SOL 仓位目前上涨约 50%，近期分享的 ASTER 多单目标至少上涨 50%至 100%，此前在 51.55 美元建立的 HYPE 现货或多单随后上涨约 70%。

glassnode：隐私赛道成年度最大赢家，ZEC领涨带动板块市值升至336亿美元

glassnode 在 X 平台发文表示，在比特币仍较 2025 年 10 月高点低 36%的背景下，加密市场多数板块依然处于低位，但隐私赛道成为唯一跑赢此前市场高点的板块，较 2025 年 10 月 6 日上涨 213%。

数据显示，过去 30 天十大板块均实现上涨，其中隐私赛道涨幅达到 90%。目前，市值排名前 200 的隐私类加密资产总市值已升至约 336 亿美元，较一年前的 71 亿美元大幅增长，近半数增量来自过去 30 天。其中，Zcash（ZEC）市值排名已从第 82 位跃升至第 7 位，过去一年累计上涨 2496%；Monero（XMR）同期价格也实现翻倍。

BonkGuy：MEME或成为币股Meme核心标的，若叙事进一步扩散市值或达数十亿美元

交易员 BonkGuy（Unipcs）继续补充其对 MEME 的看涨逻辑。其表示，Robinhood 曾在上一轮周期中帮助 DOGE 市值升至约 880 亿美元，并让大量散户首次接触 Meme 币；若当前币股 Meme 叙事继续扩大，直接以“MEME”命名的代币可能具备较强传播优势。

BonkGuy 认为，若币股 Meme 进一步影响真实股票市场，甚至重新引发类似 2021 年 Meme 股轧空现象，MEME 的关注度可能进一步提升。其强调，自己并非因内幕信息买入，而是看好正在形成的新叙事，目前已累计投入超过 50 万美元，平均建仓市值约 4500 万美元。

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者 | Asher（@Asher_ 0210）

过去一周，Meme 赛道行情异常火爆，各大社区讨论热情高涨，盈利晒单也多了不少。

上一篇，Odaily星球日报为大家整理了 Robinhood Chain 上值得重点关注的标的（更多内容可阅读：没空链上枯坐，Robinhood Chain 哪些标的有二次上车机会？），一周过去，其中多个项目表现亮眼且值得继续关注：

• PONS 距今最高涨幅（4.4 亿美元至 9.9 亿美元）125%，暂报 7 亿美元；
• AI 距今最高涨幅（2.5 亿美元至 4.3 亿美元）72%，暂报 2.3 亿美元；
• BONER 距今最高涨幅（5300 万美元至 8900 万美元）67%，暂报 6300 万美元。

不过，这轮 Meme 热度并未停留在 Robinhood Chain。上周末，BNB Chain、Solana 也陆续涌现短期市值暴涨，高讨论度的 Meme 币。本篇将带大家盘点各生态当前社区讨论度高、市值超过 1000 万美元的热门项目。

Robinhood Chain 生态补充

CASHCAT

据 GMGN 数据，CASHCAT 市值最高涨至 3.2 亿美元上方，目前回落至 1.9 亿美元。

CASHCAT 是 Robinhood Chain 上最早走红的猫题材 Meme 币，名称来自 Robinhood 创立初期曾使用的名字“Cash Cat”。项目将一家券商放弃的旧名字重新带回其自建链，塑造成一只抱着现金的猫，也因此天然绑定 Robinhood 的品牌历史。

随着 Robinhood CEO Vlad Tenev 在社交平台与相关内容互动，CASHCAT 进一步被社区视为 Robinhood Chain 的“非官方吉祥物”。

MEME

据 GMGN 数据，MEME 市值上周最低跌至 3000 万美元下方，此后暴涨至 1.7 亿美元，目前回落至 1.25 亿美元。

MEME 是 Robinhood Chain 上的 AMC 题材 Meme 币，与 Robinhood 推出的 AMC 股票代币组成交易对。AMC 本身就是 2021 年“散户大战华尔街”中最具代表性的 Meme 股之一；近期，AMC CEO Adam Aron 又公开质疑 Robinhood 未经公司授权发行 AMC 股票代币，并要求停止交易，双方争议迅间为 MEME 带来大量关注。

