分類: 星球日報

原文作者：Sanqing，Foresight News

3 月 31 日，穆迪评级（Moody’s Ratings）为美国新罕布什尔州商业融资局（New Hampshire BFA）发行的一只以比特币为抵押品的债券给出临时信用评级，结果为 Ba2。这是传统评级机构史上首次对比特币抵押市政债券进行信用评估。

图源：MOODY‘S Ratings & Regulatory

这只债券是什么

这是一只规模 1 亿美元的比特币支持应税收益债券，与 Waverose Finance Project 项目挂钩，分为 2026A-1 和 2026A-2 两个系列，均于 2029 年到期。

债券由 Wave Digital Assets 结构设计，Rosemawr Management 担任投资管理，Orrick 律所提供法律服务，BFA 从交易中获得的费用将用于创建「比特币经济发展基金」。

债券结构的核心在于不依赖任何实体的现金流，而是直接以比特币为抵押进行偿还。比特币抵押品由 BitGo Trust Company, Inc. 托管，置于受监管冷存储之中。

当借款人需要支付利息或偿还本金时，抵押品将被清算变现以覆盖支出。债券还设有一项对持有人相对有利的条款。A-2 系列持有者若在到期时比特币价格高于定价日，有权在本息全额偿付后获得额外的 BTC 收益分成。

与 Coinbase 等平台的比特币借贷工具相比，这只债券的最大意义在于，它首次给了加密货币一个进入公开债市融资的机会。借款人不再依赖中心化平台的私人贷款，而是通过获得传统信用评级的公开债券，在合规框架下大规模、低成本地撬动机构资金。

机构如何评估比特币的风险

穆迪在报告中表示，临时评级主要反映与抵押品、结构和运营相关的风险，其中比特币的高波动性是首要考量。

为对冲价格波动，发行结构引入了 1.6 倍的超额抵押要求，BTC 抵押品价值须始终维持在债务敞口的 160% 以上。

一旦抵押率跌至 1.4 倍触发线（即 LTV 恶化至约 71%），将触发强制全额赎回机制，债券提前到期，比特币被清算还款。

换句话说，借 100 美元，至少要抵押 160 美元的比特币，抵押品价值缩水到 140 美元以下，系统就会触发强制还款，债券提前到期，比特币被出售用于还款。

穆迪在评级报告中为评估保守性，采用了 72% 的放款率（advance rate）和较短清算窗口，模拟比特币价格从定价日下跌约 28% 的极端情景。测试显示，1.6 倍初始超额抵押和 1.4 倍触发机制仍能提供充分保护，从而支持了 Ba2 的评级结果。

这套参数设计颇为保守，但对于一个历史回撤幅度动辄超过 50% 的资产而言，这份保守或许也是穆迪愿意给出评级的前提。

另一个值得单独说明的细节是，尽管这只债券冠以新罕布什尔州商业融资局之名，但与该州的公共信用毫无关联。穆迪在报告中明确指出，该州任何公共资金均不可用于偿付该债券。

发行方在结构上扮演的是「管道发行人」（conduit issuer）角色。提供发行渠道和名义背书，但不承担任何信用兜底责任。

这种结构在传统市政债券领域并不少见，通常用于医疗、教育等特殊项目融资。

这笔交易为什么重要

理解这笔债券的历史意义，需要将其放在更大背景下来看。

过去几年，机构对比特币的态度经历了三个阶段：从拒之门外，到作为资产持有（企业资产负债表上的 BTC 储备），再到作为抵押品融资（质押 BTC 换取法币贷款）。这笔债券代表了第四阶段的开端：比特币作为公开市场评级债务工具的底层抵押品，进入了传统公共金融市场的轨道。

这一轨道意味着三件事：为机构投资者打开通过合规渠道间接持有比特币敞口的窗口；促使穆迪开始为加密抵押品建立评级方法论，吸引更多评级机构跟进；证明比特币在某种条件下可以作为「有息资产」的底层逻辑，而不仅仅是零息持有。

这笔债券并非孤立事件。同期，美国劳工部依据特朗普总统的行政令，发布提案拟扩大退休投资组合中数字资产的可用范围；多个州正在审议「比特币战略储备」立法；新罕布什尔州也是美国第一个通过加密货币储备法的州。

Ba2 的评级直白来看是「垃圾债」级别，但这个标签本身容易产生误导。在穆迪的评级序列中，Ba2 处于投机级的第二档，距离评级底部（C/D）还有相当距离。

特斯拉直到 2022 至 2023 年间才先后获得 S&P 和穆迪的投资级评级；福特至今在穆迪体系中仍维持投机级（Ba1），在 S&P 体系中也仅勉强保住投资级最低档且挂有负面展望。这并不妨碍它们成为机构投资者的重要配置标的。

其次，这笔债券能获得 Ba2 而非更低，本身说明 1.6 倍超额抵押加上强制清算机制在穆迪的压力测试中通过了相关情景模拟。那么 Ba2 反映的是结构设计的保守性，而非对比特币资产本身的简单否定。

再看历史先例，第一只 MBS（抵押贷款支持证券）和第一只绿色债券进入评级体系时同样经历了类似的起点，随着定价经验积累、结构规范成熟，评级往往随之提升。从这个意义上说，Ba2 仅仅是一个起点。

原文作者：Sanqing，Foresight News

3 月 31 日，穆迪评级（Moody’s Ratings）为美国新罕布什尔州商业融资局（New Hampshire BFA）发行的一只以比特币为抵押品的债券给出临时信用评级，结果为 Ba2。这是传统评级机构史上首次对比特币抵押市政债券进行信用评估。

图源：MOODY‘S Ratings & Regulatory

这只债券是什么

这是一只规模 1 亿美元的比特币支持应税收益债券，与 Waverose Finance Project 项目挂钩，分为 2026A-1 和 2026A-2 两个系列，均于 2029 年到期。

债券由 Wave Digital Assets 结构设计，Rosemawr Management 担任投资管理，Orrick 律所提供法律服务，BFA 从交易中获得的费用将用于创建「比特币经济发展基金」。

债券结构的核心在于不依赖任何实体的现金流，而是直接以比特币为抵押进行偿还。比特币抵押品由 BitGo Trust Company, Inc. 托管，置于受监管冷存储之中。

当借款人需要支付利息或偿还本金时，抵押品将被清算变现以覆盖支出。债券还设有一项对持有人相对有利的条款。A-2 系列持有者若在到期时比特币价格高于定价日，有权在本息全额偿付后获得额外的 BTC 收益分成。

与 Coinbase 等平台的比特币借贷工具相比，这只债券的最大意义在于，它首次给了加密货币一个进入公开债市融资的机会。借款人不再依赖中心化平台的私人贷款，而是通过获得传统信用评级的公开债券，在合规框架下大规模、低成本地撬动机构资金。

机构如何评估比特币的风险

穆迪在报告中表示，临时评级主要反映与抵押品、结构和运营相关的风险，其中比特币的高波动性是首要考量。

为对冲价格波动，发行结构引入了 1.6 倍的超额抵押要求，BTC 抵押品价值须始终维持在债务敞口的 160% 以上。

一旦抵押率跌至 1.4 倍触发线（即 LTV 恶化至约 71%），将触发强制全额赎回机制，债券提前到期，比特币被清算还款。

换句话说，借 100 美元，至少要抵押 160 美元的比特币，抵押品价值缩水到 140 美元以下，系统就会触发强制还款，债券提前到期，比特币被出售用于还款。

穆迪在评级报告中为评估保守性，采用了 72% 的放款率（advance rate）和较短清算窗口，模拟比特币价格从定价日下跌约 28% 的极端情景。测试显示，1.6 倍初始超额抵押和 1.4 倍触发机制仍能提供充分保护，从而支持了 Ba2 的评级结果。

这套参数设计颇为保守，但对于一个历史回撤幅度动辄超过 50% 的资产而言，这份保守或许也是穆迪愿意给出评级的前提。

另一个值得单独说明的细节是，尽管这只债券冠以新罕布什尔州商业融资局之名，但与该州的公共信用毫无关联。穆迪在报告中明确指出，该州任何公共资金均不可用于偿付该债券。

发行方在结构上扮演的是「管道发行人」（conduit issuer）角色。提供发行渠道和名义背书，但不承担任何信用兜底责任。

这种结构在传统市政债券领域并不少见，通常用于医疗、教育等特殊项目融资。

这笔交易为什么重要

理解这笔债券的历史意义，需要将其放在更大背景下来看。

过去几年，机构对比特币的态度经历了三个阶段：从拒之门外，到作为资产持有（企业资产负债表上的 BTC 储备），再到作为抵押品融资（质押 BTC 换取法币贷款）。这笔债券代表了第四阶段的开端：比特币作为公开市场评级债务工具的底层抵押品，进入了传统公共金融市场的轨道。

这一轨道意味着三件事：为机构投资者打开通过合规渠道间接持有比特币敞口的窗口；促使穆迪开始为加密抵押品建立评级方法论，吸引更多评级机构跟进；证明比特币在某种条件下可以作为「有息资产」的底层逻辑，而不仅仅是零息持有。

这笔债券并非孤立事件。同期，美国劳工部依据特朗普总统的行政令，发布提案拟扩大退休投资组合中数字资产的可用范围；多个州正在审议「比特币战略储备」立法；新罕布什尔州也是美国第一个通过加密货币储备法的州。

Ba2 的评级直白来看是「垃圾债」级别，但这个标签本身容易产生误导。在穆迪的评级序列中，Ba2 处于投机级的第二档，距离评级底部（C/D）还有相当距离。

特斯拉直到 2022 至 2023 年间才先后获得 S&P 和穆迪的投资级评级；福特至今在穆迪体系中仍维持投机级（Ba1），在 S&P 体系中也仅勉强保住投资级最低档且挂有负面展望。这并不妨碍它们成为机构投资者的重要配置标的。

其次，这笔债券能获得 Ba2 而非更低，本身说明 1.6 倍超额抵押加上强制清算机制在穆迪的压力测试中通过了相关情景模拟。那么 Ba2 反映的是结构设计的保守性，而非对比特币资产本身的简单否定。

再看历史先例，第一只 MBS（抵押贷款支持证券）和第一只绿色债券进入评级体系时同样经历了类似的起点，随着定价经验积累、结构规范成熟，评级往往随之提升。从这个意义上说，Ba2 仅仅是一个起点。

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者｜Azuma（@azuma_eth）

Polymarket 突然陷入了手续费风波。

多位社区用户昨晚发现，在 Polymarket 上进行交易时被扣除了异常高的手续费，实际到手的 shares 或者收益较以往有明显缩水。

海外用户 Frosen（@frosen）甚至贴图表示，其欲以 0.1 美分的价格在“经济”类市场下单 100 shares，但 Polymarket 前端显示的预测正确兑付金额仅为 5.2 美元（正常应为 100 美元）—— 对应的费率水平高达离谱的 94.8%！

