作者: GAWE

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者｜Azuma（@azuma_eth）

如果要问今年全球资本市场中最具话题性的概念是什么，答案必然是存储。

随着 AI 基础设施建设持续推进，HBM（高带宽存储器）供不应求，SK 海力士、三星、美光等三大存储原厂一度成为市场热度的焦点，疯狂涌入的资金推动了其股价的飞速攀升，即便近期经历了大幅回调，但年内涨幅依然相当夸张。

当一只股票不断上涨时，市场总会有人觉得“涨得还不够快”，于是，一类过去相对小众的产品开始迅速走进投资者视野 —— 单股杠杆 ETF（Single Stock Leveraged ETF）。与传统 ETF 跟踪一篮子股票或指数不同，这类产品只追踪单一股票，并通过掉期、期货等金融衍生品，将股票每日涨跌幅放大至 2 倍甚至 3 倍。换句话说，如果标的股票当天上涨 10%，对应的 2 倍杠杆 ETF 理论上将上涨约 20%；反之，如果股票下跌 10%，产品也将亏损约 20%。

正因如此，单股杠杆 ETF 正成为越来越多激进投资者押注 AI 热门股的新工具。今年以来，随着希望借助 AI 与存储行情放大收益的热钱不断涌入，围绕 SK 海力士等热门 AI 概念公司推出的单股杠杆 ETF 规模也在不断扩张。

然而被许多投资者忽视的是，收益放大的另一面，风险也在以同样的倍数放大 —— 在极端行情下，正股或许还能迎来反弹，但单股杠杆 ETF 却可能连等待反弹的机会都没有。

鲜活案例：一只 2 倍杠杆 ETF 的退市之路

不要觉得危言耸听，前天晚上美股盘中发生的一起案例，足以揭示单股杠杆 ETF 有多危险。

上图为美国电动车厂商 Lucid（LUID）近期的股价走势。当地时间 7 月 14 日，美股盘中突然传出流言称，Lucid 正在考虑申请破产保护。受此利空消息影响，LUID 股价一度暴跌 57%，盘中多次触发熔断，创下上市以来最大盘中跌幅。

不过，剧情很快迎来反转。Lucid 随后发布声明表示，公司确实已聘请咨询机构 AlixPartners 对经营进行全面审查，以优化运营、削减成本并推进新车型开发，有关申请破产的传闻“完全失实”。Lucid 同时强调，目前拥有充足流动性，足以支撑运营至明年，AlixPartners 也仅负责运营优化工作，并未向管理层或董事会提出任何破产建议。

随着 Lucid 紧急辟谣，市场情绪迅速修复，Lucid 股价也从盘中最低点一路回升，最终收盘跌幅收窄至约 16%。对于持有 Lucid 股票的投资者来说，这更像是一场惊心动魄的“过山车”。

然而，对于另一批投资者来说，故事却停留在了暴跌发生的那一刻。

就在 Lucid 暴跌过程中，跟踪其股价表现的 2 倍做多 ETF —— GraniteShares 2x Long LCID Daily ETF（LCDL）—— 直接爆仓。基金管理方 GraniteShares 随后发布公告确认，该基金已在当日平掉全部 LCID 持仓，因净值已跌为负数，将正式启动退市程序。

也就是说，当 Lucid 股价随后快速反弹时，这只 ETF 已经没有任何仓位修复净值。对于所有 LCDL 的持仓用户而言，也不再有机会可以参与 LCID 后续的上涨。

这也正是单股杠杆 ETF 与普通股票最大的不同。股票即便遭遇暴跌，只要公司仍然存在，投资者就还有等待反弹的机会；但单股杠杆 ETF 一旦在极端波动中“触发死亡机制”，即便标的股票随后收复失地，投资者也很可能再也等不到那一天。

社会问题抬头，韩国政府开始怕了

LCDL 的退市绝非孤例。事实上，随着单股杠杆 ETF 在 AI 热门股上的快速普及，监管层已开始重新审视这类产品可能带来的系统性风险。

其中，韩国的态度尤具代表性。

7 月中旬，据《韩国时报》报道，韩国财政经济部、金融委员会、金融监督院以及韩国央行等四大金融部门，将在政府宏观经济与金融问题协调机制（F4）框架下召开专题会议，讨论单股杠杆 ETF 的风险及监管措施。市场讨论的方向包括提高保证金要求、限制每日价格波动幅度以及降低杠杆倍数等。

近年来，随着韩国散户持续涌入股市，AI 行情几乎演变成了一场韩国人全民参与的投资热潮。三星电子、SK 海力士等权重股成为资金追逐的焦点，而围绕这些个股推出的杠杆 ETF，则进一步放大了市场情绪和股价波动。监管层的担心在于，当越来越多投资者开始使用高杠杆产品追逐热门股票时，一次剧烈波动所造成的影响，已经不再只是投资账户上的数字变化，而可能进一步演变为社会问题。

而随着存储概念承压回调，韩国资本市场已接连发生多起极端事件。一方面，社交媒体上已出现了一些因股票投资失败而引发的自杀事件传闻；《朝鲜日报》昨日亦报道称，釜山一名拥有股票投资频道的 YouTuber 在街头遭一名 20 多岁男子持刀连续刺伤，警方初步调查显示，嫌疑人为该频道订阅者，因相信博主推荐的股票投资后遭受重大亏损，心生怨恨而实施袭击。

尽管上述事件并非由单股杠杆 ETF 直接导致，但对于监管层而言，它们释放出的信号却高度一致 —— 当高风险投资工具不断降低参与门槛，并与社交媒体、直播荐股等传播渠道相互叠加时，金融风险最终可能外溢为社会风险。

对于韩国政府而言，这才是最可怕的事情。

过去不缺钱、几乎从不举债的科技巨头，正集体涌入债市为 AI 数据中心”输血”。据 MSX 梳理，2026 年内美国 AI 相关举债已刷新纪录，玩家从超大规模云厂商，一路蔓延到高杠杆的 GPU 新云。

数据一分钟

• 亚马逊年内发债 920 亿美元登顶，并罕见表态”年内不再举债”
• 6 大 AI 发行人年内发债 1820 亿美元，较去年同期约 130 亿暴增逾 10 倍
• 甲骨文靠表外 SPV（660 亿美元）冲到第二，合计 910 亿
• CoreWeave 有息债务 250 亿美元，单季利息已吞掉约四分之一营收

MSX 认为，AI 正从”用利润投入”转向”靠举债扩张”，这是本轮周期的关键信号：需求确定性够高，但风险也从股东悄悄转移到了债市。真正的分水岭在于回报能否跑赢利息，巨头信用好、扛得住，而高杠杆的 neocloud 对 AI 需求与利率最敏感。7/30 亚马逊、微软等财报的资本开支指引与自由现金流，将决定这笔越滚越大的债，是底气还是隐患。

【 美股 RWA 每日观察】 是由头部 RWA 交易平台 MSX 麦通出品的标志性日报。依托强大的宏观研究能力，为用户捕捉全球传统美股、流动性变化及 RWA 代币化市场的核心脉搏，前瞻布局优质资产。

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MSX 是头部的 RWA 交易平台，致力于提供安全、高效、透明的全球金融市场准入。作为全球最早的链上美股交易平台之一，MSX 始终走在行业前沿，以持续创新引领市场变革。平台深度融合区块链技术与合规框架，全面提供超过 300 种美国代币化股票和 IPO 前（Pre-IPO）资产的现货及衍生品交易，完美弥合了传统金融（TradFi）与数字资产行业之间的鸿沟。围绕“让优质资产自由流通”的核心使命，MSX 目前已构建起涵盖美股现货与永续合约、币币交易、Pre-IPO 和麦通研究院等多元化的数字金融服务体系，旨在为全球投资者提供全时段、高性能的优质资产参与入口。

官方网站： https://msx.com/

风险提示： 宏观经济及美股市场波动剧烈，本文内容仅供麦通研究院学术与研究观察参考，不构成任何投资建议。

7 月 15 日，嘉楠科技发布公告，称已收到纳斯达克书面通知，获得额外 180 天宽限期，截止日期延长至 2027 年 1 月 11 日。此前，其 ADS 股价已连续 30 个交易日低于 1 美元，触发了纳斯达克最低出价要求的合规警报。