SHROOM

据 GMGN 数据，SHROOM 市值上周末最高涨至 6000 美元附近，目前回落至 2800 万美元。

SHROOM 是通过 Pons 发行的的蘑菇题材 Meme 币，同时被项目方定位为股票代币流动性网络。

项目利用协议自有资金，将 SHROOM 与 NVDA、MSFT、GOOGL、SPY、AMD、TSLA 等股票代币组成交易池，并把手续费重新投入流动性，后续多余收入还将用于回购销毁 SHROOM。此外，持有者可定期获得由 Pons 分发的 MU 股票代币奖励。

BNB Chain 生态

MarsCoin

据 GMGN 数据，受 9 月 4 日币安上线 MarsCoin 现货影响， MarsCoin 市值从 1 亿美元短时间暴涨至 2.65 亿美元，目前回落至 1.5 亿美元。

MarsCoin 是通过 Flap 发行的火星题材 Meme 币，名称来自 2021 年马斯克随口答应的那句 “There will definitely be a MarsCoin”。项目把人类仰望红星、反复想象殖民、却迟迟无法真正出发的心理，具象化为一枚已经抢先抵达火星的币；社区则围绕 “To Mars and beyond” 展开传播。MarsCoin 最初只是对一句五年未兑现推文的玩梗发射，上线时没有团队、没有路线图，甚至不和稳定币配对，此后由社区接手并持续运营。

此外，交易员 BonkGuy 认为，市场热点正进一步转向 BNB Chain，MARSCOIN 已率先成为 BNB Meme/股票叙事中的龙头。

哈基米

据 GMGN 数据，受 9 月 6 日币安上线哈基米合约影响， 哈基米市值从 1600 万美元短时间暴涨至 9000 万美元，目前回落至 5000 万美元。

哈基米是通过 Four.meme 发行的猫题材 Meme 币，名称来自日语“はちみー”（蜂蜜）的空耳，后被中文互联网改写成对猫咪和一切可爱事物的称呼。项目把一句洗脑歌词、一只猫、再到万物皆可哈基米的语义漂移，具象化成一只已经脱离原意、只剩魔性循环的猫；社区则围绕“一句歌词到一只猫咪再到所有猫咪和所有事物”展开传播。

牛来

据 GMGN 数据，牛来市值涨至 1.4 亿美元上方，目前回落至 8100 万美元。

牛来是通过 Flap 发行的电影题材 Meme 币，名称来自同名低成本动画《牛来》，也正好谐音“牛市来了”。项目把一部海报精美、成片极丑、票房先死而后因太抽象被全网围观的片子，具象化成一头越丑越涨的牛；社区则围绕“被讨厌没关系，被无视才是真正的悲剧”展开传播。

Stonks

据 GMGN 数据，Stonks 市值涨至 1900 万美元上方，目前回落至 600 万美元。

Stonks 是通过 Four.meme 以代币化美股 QQQB 为底池发行的股票题材 Meme 币，名称来自英文 Stocks 被故意写错的经典梗。项目把华尔街看盘时那种明知要亏、还要装懂的表情，具象化成一枚一直在笑的金色硬币；社区则围绕 “Born From the Stonks” 和 “Whatever the market brings, the smile remains.” 展开传播。

Solana 生态

USELESS

据 GMGN 数据，USELESS 市值上周末最高涨至 3.2 亿美元上方，目前回落至 2.3 亿美元。

USELESS 是通过 LetsBONK 发行的反效用题材 Meme 币，名称来自它对自身最直白的定义：没用。项目把整个币圈先画饼、再失约、最后假装还在建设的循环，具象化成一枚从一开始就承认自己什么都不做的币；社区则围绕 “Zero utility, zero roadmap, zero apologies.” 展开传播。