这是什么情况？Polymarket 想钱想疯了么？Odaily 根据 Polymarket 的官方披露以及社区调查发现，造成该意外状况的直接原因在于，Polymarket 昨晚对该平台的手续费公式进行了修改，且出现了三版变化：

• 首先是 3 月 30 日起开始引入的“老公式”：fee = C × p × feeRate × (p × (1 – p))^exponent；
• 然后是的第一次更改，即造成了意外状况的公式（简称“异常公式”）：fee = C × feeRate × (p × (1 – p))^exponent；
• 之后 Polymarket 在意识到问题后作出了修正，又有了当前版本的“新公式”：fee = C × feeRate × p × (1 – p)；
• 需要注意的是，三个公式中 C 指的都是 shares 交易数量，p 指的都是 shares 交易价格，feeRate 和 exponent 则是变量。

异常公式拆解，94.8%的离谱费率是怎么来的？

你无需太过在意数学细节，通过对比“老公式”和“异常公式”可以简单发现，后者相较于前者仅删掉了一个“ × p”（这是乘法符号，不是小写的 X），即最终少乘一次 shares 价格。

由于 Polymarket 上所有 shares 的价格永远小于 1 美元，所以这必然会导致 fee（手续费）整体升高，且 shares 的价格越低，费用因少做一次乘法而升高的幅度就越明显 —— 在 shares 价格接近 0 时，便可能出现很离谱的费率。

至于这个费用会离谱到什么程度，还取决于老公式和异常公式中都存在的同一个变量 ^exponent。^exponent 直接翻译的话就是“提升到 exponent 次方”，该变量主要用于控制手续费曲线的陡峭程度。

根据 Polymarket 官方人员 Mustafa 的说法，昨晚的异常公式仅在“天气”和“经济”两类市场引入了 exponent（其他市场将参数设置为 1 即可无视该变量），且根据海外 KOL Quant Chad（@Autonomous_Chad）的披露，这两大市场当时所设置的 exponent 参数均为 0.5。

现在回到 Frosen 的案例，并将相应数字带入 fee = C × feeRate × (p × (1 – p))^exponent 这个异常公式。已知 C 等于 100，即 Frosen 想要下单 100 shares；p 等于 0.001，即 0.001 美元（0.1 美分）；exponent 等于 0.5，即对 (p × (1 – p)) 再做一次幂运算；最终费率为 94.8%。

直接丢给 AI，便可逆向推导出当时的 feeRate 水平约为 0.03，同时还原出 Polymarket 对该笔订单所进行的公式计算细节。

简单来说就是，Polymarket 基于异常公式算出该笔订单应收取的手续费为 0.0948 美元，而由于 Polymarket 对买单采用的扣费方式为直接扣除相应价值的 shares，而当时的 shares 价格仅 0.001 美元，即需要扣除 94.8 shares。所以 Frosen 最终到手所能拿到的 shares 只有 5.2 个，哪怕预测正确潜在收益也只有 5.2 美元。

Polymarket 的补救措施

异常手续费问题出现后不久，Polymarket 便快速做出了响应，将公式修改成了现在的版本 fee = C × feeRate × p × (1 – p)。相较于异常公式，新公式删掉了“^exponent” —— 其实就是把异常公式 fee = C × feeRate × (p × (1 – p))^exponent 中的 exponent 参数从 0.5 提高到了 1。

在异常公式中，^exponent 的效果是对 p × (1-p) 这组数据再做一次幂运算，而在 Polymarket 的实际运营状况中中，p × (1 – p) 的理论结果区间是在“0.000999 – 0.25”之间 —— p 越接近 0.5 时（shares 价格越接近 0.5 美元），该组数据越接近 0.25；当 p 越接近 0 或 1 时（shares 价格越接近 0 或 1 美元，极值报价是 0.001 美元和 0.999 美元），该组数据越接近 0.000999。

在“0.000999 – 0.25”的区间内，无论取何值，当 exponent 的参数从 0.5 提升到 1 时，都会直接降低公式运算中最终的 fee 结果，即降低整体费用。

更重要的是，这种降低对极低价位附近的异常高费率有更明显的抑制作用 —— 当 p × (1-p)=0.000999 时，新公式下的 fee 仅为异常公式下 fee 的约 3.16%，相当于下降了约 96.84%；而当 p × (1-p)=0.25 时，新公式下的 fee 则为异常公式下 fee 的 50%。

如 Polymarket 官方文档所示，在新公式开始执行后，目前在“天气”和“经济”这两类市场中，极值下的费率已降至 5%。

散户如何避开手续费？

我知道，大多用户懒得去看上述公式，但同时又很担心 Polymarket 现在的手续费问题。

对此，Mustafa 在官方 Discord 内提到：“如果你担心手续费，可以免费去挂限价单，且在这次新更新之后，还可以获得 20%-25% 的做市返利（maker rebate）—— 这意味着，当你的限价单成交时，你将拿到对手方吃单费用（taker fee）的 20%-25%，即不仅是在免费交易，甚至还可以通过交易和提供有竞争力的流动性获得报酬。”

所以改改习惯吧，尽量别再直接吃单了，改为多用挂单，也可以尝试多用用 Polymarket 的 Split 功能，通过反向挂单卖出另一边 shares 的办法来间接建仓。

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者｜Azuma（@azuma_eth）

Polymarket 突然陷入了手续费风波。

多位社区用户昨晚发现，在 Polymarket 上进行交易时被扣除了异常高的手续费，实际到手的 shares 或者收益较以往有明显缩水。

海外用户 Frosen（@frosen）甚至贴图表示，其欲以 0.1 美分的价格在“经济”类市场下单 100 shares，但 Polymarket 前端显示的预测正确兑付金额仅为 5.2 美元（正常应为 100 美元）—— 对应的费率水平高达离谱的 94.8%！

这是什么情况？Polymarket 想钱想疯了么？Odaily 根据 Polymarket 的官方披露以及社区调查发现，造成该意外状况的直接原因在于，Polymarket 昨晚对该平台的手续费公式进行了修改，且出现了三版变化：

• 首先是 3 月 30 日起开始引入的“老公式”：fee = C × p × feeRate × (p × (1 – p))^exponent；
• 然后是的第一次更改，即造成了意外状况的公式（简称“异常公式”）：fee = C × feeRate × (p × (1 – p))^exponent；
• 之后 Polymarket 在意识到问题后作出了修正，又有了当前版本的“新公式”：fee = C × feeRate × p × (1 – p)；
• 需要注意的是，三个公式中 C 指的都是 shares 交易数量，p 指的都是 shares 交易价格，feeRate 和 exponent 则是变量。

异常公式拆解，94.8%的离谱费率是怎么来的？

你无需太过在意数学细节，通过对比“老公式”和“异常公式”可以简单发现，后者相较于前者仅删掉了一个“ × p”（这是乘法符号，不是小写的 X），即最终少乘一次 shares 价格。

由于 Polymarket 上所有 shares 的价格永远小于 1 美元，所以这必然会导致 fee（手续费）整体升高，且 shares 的价格越低，费用因少做一次乘法而升高的幅度就越明显 —— 在 shares 价格接近 0 时，便可能出现很离谱的费率。

至于这个费用会离谱到什么程度，还取决于老公式和异常公式中都存在的同一个变量 ^exponent。^exponent 直接翻译的话就是“提升到 exponent 次方”，该变量主要用于控制手续费曲线的陡峭程度。

根据 Polymarket 官方人员 Mustafa 的说法，昨晚的异常公式仅在“天气”和“经济”两类市场引入了 exponent（其他市场将参数设置为 1 即可无视该变量），且根据海外 KOL Quant Chad（@Autonomous_Chad）的披露，这两大市场当时所设置的 exponent 参数均为 0.5。

现在回到 Frosen 的案例，并将相应数字带入 fee = C × feeRate × (p × (1 – p))^exponent 这个异常公式。已知 C 等于 100，即 Frosen 想要下单 100 shares；p 等于 0.001，即 0.001 美元（0.1 美分）；exponent 等于 0.5，即对 (p × (1 – p)) 再做一次幂运算；最终费率为 94.8%。

直接丢给 AI，便可逆向推导出当时的 feeRate 水平约为 0.03，同时还原出 Polymarket 对该笔订单所进行的公式计算细节。

简单来说就是，Polymarket 基于异常公式算出该笔订单应收取的手续费为 0.0948 美元，而由于 Polymarket 对买单采用的扣费方式为直接扣除相应价值的 shares，而当时的 shares 价格仅 0.001 美元，即需要扣除 94.8 shares。所以 Frosen 最终到手所能拿到的 shares 只有 5.2 个，哪怕预测正确潜在收益也只有 5.2 美元。

Polymarket 的补救措施

异常手续费问题出现后不久，Polymarket 便快速做出了响应，将公式修改成了现在的版本 fee = C × feeRate × p × (1 – p)。相较于异常公式，新公式删掉了“^exponent” —— 其实就是把异常公式 fee = C × feeRate × (p × (1 – p))^exponent 中的 exponent 参数从 0.5 提高到了 1。

在异常公式中，^exponent 的效果是对 p × (1-p) 这组数据再做一次幂运算，而在 Polymarket 的实际运营状况中中，p × (1 – p) 的理论结果区间是在“0.000999 – 0.25”之间 —— p 越接近 0.5 时（shares 价格越接近 0.5 美元），该组数据越接近 0.25；当 p 越接近 0 或 1 时（shares 价格越接近 0 或 1 美元，极值报价是 0.001 美元和 0.999 美元），该组数据越接近 0.000999。

在“0.000999 – 0.25”的区间内，无论取何值，当 exponent 的参数从 0.5 提升到 1 时，都会直接降低公式运算中最终的 fee 结果，即降低整体费用。

更重要的是，这种降低对极低价位附近的异常高费率有更明显的抑制作用 —— 当 p × (1-p)=0.000999 时，新公式下的 fee 仅为异常公式下 fee 的约 3.16%，相当于下降了约 96.84%；而当 p × (1-p)=0.25 时，新公式下的 fee 则为异常公式下 fee 的 50%。

如 Polymarket 官方文档所示，在新公式开始执行后，目前在“天气”和“经济”这两类市场中，极值下的费率已降至 5%。

散户如何避开手续费？

我知道，大多用户懒得去看上述公式，但同时又很担心 Polymarket 现在的手续费问题。

对此，Mustafa 在官方 Discord 内提到：“如果你担心手续费，可以免费去挂限价单，且在这次新更新之后，还可以获得 20%-25% 的做市返利（maker rebate）—— 这意味着，当你的限价单成交时，你将拿到对手方吃单费用（taker fee）的 20%-25%，即不仅是在免费交易，甚至还可以通过交易和提供有竞争力的流动性获得报酬。”

所以改改习惯吧，尽量别再直接吃单了，改为多用挂单，也可以尝试多用用 Polymarket 的 Split 功能，通过反向挂单卖出另一边 shares 的办法来间接建仓。