市场反应平淡，截至收盘，嘉楠科技报 0.29 美元，总市值约 2.17 亿美元，较其 2019 年 11 月上市之初的市值巅峰缩水超过九成。这家曾经头顶「全球区块链第一股」光环的公司，如今正站在退市的悬崖边上。

退市倒计时的 180 天

嘉楠科技与纳斯达克合规部门的拉锯始于 2025 年 5 月。彼时，公司首次因股价持续低于 1 美元收到退市警告，随后凭借比特币价格反弹暂时化解危机。然而好景未长，2026 年 1 月 14 日，纳斯达克再次发出通知：嘉楠科技 ADS 收盘价已连续 30 个交易日低于 1 美元，公司须在 7 月 13 日前完成合规，即收盘价连续 10 个交易日达到或超过 1 美元。

7 月 13 日，初始宽限期到期。嘉楠科技未能达标。公司在 7 月 1 日紧急将上市板块从纳斯达克全球市场转至门槛相对较低的纳斯达克资本市场，并提交申请争取额外 180 天。

7 月 15 日，该申请获批，新的生死线被划在了 2027 年 1 月 11 日。

根据纳斯达克规则，若届时仍无法恢复合规，嘉楠科技可能面临最终被摘牌的命运。公司方面已表示，如有必要将考虑实施反向股票拆分以抬升股价，但这通常被市场视为弱势信号。

2026Q1 财报：总营收下降 24.3%，净亏损 8870 万美元

嘉楠科技的股价低迷并非无因。其最新财报显示，公司正处于严重的财务失血状态。

2026 年 5 月 19 日，嘉楠科技公布未经审计的第一季度财务报告：总营收 6270 万美元，同比下降 24.3%，环比骤降 68%；净亏损 8870 万美元，较去年同期（8640 万美元）进一步扩大。公司录得毛亏损 2290 万美元，其中包含约 2500 万美元的非现金存货减值——这意味着嘉楠科技不得不大规模减记矿机库存价值，反映出市场需求的急剧萎缩。

更严峻的是，公司对第二季度的营收指引仅为 3500 万至 4500 万美元，预示着短期内业绩仍将承压。截至 2026 年 3 月 31 日，公司现金余额为 4350 万美元，较 2025 年末的 8080 万美元大幅缩水；不过公司在 4 月收回了约 4200 万美元客户应收款，流动性得到一定缓解。

值得注意的是，尽管主营业务亏损，嘉楠科技的加密货币储备却创下历史新高：一季度末，公司持有 1807.60 枚比特币（价值 1.42 亿美元）。这些数字资产在资产负债表上提供了一定的对冲，但也使其业绩与币价波动高度绑定。

根据最新数据显示，嘉楠科技的比特币储备已升至 1915 枚，但其总价值跌至 1.2 亿美元。

AI 芯片梦碎与「卖铲子」困境

嘉楠科技的困境，部分源于一次代价高昂的战略误判。

2025 年 6 月 24 日，公司宣布终止非核心的 AI 芯片业务，全面回归比特币矿机与自营挖矿。其历时数年的「第二曲线」探索以失败告终。据公开资料，嘉楠科技 2024 财年仅实现约 90 万美元的边缘计算产品收入，但相关业务运营支出却高达约 2142 万美元，占公司全年总运营支出的 15%。在 2024 财年 2.498 亿美元净亏损的压力下，这块「只烧钱不产粮」的业务被果断砍掉。

然而，回归主业并未让嘉楠科技轻松多少。矿机行业正面临前所未有的竞争压力。与比特大陆等对手相比，嘉楠科技的市场份额持续受到挤压。2025 年第二季度，公司总销售算力为 640 万 TH/s，同比仅增长 3%；而到了 2026 年第一季度，产品收入已跌至 4290 万美元，较 2024 年第四季度的 1.649 亿美元断崖式下滑。

嘉楠科技创始人 张楠庚

矿机厂商的本质是「卖铲子」——其命运与比特币周期紧密相连。当币价高企、挖矿收益丰厚时，矿工资本开支意愿强烈；一旦币价低迷、全网算力竞争加剧，矿机需求便迅速冷却。2025 年以来，尽管比特币价格在部分时段表现强劲，但矿业整体已进入「后减半」时代的低边际收益阶段，嘉楠科技的传统商业模式遭受重创。

面对退市与亏损的双重压力，嘉楠科技管理层正试图从纯粹的硬件销售商转型为「算力基础设施服务商」，通过垂直整合与能源布局寻找生机。

自营挖矿成为关键抓手。截至 2026 年一季度末，嘉楠科技在全球 10 个联合挖矿项目中的总算力已达约 11 EH/s，同比增长 66%，环比增长 10.7%。公司通过收购 Cipher Mining 旗下德州 ABC Projects 的 49% 股权，此外，公司在加拿大启动了 3 兆瓦的挖矿试点项目，探索将矿机余热用于温室农业；并与日本电力工程商签署 4.5 兆瓦合同，参与电网负载调节。

在资本层面，2025 年 11 月，嘉楠科技获得 BH Digital、Galaxy Digital 等机构总计 7200 万美元的战略投资，用于强化资产负债表及基础设施扩张。同年 12 月，公司董事会批准了 3000 万美元的股份回购计划，试图向市场传递信心。

然而，其股价走势显示市场并未为其买单。

小结

嘉楠科技的困境是整个加密矿业寒冬的缩影。

2025 年以来，全球资本市场对加密行业的叙事发生显著转移。随着人工智能算力需求爆发，大量原本投向矿机与挖矿的资本转向 AI 数据中心与高性能计算）矿工开始将算力迁移至 AI 项目，直接压缩了比特币矿机的需求空间。

更深层的挑战在于商业模式的可持续性。作为 ASIC 芯片设计公司，嘉楠科技需要持续投入研发以维持产品竞争力。

从更宏观的视角看，嘉楠科技正在经历一场去泡沫化的残酷洗礼。2019 年上市时，公司凭借区块链第一股的概念享受高估值；如今，市场不再为概念买单，而是要求实实在在的现金流与盈利能力。

在比特币下轮牛市周期到来之前，矿业公司的盈利将持续承压，嘉楠科技必须在 6 个月内证明自己具备穿越周期的能力。

原文作者：Oluwapelumi Adejumo

原文编译：Chopper

BitMine 大力布局以太坊持仓，试图将其转化为稳定现金流来源，上季度质押业务创收近 4600 万美元。 

但 9210 万美元的衍生品期权亏损完全抵消质押收益，叠加资管成本持续走高、公司激进增发股票，原有股东收益空间被大幅压缩。

截至 5 月 31 日的 2026 财年第三季度财报显示，公司营收从去年同期 210 万美元飙升至 4650 万美元；其中 98%（4570 万美元）来自质押与节点验证业务。BitMine 正加速剥离比特币挖矿业务，全面转向以太坊持财库模式。

营收大幅增长的背后，公司本季度净亏损 8360 万美元，对比去年同期仅 62.3 万美元小幅亏损，亏损规模急剧扩大。

期权巨亏，抹去以太坊质押全部收益

拖累本季度业绩的核心因素，是公司以太坊衍生品期权交易策略。 BitMine 本季度以太坊相关衍生品合计亏损 9210 万美元，约为同期质押业务总收入的两倍。其中，7860 万美元来自到期期权合约净损失，1400 万美元来自行权头寸亏损。未平仓合约带来的 53.4 万美元收益仅能略微抵消部分亏损。

去年同期公司未开展任何衍生品交易，资管业务风险敞口出现质的飞跃。本财年前九个月，衍生品累计亏损 1.333 亿美元，其中行权亏损 7930 万美元、到期合约亏损 5450 万美元，仅未平仓合约盈利 51.5 万美元。同期质押与验证业务合计仅创收 5690 万美元，衍生品亏损规模超过质押收入两倍。

BitMine 表示，其期权策略以卖出看跌期权为主，属于整体持仓管理方案的一环。卖出看跌期权虽能赚取权利金、逢低增持资产，但一旦行情反向波动、合约在不利条件下行权，将产生巨额亏损。本次大额亏损足以说明，依靠期权增厚收益的尝试，目前完全抵消了节点质押业务创造的稳定收入。