近期，交易员 Bonk Guy 在 X 平台发文表示，USELESS、MARSCOIN 和 PONS 这三个代币有望成为新一轮周期中各自细分赛道里最快达到 10 亿美元市值的项目。

STONK

据 GMGN 数据，STONK 市值上周末最高涨至 1.8 亿美元上方，目前回落至 1.3 亿美元。

STONK 是通过 StonkFun 发行的股票题材 Meme 币，名称来自英文 Stocks 被故意写错的经典梗。项目把链上开始交易代币化美股、却仍用梗图看盘的心理，具象化成发射台自己的平台币；社区则围绕币股配对和钻石手空投展开传播。

STONK 于 8 月随 StonkFun 上线，早期市场关注度有限。9 月初，随着 StonkFun 接入 Raydium LaunchLab、平台持续回购 STONK，以及 Raydium、Solana 官方和联合创始人 Toly 接连互动，STONK 交易热度迅速上升。9 月 6 日，其市值一度突破 1 亿美元，成为 Solana 上首个市值破亿的币股配对 Meme 币。

ZCAT

据 GMGN 数据，ZCAT 市值上周末最高涨至 1.8 亿美元上方，目前回落至 1.3 亿美元。

ZCAT 是通过 StonkFun 发行的猫题材 Meme 币，名称来自 Zcash 的隐私符号 Z，叠加一只把头装进纸袋的匿名猫。项目把既想投机、又想沾上隐私叙事的心理，具象化成持有一只猫、坐收 ZEC；社区则围绕 “hold Meme, earn ZEC” 展开传播。

此外，每一次 ZCAT 转账都会收取 3% 税，税款主要用于购买 ZEC，并按持仓比例自动空投给符合门槛的持有者，无需质押或领取。

原文作者：Christina Comben （Cointelegraph 撰稿人，Magazine，2026 年 9 月 4 日）

原文编译：深潮 TechFlow

深潮导读：加密项目正把数亿美元砸向“买回自己的代币”。2026 年迄今回购规模已达约 $6.4 亿，同比增约 17%，而 Hyperliquid 与 Pump.fun 两家就吃掉近 90%。

表面看，回购（及销毁）能制造需求、收缩供应、托起币价，也给了持币人更直观的“协议在赚钱”的连接感；但另一面，每一美元用来买币，就不能用来雇开发者、扩业务、补资产负债表。

本文借 1inch、Bitwise、Spark 三家观点指出：回购可以支撑代币经济，却不必然改善底层业务，更救不活本就不可持续的协议。当代币越来越像股票、监管开始追问“价值到底从哪来”，真正的问题或许是：如果回购停了，你还有理由持有这个代币吗？

加密项目正在花数亿美元买回自己的代币。但回购究竟在创造持久价值，还是仅仅让代币看起来比实际更值钱？

随着行业成熟、越来越频繁地从传统金融（TradiFi）那里抄作业，加密项目开始效仿上市公司的做派。眼下搅动加密圈的最新风潮，正是代币回购：用营收把自家的代币买回来。

2026 年迄今，加密项目在这件事上大约花了 6.4 亿，较去年同期增长约 17%，更比 2024 年区区 36.6 万高出不止一个数量级。其中 Hyperliquid 与 Pump.fun 两家，几乎吃掉了当前支出的 90%。

那这股热潮突然从哪来？

回购能为代币制造需求，销毁则能收缩供应、让每枚代币更值钱。这种动态会对币价形成上行压力。

它也让持币人与底层协议的经济活动有了更具体的连接。去中心化交易所聚合器 1inch 的首席法务官 Orest Gavryliak 对 Magazine 表示：

“当项目落实由营收支撑的回购与销毁时，通常心里只有一个或两个目标：要么减少流通中的代币供应，要么向市场展示投资协议营收的逻辑。”