据多家媒体报道，马斯克的太空探索技术公司SpaceX将于近期向美国证券交易委员会（SEC）提交IPO招股书，目标估值1.75万亿美元，预计融资规模超750亿美元。如果成行，这将是人类历史上规模最大的IPO，将沙特阿美2019年创下的294亿美元纪录远远甩在身后，这也将是今年最受关注的IPO。

让人玩味的是， SpaceX在 2026年2月突然收购了马斯克旗下另一家AI公司xAI，并将“轨道数据中心”写入核心战略：利用宇宙真空环境散热、用持续的太阳能供电，把AI算力送上近地轨道。Musk认为，长远来看，基于太空的AI是唯一能够实现规模化发展的方式。

同一时间，英伟达也在积极布局这一方向。它投资了轨道数据中心初创公司Starcloud，后者在2025年11月成功将一块英伟达H100 GPU送入轨道，完成了人类史上首次在太空运行AI大模型训练和推理。

随着Space X把AI算力送上天，很多人也开始琢磨，同样依赖算力芯片、同样可以利用太阳能，比特币挖矿是否也可以被搬到太空？但这个问题，实际上远比大家想象中复杂。

一颗卫星，一张太阳能板，一台矿机

挖矿是一种竞争性的数学计算。全球数以百万计的矿机同时运转，争相成为最快解出特定哈希值的那一台，成功者获得当前区块的比特币奖励。这个过程被称为工作量证明（Proof of Work），它的代价是大量的电。全球比特币网络的持续功耗约为20吉瓦，相当于一个中等规模国家的工业用电总量。矿工的利润空间，大部分完全由电价决定，一旦电价走高，利润空间就会被压缩。

而太空里无穷无尽的阳光，正好对应了比特币挖矿最核心的成本变量：电力。

地球轨道上，太阳辐射强度约为1380瓦/平方米，是地面平均水平的6倍，且不受云层、昼夜或季节的干扰。在特定的日地同步轨道上，卫星可以接近全天候地接收日照、持续发电。把矿机贴在太阳能板背面，送上轨道让它永远挖矿，这就是太空挖矿的底层逻辑。

比特币核心开发者Peter Todd在2024年12月发表了一篇技术分析，将这个想法从设想推向了工程蓝图。他提出“平板矿机”这个概念：将ASIC芯片直接安装在太阳能板背面，正面迎向太阳发电，背面的芯片消耗电力挖矿，整体结构同时向两个方向辐射废热。

太空散热是个反直觉的难题。在地球上，芯片的热量可以通过空气对流带走；但在真空的太空中，没有空气，热量只能靠辐射排出。Todd的计算表明，在不额外增加散热装置的情况下，这种结构在轨道上的热平衡温度约为59°C，完全在芯片正常工作范围之内。如果嫌温度偏高，只需将整块面板相对太阳稍作倾斜，减少受光面积，散热问题便可进一步改善。

通信方面同样出人意料地简单。矿工与矿池之间的通信本质上是在接收新区块头、提交计算结果，每天产生的数据量约为10MB，不及流媒体播放一首歌曲所消耗的流量。低地球轨道（距地500至1000公里）的通信延迟在4至30毫秒之间，由此导致的废块（即提交已过时的计算结果）概率不足0.01%，与绝大多数地面矿工处于同一量级，没有实质差异。事实上，Blockstream公司早在2017年便开始用地球同步卫星向全球广播完整的比特币区块链，证明卫星与区块链的结合从来就不是一个未解难题。

那么物理可行，工程框架也可行，为什么没有普及呢？原因是火箭运输的价格太高。

算不过来的经济账

用Space X的猎鹰9号火箭将货物送至低地球轨道，当前成本约为每千克$2,720。

Peter Todd估算，一套完整的20千瓦太空挖矿系统涵盖太阳能板、热辐射器、ASIC芯片阵列、结构支撑件和通信模块，总重约1,600至2,200千克。按现行价格，仅发射一次的费用就高达430万至600万美元。

这套系统每天能贡献多少算力，能挖多少币？研究者Nick Moran给出了答案：日收益约92.7美元，折合全年约3.4万美元。回本周期超过100年。

Starcloud的CEO Philip Johnston算过，发射成本必须降至每千克$200以下，太空挖矿才具备基本的商业逻辑。这意味着成本还需要再下降13倍。

SpaceX的星舰（Starship）被普遍认为是实现这一跨越的关键。完全可复用的星舰，理论上可以将每千克发射成本压至$100以下甚至更低，这也正是SpaceX此次IPO愿景中太空数据中心得以成立的前提假设之一。但这条成本曲线何时兑现、能否兑现，目前仍是一个悬而未决的变量。

另一个挑战是比特币挖矿全网难度的自动调整。比特币协议每两周统计一次全网算力总量，并自动调整挖矿难度，使出块速度始终维持在大约10分钟一个。换言之，如果大批太空矿机涌入市场、全网算力显著提升，挖矿难度随之上调，所有矿工包括在轨道上的都会被同步压缩利润。

这世界总有人在忙忙碌碌寻宝藏

尽管如此，依然有一批创业公司正在努力推进这件事。

Starcloud，前身Lumen Orbit，是目前最接近实际落地的公司，也是整个赛道最重要的观察样本。2024年成立，总部位于华盛顿州雷蒙德，背后站着NFX、Y Combinator、a16z和红杉资本的天使基金，以及英伟达。融资总额约2亿美元。公司CTO曾在空客防务与航天部门工作十年，首席工程师此前在SpaceX负责Starlink项目。

2025年11月，Starcloud成功将搭载英伟达H100 GPU的首颗卫星送入轨道，在太空运行了谷歌Gemma语言模型，向地面发出了人类历史上第一条由AI在轨道上生成的信息。2026年3月，Starcloud宣布第二颗卫星将同时搭载比特币ASIC芯片和英伟达最新一代Blackwell GPU，目标是成为人类历史上第一个在太空挖出比特币的组织。此外，公司已向美国联邦通信委员会（FCC）申请部署最多8.8万颗卫星的星座方案，长期愿景是在轨道上构建合计5吉瓦的算力基础设施。

SpaceChain是这条赛道上的OG玩家，由前比特币核心开发者Jeff Garzik与郑忠共同创立。自2017年以来，SpaceChain已向卫星和国际空间站发射了至少七个区块链载荷。2020年6月，Garzik在距地400公里的轨道上完成了人类第一笔太空比特币转账，金额为0.0099 BTC，用的正是SpaceChain安装在空间站上的多重签名钱包节点。SpaceChain的核心方向是区块链交易的轨道安全节点，而非主动挖矿：把私钥锁在太空，任何地面上的黑客或政府都无法物理接触。

Cryptosat由两位斯坦福博士创立，目前已在轨运营三颗卫星，主要提供抗篡改的轨道密码学服务。2023年，Cryptosat参与了以太坊历史上规模最大的可信设置仪式（KZG Ceremony），通过轨道节点生成了部分随机数参数，从制度层面保证了这些参数不可能被任何单一地面机构所控制。它所探索的，是太空区块链的另一种可能性：不挖矿，但让整个加密经济体系更难被攻击。

从轨道到市场：这对矿业意味着什么

对当前正在运营的比特币矿企来说，太空挖矿短期内虽然还构不成实际竞争威胁，但仍有大量初创公司在持续尝试，这也说明它背后所代表的大幅降本空间，对行业的吸引力和想象空间依然很大。这也从侧面反映出，整个行业正面临结构性的成本压力。

2024年减半之后，全网算力与难度持续创历史新高，能源成本占据总运营成本的70%至90%。在这样的背景下，谁能以最低成本稳定获取清洁电力，谁的护城河就最深。美国、中东、非洲的水电、风能、天然气伴生气资源，正在成为新一轮矿业并购与选址的核心驱动力。

太空挖矿的逻辑，是对上述趋势的一次终极外推：如果地面上的廉价电力终将因需求竞争而收窄，那就去能源最充沛的地方，也就是宇宙。

当然，2026年Starcloud-2卫星挖出如果能挖出第一枚比特币，对全球每秒超过900艾哈希（EH/s）的总算力来说，约等于一粒沙子落入大海。但象征意义本身就有穿透力。就像2020年那笔0.0099 BTC的太空转账，它的价值不在于金额，而在于它证明了这件事是可以实现的。

从SpaceX的IPO叙事到英伟达的轨道算力布局，再到Starcloud的ASIC卫星计划，一个轮廓正在浮现：宇宙，正在成为下一代算力基础设施的竞争场域。AI算力率先出发，而比特币算力正紧随其后。

那一天，中本聪白皮书里描述的、那个连接地球各个角落的全球性数字网络，也可以跳脱出地球之外，漂浮在宇宙中，寻找新的机遇。

据多家媒体报道，马斯克的太空探索技术公司SpaceX将于近期向美国证券交易委员会（SEC）提交IPO招股书，目标估值1.75万亿美元，预计融资规模超750亿美元。如果成行，这将是人类历史上规模最大的IPO，将沙特阿美2019年创下的294亿美元纪录远远甩在身后，这也将是今年最受关注的IPO。

让人玩味的是， SpaceX在 2026年2月突然收购了马斯克旗下另一家AI公司xAI，并将“轨道数据中心”写入核心战略：利用宇宙真空环境散热、用持续的太阳能供电，把AI算力送上近地轨道。Musk认为，长远来看，基于太空的AI是唯一能够实现规模化发展的方式。

同一时间，英伟达也在积极布局这一方向。它投资了轨道数据中心初创公司Starcloud，后者在2025年11月成功将一块英伟达H100 GPU送入轨道，完成了人类史上首次在太空运行AI大模型训练和推理。

随着Space X把AI算力送上天，很多人也开始琢磨，同样依赖算力芯片、同样可以利用太阳能，比特币挖矿是否也可以被搬到太空？但这个问题，实际上远比大家想象中复杂。

一颗卫星，一张太阳能板，一台矿机

挖矿是一种竞争性的数学计算。全球数以百万计的矿机同时运转，争相成为最快解出特定哈希值的那一台，成功者获得当前区块的比特币奖励。这个过程被称为工作量证明（Proof of Work），它的代价是大量的电。全球比特币网络的持续功耗约为20吉瓦，相当于一个中等规模国家的工业用电总量。矿工的利润空间，大部分完全由电价决定，一旦电价走高，利润空间就会被压缩。

而太空里无穷无尽的阳光，正好对应了比特币挖矿最核心的成本变量：电力。

地球轨道上，太阳辐射强度约为1380瓦/平方米，是地面平均水平的6倍，且不受云层、昼夜或季节的干扰。在特定的日地同步轨道上，卫星可以接近全天候地接收日照、持续发电。把矿机贴在太阳能板背面，送上轨道让它永远挖矿，这就是太空挖矿的底层逻辑。

比特币核心开发者Peter Todd在2024年12月发表了一篇技术分析，将这个想法从设想推向了工程蓝图。他提出“平板矿机”这个概念：将ASIC芯片直接安装在太阳能板背面，正面迎向太阳发电，背面的芯片消耗电力挖矿，整体结构同时向两个方向辐射废热。