与此同时，公司行政及综合管理费用从去年同期 74.4 万美元暴涨至 3730 万美元。管理层解释，涨幅主要源于数字资产托管与资管服务费、薪资上调，以及董事现金和股票形式的薪酬增加。

剔除加密资产估值变动前，质押收入足以覆盖本季度销售成本和管理费用。即便扣除多项非现金项目，公司自身调整后非 GAAP 口径净亏损仍达 7080 万美元。 这份财报表明，节点验证业务已经形成可观的稳定现金流，但整体持仓交易策略持续消耗质押盈利。

持续增发 BMNR 股票囤积以太坊，股东权益大幅稀释

BitMine 大规模囤积以太坊的资金几乎全部来自公开市场增发普通股，成本完全由原有股东承担。截至 5 月 31 日的九个月内，公司通过场内增发计划累计售出 3.407 亿股 BMNR 普通股，扣除发行费用后募资 118.7 亿美元；同期斥资 116.9 亿美元购买以太坊。

股东股权被大幅稀释。流通普通股数量九个月增幅 149%，从 2025 年 8 月 31 日的 2.324 亿股增至 2026 年 5 月末 5.797 亿股；季度结束后仍持续增发，截至 7 月 9 日总股本已达 6.032 亿股。

依托股权融资，截至 5 月 31 日 BitMine 累计持有 542 万枚以太坊，综合持仓成本 190.5 亿美元；撰稿时持仓量已增至 570 万枚。

BitMine 的关键指标，来源：BitMine Tracker

5 月末这批以太坊持仓市值仅 108.6 亿美元，账面浮亏约 82 亿美元，浮亏幅度 43%。

该持仓减值是公司本财年前九个月 90.4 亿美元数字资产未实现亏损的主要来源，公司同期累计净亏损 91 亿美元。 巨额浮亏直观体现 BitMine 增发股票高价买入以太坊，全部风险由股东承担。

今年 1 月股东大会已批准将公司法定普通股上限从 5 亿股上调至 500 亿股。该授权不代表公司必须全额发行，但赋予管理层充足空间，可继续增发股票用于购入数字资产与其他投资。

BitMine 提示，扩大以太坊持仓的能力高度依赖持续畅通的融资渠道。以太坊价格下跌、公司股价走弱、投资者认购意愿降温，都会抬升后续融资成本，甚至限制公司以有利条件发行证券。

这套商业模式的支撑条件不止质押年化收益与以太坊后续涨价，还需要股东接受股权大幅稀释、持仓常年背负百亿级浮亏，持续为公司囤币提供资金。

长期服务合约抬高质押运营成本，压缩盈利空间

BitMine 依靠质押业务对冲持仓价格波动，但配套长期合作协议产生固定费用与收益分成，不断压缩整体利润。 公司与第三方服务商 Ethereum Tower 签订十年咨询协议，本季度为此支出 1280 万美元，约占当期质押总收入的 28%。 前九个月该项费用累计 3750 万美元；公司测算年度费用区间 4000 万至 5000 万美元，计费标准按托管数字资产总价值阶梯收取。

该协议仅在少数特定条件下可解除。若 BitMine 无正当理由终止合作，需向 Ethereum Tower 支付剩余合约期 85% 的全部预估服务费。

此外，BitMine 收购节点运营商 Pier Two 后，另行签订十年管理服务协议。协议约定 Ethereum Tower 获得 MAVAN 平台 2% 股权，每月按平台原生质押奖励比例收取分成。 截至 5 月 31 日公司尚未计提该协议相关支出，分成成本暂未体现在质押业务利润表中。

BitMine 表示绝大部分以太坊通过 MAVAN 质押，长期来看质押奖励足以覆盖资产托管成本。单看本季度运营层面，质押收入确实覆盖不含加密资产估值变动的销售与行政开支。 但十年固定咨询费、未来收益分成、各类资管综合支出叠加，单纯依靠质押收入无法完整衡量业务真实盈利水平。

BitMine 虽然没有债务，但对资本市场依赖却日益加深

5 月末，BitMine 资产负债结构杠杆极低，手握 3.403 亿美元现金，营运资金 4.331 亿美元，无传统债务。公司总资产 116.3 亿美元，总负债仅 3010 万美元，资产绝大多数为以太坊等数字资产。 从报表来看，公司不存在即时偿债危机，但前九个月经营活动现金流出 2.876 亿美元。公司称现金消耗主要源于以太坊持仓扩张带来的法务、咨询、投行募资等相关费用。

季度结束后，BitMine 再度发行 350 万股年化 9.5% 永续优先股 BMNP，募资 2.738 亿美元。 此次增发短期补充流动性，但每年新增 3325 万美元优先股分红刚性支出。该证券属于股权而非债务，但其清偿顺序优先于普通股，高额分红持续占用公司现金流。

管理层判断，现有现金、预期经营现金流与场内增发工具，足以支撑公司未来至少 12 个月运营。 该判断成立的前提是资本市场持续敞开融资窗口：若以太坊行情长期低迷、公司股价走弱、投资者认购意愿下滑，公司融资成本将走高，经营灵活性受限。

综合最新财报，BitMine 当下存在一组相互矛盾的现实： 一方面，公司搭建起成熟质押业务，单季度创收数千万美元，可覆盖核心运营开支； 另一方面，期权大额亏损完全吞噬质押盈利，长期合作合约持续抬升管理成本，以太坊囤币扩张完全依靠增发股票，总股本已增加了一倍多。

因此，BitMine 长期经济效益取决于质押收入能否稳定覆盖各类资管成本与期权亏损，该公司能否持续稳定获得股权融资，以及以太坊价格能否大幅回暖。

原文作者：Derrick Cui

原文编译：深潮 TechFlow

深潮导读：尽管理论进步已将破解椭圆曲线密码所需的量子硬件需求从 3.17 亿个物理量子比特（2022 年）降至 50 万个（2026 年），但当前量子计算机能实际运行算法的量子比特数仅约 105 个，距离实用攻击仍有数个数量级的差距。本文拆解了破解 ECC 到底需要什么条件，以及我们离那一天还有多远。

核心要点

下表对比了 2026 年论文理论上破解 ECC（椭圆曲线密码，用于 TLS、比特币和 HTTPS）所需条件与当前实际进展。结论是：我们远未接近。

最大的进步来自理论层面，比如算法和纠错设计将所需操作次数和量子比特数从约 3.17 亿个物理量子比特（2022 年）降至 50 万以下（2026 年）。硬件也有改进（双量子比特保真度从 2005 年的约 90%提升至如今的 99.9%以上，相干时间从约 1 微秒延长至约 1 毫秒）。但最关键的硬件指标——单台机器中可用的量子比特数——几乎没有增长：约 105 个能运行真实算法，而所需数量是约 50 万个。

Q 日（量子计算破解密码之日）预估：

Justin Drake 认为 2030 年前概率 10%，2032 年前概率 50%

美国国家标准与技术研究院/国家安全局将淘汰易受攻击密码的目标定在 2035 年

量子计算没有摩尔定律的等价物。所需条件在四年内下降了约 600 倍，而机器规模在过去十年可能只增长了 10 倍。因此，不可能知道真实时间表是什么。

量子计算进展的当前前沿

定义：

物理量子比特：量子计算机中的量子比特总数

逻辑量子比特/纠错量子比特：纠错后实际可用的量子比特数（经典计算机的对应概念是信息比特与总比特数之比）。例如，量子计算中的 distance-5 码意味着用约 49 个物理量子比特存储 1 个量子比特的信息

非 Clifford 门：对量子比特执行的、经典机器难以模拟的计算。包括 T 门

T 门：对单个量子比特施加 45 度相位旋转的操作。诱导 T 门取决于量子计算机的硬件；对于超导量子计算机，使用微波脉冲来诱导该效应

魔术态：预制的、一次性的量子比特，其中预先烘焙了非 Clifford 门。由于非 Clifford 门无法直接应用于纠错量子比特，你通过消耗魔术态来间接应用该门——通过纠缠+测量+纠正（一种称为门”隐形传态”的过程）