Gavryliak 说，告诉用户“我们买回并销毁了代币”，比解释治理权怎么运作、费用怎么定、协议怎么被使用要“直白得多”。

为什么加密项目要买自己

你或许会想，项目买自家代币是不是本末倒置。毕竟，项目通常是为了筹钱覆盖成本才卖币的。

差不多，但有个关键前提。用产生的营收回购代币（再持有或销毁），在协议的成功与代币的价值之间建立起一种隐性连接，而这恰恰是加密项目长期以来的痛点。正如 Bitwise 欧洲高级研究助理 Max Shannon 所解释的：

“回购与销毁至今仍是向持币人沉淀价值的有效手段：它在公开市场上为代币制造持续的买盘，把代币的成功与平台的采用直接绑在一起。”

这对一个过去几年沉迷于追逐叙事、或押注“更大傻瓜理论”的行业来说，不啻为一场海变，那些买 Fartcoin 或 Peanut the Squirrel 的人，可不是冲着扎实的经济模型去的。

有些协议把这件事做得比别家激进得多。以 Hyperliquid 为例，它把 99% 的营收用于回购并销毁 HYPE；Pump.fun 则将 50% 的营收用于回购和销毁自家代币，已有价值 $4.4665 亿的 PUMP 被移出流通。

图：HYPE Burns。来源：Hyperliquid

DeFi 基础设施协议 Spark 提供了一套略有不同的模型：据其联合创始人兼 CEO Sam MacPherson 透露，它通过协议盈余资助的公开市场回购，累计买入了超过 1.43 亿枚 SPK。

但这些代币并未被销毁，而是留在 Spark 的金库里，用来奖励生态中的长期参与者。MacPherson 对 Magazine 表示，重点不在于简单地缩减供应：

“持币人应当参与协议长期的经济成功，而不是每次协议产生营收就领一笔分红。”

他说，回购让 Spark 得以建立这种利益对齐，同时“保留对买入的 SPK 最终如何、何时部署的灵活性”，使代币在经济上变得有意义，而不是沦为“一个简单的分红机制”。

代币回购还是一种税务效率极高的、向持币人返还营收的方式，因为用户不必为分红或奖励背上一笔沉重的税单。

买币真的就是钱的最佳用途吗

虽然上述逻辑听起来无比理性，但更大的问题是：买自家代币，真的就是项目资金的最佳用途吗？

恐怕并非在所有情形下都成立。MacPherson 说：

“该问的问题是：下一美元盈余，创造价值最高的用途是什么？”

他说，如果一个协议能以诱人的回报再投资本，那可能比“营收一到就分发”要有价值得多。

图：PUMP Burns。来源：Pump.fun

回购可以支撑代币经济，却不必然改善底层业务。

也没有铁板钉钉的保证，说回购就会转化为更高的币价。Pump.fun 自 2025 年 7 月起就在大举回购销毁 PUMP，但代币仍较其 2025 年 9 月的历史高点低约 50%。UNI 在 Uniswap 于 2025 年 11 月抛出 UNIfication 提案后获得的涨幅，也已回吐约一半。

Shannon 指出，促成这些价格走势的“因素很多”，所以它们并不能证明回购失败，但：

“它们促使投资者展开辩论：这些初创式项目，是否该减少承诺给回购与销毁的营收份额，把更多重新投回团队和项目本身。”

投资者应当仔细区分“推高币价的回购方案”与“成功的商业模式”。

一个能产生真实盈余、可持续的协议，也许会认定把钱花一部分在买币上是最佳选择；但同样，一个步履蹒跚的项目，可能只是试图靠回购来撬动价格。MacPherson 直言：

“回购不会让一个不可持续的协议变得可持续。”

当代币开始长得像股票

尽管代币回购表面上类似股票回购计划，但这并不意味着代币正变得越来越像股票。

图：UNI 自开始回购销毁以来已跌约 50%。来源：Coingecko

股东拥有公司的一部分，可能享有投票权、分红权，或对剩余资产的索取权。而持币人通常并不具备这些同等的法律权利，Orest 认为这一区别至关重要。“这是一种市场机制，而非法律上可强制执行的权益，”他说。

