作者: GAWE

原文作者：David，深潮 TechFlow

几天前，大家都没想到《牛来》会爆成这样。

这部上映前 9 天只卖出 7169 元的动画电影，截至 8 月 17 日晚累计票房 1333 万元，猫眼预测最终能到 8921 万。部分地区影院接到下架通知，理由是”怕影响城市形象”。8 月 17 日早盘，连 A 股都来蹭热度：罗牛山涨停，金牛化工涨超 6%。

币圈的动作当然更快。

BSC 链上的同名代币牛来，市值最高冲到 46M（4600 万美元）。下架传闻刷屏的 8 月 17 日，它 24 小时涨了 139%。（但今天已有大幅回落）

中文区很久没有出现过这样一种荒诞和有趣的 meme，但不要 fomo。代币的创建者，可能跟你一样，自己也没在牛来上赚到钱。

我们翻了翻链上数据，关于牛来的 dev 和池子，一些观察和分享。

一、批量发币就牛来火了，dev 却没在牛来上赚到一分钱

8 月 13 日上午，dev 地址 0x6af3f52369c39f6ca2d9a50799723feff7ff679e 在 6 分钟内连发两个「牛来」。之后 4 天里，又发了「熊走」和「绊倒体」。

第二个牛来成了主盘。据 GMGN 数据，这个地址在牛来上没有任何一笔买入或卖出。

4 个币摆在一起看更直观：

也就是说，一开始他也不确定哪个牛来能跑出来，甚至不确定牛来到底有没有搞头。

6 分钟前发的第一个哑了，马上补第二个。活下来的那个，市值是他另外三个币加起来的几百倍，但利润跟他没啥关系了。

二、发的第四个币“绊倒体”，才赚到了钱

8 月 17 日上午 11:18，这个地址发了第 4 个币「绊倒体」，对应电影牛来里的梗。

可能是牛来火了自己没赚觉得血亏，发币的同一笔交易里，他自己买入 3.77 亿个，占总供应量的 37.7%，花了 2,180 美元。

90 秒后就纸手开卖了。11:19 到 11:21，2 分钟内 12 笔连环卖出，一下子赚了 1 万多美金。等于趁开盘的兴奋劲，砸给第一波冲进来的人。

搞笑的是，截止发稿时，这个地址 30 天的全部利润几乎就来自这两分钟。至于「熊走」和第一个「牛来」，他同样一笔没碰，两个币都已经死了。

所以牛来的火爆对他大概真是个意外。

他熟悉的赚钱方式，是绊倒体这种：发个币，自己先吃 37.7%，趁开盘的兴奋劲，砸给第一波冲进来的人。

（18 日更新：自作者稿件完成后，牛来的创作者在“绊倒体”之后，又发了”牛来了”和”Moo”（疑似模仿牛叫的 meme），这两个币也分别赚了 7000 多美金的收益，某种程度上更进一步体现了牛来主币没赚到钱之后开始发力了…)

三、电影上热搜的前一天，币已经发好了

再利用 GMGN 往前翻这个地址的底可以看到，钱包 8 月 12 日才创建，第一笔钱是 8 月 13 日上午 11:47 到账的 0.0074 BNB，差不多 4.5 美元，刚够 gas。

打钱的地址 0xb716776de8377f7de5f65e87320655327698fd42 在 8 月 1 日创建，链上没有任何交易记录，唯一干的事就是给 dev 打了 gas。

6 分钟后，第一个「牛来」发出去了。第二天，电影才上的热搜。

时间线摆在一起看：

8 月 12 日，钱包创建。

8 月 13 日 11:47，收到 4.5 美元 gas；11:53，发第一个牛来；11:59，发第二个。

8 月 14 日，”上映 9 天票房 7169 元”冲上热搜。

8 月 15 日凌晨，发「熊走」。

8 月 17 日上午，发「绊倒体」，2 分钟套现 1 万多美金。

从钱包创建到发币不到 24 小时，从拿到 gas 到发币只有 6 分钟。整套动作是提前备好的，就等一个由头。

从链上的痕迹看，这更像是批量发一堆蹭概念的币。4 天 4 个币，全部走 Flap 一键发币平台（BSC 上的发币工具，填个名字就能发，成本几美元），连模板都懒得换。

四、dev 可能只是个棋子，真正收钱的人还在场上

牛来的主交易池，并不是这个 dev 建的。

链上记录显示，8 月 15 日凌晨，地址 0x1ab7727e8817402069dc0a2c7d6fc25e76bfc953 创建了牛来的 USDT 主池，第一笔流动性是自己放的。

给它打 gas 的，是另一个地址 0x3a62262930534e493d7bf823608291f2544d0b01。

后面这位才是正经玩家：链上显示干了 4,861 笔交易，职业做流动性的。池子建好后它一直在加仓收手续费，17 日凌晨还在加，下午两点半还在给牛来做授权。

目前还没走。

小编立马想到去查 dev 地址和这两个建池地址的关联，但 33 条交易记录翻完，dev 和这两个地址互没打过一分钱，完全平行。

一种阴谋的解释可能是，dev 负责发币点火，赚自己那把快的。牛来这盘棋的庄家另有其人，而且人还在桌上。点火的人赚走 1 万，添柴的人守着的池子，流动性最高时有 124 万美元。

另外值得一提，牛来开盘瞬间，打新机器人通过捆绑交易抢走了 33.9% 的筹码。随后，这些币被打散转移，拆散在几十个地址里，每个看着都像散户，目前来看牛来的整体持仓就很分散了。