太空散热是个反直觉的难题。在地球上，芯片的热量可以通过空气对流带走；但在真空的太空中，没有空气，热量只能靠辐射排出。Todd的计算表明，在不额外增加散热装置的情况下，这种结构在轨道上的热平衡温度约为59°C，完全在芯片正常工作范围之内。如果嫌温度偏高，只需将整块面板相对太阳稍作倾斜，减少受光面积，散热问题便可进一步改善。

通信方面同样出人意料地简单。矿工与矿池之间的通信本质上是在接收新区块头、提交计算结果，每天产生的数据量约为10MB，不及流媒体播放一首歌曲所消耗的流量。低地球轨道（距地500至1000公里）的通信延迟在4至30毫秒之间，由此导致的废块（即提交已过时的计算结果）概率不足0.01%，与绝大多数地面矿工处于同一量级，没有实质差异。事实上，Blockstream公司早在2017年便开始用地球同步卫星向全球广播完整的比特币区块链，证明卫星与区块链的结合从来就不是一个未解难题。

那么物理可行，工程框架也可行，为什么没有普及呢？原因是火箭运输的价格太高。

算不过来的经济账

用Space X的猎鹰9号火箭将货物送至低地球轨道，当前成本约为每千克$2,720。

Peter Todd估算，一套完整的20千瓦太空挖矿系统涵盖太阳能板、热辐射器、ASIC芯片阵列、结构支撑件和通信模块，总重约1,600至2,200千克。按现行价格，仅发射一次的费用就高达430万至600万美元。

这套系统每天能贡献多少算力，能挖多少币？研究者Nick Moran给出了答案：日收益约92.7美元，折合全年约3.4万美元。回本周期超过100年。

Starcloud的CEO Philip Johnston算过，发射成本必须降至每千克$200以下，太空挖矿才具备基本的商业逻辑。这意味着成本还需要再下降13倍。

SpaceX的星舰（Starship）被普遍认为是实现这一跨越的关键。完全可复用的星舰，理论上可以将每千克发射成本压至$100以下甚至更低，这也正是SpaceX此次IPO愿景中太空数据中心得以成立的前提假设之一。但这条成本曲线何时兑现、能否兑现，目前仍是一个悬而未决的变量。

另一个挑战是比特币挖矿全网难度的自动调整。比特币协议每两周统计一次全网算力总量，并自动调整挖矿难度，使出块速度始终维持在大约10分钟一个。换言之，如果大批太空矿机涌入市场、全网算力显著提升，挖矿难度随之上调，所有矿工包括在轨道上的都会被同步压缩利润。

这世界总有人在忙忙碌碌寻宝藏

尽管如此，依然有一批创业公司正在努力推进这件事。

Starcloud，前身Lumen Orbit，是目前最接近实际落地的公司，也是整个赛道最重要的观察样本。2024年成立，总部位于华盛顿州雷蒙德，背后站着NFX、Y Combinator、a16z和红杉资本的天使基金，以及英伟达。融资总额约2亿美元。公司CTO曾在空客防务与航天部门工作十年，首席工程师此前在SpaceX负责Starlink项目。

2025年11月，Starcloud成功将搭载英伟达H100 GPU的首颗卫星送入轨道，在太空运行了谷歌Gemma语言模型，向地面发出了人类历史上第一条由AI在轨道上生成的信息。2026年3月，Starcloud宣布第二颗卫星将同时搭载比特币ASIC芯片和英伟达最新一代Blackwell GPU，目标是成为人类历史上第一个在太空挖出比特币的组织。此外，公司已向美国联邦通信委员会（FCC）申请部署最多8.8万颗卫星的星座方案，长期愿景是在轨道上构建合计5吉瓦的算力基础设施。

SpaceChain是这条赛道上的OG玩家，由前比特币核心开发者Jeff Garzik与郑忠共同创立。自2017年以来，SpaceChain已向卫星和国际空间站发射了至少七个区块链载荷。2020年6月，Garzik在距地400公里的轨道上完成了人类第一笔太空比特币转账，金额为0.0099 BTC，用的正是SpaceChain安装在空间站上的多重签名钱包节点。SpaceChain的核心方向是区块链交易的轨道安全节点，而非主动挖矿：把私钥锁在太空，任何地面上的黑客或政府都无法物理接触。

Cryptosat由两位斯坦福博士创立，目前已在轨运营三颗卫星，主要提供抗篡改的轨道密码学服务。2023年，Cryptosat参与了以太坊历史上规模最大的可信设置仪式（KZG Ceremony），通过轨道节点生成了部分随机数参数，从制度层面保证了这些参数不可能被任何单一地面机构所控制。它所探索的，是太空区块链的另一种可能性：不挖矿，但让整个加密经济体系更难被攻击。

从轨道到市场：这对矿业意味着什么

对当前正在运营的比特币矿企来说，太空挖矿短期内虽然还构不成实际竞争威胁，但仍有大量初创公司在持续尝试，这也说明它背后所代表的大幅降本空间，对行业的吸引力和想象空间依然很大。这也从侧面反映出，整个行业正面临结构性的成本压力。

2024年减半之后，全网算力与难度持续创历史新高，能源成本占据总运营成本的70%至90%。在这样的背景下，谁能以最低成本稳定获取清洁电力，谁的护城河就最深。美国、中东、非洲的水电、风能、天然气伴生气资源，正在成为新一轮矿业并购与选址的核心驱动力。

太空挖矿的逻辑，是对上述趋势的一次终极外推：如果地面上的廉价电力终将因需求竞争而收窄，那就去能源最充沛的地方，也就是宇宙。

当然，2026年Starcloud-2卫星挖出如果能挖出第一枚比特币，对全球每秒超过900艾哈希（EH/s）的总算力来说，约等于一粒沙子落入大海。但象征意义本身就有穿透力。就像2020年那笔0.0099 BTC的太空转账，它的价值不在于金额，而在于它证明了这件事是可以实现的。

从SpaceX的IPO叙事到英伟达的轨道算力布局，再到Starcloud的ASIC卫星计划，一个轮廓正在浮现：宇宙，正在成为下一代算力基础设施的竞争场域。AI算力率先出发，而比特币算力正紧随其后。

那一天，中本聪白皮书里描述的、那个连接地球各个角落的全球性数字网络，也可以跳脱出地球之外，漂浮在宇宙中，寻找新的机遇。

原文作者： Chloe， ChainCatcher

近期 Solana Foundation 总裁 Lily Liu 在 X 发文表示「区块链上的游戏不会回归」，并表示区块链游戏已死。

她的判断源自一则 Polymarket 贴文，「Mark Zuckerberg 的 Meta 在砸了 800 亿美元之后，正逐步放弃元宇宙愿景」。虽然 Meta 的蓝图并未明确涉及区块链或加密资产，但其策略与过去几年 Web3 链游描绘的未来高度重叠：虚拟世界、数字资产所有权、沉浸式的线上经济体。

连最有钱的玩家都退坑，区块链游戏过去曾作为加密行业最有潜力「破圈」的王牌叙事，今日是否已经日暮途穷？

整个赛道的坍塌：链游项目纷纷关停？

去年 8 月，Proof of Play 发布了一则像是在跟市场忏悔的公告，其全链上海盗 RPG《Pirate Nation》将在 30 天内关闭。两条专属区块链下线，代币奖励归零，社区玩家只能将资产烧毁换取所谓的「证书」，该证书也许有一天会有用，但大概率也许不会，而这家游戏工作室于两年前募集了 3,300 万美元，誓言要打造链上游戏的未来。

公告发布后 PIRATE 代币在数日内暴跌 92%。 共同创办人 Adam Fern 坦承：「关闭 Pirate Nation 是我参与过最艰难的决定之一。但事实是，它永远不可能成为一款突破性的大众市场作品。」

Pirate Nation 并非孤例，它只是 2025 年链游大溃败中的一小部分缩影。

一一摊开去年的区块链游戏宣布关停清单。曾透过 NFT 土地购买吸引了 2.03 亿美元资金的以太坊游戏《Ember Sword》，在去年 5 月宣布关闭，开发商 Bright Star Studios 直言缺乏资金。

基于 Solana 构建的第三人称射击大逃杀游戏《Nyan Heroes》曾是超过 25 万名 PC 平台玩家的愿望清单，却同样因为融资断裂而在去年五月结束运营，其代币 NYAN 从高点暴跌超过 99%。《Final Fantasy》创作者 Square Enix 的以太坊链游《Symbiogenesis》同样在七月走到终点。

还有 Gala Games 旗下获得《The Walking Dead》正版授权的 MMORPG 也在七月下线。基于 NFT 的机械化战斗游戏《MetalCore》则在三月关闭服务器后音讯全无，开发商已悄悄转向在 Steam 上推出一款跟区块链毫无关系的新游戏。

近期让市场最为唏嘘的则是《Wildcard》，该项目在今年 3 月 TGE 后市值最高仅冲至 110 万美元，社区普遍质疑该项目不负责任、软 rug。据加密资产数据平台 RootData 显示，Wildcard 曾获 4,600 万美元融资，由 Paradigm 领投。

其创办人 Paul Bettner 则曾参与开发《Words With Friends》和《Lucky’s Tale》等知名游戏，但如今，即便是顶级 VC 背书加上资深游戏人操盘，也挡不住整个链游赛道的坍塌。

除此之外，还有《Deadrop》、《Blast Royale》、《Mojo Melee》、《Tokyo Beast》、《OpenSeason》、《Captain Tsubasa Rivals》，每一个项目背后都是数百万甚至数千万美元的投资、无数游戏用户的积累，以及最终化为乌有的承诺。

Web2 玩家想要一款好游戏，Web3 玩家却只想要收益

多数创始人具备真实的游戏开发背景，募资时对链上游戏的愿景也并非全然空谈，为何最后却还是落到项目关停或是回归 Web2 的结局？

「Web3 游戏在尚未验证玩家需求之前，就已经透过代币和 NFT 构建起了一整套投资者驱动的资本结构。」换言之，为这些游戏提供资金的人，与最终需要留在游戏里的人，从一开始就不是同一群人。

当开发过程中发现链上玩家群体比预期更小、更偏向短期套利，代币持续下跌、开发成本不断攀升时，工作室的选择只剩下关闭或抛弃区块链身份转向传统市场，而无论走哪条路，早期的 Web3 投资者和 NFT 持有者都是最终的买单方。

农场模拟游戏《Moonfrost》就是典型案例。开发商 Oxalis Games 募集了 650 万美元，运营了超过一年的 Play-to-Airdrop 活动，以每个 150 美元的价格售出 1,833 个 NFT 盒子。然后在 2025 年 11 月，团队宣布离开 Web3，在 Steam 上以付费 PC 游戏重新上线，不再有 NFT、代币或区块链。

且就在公告前一天，CEO Ric Moore 还在公开场合谈论着如何打造「缓慢而有意义的 Web3 游戏」。 团队给出的理由是：「Web3 玩家想赚钱，Web2 玩家只想要一款好游戏。」他们花了三年时间和百万的真金白银，才看清楚真正的规则。