MacPherson 把 SPK 描述为一种链上协议的“类股权”（pseudo-equity）。虽然传统公司意义上的法律所有权结构并不存在，但在经济上，Spark 正“试图创造许多相同的特征：参与治理、长期对齐，以及一种让那些最忠于协议的人能从其成功中获益的机制”。

当回购开始像分红

但随着加密开始效仿 TradFi 的回购，地平线上或许正聚集着乌云，因为监管者正在琢磨这些机制到底意味着什么。

尽管 2025 年的《数字资产市场明晰（CLARITY）法案》仍是草案、不应被视为既定法律，Gavryliak 表示，其提出的框架点出了关键问题：代币的价值究竟从何而来？

“如果价值源自网络自身的功能性，那么资产看起来就像商品；但如果价值建立在项目团队在交付、营销、或向持币人提供回报方面的努力之上，那它已经是一种证券。说到底，别给代币套上股票的衣裳，却指望它还是商品。”

归根结底，加密投资者想知道代币底下到底压着什么，营收、用户、可持续的经济模型，以及代币能从这些东西中获益的某种可信方式。

虽然回购或许提供了一种解法，但它也可能只是又一种金融工程，在不修复底层问题的情况下，让代币显得比实际更值钱，正如 Gavryliak 所言：

“如果回购停止了，还会有理由持有这个代币吗？如果答案是不，那问题就比代币经济更深了。”

原文作者：杰米尼，深潮 TechFlow

Robinhood 链上的“币股配对”并没有因为周末休市而降温，反而正在以极快的速度演化出新的衍生玩法。

如果说第一阶段是粗暴的“用 meme 概念碰瓷与巨头对轰”，那么当下资金博弈的逻辑已经全面转向第二阶段：抢反弹的注意力，已经从单纯的链上乱冲，进化到了实时监控美股上市公司与平台高管的社媒动态。

此前与美股远程医疗平台 Hims & Hers Health（HIMS）配对的“伟哥神盘” BONER，在经历前期的回落后，昨晚因为 Hims 创始人兼 CEO 突然关注了 BONER 的官方推特，盘面随即迎来报复性大反弹。

此前因配对 AMC 股票导致两家公司 CEO 隔空对喷的 MEME，昨晚同样迎来了 Robinhood 掌门人对 MEME 官推的直接关注，瞬间刺激盘面再度拉升。

这两起案例迅速在链上交易员中形成了新的共识：

在这套玩法里，“上市公司高管的互动”已经取代了传统的链上基本面，成为左右代币短期涨跌最敏感的触发器。和几年前全网盯紧马斯克的狗、Toly 的龙一样，现在的注意力坐标，已经从“动物园”全盘迁移到了“纳斯达克高管”。

从单向碰瓷，到建立“社媒监控池”

顺着这个逻辑，目前市场上敏锐资金的自然思路已经非常清晰，整体分为两层博弈：

1.蹲守已有盘子的“高管互动二波流”

对于那些已经在链上跑出市值的币股配对（如 MEME、BONER 等），经历第一波爆炒回调后，资金开始将其对应的美股上市公司 CEO、公关负责人加入高频监控。一旦这些高管出于好奇、澄清或是制造话题，对链上代币官推进行了点赞或关注，就会被立刻捕捉为高确定性的“情绪反转信号”进行抢反弹。

2.提前埋伏潜在标的的首发暴涨

另一部分资金则开始逆向梳理纳斯达克市场，搜集一波“低市值、高话题性、高管发声频繁”的小盘股。通过将这些发言人的推特加入监控，一旦他们发表极具争议性的言论或提及 Crypto 概念，就能在链上 Dev 光速部署配对代币的最早期顺势冲入。

在当前的注意力经济下，不排除会有深谙此道的上市公司发言人，主动将“币股配对”作为跳板，通过模糊的社媒互动来为自己或公司白嫖天价曝光度。

建立监控池，本质上是在这场情绪博弈中比别人快半拍。

但参与者必须牢记：单纯依靠推特互动推动的暴拉，底盘依然脆弱。把高管社媒当成抢反弹的信号器可以，但切记在散户大军 FOMO 涌入、情绪冲顶导致量价衰竭时果断离场。

关注集中流动性池下的“量价背离”