只是这更像是做出来的分散，这一坨机器人的大持仓什么时候同步砸出来，也没人知道。

最后，补一个魔幻的现实

8 月 16 日，部分地区影院接到通知下架《牛来》，理由是”怕影响城市形象”。”全国停排”的消息也到处传。

随后，牛来币被 P 小将解读为”抵抗叙事”，24 小时上涨 139%。

越不看好，越要涨。

现实里，牛来的票房已经超过了一票制作精良的电影。管虎执导、黄渤和倪妮主演、投资约 2 亿的《一个男人和一个女人》，总票房停在 385 万；梁朝伟领衔的《寂静的朋友》，520 万。

网友的总结很扎心：一个男人和一个女人，还不如一头牛。

越不让看，越要看。

牛来不来不知道，反叛和猎奇的注意力，肯定是来了。

风险提示：本文仅为链上信息观察，不构成投资建议。Meme 币波动极端，牛来可以 24 小时涨 139%，也可以一天跌去 22%（8 月 18 日即如此）。发币地址身份未明，33.9% 筹码集中在打新机器人关联地址，注意风险。

原文作者：董静

原文来源：华尔街见闻

美国科技巨头在 AI 基础设施上的真实财务承诺，远比公开披露的数字触目惊心。

据《华尔街日报》8 月 18 日报道，谷歌母公司 Alphabet、Meta、微软、亚马逊、甲骨文、英伟达、博通、SpaceX 及 AMD 等九家顶级科技公司，在最近一期证券文件附注中披露的表外承诺合计约 3 万亿美元，其中绝大部分与 AI 基础设施建设直接相关。

这一数字约为上述公司过去一年合计资本支出 6000 亿美元的 5 倍，同时约为其未偿租约与长期借款余额的 3 倍。更令人警觉的是，这一规模在仅仅两个月内便较此前的约 1.8 万亿美元增长了约 50%。

这批隐性负债的核心构成，是约 1.2 万亿美元的”未开始租约”（uncommenced leases）以及约 1.9 万亿美元的”采购承诺”（purchase obligations）。根据现行会计准则，这两类支出义务在交割或付租前均无需计入资产负债表，得以合法游离于报表之外。

与此同时，华尔街见闻文章此前写道，据彭博 8 月 15 日报道，以”剩余价值担保”（Residual Value Guarantee，RVG）为载体的新型表外担保结构规模已达约 700 亿美元，英伟达、博通等芯片巨头以自身信用为客户融资背书，这批或有负债尚未被市场充分定价，令债券投资者愈发不安。

Alphabet 和亚马逊近期已相继出现自由现金流为负的情况——资本支出已超过经营现金流入。这意味着超大规模云计算商（hyperscaler）在可预见的未来将持续依赖资本市场融资，而 3 万亿美元的表外承诺一旦触发，将对原本被视为”堡垒式”资产负债表的科技公司造成深远冲击。

3 万亿表外承诺：会计规则如何让巨额债务“消失”

《华尔街日报》的分析揭示，九家顶级科技公司的表外承诺之所以能合法绕开资产负债表，根源在于两类主流会计处理方式。

第一类是”未开始租约”。

以 Meta 在路易斯安那州建造的”Hyperion”数据中心项目为例——该项目占地相当于约 1700 个足球场——Meta 最初签署了从 2029 年起为期四年、并可续租至 20 年的租约，同时承诺若提前退租则向债券持有人补足差额。

由于 Meta 认为实际支付该担保款项的概率不高，故未在资产负债表上记录任何负债。根据会计准则，该租约义务在正式开始付租前可维持表外状态。Meta 披露的此类”未开始租约”总承诺约为 3470 亿美元。

《华尔街日报》统计，所有受分析公司的未开始租约合计已达约 1.2 万亿美元表外义务，较一年前披露的数字增长约 4 倍。

第二类是”采购承诺”。

数据中心需要大量硬件，包括用于训练和运行模型的英伟达芯片及存储芯片。为锁定供应商产能，科技公司普遍提前签署长期采购合同。根据会计规则，采购承诺在产品或服务交付前同样无需计入资产负债表。受分析公司的采购承诺合计约达 1.9 万亿美元。

两类项目叠加，便构成了这颗约 3 万亿美元的”定时炸弹”的主体。即便营收始终未能如期兑现，已签署的采购合同和租约在大多数情况下均无法单方面取消。

“剩余价值担保”：700 亿表外或有负债悄然堆积

华尔街见闻文章写道，在上述大规模表外租约和采购承诺之外，一种名为”剩余价值担保”（RVG）的新型结构性安排正在 AI 融资生态中迅速扩张，规模已达约 700 亿美元，成为另一层鲜为人知的隐性风险。

这套结构分三层运作：特殊目的载体（SPV）借款购买芯片，借款以 AI 公司的使用合同现金流作为支撑；若该 AI 公司停止付款，芯片被转租或出售用于偿债；若仍有缺口，则由担保方——通常为芯片制造商——补足差额。

英伟达、博通等芯片巨头由此充当了最后的兜底人，但相关担保义务在其资产负债表上通常不作记录。Meta 在相关文件中的表述印证了这一逻辑：“RVG 担保方付款概率不高，因此迄今未记录任何负债。”

博通则将该逻辑延伸至代号”Big Sky”的项目——博通为一笔 350 亿美元的债务交易提供担保，Apollo 全球管理和黑石集团等投资者出资购买定制 AI 芯片，再租赁给 Anthropic 使用，高级债务因此获得投资级评级，融资成本随之压低。