2025 年 Blockchain Game Alliance（BGA）的行业报告也证实了链游的退潮：区块链游戏年度投资额降至约 2.93 亿美元，相较 2021 年的 40 亿美元和 2022 年峰值的 100 亿美元，跌幅惊人。DWF Labs 将当前阶段形容为「必要的重置」。而该赛道失败留下的最大后遗症，或许是整个链游的公信力危机。

BGA 报告显示，36% 的受访者将「诈骗、欺诈或 rug pull」列为行业最大威胁，即便多数项目的关停并非蓄意诈骗，但从外界视角看，「募资、发币、倒闭」的反复循环与 rug pull 几乎无法区分。 「这个行业需要真正的游戏开发者与真正的想玩游戏的用户，缺一不可。」

基础设施和市场条件成优势，稳定币与 AI 带来新机会

链游叙事的崩塌，并不意味着加密行业的消费级应用走到了尽头。BGA 报告显示 65.8% 的行业从业者仍对未来 12 个月保持乐观，这份乐观是建立在可交付的产品和可持续的营收模型上。同时，稳定币处理的大规模的转账量、AI 工具正在将游戏开发成本压缩到过去的几分之一等，基础设施和市场条件从来都没有消失，甚至从不少开发者的观点中，可以看到几条可能的路径。

NEXPACE CEO Sunyoung Hwang 在谈到旗下《MapleStory Universe》时提出了一个核心原则：钱包、Gas 费、代币经济学对大多数玩家而言是障碍，不是加分项。区块链层应该在幕后做有意义的工作，例如实现真正的资产所有权、驱动开放经济等，而玩家就只要专注于游戏本身即可。「如果基础设施的操作渗透到了游戏体验中，游戏设计就是失败。」

Animoca Brands CEO Robby Yung 和 PLAY Network CEO Christina Macedo 则认为留存率才是唯一的真理。D1、D7、D30 的留存数据，在主机时代是如此，在移动游戏时代是如此，在加密行业依然如此。Macedo 指出，移动游戏的标准基准是 D1 留存 35-45%、D7 为 15-25%、D30 为 5-10%，而大多数 Web3 游戏在这些基础健康指标上根本没有达到。

Yield Guild Games 共同创办人 Gabby Dizon 则认为该行业失败的原因是「花了太长时间在衡量错误的东西」，包括用过时的指标如 VC 融资额、代币价格、NFT 销售额等。真正的指标只需要玩家愿意付费，因为他们在游戏体验中看到了价值。

最后，则是稳定币与 AI 带来的机会。

BGA 报告指出，超过四分之一的受访者将稳定币视为行业成功的关键。相较于波动剧烈的游戏代币，稳定币对新用户更友善、更易理解，已被越来越多地用于锦标赛奖金、游戏内奖励和跨境支付。Sequence 则进一步指出，聪明的游戏开发者正在关注稳定币支付，无论是用于链上资产还是其他场景，更低的手续费、即时结算、更简便的分润都有极大的场景优势。

以及 AI 正在改变成本结构。Mighty Bear Games 的 Simon Davis 指出，AI 原生团队正在以传统工作室几分之一的成本和人力超越后者的产出。Animoca Brands 也同样认为，2026 年可持续性的关键在于 AI 驱动或 AI 辅助的开发实践，这将彻底改变制作优质游戏内容的经济模型。

区块链游戏还没死，现阶段是必要的重置？

过去一轮链游周期的核心矛盾始终没有变过：投资者驱动的资本结构跑在了玩家需求验证的前面。当留存率撑不起代币经济，当开发成本吞噬融资数字，项目方的终局只剩下关停或去区块链化，而买单的永远是早期持有者。

但这场洗牌也让游戏开发者有了更务实的共识，让区块链隐形、以留存率而非代币价格衡量成败、用稳定币替代高波动代币作为支付层、借助 AI 重构开发成本。这些方向的共同点是：先做出一款经得起传统市场指标检验的游戏，再让区块链在底层发挥它真正的价值。

区块链游戏或许没有像 Lily Liu 说的已死，但市场确实在告别那个以代币驱动用户数量，直至耗尽开发资金到最终只能回锅 Web2 的旧循环。

原文作者： Chloe， ChainCatcher

近期 Solana Foundation 总裁 Lily Liu 在 X 发文表示「区块链上的游戏不会回归」，并表示区块链游戏已死。

她的判断源自一则 Polymarket 贴文，「Mark Zuckerberg 的 Meta 在砸了 800 亿美元之后，正逐步放弃元宇宙愿景」。虽然 Meta 的蓝图并未明确涉及区块链或加密资产，但其策略与过去几年 Web3 链游描绘的未来高度重叠：虚拟世界、数字资产所有权、沉浸式的线上经济体。

连最有钱的玩家都退坑，区块链游戏过去曾作为加密行业最有潜力「破圈」的王牌叙事，今日是否已经日暮途穷？

整个赛道的坍塌：链游项目纷纷关停？

去年 8 月，Proof of Play 发布了一则像是在跟市场忏悔的公告，其全链上海盗 RPG《Pirate Nation》将在 30 天内关闭。两条专属区块链下线，代币奖励归零，社区玩家只能将资产烧毁换取所谓的「证书」，该证书也许有一天会有用，但大概率也许不会，而这家游戏工作室于两年前募集了 3,300 万美元，誓言要打造链上游戏的未来。

公告发布后 PIRATE 代币在数日内暴跌 92%。 共同创办人 Adam Fern 坦承：「关闭 Pirate Nation 是我参与过最艰难的决定之一。但事实是，它永远不可能成为一款突破性的大众市场作品。」

Pirate Nation 并非孤例，它只是 2025 年链游大溃败中的一小部分缩影。

一一摊开去年的区块链游戏宣布关停清单。曾透过 NFT 土地购买吸引了 2.03 亿美元资金的以太坊游戏《Ember Sword》，在去年 5 月宣布关闭，开发商 Bright Star Studios 直言缺乏资金。

基于 Solana 构建的第三人称射击大逃杀游戏《Nyan Heroes》曾是超过 25 万名 PC 平台玩家的愿望清单，却同样因为融资断裂而在去年五月结束运营，其代币 NYAN 从高点暴跌超过 99%。《Final Fantasy》创作者 Square Enix 的以太坊链游《Symbiogenesis》同样在七月走到终点。

还有 Gala Games 旗下获得《The Walking Dead》正版授权的 MMORPG 也在七月下线。基于 NFT 的机械化战斗游戏《MetalCore》则在三月关闭服务器后音讯全无，开发商已悄悄转向在 Steam 上推出一款跟区块链毫无关系的新游戏。

近期让市场最为唏嘘的则是《Wildcard》，该项目在今年 3 月 TGE 后市值最高仅冲至 110 万美元，社区普遍质疑该项目不负责任、软 rug。据加密资产数据平台 RootData 显示，Wildcard 曾获 4,600 万美元融资，由 Paradigm 领投。

其创办人 Paul Bettner 则曾参与开发《Words With Friends》和《Lucky’s Tale》等知名游戏，但如今，即便是顶级 VC 背书加上资深游戏人操盘，也挡不住整个链游赛道的坍塌。

除此之外，还有《Deadrop》、《Blast Royale》、《Mojo Melee》、《Tokyo Beast》、《OpenSeason》、《Captain Tsubasa Rivals》，每一个项目背后都是数百万甚至数千万美元的投资、无数游戏用户的积累，以及最终化为乌有的承诺。

Web2 玩家想要一款好游戏，Web3 玩家却只想要收益

多数创始人具备真实的游戏开发背景，募资时对链上游戏的愿景也并非全然空谈，为何最后却还是落到项目关停或是回归 Web2 的结局？

「Web3 游戏在尚未验证玩家需求之前，就已经透过代币和 NFT 构建起了一整套投资者驱动的资本结构。」换言之，为这些游戏提供资金的人，与最终需要留在游戏里的人，从一开始就不是同一群人。

当开发过程中发现链上玩家群体比预期更小、更偏向短期套利，代币持续下跌、开发成本不断攀升时，工作室的选择只剩下关闭或抛弃区块链身份转向传统市场，而无论走哪条路，早期的 Web3 投资者和 NFT 持有者都是最终的买单方。

农场模拟游戏《Moonfrost》就是典型案例。开发商 Oxalis Games 募集了 650 万美元，运营了超过一年的 Play-to-Airdrop 活动，以每个 150 美元的价格售出 1,833 个 NFT 盒子。然后在 2025 年 11 月，团队宣布离开 Web3，在 Steam 上以付费 PC 游戏重新上线，不再有 NFT、代币或区块链。

且就在公告前一天，CEO Ric Moore 还在公开场合谈论着如何打造「缓慢而有意义的 Web3 游戏」。 团队给出的理由是：「Web3 玩家想赚钱，Web2 玩家只想要一款好游戏。」他们花了三年时间和百万的真金白银，才看清楚真正的规则。

2025 年 Blockchain Game Alliance（BGA）的行业报告也证实了链游的退潮：区块链游戏年度投资额降至约 2.93 亿美元，相较 2021 年的 40 亿美元和 2022 年峰值的 100 亿美元，跌幅惊人。DWF Labs 将当前阶段形容为「必要的重置」。而该赛道失败留下的最大后遗症，或许是整个链游的公信力危机。

BGA 报告显示，36% 的受访者将「诈骗、欺诈或 rug pull」列为行业最大威胁，即便多数项目的关停并非蓄意诈骗，但从外界视角看，「募资、发币、倒闭」的反复循环与 rug pull 几乎无法区分。 「这个行业需要真正的游戏开发者与真正的想玩游戏的用户，缺一不可。」

基础设施和市场条件成优势，稳定币与 AI 带来新机会

链游叙事的崩塌，并不意味着加密行业的消费级应用走到了尽头。BGA 报告显示 65.8% 的行业从业者仍对未来 12 个月保持乐观，这份乐观是建立在可交付的产品和可持续的营收模型上。同时，稳定币处理的大规模的转账量、AI 工具正在将游戏开发成本压缩到过去的几分之一等，基础设施和市场条件从来都没有消失，甚至从不少开发者的观点中，可以看到几条可能的路径。

NEXPACE CEO Sunyoung Hwang 在谈到旗下《MapleStory Universe》时提出了一个核心原则：钱包、Gas 费、代币经济学对大多数玩家而言是障碍，不是加分项。区块链层应该在幕后做有意义的工作，例如实现真正的资产所有权、驱动开放经济等，而玩家就只要专注于游戏本身即可。「如果基础设施的操作渗透到了游戏体验中，游戏设计就是失败。」

Animoca Brands CEO Robby Yung 和 PLAY Network CEO Christina Macedo 则认为留存率才是唯一的真理。D1、D7、D30 的留存数据，在主机时代是如此，在移动游戏时代是如此，在加密行业依然如此。Macedo 指出，移动游戏的标准基准是 D1 留存 35-45%、D7 为 15-25%、D30 为 5-10%，而大多数 Web3 游戏在这些基础健康指标上根本没有达到。