Toffoli 门：作用于 3 个量子比特（2 个控制比特、1 个目标比特），仅当两个控制比特都为 1 时才翻转目标比特。它由约 7 个 T 门（优化后为 4 个）加 Clifford 门构建。在纠错量子比特上，应用一个 Toffoli 门的唯一方法是消耗一个魔术态

Shor 算法：1994 年发明，作为量子计算机破解 RSA 和 ECC 的方法（通过解决周期查找问题）

校验子：用于检测数据量子比特是否发生错误的量子比特（”检查量子比特”）产生的结果流

提纯：将许多噪声魔术态组合的过程，消耗 15 个噪声态以输出一个干净得多的态

用 Shor 算法破解 ECC：

2026 年，一篇论文引入了新的电路设计和 Shor 算法的”预处理”，需要更少的计算来破解 ECC（这会破解比特币、以太坊、SSH、TLS、HTTPS）

该论文理论化破解 ECC 在一台超导量子计算机上是可能的，需要约 1,200 个逻辑量子比特无错误地链接约 9,000 万个 Toffoli 门。按目前的纠错水平，这意味着约 50 万个物理量子比特和数分钟的运行时间

计算管线

大致流程：将物理量子比特放在芯片上 → 将许多物理量子比特捆绑成每个纠错逻辑量子比特 → 在逻辑量子比特上运行算法的门，为困难的（非 Clifford）门消耗魔术态 → 测量并在经典计算机上后处理。

从噪声物理量子比特开始

挑战：将足够多的量子比特物理地放入一台机器（控制线路、解码芯片、激光束、布线等）

进展：算法设计的改进已将需求从约 3.17 亿个量子比特（2022 年）降至约 900 万个（Litinski 2023 年）再降至 50 万个（2026 年）。加州理工在 2025 年用光镊固定了 6,100 个量子比特（固定它们，而非计算）。IBM 的 Condor 芯片可容纳 1,121 个量子比特，但太噪声无法运行真实算法。运行过实际算法的最大芯片约 105 个（谷歌 Willow，2026 年 3 月）

通过纠错将它们捆绑成可靠的逻辑量子比特

挑战：2026 年论文需要约 9,000 万个 Toffoli 门依次链接且每个都必须成功，每次操作的逻辑错误率必须低于约 1/90,000,000。实际上目标（”北极星”）是逻辑错误率为约 10⁻⁹或更低

进展：2024 年，谷歌展示了由 101 个物理量子比特构成的 1 个逻辑量子比特（distance-7）的错误率比 49 个物理量子比特的（distance-5）低 2.14 倍，后者又比 17 个物理量子比特的（distance-3）低 2.14 倍。这篇论文证明了随着物理量子比特增加，错误持续下降。101 量子比特（distance-7）的错误率为每周期 1.4×10⁻³；大约高出一百万倍

保持纠错运行以维持它们存活

挑战：解码随着量子比特数量增加变得更难。超导量子计算机每约 1 微秒发出一轮校验子数据，经典解码器必须在不到约 1 微秒内完全处理每一轮，持续进行。解码必须跟上添加到计算机的量子比特数量

进展：Riverlane 的局部聚类解码器（《自然通讯》，2025 年 12 月）是第一个达到每轮 1 微秒以下且具有自适应性的硬件（FPGA）解码器。谷歌的 AlphaQubit 2（2026 年 3 月）以每周期 1 微秒以下进行实时神经解码至 distance 11；模拟表明一个 TPU 可达 distance 25。距离 50 万量子比特规模还差得远

消耗魔术态来执行困难的门

挑战：每个困难的门（Toffoli）消耗一个魔术态，而 ECC 需要约 9,000 万个。足够快地制造和纯化魔术态是一个主要的吞吐量瓶颈。提纯工厂是一块逻辑量子比特块+路由通道，在计算时处于闲置状态。在规模化时，工厂通常占总物理量子比特的约 2-10%以上

进展：魔术态培养（2024 年）使每个魔术态的成本大幅降低。QuEra 在 2024 年仅用 5 个逻辑量子比特展示了逻辑级提纯

测量 → 经典计算机完成数学运算

不是瓶颈。测量逻辑量子比特并运行经典后处理（测量结果 → 周期 → 私钥）已被充分理解且成本低廉。

我未讨论的一些研究前沿：

快时钟与慢时钟架构

模块化/多芯片架构

阈值以下纠错码

表面码与 qLDPC 码：我没有讨论 IBM 在 qLDPC 方面的进展，因为他们迄今只展示了存储量子比特（存储器），而非在其上进行计算

魔术态成本

魔术态路由/编译

相干时间

在量子比特上运行存储与计算

低温控制电子设备

泄漏和相关错误

比特币风险

关于比特币使用 ECC 会被破解的恐慌言论很多。破解 ECC 对比特币到底意味着什么？

Shor’s 算法允许攻击者在拥有你的公钥 Q 的情况下恢复你的私钥 k。一旦他们做到这一点，他们就变成了你。他们可以签署一笔将你的币转移到自己手中的交易，而这是一笔完全有效的交易。

然而，比特币地址不是你的公钥，而是你公钥的哈希值（公钥先经过 SHA-256 再经过 RIPEMD-160）。哈希是一种不同的数学运算，Shor’s 算法无法破解它。

但是，要授权一笔交易，你必须公开公钥 Q，它会永久留在链上。所以任何向另一个地址发送过比特币的地址都可能被攻破。现代钱包每次发送比特币时都会将全部余额转移到一个新地址，这样可以保护用户。

大约有 670 万枚 BTC 已经暴露，可能会通过量子计算被盗。

Justin Drake 还写到了在 10 分钟比特币区块时间内私钥被窃取的风险。他列出的论文显示这可能在 9 分钟内完成。这个问题远不如丢失已经暴露的 670 万枚 BTC 严重。

真正解决这个问题的唯一方法是让所有人都切换到量子安全密钥（技术已经存在），并且在一段时间后销毁未转移的比特币。让比特币社区同意这样做将是一项艰巨的任务。

以太坊风险

以太坊使用与比特币相同的曲线（secp256k1）和相同的签名方案（ECDSA），所以底层的破解方式是相同的：给定公钥，Shor’s 算法恢复私钥，私钥持有者就是账户所有者。

以太坊有持久账户，意味着地址会被重复使用。这意味着如果量子计算今天能用，每个发送过交易的钱包都可能被接管。

替换 ECDSA 很简单。问题在于后量子签名比 ECDSA 大得多，意味着节点必须存储更多内存。这也是以太坊在改变签名方案的同时转向 zk 的原因。

它还要求每个用户主动从旧密钥迁移到新密钥。人们没有转移的账户必须被销毁，这样黑客就无法控制它们。

技术解释

公钥密码学允许两个人在不可信的网络（比如公共互联网）上安全通信，而不需要事先共享秘密。

有很多不同的协议（你可以把它们看作适合特定用例的最终用途工具）。比如 Diffie-Hellman 密钥交换、ECDSA 签名、RSA 加密。它们的底层难题分别是离散对数、EC 离散对数和因式分解。经典计算机很难解决的核心数学瓶颈是周期性。

量子计算机能够做的实际数学运算是寻找周期。

什么是 ECC

ECC（用于 TLS、比特币和 HTTPS）建立在单向街道上。从曲线上的公共点 G 开始，”跳跃” k 次到达新点 Q。向前跳跃很快。但如果有人向你展示起点（G）和终点（Q），找出跳了多少次实际上是不可能的。

跳跃次数 k 是你的私钥；终点 Q 是你的公钥。每个人都能看到你的起点和终点，但只有你知道它们之间的步数。

数学解释是：

椭圆曲线只是满足方程 y² = x³ + ax + b 的有限域上的点集

G 是基点（公开的，由标准固定）。对于私钥 k，公钥是点 Q = kG

通过倍加法从 k 计算 Q 需要 O（log k） 次群运算

从 （G， Q） 恢复 k 是 ECDLP（椭圆曲线离散对数问题），经典方法是试错，所以非常慢

Shor’s 算法在多项式时间内解决 ECDLP，将其归结为在 G 生成的群上寻找周期

这是一条椭圆曲线。

展示 y² ≡ x³ + 7 （mod 17） 上 EC 点乘法的图表。曲线和基点 G 是公开的，终点 Q 也是公开的。秘密是 k = 6，从 G 到 Q 的跳跃次数。向前计算（计算 Q = kG）很快；从 G 和 Q 恢复 k 没有已知的经典捷径。这个例子使用 mod 17，你可以数跳跃次数——真实的 ECC 使用约 2²⁵⁶ 的模空间