美国银行策略师估算，博通旗下 AI XPV 平台到 2029 年中期可能累积 3700 亿美元的高级债务。

英伟达 CEO 黄仁勋表示，公司可能为相关机会提供最高 25%的残值支持机制，并称”逐案评估”，目标是”帮助释放一大批独立资本，同时保持有纪律的风险敞口”。

英伟达上周宣布与贝莱德、高盛等六家美国投资机构达成 5000 亿美元融资合作，部分原因正是为了引入外部资本，缓解 AI 公司相互出资购买彼此产品的”循环融资”闭环困境。

评级机构示警，债券市场难以定价

华尔街见闻文章还写道，评级机构对 RVG 结构的快速扩张已公开表达关切。

穆迪在报告中指出，“主要风险在于此类交易在短期内密集发生”，并警告称博通或有义务的大幅增加”即便其现有债务的杠杆率保持较低水平，也将限制博通的财务灵活性，并可能对公司信用状况形成压制”。

标普全球评级则将博通提供的残值支持定性为”或有债务类义务”，并明确表示将把这部分纳入调整后的债务计算。

债券投资者的核心焦虑在于：这批表外或有负债究竟何时会转化为报表内的真实损失？DoubleLine 投资组合经理 Mariya Entina 直言：

“这就像在钻系统的空子，试图从评级机构那里获得优待，以拿到尽可能高的评级……我们正在进入金融工程的时代。当你搞金融工程，你就是在掩盖财务现实。”

CreditSights 分析师则将英伟达的残值支持比作”卖出一个看跌期权”，并指出”这是顺周期的，在繁荣阶段几乎没有成本，但在严重下行中，当客户违约、硬件市值下跌时，它就变得最为关键”。

TCW 全球信贷联席主管 Brian Gelfand 表示：

“这不是普通的投资级信贷承销，它远比那复杂得多。鉴于表外性质，尾部风险是偏高的。”

也有市场参与者持相对乐观的立场。Janus Henderson Investors 全球多板块及企业信贷主管 John Lloyd 认为，触发残值支持需要极端条件。

“你必须看到 Token 使用量的增长率断崖式下跌，而这根本不是我们正在看到的情况”，并强调这些公司”并非试图隐藏或有负债，而是试图为其融资”。

多空分歧：需求持续还是“繁荣-萧条”周期

对这批表外负债是否构成系统性风险，市场存在明显分歧。

乐观一方认为，AI 工具需求持续飙升已推升股市、造成核心硬件短缺，这本身是未来数年需求强劲的有力佐证，科技公司将有足够的现金流覆盖全部账单。

悲观一方的逻辑则集中于两重风险：

其一，采购承诺和已签署租约绝大部分不可撤销，无论收入是否兑现，账单必须支付；

其二，中国开源模型正以远低于前沿模型的价格提供接近水平的性能，若企业和消费者大规模转向这些廉价替代品，超大规模云计算商的利润将面临系统性压缩，而基础设施账单却无法回头。

据悉，相关 token 价格在过去数周内已累计下跌逾 50%。

从结构层面看，当前的危险在于时序错配与信息不透明的叠加：资本开支承诺已先于营收和自由现金流到位；大量折旧成本尚在递延，一旦在建工程陆续转固，将形成集中的利润压力；而由于各公司在表外负债的分类与披露上标准不一，任何跨公司的真实杠杆比较都面临天然的不确定性，令投资者难以完整评估整体风险敞口。

正如分析人士所指出的，这批负债目前还不构成迫在眉睫的偿付危机，但它们是一套时机与披露的错位——一堵递延折旧的高墙，和一张尚未见底的账单。

概述

全球知名社区平台 Reddit（股票代码：RDDT）定于 2026 年 8 月 18 日美股开盘前正式纳入标普 500 指数（S&P 500）。根据指数编制机构与投行研究数据，这一非周期调整迅速在二级市场引发剧烈反响，RDDT 股价在消息公布后的盘后与盘前交易阶段累计上涨超过 11% 至 13%。根据 摩根大通（JPMorgan）研报测算，追踪标普 500 指数的被动型基金与 ETF 将需要在短时间内买入约 1670 万股 Reddit 股票，这一需求规模接近其上市以来日均成交量（约 598 万股）的近 3 倍。巨大的被动流动性买盘预期叠加公司近期持续改善的盈利基本面，成为驱动 Reddit 股价异动的核心逻辑。

核心要点

正式纳指时间表明确：根据 S&P Dow Jones Indices 官方公告，Reddit 将于 2026 年 8 月 18 日开盘前替换 AvalonBay Communities，成为标普 500 通信服务板块（Communication Services）的最新成份股。

刚性被动买盘规模庞大：摩根大通估算指数追踪资金需集中配置约 1670 万股 RDDT 股票，相当于正常日均交易量的近 300%，构成短期极为强劲的机械性流动性支撑。

基本面跨过盈利门槛：Reddit 在 2025 年实现了上市后的首个全年 GAAP 正净利润，并在 2026 年第二季度取得营收同比大增 61% 至 8.05 亿美元的业绩，完全满足了标普 500 的严格财务准入标准。

纯社交平台标的稀缺性：在 X（原 Twitter）退市之后，Reddit 成为继 Meta 之后少数进入标普 500 指数的纯社交与内容社区公司，具备显著的标的稀缺属性。