Yield Guild Games 共同创办人 Gabby Dizon 则认为该行业失败的原因是「花了太长时间在衡量错误的东西」，包括用过时的指标如 VC 融资额、代币价格、NFT 销售额等。真正的指标只需要玩家愿意付费，因为他们在游戏体验中看到了价值。

最后，则是稳定币与 AI 带来的机会。

BGA 报告指出，超过四分之一的受访者将稳定币视为行业成功的关键。相较于波动剧烈的游戏代币，稳定币对新用户更友善、更易理解，已被越来越多地用于锦标赛奖金、游戏内奖励和跨境支付。Sequence 则进一步指出，聪明的游戏开发者正在关注稳定币支付，无论是用于链上资产还是其他场景，更低的手续费、即时结算、更简便的分润都有极大的场景优势。

以及 AI 正在改变成本结构。Mighty Bear Games 的 Simon Davis 指出，AI 原生团队正在以传统工作室几分之一的成本和人力超越后者的产出。Animoca Brands 也同样认为，2026 年可持续性的关键在于 AI 驱动或 AI 辅助的开发实践，这将彻底改变制作优质游戏内容的经济模型。

区块链游戏还没死，现阶段是必要的重置？

过去一轮链游周期的核心矛盾始终没有变过：投资者驱动的资本结构跑在了玩家需求验证的前面。当留存率撑不起代币经济，当开发成本吞噬融资数字，项目方的终局只剩下关停或去区块链化，而买单的永远是早期持有者。

但这场洗牌也让游戏开发者有了更务实的共识，让区块链隐形、以留存率而非代币价格衡量成败、用稳定币替代高波动代币作为支付层、借助 AI 重构开发成本。这些方向的共同点是：先做出一款经得起传统市场指标检验的游戏，再让区块链在底层发挥它真正的价值。

区块链游戏或许没有像 Lily Liu 说的已死，但市场确实在告别那个以代币驱动用户数量，直至耗尽开发资金到最终只能回锅 Web2 的旧循环。

TL，DR

• 3月宏观环境整体偏空：美联储维持利率不变并释放偏鹰信号，通胀黏性、油价上行与就业走弱强化“滞胀”担忧，降息预期明显后移；同时美股在关税反复与地缘风险下震荡走弱，风险资产整体承压。展望4月，市场将继续围绕通胀、非农与政策路径博弈，加密市场虽受监管边际明朗提振，但仍面临宏观与政治压力。
• 3月交易量呈“脉冲式放量+快速回落”，多次出现极端涨跌但缺乏持续性，显示资金以短线驱动为主；全市场市值则温和震荡，中旬见顶后回落至2.45万亿–2.50万亿美元区间，整体动能不足。
• 3月BTC与ETH现货ETF均由净流出转为净流入，资产规模与价格同步回升，其中ETH资金回流与价格弹性更强，反映风险偏好边际修复下资金向高波动资产回补；同时稳定币总量由收缩转为温和扩张但明显向头部集中，表明新增流动性虽在回流市场，但整体仍处于谨慎修复而非全面风险扩张阶段。
• 3月BTC维持在$62,000–$74,000区间震荡运行，当前约$69,000–$71,000，整体处于$65,000–$67,000支撑与$72,000–$75,000阻力之间，方向性突破仍需宏观环境配合；ETH表现相对偏弱，主要在$1,900–$2,200区间震荡，短期受ETF资金放缓与FOMC偏鹰压制，需站稳$2,200以上才有转强信号；SOL相对抗跌，在$82–$97区间运行，当前约$88–$92，结构上维持区间震荡格局，短期关注$82支撑与$95–$97阻力的突破情况。
• SEC与CFTC联合确立数字资产分类框架，将BTC、ETH等16种主流资产明确划为“数字商品”，并推出“Token Safe Harbor”构想，标志着监管不确定性显著缓解，为机构入场提供关键法律基础。与此同时，BlackRock推出可分发质押收益的以太坊ETF（ETHB），推动加密ETF从价格工具向收益资产演进，但Resolv等安全事件也凸显行业风险正从链上漏洞转向链下基础设施与私钥管理，安全体系的重要性进一步提升。
• 4月将成为加密监管与立法的关键时间窗口，《CLARITY法案》若能在委员会阶段取得突破并推进投票，将与SEC/CFTC分类框架共同构建完整监管闭环，大幅提升机构入场的政策确定性；反之，若进展受阻，市场情绪可能阶段性承压。与此同时，以太坊Glamsterdam升级进入关键测试阶段叠加质押ETF生态扩张预期，将为ETH中期基本面提供支撑，并强化机构参与以太坊网络的长期逻辑。

1、宏观视角

政策方向

3月18日，美联储FOMC召开本年度第二次政策会议，按预期维持联邦基金目标利率于3.50%–3.75%区间不变。此次会议最受市场关注之处在于点阵图与鲍威尔发布会上的偏鹰措辞——点阵图显示2026年内预计降息次数中值仍为1次，但委员间对降息路径的分歧明显扩大（部分委员甚至预期不降息）。鲍威尔着重强调通胀回落进程的非线性特征，并就关税与能源价格可能带来的持续性通胀上行风险发出警示，明确表示政策委员会不急于采取行动，在通胀与就业数据明确给出信号前将保持谨慎观望。美联储将2026年PCE通胀预期上调至约2.7%，高于此前预期，进一步打压市场对年内快速降息的定价，令包括加密资产在内的风险资产在3月下旬承压。

美股走势

3月，美股整体呈震荡下行格局，走势明显弱于年初。2月下旬，美国贸易政策再度收紧，市场围绕关税政策的不确定性反复博弈，风险偏好阶段性承压。进入3月，美国与伊朗的地缘紧张局势持续升温，布伦特原油价格一度突破每桶100美元，为近年高位，叠加多家机构发出衰退预警，市场情绪显著恶化；3月中旬，标普500阶段性回落，较年初高点出现明显回调，VIX恐慌指数快速上行，反映机构由战术性获利了结转向更广泛的防御性去风险。科技板块内部持续分化，AI算力与基础设施方向相对抗跌，但传统软件、金融科技等板块承受估值重估压力，整体风险溢价维持高位。

通胀数据

美国劳工统计局于3月11日公布2026年2月CPI数据：CPI同比增长2.4%，与1月持平，环比上升0.3%；核心CPI（剔除食品与能源）同比增长2.5%，环比0.2%，均与市场预期一致。通胀数据整体维持在美联储2%目标上方但未进一步走高。值得关注的是，服务业通胀粘性依然存在，同时中东冲突推动油价快速上行，布伦特油价突破$100，能源端通胀存在再度上行的压力。美联储在3月FOMC会议上因此上调了通胀预测，承认“最后一公里”任务比预期更具挑战性，短期内维持利率高位的必要性进一步上升。

就业数据

美国劳工部于3月初公布的2026年2月非农就业报告显示，非农就业人口意外减少约9万人，为疫情后少见的负增长，显著弱于市场预期；失业率升至约4.4%，劳动参与率小幅回落。就业下滑主要受罢工、政府部门波动及企业招聘放缓等因素影响。就业市场的意外走弱在一定程度上为降息预期提供支撑，但通胀粘性与就业下滑并存的“滞胀式信号”令美联储处于两难境地：降息可能助燃通胀，按兵不动则可能加剧经济下行。市场对年内首次降息时间点的预期已较大比例后移至下半年。

政治因素

3月，政治与政策层面的多重不确定性交织叠加，对市场情绪产生显著影响。美国贸易政策持续反复，关税预期的不确定性对企业盈利与供应链形成扰动。与此同时，美伊地缘局势升级构成本期最大的外生风险，油价突破$100直接抬升通胀预期并压制消费者信心。在加密领域，监管层面仍在推进资产分类与立法框架讨论，市场对长期合规化进程保持一定乐观预期，但短期内宏观因素仍主导定价。金价在期间进一步走高，维持在历史高位附近，反映避险需求依然强劲。整体来看，地缘风险、关税不确定性与FOMC鹰派立场构成三重压力，政治因素对加密市场情绪的影响整体偏负。

下月展望

展望4月，市场将重点关注3月CPI与PCE通胀数据及3月非农就业报告，这些数据将直接影响美联储在5月FOMC会议上的政策判断。值得关注的是，2月就业转弱叠加油价突破$100已使“滞胀”担忧成为市场核心叙事，若3月数据延续这一组合，风险资产将继续面临压力。美伊地缘局势走向同样是4月的关键变量，若局势进一步升级，油价上行将强化通胀粘性并加剧市场波动。此外，美联储主席鲍威尔任期将于2026年5月届满，继任人选的不确定性也将逐步成为市场关注焦点。加密资产方面，监管立法进程（如CLARITY法案推进节奏）及BTC现货ETF资金流向仍是核心观察变量，BTC能否守稳关键支撑区间并维持资金净流入，将决定下一阶段行情方向。

2、加密市场概览

币种数据分析

交易量&日增长率

据CoinGecko数据，3月整体市场交易量呈现明显的“脉冲式放量+快速回落”特征，波动幅度显著高于2月。月初至3月4日成交量快速放大至阶段高位（约1700亿美元量级），随后迅速回落；3月中旬在市场情绪与事件驱动下再度放量，3月16日单日涨幅高达101%，但持续性依然不足，随后再次进入缩量区间。从节奏上看，成交放量高度集中于短期情绪催化或事件冲击窗口（如市场波动放大或链上/安全事件扰动），其余时间成交多处于中低水平，反映资金以短线博弈和交易驱动为主，中长期增量资金依旧缺位。下旬成交量进一步走弱并伴随多次大幅负增长（如-45%、-24%），市场活跃度边际回落。整体而言，3月虽较2月在局部时点出现更强爆发式放量，但量能缺乏连续性，市场仍未形成稳定放量趋势，结构性与事件驱动行情依然主导。

全市场市值&日增长量

据CoinGecko数据，3月加密市场总市值整体呈现“震荡上行后回落企稳”的结构。月初市值约2.3万亿美元附近震荡，随后逐步修复并在3月中旬升至阶段高点（约2.63万亿美元），期间日度涨幅相对温和，多数波动维持在±3%以内，显示市场虽有修复但情绪仍偏谨慎。与2月相比，3月市值运行更为平稳，未出现极端单日大幅回撤，反映系统性风险阶段性缓解。然而，中旬冲高后市值再度回落，并在2.45万亿–2.50万亿美元区间反复震荡，增长动能有所减弱。整体来看，当前市场处于修复后的平台整理阶段，趋势性上行动力不足，资金风险偏好仍在修复过程中，后续走势仍需依赖宏观流动性改善、ETF资金持续流入及政策面进一步催化。