Shor’s 算法如何破解 ECC

破解 ECC 归结为一个看似简单的函数：f（x， y） = xG + yQ，其中 G 是公共生成器，Q 是你要攻击的公钥。由于 Q = kG，这实际上是 f（x， y） = （x + ky）G。

这带来一个后果：将输入步进 （k， −1） 永远不会改变输出，因为 （x + k） + k（y − 1） = x + ky。所以 f 沿着通过 （x， y） 网格的平行对角线重复，这些对角线的方向编码了 k（私钥）。

找到这个方向需要两个不同的 （x， y） 对产生相同的输出。经典方法必须通过暴力搜索这样的碰撞。

量子计算机让你能够：

在叠加态中一次性评估所有 （x， y） 对的 f，所以整个条纹网格同时存在于机器中

但你仍然无法观察——测量会坍缩到一个随机点，这什么也告诉不了你

傅里叶变换使除了重复方向之外的所有东西都相互抵消，产生一个频率峰值，通过一些经典数学运算可以得到 k

每个金色单元格是一个输入对 （x， y），产生相同的输出点。它们以固定步长重复——向右 k，向下 1——所以私钥编码在对角线的方向上。（玩具示例：k = 2， n = 13。在真实规模下，网格有 2²⁵⁶ 列，你一次只能检查一个单元格，这就是为什么这个模式在经典情况下不可见。)

来看一个例子：取整数 mod 17 上的曲线 y² = x³ + 2x + 2。（这个问题很简单因为它在 mod17 下。通常是在 mod 2²⁵⁶ 下）它恰好有 n = 19 个点，G = （5， 1） 生成所有点。假设我的公钥是 Q = （0， 6）。你的任务：找到 k 使得 Q = kG。（答案是 k = 7，因为 G， 2G， 3G， … 依次走过 （5，1）， （6，3）， （10，6）， （3，1）， （9，16）， （16，13），在第 7 步到达 （0，6）。)

设置。两个计数寄存器，一个用于 x，一个用于 y，每个保存 0 到 18 的值。一个工作寄存器保存曲线点。与因式分解的关键区别：对于 RSA，周期 r 是未知数，所以寄存器必须过大（2n 量子比特），峰值是近似的。这里 n = 19 是公开的，所以我们可以在 mod-19 算术上精确进行 QFT，峰值每次都完全尖锐。

阶段 1——初始化。重置一切。将工作寄存器设置为单位点 O（曲线的”零”）。

阶段 2——叠加。对两个计数寄存器进行 Hadamard 式叠加。它们现在一次性保存所有 19 × 19 = 361 对 （x， y）。

阶段 3——点加法（纠缠步骤）。事先，经典地计算每个比特位置 j 的常数 2ʲG 和 2ʲQ。然后，根据每个计数量子比特的控制，将相应的常数添加到工作寄存器中。完整序列后，工作寄存器保存 xG + yQ，与每个 （x， y） 对纠缠。

完整状态是一个大纠缠和：对所有 361 对求和 Σ |x⟩|y⟩|xG + yQ⟩。由于 Q = 7G，工作寄存器实际保存 （x + 7y mod 19）G——只有 19 个不同的值。按工作寄存器值对和分组：

所有 x + 7y ≡ 0 （mod 19） 的 （x， y） ⊗ |O⟩

所有 x + 7y ≡ 1 （mod 19） 的 （x， y） ⊗ |（5， 1）⟩

所有 x + 7y ≡ 2 （mod 19） 的 （x， y） ⊗ |（6， 3）⟩

… 19 组，每组 19 对

秘密 k = 7 现在编码在每组的斜率中：每组是通过 （x， y） 网格的对角线。但你无法直接读出来，因为测量会坍缩给出一个随机对，无法告诉你关于斜率的任何信息。

阶段 4——逆 QFT + 测量。对两个计数寄存器应用逆 QFT。振幅集中在恰好满足 v ≡ k·u （mod 19） 的 19 对 （u， v） 上。傅里叶变换将线的斜率转换为频率空间的斜率。测量随机产生这 19 对中的一对。

左边的网格是阶段 3 后的状态。所有 361 对 （x， y） 存在于叠加态中，每个不同的工作寄存器值收集它们的对角线族。绿色和橙色是两组。右边的网格是逆 QFT 后的状态。所有振幅坍缩到单线 v ≡ k·u （mod 19） 上。

芯片外后处理：

测量 （u， v） = （3， 2）:k = 2 · 3⁻¹ mod 19 = 2 · 13 = 26 ≡ 7 ✓（检查：7G = （0， 6） = Q ✓）

测量 （u， v） = （5， 16）:k = 16 · 5⁻¹ mod 19 = 16 · 4 = 64 ≡ 7 ✓

测量 （u， v） = （0， 0）:无信息，重新运行任何 u ≠ 0 的结果都有效（18/19 次运行）。

我们关心找到 k 是因为 k 是私钥。你现在可以发送消息，你和被破解密钥的人之间没有任何区别。

量子计算机的类型

简单来说，量子比特可以在任何输出概率性地存在于 1 和 0 之间的系统中制造。

量子比特的类型有：

超导电路（Google、IBM、Rigetti、IQM）基于 LC 电路。基本上，这是一个行为非常类似于原子的电路（”人造原子”）。就像电子存在于量子化能级中一样，我们可以制造电路振荡的量子化能级。

囚禁离子（IonQ、Quantinuum）。取一个缺少一个电子的单原子，然后用激光创建叠加态，再照射另一束激光并拍照捕获其状态（要么发光要么不发光，两种状态）。

中性原子（QuEra、Pasqal、Atom Computing）与离子相同的想法（单原子的两个内部状态，通过成像读出），但原子不带电，由光学镊子固定。

光子（PsiQuantum、Xanadu）。单光子具有水平或垂直偏振的属性（或走两条路径之一）。

硅自旋量子比特（Intel、Diraq、Quantum Motion）属性是电子的自旋；它们存在于自旋向上或自旋向下之间。

留给读者的练习

作为一个有趣的练习，这是我几年前密码学课上的一道作业题和我的解答。

全球领先的数字资产交易平台 Gate 大门宣布上线股票及 CFD 账户资产生息功能，成为全网首家支持相关交易账户自动生息的平台。该功能进一步提升了交易资金使用效率，让用户在参与股票交易、打新、CFD 交易等操作的同时，账户内符合条件的闲置 USDT 与 USDx 自动产生收益，实现交易与资产增值同步进行。

该服务采用阶梯式收益机制，根据股票账户中的 USDT 余额及 CFD 账户中的 USDx 余额分别匹配对应收益档位，参考年化收益率最高可达 3.00%。两个账户收益独立计算，互不影响；单个账户余额超过 1,000 USDT 或 USDx 后即可参与计息，具体利率将以页面实时展示及平台规则为准，并可能根据市场情况动态调整。

用户开启服务后，无需质押或锁仓，股票账户及 CFD 账户内符合条件的资产将根据每日持仓快照自动计算收益，并每日发放至现货账户。在保持资金灵活性的同时，用户仍可自由进行股票交易、参与打新、CFD 交易及账户划转，实现交易使用与资产增值同步兼顾。

近年来，Gate 加速拓展传统金融资产交易场景，构建一站式的多资产综合交易体系。在股票交易领域，Gate 已形成覆盖美股、港股及韩股三大核心市场的 7×24 小时交易服务体系，支持超过 10,000 只美股及 ETF、1,500 余只港股以及 1,000 余只韩股，合计覆盖全球超过 12,500 只股票及 ETF 资产。用户可通过 Gate 统一账户使用 USDT 参与全球股票投资，并支持最低 0.01 股起投的碎股交易、股票分红权益以及美股和港股跨券商转仓等功能，降低全球股票投资门槛。