中短期博弈与风险并存：指数调仓日的集中买盘往往会透支短期涨幅，投资者后续需重点关注 8 月 18 日后的估值消化过程、搜索引擎算法变动对流量的扰动以及内部人士减持节奏。

标普 500 指数调仓落地与 Reddit 纳指背景

标普道琼斯指数委员会的调整细节

根据 S&P Dow Jones Indices 发布的指数调整声明，Reddit 将于 2026 年 8 月 18 日美股开盘前正式进入标普 500 指数。此次变动属于典型的非周期成份股替换，主因是原成份股 AvalonBay Communities（AVB）正在被同属标普 500 指数的 Equity Residential（EQR）并购，合并后的新实体将更名为 Vivmark Residential，导致指数出现一个空缺席位。

标普指数委员会最终选择 Reddit 填补这一空位，使其被正式归入通信服务行业。该决定的公布标志着 Reddit 自 2024 年 3 月首次公开募股（IPO）以来，在资本市场治理、合规性与市值体量上获得了传统顶级基准指数的全面认可。

从非周期调整看成份股更替逻辑

与按季度进行的定期再平衡不同，并购重组引发的空缺往往需要指数委员会快速选定替代者。被纳入标普 500 指数的公司必须具备清晰的市值门槛、充裕的公众流通盘流动性，以及连续四个季度累计 GAAP 净利润为正的硬性财务要求。

Reddit 在 2025 财年成功实现全年盈利，为其扫清了制度性障碍。根据 Business Wire 公告披露，Reddit 首席财务官 Drew Vollero 表示，入选标普 500 验证了公司作为上市企业的商业成长性与持续稳健的现金流表现。

摩根大通测算 1670 万股被动买盘背后的流动性冲击

被动型基金的机械式建仓机制

华尔街投行与量化机构对此事件的核心关注点在于指数跟踪机制带来的结构性流动性缺口。管理着数万亿美元资产的先锋领航（Vanguard）、贝莱德（BlackRock）以及道富环球（State Street）等被动投资巨头，必须严格按照权重复制标普 500 指数。

主动型基金经理可以根据估值高低自主选择是否买入，而被动指数基金的投资规程要求其必须在指定生效日前后精准建仓。无论股票当前市盈率是否偏高，这些资金都必须机械式执行买入指令，从而形成不可撤销的确定性需求。

日均成交量三倍的集中需求释放

摩根大通的量化分析显示，为了完全拟合标普 500 的权重，各类被动基金预计总共需要买入约 1670 万股 Reddit 股票。对比 Reddit 自上市以来的交易活跃度，该股正常情况下的日均换手量约为 598 万股。

这意味着即将涌入的机械买盘规模是其常规全天交易量的近 3 倍。在筹码供应相对固定的情况下，供求关系的极度失衡直接促成了股价在消息公布后的短线暴拉，推动盘前交易价格突破每股 178 美元。

财务基本面转向盈利与商业化变现支撑

连续保持高增长与盈利门槛跨越

资本市场对 Reddit 纳入指数的积极反馈，不仅基于交易层面的资金流入，也有赖于其强劲的基本面演进。根据 Quartz 发布的市场分析，Reddit 在过去连续八个季度中保持了超过 60% 的营收高增长。

公司最新披露的 2026 年第二季度财报显示，其单季营收达到约 8.05 亿美元，同比增长 61%，每股收益（EPS）达到 1.25 美元，大幅优于分析师普遍预期的 0.95 美元。正是这一由亏转盈的实质性改善，使 Reddit 彻底摆脱了早期互联网公司依赖烧钱扩张的标签。

人工智能数据授权与广告变现双轮驱动

Reddit 平台拥有超过 260 亿条真实用户生成的历史发帖与评论，日活跃独立访客（DAU）超过 1.3 亿。在人工智能大模型训练对高质量真实人类语料需求激增的背景下，Reddit 成功将其独特的语料资产转化为高毛利率的商业授权收入。

结合其基于社区兴趣标签的精准数字广告投放，Reddit 正在构建起广告变现与人工智能数据授权的双轮驱动模式，为其未来几个季度的现金流持续扩张提供了保障。

跨市场资金联动与衍生品交易活跃度攀升

衍生品市场的波动率重估与流动性聚集

指数纳入事件不仅激活了美股现货市场，还在全球衍生品市场掀起了波动率交易热潮。在期权与跨市场衍生品市场中，看涨期权的隐含波动率（Implied Volatility）出现剧烈抬升，做市商为了对冲空头伽玛风险而进一步买入现货，形成了短期的正反馈助推机制。

对于关注宏观跨市场套利与科技股动量的专业交易者而言，高流动性与高波动率构成了理想的策略实施环境。在诸如 MEXC 等跨市场与数字资产交易平台上，全球投资者也日益关注传统科技龙头与新兴资产之间的流动性传导机制。

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全球多资产配置平台的衍生品布局

随着美股科技资产与全球加密市场的联动性逐步增强，越来越多的交易者开始利用不同交易工具对冲市场系统性风险。Reddit 加入标普 500 指数不仅体现了传统金融市场对网络社区经济价值的重估，也为数字原生代交易群体提供了观察传统指数调仓套利逻辑的经典样本。

投资者面临的潜在风险与后续关键变量

调仓完成后的事件驱动型溢价回落

历史实证研究表明，成份股纳入指数通常伴随着典型的事件驱动型价格模式，即在消息公布至生效日期间股价往往因抢跑资金与被动买盘预期而大幅走高，但在生效日（8 月 18 日）买盘高峰过后，股价往往面临获利盘了结的压力。