然而，高管的社媒互动只能带来情绪脉冲，并不能改变链上筹码的客观结构。

很多交易员在看到反弹信号后盲目追高，往往精准买在“倒车接人”变成“二次套牢”的拐点。

正如交易员 JW （@JW100x） 在近期复盘中所指出的，领涨的 Robinhood Meme 局部大顶，往往不是价格率先崩盘，更多的是呈现出“价格再创新高或回测前高，但成交量未能跟上”的量价背离（Volume Divergence）。

典型的案例正是此前领涨的 BONER/HIMS 与 AI/NVDA： 从 1 小时 K 线盘面可以清晰看到，当价格二次冲上去回测前高（High retest）时，底部的成交量却出现了肉眼可见的严重萎缩（Lower volume），随后两个币毫无例外地迎来了直接砸盘的下行反转（Reversal）。

在流动性池高度集中的 DEX 上，真实的成交量极难作假。底层资金在池子里的博弈逻辑非常残酷：

1.增量资金衰竭与注意力衰减：

第一次冲顶靠的是新叙事爆发与全网 FOMO，最急、最有共识的资金已经全在车上。当价格第二次摸高时，新鲜感下降，往往只是场内旧资金的存量互倒，缺乏足够的外部新资金来完成接力。

2.上方筹码从“真空区”变为“强抛压区”：

第一次高位冲进去被套牢的筹码，都在等待回本离场。此时价格看似在挑战前高，实际是在承接旧供给。如果没有天量的新增买盘直接“买穿”，仅凭存量资金的惯性冲高注定无法持久。

打狗闭环：用信息差进攻，用真实量能防守

在 CEX 中，交易往往分散在多家交易所和衍生品市场，单一图表容易失真；而在 DEX 这种集中度极高的流动性池中，量能往往代表着最纯粹的真实参与度。

价格能被少数大单拉上去，但成交量很难假装。对于当下这波币股配对的衍生行情而言：高管社媒的动静决定了反弹能否启动，而回测高点时的成交量是否确认，才决定了这波反弹究竟是真正的突破，还是主力给你量身定制的撤退通道。

本周比特币延续自 7 月 1 日低点启动的反弹结构，日线级别已走出七段式上涨并完成首个中枢（中枢 A）的构建。当前市场在”端点 5″确认后进入调整与再反弹阶段，量化模型的顶部信号与超买特征提示，短期大概率进入 2-3 周的高位箱体震荡，为后续第二个上涨中枢（中枢 B）的构筑蓄力。中线仓位在趋势有效性未获确认前继续保持空仓观望，短线则依托支撑/压力位区间，以缠论结构与自建量化模型信号共振为依据，灵活执行 A/B 两套试多、试空预案。

HYPE 方面，4 小时级别自 8 月 2 日低点启动的上涨已延伸至第二个中枢（中枢 B）的离开段，后续走势的关键在于该离开段与进入段的力度对比——是否出现动能背驰，将决定本轮上涨是否终结。技术指标已显示超买迹象，追高需保持警惕。

此外，上周依据预案完成的一次 BTC 短线多单操作已顺利落地，实现约 4.45%收益，验证了”价差交易模型”与”动能量化模型”共振信号在实盘中的有效性，相关交易细节与复盘见文末。

本周交易核心观点摘要：

• BTC 日线走势结构分析（详解见第一部分内容）

• BTC 本周行情预判及中、短线操作策略（详解见第二部分内容） 

• HYPE 小时级别走势结构分析（详解见第三部分内容）

• HYPE 本周行情预判及短线操作策略（详解见第四部分内容）

上周交易策略市场验证：

• BTC 短线交易成效：上周我们依据预案完成一次短线多单操作(1 倍杠杆)，成功实现收益约 4.45%。（详解见第五部分内容）

一、比特币日线级别走势结构分析

本栏上期周评引入缠论分析框架，对 BTC 自 7 月 1 日低点 57,820 美元启动的反弹结构进行了系统拆解与中枢定位。本期将延续该体系，从走势结构、中枢演化及动能背驰等维度，对本轮反弹的内部结构作进一步深入剖析。