在 CFD 合约方面，Gate 持续扩展产品边界，覆盖金属、股票、指数、外汇及大宗商品等多元资产类别，并推出行业首创的杠杆可调节机制，支持 7×24 小时交易与 USDT 结算。依托统一账户体系，用户无需在多个平台之间切换，即可便捷参与全球多市场交易。

此次上线的股票及 CFD 账户生息功能，是 Gate 不断强化 TradFi 生态布局的重要举措，不仅进一步丰富了资产增值工具，也提升了用户资金在多市场、多场景下的使用效率。未来，Gate 将持续推进 TradFi 与 Web3 生态融合，完善多资产交易、资产增值及综合服务体系，为全球用户提供更加高效、灵活的一站式金融服务体验。

6 月 27 日，OpenAI 正式发布新一代旗舰级模型 GPT-5.6，大有要从 Anthropic 手中重新夺回王座的架势。

虽然这家 AI 领军大厂尚未上市，但 Crypto 用户已经有了提前布局的机会 —— 7 月 15 日，Gate 已开启了第二期 Pre-IPO 项目 OpenAI（OPENAI）的股票代币认购。

根据官方公布的信息，本次认购的 OpenAI 隐含市值为 8950 亿，目标认购总额为 2000 万美元，股票代币总量为 27700 枚 OPENAI，对应单枚代币的价格为 722 美元。用户可使用 USDT 与 GUSD 双币种参与认购，单笔最低认购 100 美元，单人可获得的代币上限为 277 OPENAI。在分配机制方面，采用“每小时平均锁仓金额”作为资产凭证分配依据，用户参与越早、锁仓时间越长，分配权重越高。截止发稿认购金额已突破 2.26 亿美金。

根据 Gate 的官方描述，与传统意义上的股票不同，本次认购所获得的股票代币 OPENAI 为 OpenAI IPO 之前的镜像票据（Mirror Note），用于镜像映射 OpenAI 上市之前和之后的市场价值。

认购完成后，OPENAI 将分三期解锁发放。同时，OPENAI 持仓用户将有两种退出方式 —— 在上市和锁定期之前，Gate 将提供 7 x 24 自由买卖的盘前交易，7 月 20 日 将开放 Pre-IPOs 专区盘前交易；在锁定期之后（上市后 6 个月），Gate 将为用户提供专属退出页面，持仓用户可以将其兑换为股票代币或者参考实际上市后的股票实时市场价格兑换为 USDT。

从 SpaceX 到 OpenAI，Gate 如何构建股票“打新”服务？

OpenAI 并不是 Gate 在 IPO 场景的首次尝试。在此之前，Gate 已围绕 SpaceX 构建起了覆盖 Pre-IPO、IPO Access 以及二级市场股票交易的完整产品体系，打通了一条贯穿企业上市前后不同阶段的投资路径。对于用户而言，既可以在企业上市前提前布局，也可以在正式 IPO 时参与新股认购，上市后则可继续通过 Gate 股票账户进行交易。

具体而言，Pre-IPO 更偏向上市前投资，用户可通过股票代币提前参与未上市企业；IPO Access 则聚焦企业正式 IPO 阶段，为用户提供 IPO 配售机会，更接近传统资本市场中的“打新”模式。

以 SpaceX 为例，今年 4 月，Gate 推出了首期 Pre-IPO 项目，募资规模近3.95亿美元；6 月，又上线 IPO Access 服务，申购门槛低至 100 USDT，打新成功的用户获得真实新股配售，单个账户最高获配 154 股。在 SpaceX IPO 认购期间，市场需求远超预期而 Gate 最终顺利完成了 IPO Access 首期项目的额度分配，保障了用户的参与权益提供，也进一步验证了其 IPO 产品设计的落地能力。

股票，正在成为 CEX 的新战场

过去一年，全球资本市场持续分化。加密货币市场持续走熊，美股在 AI 浪潮带动下不断走强，港股、韩股等市场也涌现出不少结构性机会，越来越多原本专注于 Crypto 的投资者开始尝试跨市场配置股票资产。

然而，对于习惯了链上交易和 CEX 操作体验的 Crypto 用户而言，传统券商依然存在开户繁琐、多市场需要多账户、资金换汇成本高、交易时间受限等问题，很难实现数字资产与股票资产的统一管理。正是在这样的背景下，多家主流 CEX 都已陆续推出股票相关的交易服务，希望进一步打通 Crypto 与传统金融市场之间的边界。

虽然各家的切入路径有所不同，但目标却高度一致 —— 一方面，通过引入股票等传统金融资产，满足用户跨市场、跨资产类别的投资需求；另一方面，借助 Crypto 原生账户体系、资金流转效率以及全天候交易体验，对传统券商模式进行补充和创新，让全球资产投资变得更加便捷。

横向对比各家 CEX 所给出的方案，凭借着横跨美股、港股、韩股的资产囊括范围，覆盖不同需求的完整产品矩阵，以及单一账户解锁全场景的资金使用效率，Gate 交出的答卷颇为亮眼。

Gate 产品矩阵拆解：如何满足不同的交易需求？

围绕不同投资场景，Gate 已逐步构建起覆盖 CFD、直通股票、股票永续合约以及代币化股票的完整产品矩阵。

一、真实股票：单一账户，打通全球核心市场

对于那些希望长期配置全球核心企业、注重资产安全性，并希望享受真实股票权益的投资者，直通股票必然是最优的选择。

目前，Gate 直通股票已覆盖美股、港股及韩股三大核心证券市场，支持超过 12500 只股票资产，股票账户资产规模已突破 2 亿美元。其中，美股覆盖超过 10000 只股票及 ETF；港股覆盖超过 1500 只高流动性标的；韩股则覆盖韩国交易所市值排名前 1000 的上市公司，包括三星电子、SK 海力士等等。

相比传统跨境投资流程，Gate 直通股票将交易流程进一步简化。用户完成 KYC 后，仅需将 USDT 划转至股票账户，即可直接通过统一账户交易美股、港股及韩股，无需单独开设海外券商账户，也无需手动完成跨境换汇。交易方面，Gate 提供了最低 0.01 股起投的碎股交易以及 7×24 小时交易体验，且允许股票交易接入平台原有的 VIP 手续费体系，交易手续费最低可降至 0.023%。

除了交易体验之外，Gate 还尽可能保留了股息等真实股票应有的权益。Gate 还是业界首家支持股票跨券商转入转出的平台，用户可以将外部券商持有的股票申请转入 Gate，也可以将 Gate 股票账户内的股票申请转出至其他券商。

二、代币化股票：解锁股票的 7*24 小时交易

如果说直通股票解决的是“真实持有”，那么代币化股票的意义便是进一步拓展了股票资产的使用场景 —— 通过区块链技术将传统股票资产进行链上表达，代币化股票在保留底层资产价值锚定的基础上，让股票具备更接近 Crypto 资产的流动性和可组合性。

目前，Gate 已上线 xStocks、Ondo 及 gStocks 等多种代币化股票产品。其中，gStocks 采用 1:1 足额实股储备机制，每一份代币均对应真实股票资产，在保障资产价值锚定的同时，也兼具链上资产的流动性。

相比传统股票，gStocks 支持最低 1 USDT 起投、碎股购买以及 7×24 小时交易，更符合 Crypto 用户的交易习惯。更重要的是，依托一个账户体系，gStocks 不仅能够进行买卖交易，还可作为保证金参与杠杆借贷，兼容余币宝等理财产品，并支持网格交易、交易机器人、API 接口等多种工具，满足个人及机构用户在自动化交易、流动性管理及量化策略方面的需求。

未来，Gate 还计划上线股票与 gStocks 双向转换、自动股息结算等功能。

三、CFD：为短线交易提供更多策略选择

与长期持有者不同，部分投资者更关注市场短线变化，希望在上涨和下跌行情中放大机会捕捉能力；部分专业的交易者和机构用户也会有一定的套期保值需求，以更灵活地管理投资组合风险。对于此类需求，CFD（差价合约）或许是更适合的产品，用户无需实际持有底层股票资产，即可参与标的价格波动交易。