当 1670 万股的机械买盘被市场完全消化后，股票的定价权将重新回归到公司自身的基本面表现以及大盘科技股的整体宏观风险偏好。

搜索引擎引流波动与核心用户留存挑战

除了短期交易层面的博弈，Reddit 在运营端仍面临长期的结构性考验。在最近的财报电话会议中，管理层提到搜索引擎外部引流存在一定程度的波动，特别是主要搜索引擎加速推广人工智能搜索概览功能，对传统论坛的直接点击量造成了结构性分流。

此外，北美成熟市场的日活跃登录用户增长有所放缓，以及管理层部分高管的股份减持计划，都是基本面投资者在后指数时代需要持续跟踪的核心风险指标。

James Mitchell 独家观点

从市场微观结构与流动性周期的视角来看，Reddit 被纳入标普 500 指数所引发的 1670 万股被动买盘，是一场标准的机械流动性挤压。市场目前普遍将注意力集中在短期双位数涨幅与情绪释放上，但这背后存在一个容易被普通投资者忽视的结构性错配，即被动资金的刚性指令与真实流动性深度之间的摩擦成本。

在量化交易模型中，这类无视估值的强制买盘往往会在生效日前夕造成人为的高流动性枯竭与局部的价格过度超买。技术走势上，RDDT 突破前高附近阻力位的同时伴随着成交量的非自然放大，这表明当前推升股价的主力资金并非基于长期现金流折现模型的再调整，而是纯粹的套利交易与被动再平衡对冲。

这一现象对于关注加密资产与金融科技跨资产配置的投资者同样具有极强的启示意义。从比特币与以太坊现货 ETF 的资金流向历史可以看出，当资产被打包进标准化、制度化的被动配置工具后，资金的流入往往取决于规则而非主动共识。然而，当制度性买盘的初次建仓脉冲结束后，资产价格必然会经历从流动性溢价向内生价值锚定的均值回归。

因此，交易者在 8 月 18 日之后不宜盲目追逐动量突破，而应重点观察两个量化指标：一是调仓完成后的日均成交量能否维持在健康水平而不出现断崖式萎缩，二是期权偏度（Skew）是否显示机构资金正在买入下行保护以锁定调仓期利润。对于长期配置者而言，等待事件驱动型溢价充分出清后的缩量回踩，往往是风险收益比更为优越的介入时点。

常见问题

Reddit 为什么会在 8 月 18 日加入标普 500 指数？

根据标普道琼斯指数委员会的官方决定，由于标普 500 原成份股 AvalonBay Communities 被同属指数的 Equity Residential 收购合并，指数出现了一个空缺席位。Reddit 凭借连续四个季度累计 GAAP 净利润为正的财务资质、超过 300 亿美元的市值规模以及充足的公众流通盘流动性，被正式选中在 8 月 18 日开盘前填补该席位。

摩根大通测算的 1670 万股被动买盘会带来什么影响？

由于追踪标普 500 指数的被动型 ETF 和指数基金必须完全复制成份股权重，这些基金必须在 8 月 18 日生效日前后买入约 1670 万股 Reddit 股票。这一规模约为 Reddit 正常日均交易量的近 3 倍，在短期内形成了强大的非基本面刚性买盘，是推动 RDDT 股价短线大涨的核心驱动力。

加入标普 500 指数后 RDDT 股价是否一定会持续上涨？

不一定。加入标普 500 固然能显著提升公司的机构持股比例和长期流动性，但历史数据显示，许多股票在正式纳入指数后，随着被动买盘建仓完成和事件驱动型套利资金离场，短期内容易出现动能衰减甚至价格回调。长期股价走势依然取决于公司的营收增长、盈利能力与用户活跃度。

Reddit 目前的商业盈利模式主要依赖哪些业务？

Reddit 的核心收入来源于基于社区兴趣标签的精准数字广告业务。此外，近年来随着人工智能大模型训练对真实人类语料需求的增加，Reddit 积极拓展了数据许可授权业务，向大型科技公司授权其数十亿条历史发帖与讨论数据，形成了高毛利的第二增长曲线。

传统股票被动纳入指数与加密资产纳入指数有何异同？

两者在流动性传导机制上高度相似。无论是美股成份股纳入标普 500，还是加密资产被纳入主流现货 ETF 或一篮子指数产品，都会触发不依赖主观判断的制度性被动买盘。但传统股票受限于严格的季度再平衡与单一交易所结算规则，而加密资产则具备 7 乘 24 小时全球多平台连续定价与链上实时结算的特征。

投资者在 8 月 18 日开盘前后应重点监控哪些指标？

投资者应重点监控 Reddit 在指数调整日尾盘与开盘时的实际成交量规模、隐含波动率与期权看跌期权比例的变化，以及被动买盘完全承接后的换手率情况。此外，后续还需密切关注公司在搜索引擎算法调整下的用户流量留存，以及管理层是否在股价高位执行新的减持计划。

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原文作者：马赫，Foresight News

8 月初，Optimism 基金会在治理论坛正式提交提案，计划将用户空投分配中剩余的 5.469 亿枚 OP 重新划定为「战略生态基金」，因其可能实质影响代币持有者对未来空投的预期，需经投票通过。投票已于北京时间 8 月 14 日启动，截止时间为 8 月 20 日 12:07。

截至目前最新链上数据，支持票约 910.5 万枚 OP，反对票约 425.8 万枚 OP。法定人数要求约 1654 万枚 OP，当前参与规模距离达标仍有明显差距。投票结果尚未最终敲定，社区博弈仍在持续。