图一 比特币日线 K 线图

1、如（图一）所示：自 7 月 1 日低点反弹以来，已清晰走出（0-1）至（6-7）七段式上涨结构；其中（1-2）、（2-3）、（3-4）三段重叠，共同构成本轮反弹的首个上涨中枢（中枢 A），其向上离开段（4-5）则于 81,500 美元一线确认终结。

2、基于中枢 A 的结构研判：

①、离开段（4-5）反弹力度显著强于进入段（0-1），两者相比未见动能背驰。

②、据自主构建量化模型监测：“动能量化模型”双信号线形成死叉，“价差交易模型”同步触发顶部预警信号（图中白点）。两者共振，预示市场进入超买区间。

③、自“端点 5”确认后，市场已呈现（5-6）调整段及正运行的（6-7）反弹段。

3、高位横盘震荡，构建第二个上涨中枢为大概率事件

综合上述三点：自“端点 5”开始，市场大概率将进入为期 2-3 周的高位横盘震荡格局。多方借宽幅震荡清洗前期急涨所积累的获利筹码，并于箱体内随机构筑第二个上涨中枢（中枢 B）。待中枢 B 构建完毕，有望再度启动脱离中枢 B 的上涨行情。

二、比特币本周行情预判及操作策略

1、BTC 本周行情走势预判

本周核心观点：市场进入箱体震荡概率大，并密切关注日线中“端点 7”的终结位置。

2、核心压力位

   • 第一压力区：81,700～82,850 美元区域（前期重要点位）  

   • 第二压力区：84,500 美元附近（前期重要阻力区）  

   • 第三压力区：90,000 美元区域（关键整数关口）

3、核心支撑位

   • 第一支撑位：73,500～75,000 美元区域 (前期重要支撑位)       

   • 第二支撑位：67,300～69,100 美元区域 (前期重要支撑位)                                     

4、本周操作策略(排除突发消息影响)

①、中线策略：

图二 比特币 _ 日 K 线图：(仓位监测模型)

仓位监测模型：如（图二）所示，币价已对“多空通道”形成突破，短期市场结构随之发生变化。但突破后的回踩确认阶段尚未完成，趋势反转的有效性仍待确认。鉴于信号尚未闭环，目前中线仓位维持零头寸，以空仓观望为主。

②、短线策略：利用 30%仓位，设置止损点，依据支撑及压力位，寻找做“价差”机会。(以 30 分钟/60 分钟作为操作周期)。

③、在短线操作中，为动态适配市场复杂演变，我们提前拟定A/B两套操作预案。

• 方案 A：强支撑区轻仓试多。

   • 开仓：当币价回落至上述第一或第二重要支撑位，出现明确企稳形态且量化模型同步发出底部信号，可建立多头仓位 30%左右。

   • 风控：设置初始止损位。

   • 平仓：当反弹至重要阻力位附近并结合模型信号，可逐步清仓获利了结。

• 方案 B：强阻力区轻仓试空。

   • 开仓：当币价上行至上述关键阻力位，出现明确承压回落形态且量化模型同步发出顶部信号，可建立空头仓位 30%左右。

   • 风控：设置初始止损位。

   • 平仓：当调整至重要支撑位附近并结合模型信号，可逐步清仓获利了结。

三、HYPE 小时级别走势结构分析

本期周评我们将引入缠论分析框架，对 HYPE 自 8 月 2 日低点 51.11 美元启动的反弹结构进行系统拆解与剖析。

图三 HYPE_4 小时 K 线图

1、走势结构总览

如（图三）所示：HYPE 自 8 月 2 日低点 51.11 美元启动的上涨行情，于 4 小时级别可清晰划分为（72-73）至（82-83）共 11 段式上涨结构。