目前，Gate 已上线 653 个股票 CFD 交易对，覆盖多个热门股票标的，支持最高 500 倍杠杆，每手手续费最低可低至 0.018 美元。与传统股票交易需要实际持有资产不同，CFD 产品允许用户通过判断资产价格走势参与交易，并支持多空双向操作，为趋势交易、事件交易以及风险对冲等策略提供了更加灵活的工具。

在产品体验方面，Gate CFD 也进一步针对交易用户需求进行了优化。其中，Gate 行业首创多倍杠杆可调节功能，用户可以根据自身风险偏好和交易策略，自主调整杠杆倍数，而非被固定杠杆模式限制。目前，Gate 的黄金、白银、原油等多个 CFD 资产已支持该功能，让用户能够更加精细化地管理风险敞口。

此外，Gate 还推出了行业首创 CFD 跟单功能，让用户能够参考专业交易策略，降低策略学习门槛。

四、永续合约：延续 Crypto 用户熟悉的交易体验

最后，对于长期活跃于加密货币市场的用户而言，永续合约才直是最熟悉、最顺手的产品形态。

目前，Gate 已提供 223 个股票永续合约交易对，将股票资产与永续合约机制相结合，使用户能够在熟悉的交易框架下参与全球股票市场，并灵活运用杠杆、风险对冲等策略。

纵观 Gate 的股票产品矩阵，不难发现，其布局并非简单地将股票产品搬到 Crypto 平台，而是围绕不同投资场景构建了一套完整的解决方案 —— 长期投资者可以通过直通股票配置全球优质资产，短线交易者能够借助 CFD 与永续合约捕捉市场波动，而代币化股票则进一步释放了股票资产在链上的流动性与资金效率。四类产品相互补充，在一个账户体系下共同覆盖了从资产配置、交易策略到资金管理的完整投资链路。

金融市场，正走向新常态

回看加密货币市场的发展历史，CEX 的产品边界其实一直在不断扩展。

早期，加密货币交易平台主要围绕 BTC、ETH 等数字资产提供现货和衍生品交易；随后，理财、借贷、链上资产、RWA 等业务陆续兴起，平台逐渐从单一的数字资产交易场所，演变为综合性的金融服务平台；而如今，股票、基金、债券等更多传统金融资产也开始进入 Crypto 用户的投资视野，全球资产配置正成为新一轮行业发展的重要方向。

随着 RWA、代币化证券等基础设施不断成熟，传统金融资产与链上资产之间的界限也正在变得越来越模糊。未来，投资者或许无需再分别管理券商账户、交易所账户和链上钱包，而是能够在一个账户体系下完成股票、Crypto 以及更多现实世界资产的交易、持有和资金管理。

这并不是什么遥远的愿景，而是可预期的金融市场的新常态。而 Gate，已是这条路上的开拓者。

原文标题：《半导体抛售潮重创亚太股市，韩股暴跌7%触发熔断，布油四连涨站上85美元》

原文作者：赵颖

原文来源：华尔街见闻

半导体股新一轮抛售令亚洲股市承压，AI交易的可持续性再度受到质疑，与此同时，中东局势持续升温推动油价连续第四日上涨。

韩国综合股价指数（Kospi）周三跌幅扩大至逾7%，SK海力士与三星电子贡献了指数跌幅的主要部分，东京上市的铠侠控股跌幅更超过13%，日经225指数跌幅一度扩大至3%。此轮抛售拖累MSCI亚太股票指数下跌1.5%，终结此前连续两日的涨势。

与此同时，布伦特原油连续第四日上涨，突破每桶85.25美元，美国对伊朗发动新一轮空袭加剧了市场对中东能源供应中断的担忧。

韩国金融服务委员会主席表示，当局将很快宣布针对杠杆ETF的相关措施，以应对与三星和SK海力士挂钩的杠杆ETF加剧股市波动的争议。此外，韩国央行将基准利率从2.50%上调至2.75%，符合市场预期。

芯片股抛售加剧，AI交易韧性受考验

半导体板块持续承压，成为本轮亚洲股市下跌的核心驱动力。

在经历数月股价大幅上涨后，投资者开始要求更有力的证据，证明AI资本支出的激增能够转化为半导体供应链整体持续的盈利增长。彭博策略师David Savage指出，市场对ASML亮眼业绩报告的冷淡反应，加深了一个令人担忧的趋势——三星电子强劲的初步业绩以及台积电稳健的销售数据，迄今均未能为日益脆弱的芯片股涨势提供支撑。

ASML此前已是今年第二次上调全年销售预期，并据The Information报道，该公司计划对芯片制造设备提价，消息援引四位知情人士。尽管如此，市场反应依然平淡。台积电当日晚些时候将公布财报，被视为评估AI基础设施建设进展的下一个关键节点。David Savage表示，作为亚洲市值最高的公司，台积电面临极高的预期门槛，能否扭转整体区域市场情绪，仍有待观察。

韩国市场触发熔断机制，监管层紧急表态

韩国股市跌势之剧烈触发了市场保护机制。Kospi200指数期货跌幅超过5%，韩国交易所随即启动”sidecar”机制，暂停Kospi程序化交易。日经225指数跌幅一度扩大至3%。

韩国金融服务委员会主席的表态，折射出监管层对市场波动的高度警惕。与三星和SK海力士挂钩的杠杆ETF近期被认为在一定程度上放大了股价波动，当局承诺将尽快出台应对措施。韩国央行同日宣布加息25个基点，将基准利率升至2.75%，与市场预期一致。

中东局势升温，油价持续走高

地缘政治风险成为推动油价上行的另一条主线。

约一个月前签署的美伊临时和平协议在过去一周已近乎全面破裂，双方围绕霍尔木兹海峡的控制权争执不下。沙特阿拉伯、卡塔尔、阿联酋等国的大部分能源出口均须经由该海峡运输。特朗普表示，将加大轰炸力度，直至伊朗停止袭击霍尔木兹海峡船只并同意开放该水道。

据新华社，伊朗伊斯兰革命卫队发言人16日凌晨在社交媒体上发文称，伊朗目前的行动集中于摧毁美国在该地区的“进攻性基础设施”，下一步行动随后将展开。该发言人写道：“敌人不要以为能继续维持当前的战斗态势，并把战事拖成消耗战。”

TradeStation的David Russell表示：”美联储短期内没有加息压力，但从更长远来看，油价才是主导因素。能源板块在6月撑起了市场，但如果霍尔木兹海峡迟迟无法开放，这段历史可能很快就会成为过去式。”

通胀数据缓和美联储加息预期，债市走强

在股市和油市动荡之外，债券市场则受益于通胀数据的降温。

美国6月生产者价格指数（PPI）低于预期，周三推动美债价格上涨，促使交易员进一步下调对美联储今年加息幅度的预期。受此带动，澳大利亚和新西兰政府债券同步走强。美国两年期国债收益率进一步从2026年高点回落。

市场目前面临的核心矛盾在于：通胀数据的走软为美联储提供了按兵不动的空间，但中东局势持续恶化所带来的能源价格上行风险，可能在更长时间维度上重新打开通胀压力的阀门，令货币政策前景再度复杂化。

去年有段时间，市场在传孙宇晨在挪威买了做发电厂。

为了找到他的逻辑，我翻了翻他之前的Youtube 视频，发现他说了这么一句话，「如果你错过了英伟达，可以继续往下看，比如电，比如核聚变。」他后来把话说得更直白，AI 的尽头是能源，核聚变是 AI 时代值得长期盯住的方向。

当时「核聚变」这个词太远了，AI行情也远没有现在这般热烈，市场似乎并没有在意。

7 月 14 日，亚洲首富孙正义聊了聊AI，他没有先谈芯片。他谈的也是核聚变。

这位软银创始人说，十五年内，核聚变有机会为 AI 数据中心供电，逐步替代天然气。他照例对“AI 泡沫”不太在意，还劝日本别在这场浪潮外面观望。

两个人，隔着完全不同的生意和语境，都站在普通人难以企及的视角，盯上了同一台还不存在的机器。

数据中心缺电。

聚变还没发电，General Fusion 已经先涨了

7 月 13，加拿大聚变公司 General Fusion 通过与 SPAC 合并在纳斯达克挂牌，股票代码 GFUZ。它成了全球第一家公开上市的纯聚变能源公司。

上市首日，股价一度大涨，收盘涨幅约 38%。

General Fusion 手里约有 1.5 亿美元现金，公司预计这笔钱足以支撑运营到 2028 年。他们希望在 2035 年前后建成第一座商业聚变反应堆。

也就是说，市场当天交易的，不是一座已经发电的电站。

是一张九年后的票。

聚变这门生意有个残酷之处。科学实验的进展可以用几秒钟的等离子体稳定、一次材料测试、一个装置参数来衡量；资本市场不太有这种耐心。它总得问一句，电什么时候能卖，谁会买，账能不能算过来。