今年 5 月后暂停 OP 回购

OP 初始总供应量约为 42.95 亿枚。其中 19%（约 8.16 亿枚）被明确预留给用户空投。这一安排虽非正式法律义务，但 Optimism 官方在多年公开沟通中反复确认，包括 2024 年 10 月 Airdrop 5 发放时仍提及约 5.5 亿枚可用于未来空投。

实际执行情况显示：2022 年至 2024 年间共完成五轮空投，累计发放约 2.691 亿枚 OP，占预留总量的约 33%。第一轮占比最高，后续轮次标准持续调整，从早期使用与 Gas 消耗，逐步转向委托治理、OP 主网活跃度、NFT 创作者以及 Superchain 活动等。

第四年（2025 年 5 月至 2026 年 4 月）已无新空投，官方明确转向「可衡量留存与收入结果的定向增长项目」。

链上数据也显示，Optimism 自 5 月后并未按照原计划回购 OP。其在完成第二轮和第三轮（3 月和 4 月）月度社区回购后，官方即单方面叫停了后续回购计划。官方在 3 月花费 367.905 枚 ETH 回购 6951453 枚 OP，4 月花费 50.16 枚 ETH 回购 925654 枚 OP，截至目前其累计回购的 OP 数量为 9451924 枚 OP，按照 0.08 美元的最新价计算，价值约 75.62 万美元。

基金会表示将在 12 个月期结束后重新评估，不承诺长期延续。

与此同时，第四年整体投入 OP 规模较第三年下降约 35%。治理基金新流通量同比减少 53%，Retro Funding（OP 根据实际贡献发奖励的公共产品资助机制。） 支出下降 30%，空投归零。基金会同步发布第四年预算更新与第五年展望，预计第五年新增流通量约 2.73 亿枚 OP（不含此次可能重划的空投配额），其中 生态基金 预计投入约 2 亿枚。

据 DefiLlama 数据显示，目前其总 TVL 已从巅峰期的 55 亿美元，大幅回落至 5.26 亿美元。

战略转向企业增长

加密市场二层网络目前面临用户流失，创新乏力等问题。据 token terminal 最新数据显示，其核心开发者已减少为 42 位，而在 2024 年年底的巅峰期，这个数字是 144 位。

目前，Optimism 正转向企业市场 ，包括金融科技、交易所、支付机构及传统金融机构，目前已有合作包括 Bitpanda、Ink 以及 Dunamu 等。

具体而言，提案要求：

• 创建新的分配类别「战略生态基金」；
• 将剩余 5.469 亿枚 OP 从用户空投类别重新划入该基金；
• 用途包括促成链、协议、机构与基础设施加入 OP Stack 的合作交易，深化 OP Mainnet 链上活动与流动性的激励，以及拓展顶级品牌与机构合作。

已发放的 1 至 5 轮空投不受影响。若提案通过，基金会将更新代币分配文档与公开会计记录，并沿用既有的赠款监督与年度预算报告机制。第五年预算展望本身已假设空投投入为零，并注明该展望与此次重划提案相互独立。

提案由官方发起后，早期投票一度偏向支持。随着社区讨论发酵，反对声音迅速上升。主要批评集中在三点：原预留给用户的份额被挪作基金会主导的企业增长资金，官方借 DAO 治理之名行回收筹码；空投与 Retro Funding 相继归零后，普通用户激励路径进一步收窄。

其中，长期参与 Optimism 治理的空投领域鲸鱼 olimpio.eth 的态度转变引发关注。该账户此前在逾 120 次治理投票中保持较高参与度，其投票记录显示投出 2165459 枚反对票，被社区视为其参与 Optimism 治理以来的首次反对投票。部分参与玩家批评

社区讨论中反复出现「保留未来空投权利」的呼吁，同时也有观点认为，即便提案未通过，官方当前也已无新空投计划，实际影响有限。

若提案最终通过，Optimism 的代币分配结构将正式从「用户空投 + 生态激励」双轨，进一步向企业与机构增长倾斜。这与其 OP Enterprise 产品线、Superchain 扩展以及整体支出纪律化趋势相一致。对持币者而言，短期可能强化「增长优先于广泛分发」的预期，币价或许面临更大压力。

投票截止前仍有约两天窗口，最终结果或仍存在变数。截至发稿前，行情数据显示，Optimism（OP）代币的当前市值约为 1.85 亿美元，代币单价在 0.08 美元上下浮动，FDV 为 3.48 亿美元。

原文作者：小饼

8 月 17 日，Compound Finance的 DAO 刚批准了协议历史上最大的一笔预算——5200 万美元，同时更换了管理团队，宣布战略重心从散户借贷全面转向 RWA、机构信贷和合规集成。

这个决定的背景是一组残酷的数字。

Compound的 TVL 从2021 年巅峰时期的约 120 亿美元，跌至目前的 12 亿美元，缩水 90%。同一时段，Aave的 TVL 约148 亿美元，是 Compound 的十余倍。曾经 DeFi 借贷的开创者和代名词，现在已经被后来者远远甩开。

5200 万美元和一次战略转向，是 Compound 试图回答一个生死级别的问题：当散户不再来了，这个协议还能活下去吗？

散户为什么走了？

Compound 在2020 年夏天发明了流动性挖矿（liquidity mining），用 COMP 代币奖励存款和借款行为。这个机制引爆了整个 DeFi Summer，几周内就把协议 TVL 推高了数十倍，也启发了此后几乎所有 DeFi 协议的激励设计。