3、链上数据分析

BTC、ETH ETF流入流出情况分析

3月BTC现货ETF资金面明显转强，呈现出由净流出向净流入的拐点。本月BTC现货ETF实现净流入约84.4亿美元，总净资产由2月24日的约813亿美元回升至897.4亿美元，环比增长约10.3%。价格方面，BTC从月初约$64,068上涨至$67,842，涨幅约5.8%。整体来看，ETF资金重新流入与价格回升形成正反馈，表明机构资金风险偏好有所修复。相较2月的集中流出，3月更像是阶段性再配置过程，一方面宏观流动性边际改善缓解了风险资产压力，另一方面BTC在前期大幅回调后具备估值吸引力，促使机构重新建立敞口，因此呈现出“资金回流+价格企稳”的修复特征。

3月ETH现货ETF同样出现明显改善，资金由流出转为流入。本月ETH现货ETF净流入约17.5亿美元，总净资产由约104.7亿美元增长至122.2亿美元，环比提升16.7%。ETH价格由$1,852上涨至$2,052，涨幅约10.7%。从表现来看，ETH的资金回流幅度与价格弹性均高于BTC，反映出在风险偏好边际回暖阶段，资金更倾向于回补高波动资产。2月作为优先被减仓的资产，ETH在3月成为优先修复标的，但其整体规模仍未恢复至前期高位，说明机构当前更多是战术性回补，对中长期配置仍保持一定谨慎。

稳定币流入流出情况分析

在稳定币方面，3月整体流通量由约2786.68亿美元上升至2836.11亿美元，环比增长约1.7%，由2月的轻微收缩转为温和扩张，显示市场流动性边际改善。结构上来看，USDT小幅增长约0.5%，继续维持主导地位；USDC增长约5.9%，增幅最为明显，反映出合规稳定币在资金回流阶段更受青睐；DAI增长约3.6%，表现相对稳健。而USDE、PYUSD与USD1分别下降约2.9%、0.8%和10%，其中USD1收缩最为明显，说明部分非主流或特定生态稳定币需求持续承压。整体来看，稳定币虽出现扩张，但资金明显向头部集中，结构分化进一步加剧。

总体而言，3月市场呈现出典型的修复特征：BTC与ETH现货ETF均由净流出转为净流入，资产规模与价格同步回升；稳定币总量由收缩转为扩张，验证新增资金重新进入市场。但从结构上看，资金仍集中于主流资产与主流稳定币，表明当前仍处于风险偏好谨慎回暖阶段，更接近资金回补驱动的阶段性修复，而非全面趋势性上涨行情。

4、主流货币的价格分析

比特币（BTC）价格分析

3月，比特币价格在$62,000–$74,000区间宽幅震荡。BTC于2月25日随五周净流出局面告终而短线反弹至约$69,000后，进入区间整理阶段，主要阻力集中于$72,000–$75,000，月内多次触及未能有效突破。下方关键支撑集中于$65,000–$67,000区间，月内曾短暂测试$63,000–$64,000一线后迅速修复。3月18日FOMC鹰派表态落地后，BTC单日下跌约5%，再度测试$67,000–$68,000支撑，截至3月27日约报$69,000–$71,000附近，整体仍在区间内运行。上方若能有效突破$74,000并站稳，有望开启向$78,000–$82,000的修复；下方若失守$65,000，则可能进一步下探$60,000–$62,000中期支撑。整体来看，比特币当前处于区间震荡格局，以$65,000–$67,000为主要支撑，$72,000–$75,000为近期阻力区，方向性突破信号尚需宏观环境改善配合。

以太坊（ETH）价格分析

3月，以太坊价格延续震荡偏弱格局，整体表现弱于比特币。ETH于2月底约$2,050附近反弹后进入区间整理，主要在$1,900–$2,200区间运行，截至3月27日约报$2,100–$2,200。上方关键阻力首先集中于$2,250–$2,350区间，该区域对应短期动态均线及前期密集成交区，多次阻止价格上行。下方$1,900–$2,000为重要支撑区间，一旦失守则可能进一步下探$1,700–$1,800的中期关键支撑。3月18日FOMC鹰派信号后，ETH短时承压，ETF阶段性流入放缓，进一步压制反弹动能。能否逐步站上$2,200以上并放量，将是判断趋势能否由弱转强的重要观察指标，短期技术面仍偏中性偏弱。

Solana（SOL）价格分析

3月Solana整体表现相对平稳，在$82–$97区间内运行，相对BTC和ETH展现出一定韧性。截至3月27日，SOL约报$88–$92，较2月底小幅震荡。短期支撑主要集中于$82–$85区间，该位置近期多次发挥托底作用；上方$95–$97为关键阻力区，对应3月中旬阶段高点，突破需要较强的成交量配合。若SOL能有效站稳$90以上并放量突破$97，有望开启向$100–$105的修复行情；反之，若失守$82，则可能进一步下探$75–$78附近的中期支撑。整体来看，SOL波动性依然较大，在宏观风险偏好改善前，价格或继续在$82–$97区间内寻求方向性突破

5、本月热点事件

SEC/CFTC联合发布加密资产分类解释，16种资产正式认定为”数字商品”

3月17日，美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）联合发布长达68页的加密资产分类解释文件，正式为数字资产市场建立起系统性的监管分类框架。文件将BTC、ETH、SOL、XRP、Cardano、Chainlink、Avalanche、Polkadot、Stellar、Hedera、Litecoin、Dogecoin、Shiba Inu、Tezos、Bitcoin Cash、Aptos共16种主流加密资产认定为”数字商品”，受CFTC监管权限管辖，明确不属于证券。整体框架将数字资产分为五类：数字商品、数字收藏品、数字工具、稳定币与数字证券，只有数字证券（即传统金融工具的代币化版本）继续受SEC全面管辖。

此次联合分类解释被市场视为加密行业有史以来最重要的监管突破之一。SEC主席Paul Atkins同日在讲话中宣布”Token Safe Harbor”安全港条款构想，为尚未完成去中心化的协议提供过渡期合规保护空间。消息发布后，主流加密资产出现积极反应，机构合规部门迅速重新评估数字资产的可配置性，多家资产管理公司表示将加快BTC、ETH、SOL的投资组合纳入进程。分析人士普遍认为，此次双机构联合行动终结了长达数年的监管模糊期，为下一轮机构入场扫除了最核心的法律障碍。

BlackRock推出质押以太坊ETF（ETHB），现货ETF进入收益时代

3月12日，全球最大资产管理公司BlackRock在纳斯达克正式上市iShares Staked Ethereum Trust ETF（ETHB），成为美国首支可向投资者分发以太坊质押收益的现货ETF。该产品以种子资产约1.07亿美元开盘，首日交易量约1550万美元，上市时已将约80%的持仓ETH完成链上质押，目标质押比例维持在70%–95%之间。收益分配方面，ETHB将约82%的质押奖励以月度形式分配给持有人，费率为0.25%（首批25亿美元规模享受0.12%临时优惠），兼具ETH价格敞口与链上收益两大属性。与传统现货ETH ETF（如BlackRock旗下ETHA）的关键区别在于：ETHB是”有收益的ETF”，将以太坊的PoS质押机制首次引入合规的传统基金架构。

ETHB的获批上市是美国加密监管环境转变的直接产物。此前，前SEC主席Gensler要求所有提交的以太坊ETF申请必须剥离质押功能；现任主席Paul Atkins领导下的SEC则无异议批准了ETHB的质押结构，与此同时《GENIUS法案》的生效也为收益型加密产品扫清了合规路障。市场影响层面，ETHB的推出标志着美国现货加密ETF从”单纯价格工具”向”收益生成工具”的范式转变，直接与债券、REITs等传统收益资产形成竞争。分析师指出，若ETHB规模快速扩张，将为以太坊网络提供可持续的质押需求支撑，并推动更多资产管理公司跟进申请类似产品，开启机构参与以太坊生态的全新入口。

Resolv Labs遭私钥攻击，加密市场安全事件频发

3月22日，去中心化收益稳定币协议Resolv Labs遭遇严重安全事件。攻击者通过入侵其云基础设施，获取了托管于AWS KMS中的特权私钥，进而绕过正常铸造机制，以极低抵押非法铸造约8000万枚USR稳定币，并在短时间内通过Curve流动性池套现约2500万美元，导致USR价格在17分钟内从1美元暴跌至0.025美元。此次事件并非源于链上智能合约漏洞，而是链下密钥管理与基础设施安全失守，凸显了将核心私钥集中托管于单一云服务环境的重大风险。

从更广泛视角看，Resolv事件并非孤例。近期包括Solv Protocol遭遇重入攻击在内，多起安全事件表明，加密行业攻击模式正发生结构性转变：传统智能合约漏洞占比下降，而私钥泄露、云服务入侵及社会工程学等“Web2攻击向量”已成为主流，占据超过76%的被盗资金来源。结合2025年高达约170亿美元的历史级损失以及大型事件频发趋势，行业已进入“链下安全决定上限”的新阶段，DeFi协议必须将多方签名、硬件安全模块等密钥管理与整体运营安全体系提升至与链上审计同等的重要性。

6、下月展望

《CLARITY法案》立法冲刺，4月或成全年关键窗口

4月将是《CLARITY法案》能否在2026年落地的决定性节点。Galaxy Digital研究部门明确指出，若该法案不能在4月前完成委员会程序，年内通过的概率将”极低”；法案核心争议在于稳定币是否可支付市场化利息——银行业主张对被动收益实施严格限制，而加密行业则力争保留合规收益空间。参议员已于3月10日宣布就此条款展开妥协谈判，财政部长Bessent释放信号，稳定币立法有望在2026年春季签署成法。若4月谈判成功并推进全体投票，将与3月17日SEC/CFTC联合分类共同构成本轮加密监管历史性突破的完整闭环，为机构配置提供前所未有的政策确定性。若立法节奏再度滞后，”利空预期重置”效应将阶段性压制市场情绪。

以太坊Glamsterdam升级进程提速，质押ETF生态加速扩张

以太坊Glamsterdam升级被基金会列为2026年上半年核心优先任务，目标窗口约6月，4月将进入测试网验证的关键阶段。该升级是以太坊自”The Merge”以来规模最大的技术迭代，核心目标包括：将每区块Gas上限从6000万提升至2亿、网络吞吐量目标达10,000 TPS（约为当前10倍）、复杂智能合约Gas费用降低约78.6%，同时引入并行交易处理与链上区块构建机制，大幅优化MEV结构。若4月测试网核心EIP顺利推进，将显著强化ETH的中期生态预期，并对近期表现相对弱势的ETH价格形成基本面支撑。质押ETF层面，ETHB上市后，Franklin Templeton、Grayscale等机构的同类产品申请将进入SEC审核窗口，4月可能出现跟进产品的审批动态，进一步扩大质押ETF生态的规模与市场影响力，并为以太坊网络提供持续的质押需求支撑。

鲍威尔任期届满与沃什接任，货币政策连续性存疑

美联储主席杰罗姆·鲍威尔的任期将于2026年5月15日正式届满。特朗普已于1月30日提名前美联储理事凯文·沃什接任，若顺利完成参议院确认程序，沃什将于5月正式就任。这一人事交接在4月将进入最后的政治博弈窗口，参议院确认投票的时间节点与措辞将被市场高度解读。