过去，聚变公司的回答通常很宏大。

清洁能源。人造太阳。无限燃料。人类终极能源。

这些词都对，只是离资产负债表太远。

现在有人替它补上了一句更俗的话。

AI 公司要电。

于是，一家计划在 2035 年建商业反应堆的公司，也突然有了一个看得见的未来客户形象。不是某个模糊的公共事业公司，而是一排排已经烧钱盖起来、等着接电的 AI 数据中心。

钱的态度变得很快。

聚变工业协会最新统计，过去一年全球聚变行业新增投资达到 44.8 亿美元，创下纪录。这个数字有行业机构自己的口径，不能把它当成聚变已经赢了的证据。

但它至少说明了一件事。

愿意为“很远的电”付定金的人，忽然多了。

X-energy 上市时，市场已经换了算法

General Fusion 只是最远的一张票。

更近的票，是 X-energy。

这家先进核能公司在 2023 年曾试过通过 SPAC 上市，最后没有走成。当时大家看它，眼神很像看一位说自己要造火箭的人。项目很大，时间很长，财务报表却摆在桌上，谁都绕不过去。

三年后，X-energy 换成 IPO 再来。

今年 4 月，公司融资约 10.2 亿美元，发行估值约 91 亿美元，上市首日收涨约 27%。它 2025 年营收约 1.09 亿美元，净亏损约 3.9 亿美元。

单看这组数字，并太好看。

可它还有亚马逊。

亚马逊和 X-energy 的合作，目标是到 2039 年前参与部署多达 5GW 的小型模块化反应堆能力。

不止是亚马逊，Google 也找上了 Kairos Power，提前为核电留位置。

这些合作离电厂真正建成还有很远。审批可能拖延，项目可能变更，选项也不等于收入。谁把它们直接当成未来营收，谁就容易把一份预约单当成发票。

但在资本市场，预约单有预约单的价值。

把时间线拉长，你会发现，核能这个赛道，短时间内已经批量上市。 Oklo、Terra Innovatum、Terrestrial Energy 和 X-energy 把反应堆开发商送上交易所；Eagle Energy Metals 把铀矿和小型反应堆技术一起资本化；Standard Nuclear 让市场一路追到 TRISO 燃料。General Fusion 和 TAE 则把最远的聚变故事也搬上了公开市场门口。

过去，核能公司卖的是低碳、稳定和能源安全。

今天，他们开始卖另一件东西。

算力扩张的资格。

先抢到电，才能继续往机房里塞芯片

数据中心为什么会把一项这么慢的技术推到台前？

因为芯片再贵，也可以下单。

电不行。

服务器可以提前采购，运到工地，放进仓库。GPU 不够，英伟达可以扩产，AMD 可以追，客户可以换代。电力不是这样。它要先有发电，再有输电，再有变电站，再有地方政府、监管机构、电网公司和社区一点点点头。

AI 公司最怕的，不是电价贵。

他们怕机房盖好了，电接不上。

一座大型数据中心园区昼夜不停，机器发热，冷却系统也发热。训练模型的时候，成千上万张芯片同时工作。你没法对客户说，今天风小，模型明天再答题。

风电和光伏当然重要，但它们总要看天气。天然气机组够灵活，也带着燃料、排放和供应的旧问题。大型传统核电站很稳，工期又能长到让互联网公司失去耐心。

SMR，也就是小型模块化反应堆，恰好夹在中间。

它承诺把核电站拆小一点，做得更标准化一些，先部署一部分，再慢慢扩。这个承诺尚未经过大规模商业运行的检验，却很符合数据中心的脾气。

他们不愿意等一座巨型电站修好。

他们愿意先取号。

亚马逊、Google 这些科技巨头写下的长期采购安排，本质上就是在未来电力窗口前排队。他们买的不只是某一度电，也是在给自己未来的扩张留一个插口。

这给核能公司带来的东西，比一篇技术白皮书管用得多。

数据中心把问题一路追到矿井

「要电」这件事刚摆到台面上时，资本最先看见的是反应堆。

Oklo、X-energy、Terrestrial Energy、Terra Innovatum 这些公司因此被推到前排。他们卖的都是还在路上的新一代反应堆。有人做快中子堆，有人做熔盐堆，有人做 SMR。

SMR 是小型模块化反应堆。把过去只能按城市级别修建的大核电站拆小，尽量做成可以重复制造、分批部署的设备。数据中心喜欢这个说法，因为他们也不想等一座巨型电站慢慢长出来。

可反应堆一旦真的被排进项目表，问题就会往下走。

这台机器吃什么？

X-energy 的 Xe-100 需要 TRISO 燃料。TRISO 听上去像某种实验室缩写，其实可以把它理解成一粒被好几层陶瓷材料包住的微型核燃料。它得扛住高温，还得在反应堆里待得足够久。反应堆设计图画得再漂亮，没有这种燃料，也只能停在电脑里。就是 Standard Nuclear干的事。

于是 Standard Nuclear 准备 IPO，就不再只是燃料公司的单独故事了。

它卖的东西很不起眼。没有反应堆发布会的灯光，没有数据中心的巨额订单，也没有孙正义那种十五年的大话。可当市场开始相信先进反应堆会造出来，大家迟早要问，谁能把燃料按时交到门口。

再往前推，燃料本身也会卡住。

一些先进反应堆需要 HALEU，也就是高丰度低浓铀。它的浓度高于传统核电站常用燃料，但远低于武器级材料。名字很长，逻辑并不复杂。新机器要用一种不同规格的油，旧油箱里没有，生产这种油的厂也不多。

Centrus 这类公司因此被重新看见。

问题还没有停。

HALEU 从哪里来？铀又从哪里来？于是 Eagle Energy Metals 这类同时握有铀矿资产和小型反应堆技术的公司，也能沿着同一条线进入公开市场。原本离 AI 最远的矿井，被数据中心的用电焦虑一路照亮了。

这波上市潮并不是核工业忽然集体爱上华尔街。

它更像数据中心把一张电力订单摊在桌上，然后顺着这张订单往回查。先查谁能造反应堆。造出来以后查谁有燃料。燃料不够再查谁能浓缩铀，谁手里有矿。

每往上游走一步，都会撞上一处不能临时加班解决的地方。

审批可以催。模型可以迭代。服务器可以追加采购。燃料产线和铀矿不听这些。

所以现在的市场也不再只问，哪家公司有一个好看的反应堆方案。他们开始问，哪一环会让这座反应堆晚一年发电。

1973 年以后，石油不再只是石油

1973 年石油危机前，石油已经很重要。

汽车靠它，工厂靠它，飞机靠它。可真正让各国政府突然紧张的，并不是大家那一年才发现石油能烧，而是他们发现自己对一条漫长的供应链几乎没有控制力。

油井在远处。油轮在海上。管道跨过国境。价格由别人报。

从那以后，石油不再只是商品。它和外交、储备、战争、产业政策缠在一起。

AI 正在让电力走一遍类似的路。

电原本太普通了。插头一插，灯就亮，电脑就跑。正因为太普通，大家很少认真想它从哪里来。

直到一群公司开始计划把算力翻十倍、百倍。

那时他们才发现，电也有地理位置，也有排队顺序，也有建设周期。它不是墙上一个插孔，而是一条需要提前很多年预定的路。

孙正义说十五年，孙宇晨说核聚变是下一站，General Fusion 上市首日大涨，X-energy 把亏损和大估值同时摆在市场面前。

这些事放在一起，并不证明聚变已经到了。

它们只是证明，越来越多的人开始担心，等它真的到了，自己还排不排得上号。