但流动性挖矿有一个内生矛盾：它吸引的是逐利资金，不是忠诚用户。当代币奖励减少或代币价格下跌，资金会立刻迁移到收益率更高的地方。COMP 的价格从 2021 年高点的约 900 美元跌至目前不到 50 美元，代币激励的吸引力几乎归零。

Aave 在同一时期做对了几件事：更快地扩展到多链（Arbitrum、Optimism、Polygon、Avalanche 等），推出了 GHO 稳定币作为新的收入来源，并且通过 Horizon 协议为机构提供 RWA 抵押借贷，用代币化货币市场基金作为抵押品借出 USDC和 GHO。

Compound 的反应慢了至少两年。它在多链扩展上落后，在产品创新上停滞，治理效率长期被诟病。2025年 9 月，DAO 甚至否决了一项召回此前分配给特别代表的 30 万枚 COMP 代币的提案，70%的参与者投了反对票。治理僵局和战略漂移让 Compound在 DeFi 竞争中持续失血。

5200 万美元买什么？

新预算的方向很明确：机构。

根据 CoinDesk 的报道，Compound 计划将资金用于搭建面向机构客户的合规基础设施：白名单机制、法律实体对接、风险管理框架和 KYC/AML 集成。目标客户是那些想要在链上进行借贷但受制于合规要求的传统金融机构。

新的管理团队被描述为具有”深厚的机构经验”。加密借贷公司 Arch Lending 的联合创始人兼 CTO Himanshu Sahay 评价说，5200 万美元加上一个有机构背景的团队，“是一个严肃的动作，应该能提升执行力”。但他也补充了一个关键的警告：机构”审核的是结构，不是团队”。

Compound 转型并不容易，机构需要的不只是一个聪明的团队和一个久经考验的智能合约，而是法律意见书、保险覆盖、审计报告、明确的托管架构和可预测的监管路径。这些东西，每一项都需要时间和金钱，而且跟代码能力几乎没有关系。

deBridge 的首席业务发展官 Gal Stern 给了一个更乐观的判断：现在是做这类事情的好时机，把真金白银投入结构性建设，同时引入能在风控委员会面前”用他们自己的语言解释 DeFi”的专业人才。

DeFi 的集体转向

Compound 不是唯一一个转向机构的 DeFi 协议。

Aave的 Horizon 协议正在等待 DAO 批准，设计了一个混合模型：流动性池保持无许可开放，但抵押品限定为经过批准的 RWA 代币。收入分成结构从第一年 50%归 Aave DAO 到第四年降至 10%，瞄准的是渣打银行预测的 16 万亿美元代币化资产市场。

MakerDAO（现在的 Sky）更早完成了转向，把大量资产配置到美国国债和链上 RWA，其稳定币 DAI/USDS 的底层支撑已经从纯链上资产变成了以国债为主的混合组合。

整个 DeFi 行业的 TVL 从年初至今已经下降超过三分之一至约 700 亿美元，受到加密市场整体回调、收益率压缩和协议安全事件（包括 4月 KelpDAO 被盗 2.92 亿美元）的多重打击。

在这种环境下，机构化转型既是主动选择也是被迫求生。散户 TVL 在流失，代币激励不可持续，纯链上借贷的利差在收窄。机构资金虽然获客周期长、合规要求高，但至少代表了一种更稳定、更可预测的收入来源。

“无需许可”还能守住吗

Compound 的核心价值主张是无需许可的借贷协议。任何人都可以存入资产赚取利息，任何人都可以抵押借款，没有信用审查，没有 KYC，没有审批流程。这是 DeFi 区别于传统金融的根本特征。

但机构客户的需求恰好相反。他们需要白名单（只和经过验证的对手方交易）、法律结构（出了问题能找到责任方）、合规接口（满足监管机构的报告要求），这些需求与”无需许可”存在根本冲突。

Aave 的解决方案是分层：底层保持无许可，在上层叠加许可层（Horizon）。Compound 是否会采取类似策略，目前的公开信息还不够详细。但可以确定的是，如果 5200 万美元主要投入到机构业务的搭建上，协议的重心将不可逆地从散户移向机构。

对 COMP 持有者来说，这笔预算的考核标准应该很简单：18 个月后，Compound 有没有签下真正的机构客户，有没有产生来自机构借贷的可持续协议收入，TVL 有没有止跌回升。如果三个答案都是否定的，5200 万美元就是 DeFi 治理史上最昂贵的一次方向赌注。

对整个 DeFi 行业来说，Compound 的转型是一个信号，当最早发明流动性挖矿的那个协议，都开始放弃用代币吸引散户、转而用法律结构吸引机构时，一个时代确实结束了。

只是新的时代能不能来，还取决于那些机构的风控委员会愿不愿意在一份智能合约审计报告上签字。

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者 | Asher（@Asher_ 0210）

8 月 16 日，硬件钱包厂商 SafePal 发文表示，其订单追踪功能使用的插件存在授权缺陷，在特定情况下，外部人员可以未经授权访问其他用户的订单信息。此次事件影响约 39,798 名客户，涉及 2025 年 3 月 2 日至 2026 年 4 月 11 日之间的部分订单，泄露内容包括姓名、邮箱、电话号码、收货地址以及购买详情。