沃什的政策立场对加密市场而言是一把双刃剑。其历史上被贴上”鹰派”标签，主张提高真实利率、压缩美联储资产负债表规模，这一立场若在政策上兑现，将对比特币等风险资产构成压制；但他近期的表态有所软化，援引AI驱动的生产率提升将带来结构性通缩，为降息提供空间，与特朗普的低利率诉求方向一致。在加密资产态度上，沃什立场较为矛盾：他曾公开称加密货币是”伪装成货币的软件”，将BTC的上涨定性为宽松货币政策催生的”投机泡沫症状”；但另一方面，他本人有加密创业公司的投资记录，支持央行参与数字货币领域，被分析人士普遍评价为”务实而非敌视”。

对加密市场而言，鲍威尔卸任本身消除了一个已知的政策稳定锚，而沃什代表的是更大的不确定性溢价。若4月确认听证中沃什释放偏鸽信号，市场可能提前定价2026年下半年的降息预期，为加密资产带来提振；若其鹰派立场得到强化，叠加当前通胀粘性与油价压力，将对风险偏好形成双重压制。这一人事变量与《CLARITY法案》立法窗口及宏观数据并列，构成4月加密市场三大核心观察焦点之一。

51.2 万行代码，1906 个文件，59.8 MB 的 source map。3 月 31 日凌晨，Solayer Labs 的 Chaofan Shou 发现 Anthropic 的旗舰产品 Claude Code 把完整源码暴露在了公共 npm 仓库里。几小时内，代码被镜像到 GitHub，fork 数突破 4.1 万。

这不是 Anthropic 第一次犯这个错。2025 年 2 月 Claude Code 首次发布时，同样的 source map 泄漏就发生过一次。这次的版本号是 v2.1.88，泄漏原因相同，Bun 构建工具默认生成 source map，而 .npmignore 里漏掉了这个文件。

大部分报道在盘点泄漏里的彩蛋，比如有虚拟宠物系统，有「卧底模式」让 Claude 匿名给开源项目提交代码。但真正值得拆的问题是，为什么同一个 Claude 模型，在网页版和在 Claude Code 里表现差那么多？51.2 万行代码到底在做什么？

模型只是冰山一角

答案藏在代码结构里。据 GitHub 社区对泄漏源码的逆向分析，51.2 万行 TypeScript 中，直接负责调用 AI 模型的接口代码只有约 8000 行，占总量的 1.6%。

剩下的 98.4% 在做什么？最大的两个模块是查询引擎（4.6 万行）和工具系统（2.9 万行）。查询引擎处理 LLM API 调用、流式输出、缓存编排和多轮对话管理。工具系统定义了约 40 个内置工具和 50 个斜杠命令，形成了一套类插件架构，每个工具有独立的权限控制。

此外还有 2.5 万行的终端 UI 渲染代码（其中一个叫 print.ts 的文件长达 5594 行，单个函数跨越 3167 行），2 万行的安全与权限控制（包含 23 项编号 Bash 安全检查和 18 个被屏蔽的 Zsh 内建命令），以及 1.8 万行的多代理编排系统。

机器学习研究者 Sebastian Raschka 在分析了泄漏代码后指出，Claude Code 之所以比同模型的网页版强，核心不在模型本身，而在于围绕模型构建的软件脚手架，包括仓库上下文加载、专用工具调度、缓存策略和子代理协作。他甚至认为，如果把同样的工程架构套到 DeepSeek 或 Kimi 等其他模型上，也能获得接近的编程性能提升。

一个直观的对比可以帮助理解这种差距。你在 ChatGPT 或 Claude 网页版输入一个问题，模型处理完就返回答案，对话结束时什么都不留下。但 Claude Code 的做法完全不同，它启动时先读你的项目文件，理解你的代码库结构，记住你上次说过「不要在测试里 mock 数据库」这样的偏好。它能直接在你的终端里执行命令、编辑文件、运行测试，遇到复杂任务时还会拆成多个子任务分配给不同的子代理并行处理。换句话说，网页版 AI 是一个问答窗口，Claude Code 是一个住在你电脑里的协作者。

有人把这套架构比作操作系统：42 个内置工具相当于系统调用，权限系统相当于用户管理，MCP 协议相当于设备驱动，子代理编排相当于进程调度。每个工具出厂时默认被标记为”不安全、可写入”，除非开发者主动声明它是安全的。编辑文件的工具会强制检查你是否先读过这个文件，没读过就不让改。这不是一个聊天机器人外挂了几个工具，而是一个以 LLM 为内核、带完整安全机制的运行环境。

这意味着一件事：AI 产品的竞争壁垒，可能不在模型层，而在工程层。

每次缓存击穿，成本翻 10 倍

泄漏代码中有一个叫 promptCacheBreakDetection.ts 的文件，它追踪 14 种可能导致 prompt cache 失效的向量。为什么 Anthropic 的工程师要花这么多精力防止缓存击穿？

看一下 Anthropic 官方定价就明白了。以 Claude Opus 4.6 为例，标准输入价格是每百万 token 5 美元，但如果命中缓存，读取价格只要 0.5 美元，便宜 90%。反过来说，每一次缓存击穿，推理成本就要翻 10 倍。

这解释了泄漏代码中大量看似「过度设计」的架构决策。Claude Code 启动时会加载当前 git 分支、最近的 commit 记录和 CLAUDE.md 文件作为上下文，这些静态内容被全局缓存，用边界标记分隔动态内容，确保每次对话不会重复处理已有上下文。代码中还有一种叫 sticky latches 的机制，防止模式切换破坏已建立的缓存。子代理被设计为复用父进程的缓存，而不是重新建立自己的上下文窗口。

这里有一个值得展开的细节。用过 AI 编程工具的人都知道，对话越长，AI 回复越慢，因为每一轮对话都要把前面的历史重新发送给模型。常规做法是删掉旧消息来释放空间，但问题是，删除任何一条消息都会打破缓存的连续性，导致整个对话历史需要重新处理，延迟和费用同时飙升。

泄漏代码中存在一个叫 cache_edits 的机制，做法是不真的删除消息，而是在 API 层给旧消息打上”跳过”标记。模型看不到这些消息了，但缓存的连续性没有被破坏。这意味着一段持续几小时的长对话，清理掉几百条旧消息之后，下一轮的响应速度和第一轮几乎一样快。对普通用户而言，这就是”为什么 Claude Code 能支持无限长对话而不变慢”的底层答案。

据泄漏的内部监控数据（来自 autoCompact.ts 的代码注释，标注日期 2026 年 3 月 10 日），在引入自动压缩失败上限之前，Claude Code 每天浪费约 25 万次 API 调用。有 1279 个用户 session 出现了 50 次以上的连续压缩失败，最严重的一个 session 连续失败了 3272 次。修复方式只是加了一行限制：MAX_CONSECUTIVE_AUTOCOMPACT_FAILURES = 3。

所以，对于 AI 产品而言，模型推理成本可能不是最贵的那一层，缓存管理失败才是。

44 个开关，指向同一个方向

泄漏代码中藏着 44 个 feature flags——已经编译好的功能开关，只是没有对外发布。据社区分析，这些 flags 按功能域分为五类，其中最密集的是「自主代理」类（12 个），指向一个名为 KAIROS 的系统。

KAIROS 在源码中被引用超过 150 次，它是一个常驻后台守护进程模式。Claude Code 不再只是你主动调用时才响应的工具，而是一个始终在后台运行的代理，持续观察、记录、并在合适的时机主动行动。前提是不打断用户，任何可能阻塞用户超过 15 秒的操作都会被延迟执行。

KAIROS 还内置了终端焦点感知。代码中有一个 terminalFocus 字段，实时检测用户是否正在看终端窗口。当你切到浏览器或其他应用，代理判定你”不在”，会切换为自主模式，主动执行任务、直接提交代码、不等你确认。当你切回终端，代理立刻回到协作模式：先汇报刚才做了什么，再征求你的意见。自主程度不是固定的，而是跟着你的注意力实时浮动。这解决了一个 AI 工具长期以来的尴尬问题：完全自主的 AI 让人不放心，完全被动的 AI 效率又太低。KAIROS 的选择是让 AI 的主动性随用户注意力动态调节，你盯着它就老实，你走开了它就自己干活。

KAIROS 的另一个子系统叫 autoDream，每累积 5 个会话或间隔 24 小时，代理会在后台启动一个”反思”流程，分四步走。先扫描已有记忆，了解自己目前掌握什么。再从对话日志里提取新知识。然后把新旧知识做合并，修正矛盾、去除重复。最后精简索引，删掉过时的条目。这个设计借鉴了认知科学中的记忆巩固理论。人在睡眠时整理白天的记忆，KAIROS 在用户离开时整理项目上下文。对普通用户来说，这意味着你用 Claude Code 越久，它对你项目的理解就越精确，而不只是”记住你说过什么”。

第二大类是「反蒸馏与安全」（8 个 flags）。其中最值得注意的是 fake_tools 机制，当 4 个条件同时满足时（编译时 flag 开启、CLI 入口激活、使用第一方 API、GrowthBook 远程开关为 true），Claude Code 会在 API 请求中注入假的工具定义，目的是污染可能在录制 API 流量、用于训练竞品模型的数据集。这是 AI 军备竞赛中一种全新的防御形态，不是阻止你抄，是让你抄到错误的东西。

此外，代码中还出现了 Capybara 模型代号（分为标准版、fast 版和百万上下文窗口版三个层级），被社区广泛猜测为 Claude 5 系列的内部代号。

彩蛋：51.2 万行代码里藏着一只电子宠物

在所有严肃的工程架构和安全机制之间，Anthropic 的工程师还悄悄造了一套完整的虚拟宠物系统，内部代号 BUDDY。

据泄漏代码和社区分析，BUDDY 是一个拟物化的终端宠物，会以 ASCII 气泡框的形式出现在用户输入框旁边。它有 18 个物种（包括水豚、蝾螈、蘑菇、幽灵、龙，以及一系列原创生物如 Pebblecrab、Dustbunny、Mossfrog），按稀有度分为五个等级：普通（60%）、罕见（25%）、稀有（10%）、史诗（4%）和传奇（1%）。每个物种还有「闪光变体」，最稀有的 Shiny Legendary Nebulynx 出现概率只有万分之一。

每只 BUDDY 有五项属性：DEBUGGING（调试）、PATIENCE（耐心）、CHAOS（混乱）、WISDOM（智慧）和 SNARK（毒舌）。它们还能戴帽子，选项包括皇冠、礼帽、螺旋桨帽、光环、巫师帽，甚至还有一只迷你鸭子。用户 ID 的哈希值决定你会孵化出哪只宠物，Claude 会为它生成名字和性格。

据泄漏的上线计划，BUDDY 原定 4 月 1 日到 7 日开始内测，5 月正式上线，先从 Anthropic 内部员工开始。

51.2 万行代码，98.4% 在做硬核工程，但最后有人花时间做了一只会戴螺旋桨帽的电子蝾螈。这或许才是泄漏里最人性化的那一行代码。