2、基于中枢 A 的结构研判

• 中枢 A 构成：（73-74）、（74-75）、（75-76）三段走势区间发生重叠，则构筑首个上涨中枢（中枢 A）。

• 力度研判：对中枢 A 进入段（72-73）与离开段（78-79）上行力度比较，离开段上涨动能明显强于进入段，两者间未见动能背驰。据此研判，（78-79）段结束后，价格经震荡蓄势后，有望继续上行。

3、基于中枢 B 的结构研判

• 中枢 B 构成：（79-80）、（80-81）、（81-82）三段重叠，则构筑第二个上涨中枢（中枢 B）。就中枢 B 而言，（78-79）为其进入段，（82-83）为其离开段。

• 当下定位及后续推演：当前价格正处于离开段（82-83）运行之中。后续需重点观测该离开段与进入段的上行力度对比。若离开段终结时出现与进入段的动能背驰，则自“端点 72”启动的本轮上涨行情结束概率显著提升。反之，若未出现背驰，价格经过震荡整理后有望延续原有上涨趋势，再创新高。

四、HYPE 本周行情预判及短线操作策略

1、HYPE 本周行情走势预判

①、核心压力位：

• 第一压力位：100 美元附近

②、核心支撑位：

• 第一支撑位：83～85 美元区域；

• 第二支撑位：77～80 美元区域；

③、本周核心观点：重点观察中枢 B 离开段（82-83）终结位置，以及终结时与进入段（78-79）上行力度相比较，确认是否构成动能背驰关系。

2、HYPE 本周短线操作策略

①、持仓者（多单）：前期按照交易预案于 50～52 美元区域建仓者，建议将初始止损位上移至 80 美元附近，以锁定既得利润；严格遵守止损纪律，持仓待涨。

②、空仓者：若价格回踩 83～85 美元关键支撑区域有效企稳，且出现明确做多信号，可考虑轻仓试多，须同步设置止损并严格执行。

③、风险提示：价格近期连续上涨已积累较重获利盘，且多项技术指标均处于超买区间。因此，当前位置切忌追高，警惕短期回调风险。

五、比特币短线操作复盘（08.31～09.06）：

我们严格遵循操作预案，依据自主构建的“价差交易模型”与“动能量化模型”发出的交易信号，在上周完成一次短线（多单）操作，总计交易盈利约 4.45%。

1、短线交易纪录：（见表一）

比特币短线交易明细汇总：(杠杆*1 倍)

表一

2、短线交易复盘：（见图四）

• 开仓策略：

a、前期币价已完成一次完整的回调结构。当币价下行至 76,000 美元上方区域时出现止跌企稳迹象，K 线构成“底分型”形态；

b、“动能量化模型”形成动能底背离信号，与“价差交易模型”的底部上涨信号形成共振。

基于上述多因子信号共振，我们于 77,388 美元建立 30%多头仓位。

• 平仓策略：

a、币价上行至 82,850 美元附近呈现滞涨信号,K 线构筑“顶分型”形态；

b、“价差交易模型”连续释放顶部预警信号（白点+绿点），随后信号带（蓝色）下穿天际线（绿色），并与“动能量化模型”形成顶部共振信号。

基于上述顶部共振信号，我们于 80,836 美元附近执行全部清仓。

• 小结：本次交易实现盈利约 4.45%。

3、短线交易示意图

图四 BTC_60 分钟 K 线图：(动能量化模型+价差交易模型)

六、特别提示​​

 1. 开仓时：立即设置初始止损位。

 2. 盈利达 1%时：将止损位移至开仓成本价（盈亏平衡点），确保本金安全。

 3. 盈利达 2%时​​：将止损位移至盈利 1%的位置。

 4. 持续跟踪：此后币价每再盈利 1%，止损位就同步移动 1%，动态保护并锁定。

金融市场瞬息万变，所有行情分析及交易策略均需动态调整。本文所涉及的全部观点、分析模型与操作策略，均源自个人技术分析，仅为个人交易日志之用，不构成任何投资建议或操作依据。市场有风险，投资需谨慎，请勿据此决策。