SafePal 同时强调，此次事件没有涉及用户的助记词、私钥、钱包密码，也没有涉及银行卡号、银行账户和身份证件信息。截至目前，尚未有证据显示该漏洞直接导致用户钱包遭入侵或资产被盗。换句话说，SafePal 的钱包本身并没有被攻破，泄露发生在钱包之外的订单系统。

六年前强调隐私保护，如今问题出在订单数据

SafePal 其实很早就意识到了硬件钱包订单信息的特殊风险。

2020 年 Ledger 用户数据大规模泄露后，SafePal 曾专门发文介绍自己的隐私保护措施，其中提到，已完成配送的订单信息会保留 6 个月，之后从在线系统中删除。SafePal 当时还表示，理想情况下并不希望长期持有用户的个人信息，只是硬件钱包作为实体商品，在配送过程中无法完全避免收集姓名、地址等资料。

六年后，SafePal 遇到的问题恰恰出现在这一环节。

根据官方文档，SafePal 在调查过程中发现，其原本用于定期清理历史订单数据的程序，在 2025 年 9 月至 2026 年 4 月期间因配置错误未能正常运行，导致部分本应被清理的旧订单信息继续留存在系统中。漏洞让外部人员有机会访问订单，而部分本应被清理的数据仍然存在，进一步扩大了此次泄露可能触及的范围。

此次事件之后，SafePal 已经将相关订单系统中的个人信息保留时间缩短至 90 天，并计划引入独立第三方安全机构进一步审计其订单处理系统。

此外，SafePal 称，团队早在今年 5 月初就收到过第一起与此次事件特征相符的用户反馈，但当时被视为孤立案例。此后随着类似报告陆续出现，调查范围逐步扩大，并在 7 月开始对订单处理流程进行更全面的检查，最终确认问题来自订单追踪功能的授权缺陷。

订单信息泄露带来的后续风险也已经引起 SafePal 警惕。截至目前，SafePal 已经识别并下架超过 30 个与相关诈骗活动有关的钓鱼网站和恶意链接。

除了 SafePal，Trezor 也泄露了用户信息

SafePal 并不是近期唯一一家出现此类问题的硬件钱包厂商。

8 月 13 日，就在 SafePal 披露用户信息泄露的前三天，另一家硬件钱包厂商 Trezor 也遭遇了类似的数据安全问题。Trezor 表示，其第三方物流服务商发生数据泄露，11,742 名客户的姓名、邮箱、电话号码和完整收货地址受到影响，另有 1,947 名客户的部分信息被泄露。

SafePal 的问题来自订单追踪功能，Trezor 则出在第三方物流环节，两起事件都没有直接触及私钥，却都让用户的姓名、联系方式、收货地址等个人信息暴露在外。而对硬件钱包用户来说，这些信息一旦落到攻击者手中，并不只是隐私问题。

黑客没攻破钱包，而是绕过了钱包

硬件钱包的设计逻辑，本质上是在给私钥增加一道物理隔离。只要用户不主动交出助记词，攻击者通常很难仅凭一封邮件或者一个恶意网站拿走硬件钱包里的资产。

但社会工程攻击恰恰绕开了这个问题：既然技术上拿不到，那就想办法让用户自己交出来。过去这种攻击最大的问题是缺少信任基础。骗子不知道用户用什么钱包，也不知道用户是否真的持有加密资产，只能大规模发送钓鱼邮件，等待少数人上钩。

订单和物流数据泄露之后，这种攻击可以变得更加精准。一份硬件钱包购买记录，本身就完成了一次用户筛选。攻击者不再需要猜“谁拥有加密资产”，而是直接获得了一批至少曾经有自托管需求的用户，同时掌握其真实姓名、电话、收货地址甚至具体购买信息。

这也让原本粗糙的钓鱼话术有了更多包装空间。相比一句泛泛的“您的钱包出现安全问题，请立即验证”，如果对方能够准确说出你什么时候购买过 SafePal、买的是哪款设备、订单寄到了哪个地址，甚至知道你的电话号码，再以“设备存在风险，需要升级”、“订单退款”等理由联系，可信度就完全不同。

买了硬件钱包，不等于买到了绝对安全

此次安全事件中，SafePal 硬件钱包本身虽未被攻破，但对一家以“安全”为核心卖点的硬件钱包厂商来说，用户信息泄露就足以伤害客户信任。

用户购买硬件钱包，本来就是为了减少对中心化交易所、在线钱包等第三方的信任，把私钥真正掌握在自己手中。可是，作为实体商品，硬件钱包从购买、配送到售后，依然离不开电商、物流等传统服务体系，也就很难完全避免留下能够识别用户身份的信息。

SafePal、Trezor 等硬件钱包厂商可以缩短数据保存时间、加强订单系统安全，也可以要求合作伙伴提高保护标准，但订单、物流等外围环节的风险很难被彻底消除。而一旦发生，对用户来说麻烦的地方在于，这些信息不像密码一样可以随时更换。邮箱可以重新注册，钱包可以重新生成，但真实姓名和家庭地址很难“重置”。

链上侦探 ZachXBT 此前甚至在 Telegram 频道直言，所有硬件钱包都是“垃圾”，还不如使用一台备用 iPhone。这样的判断显然有些极端，但近期接连发生的安全事件，确实再次提出了一个问题：如果购买硬件钱包之后，用户仍然需要自己识别钓鱼邮件、防范假客服、保护真实身份，那么硬件钱包究竟解决了什么？

硬件钱包解决的是私钥保管这一层风险，而不是所有安全问题。对硬件钱包厂商来说，未来比拼的可能不只是安全芯片有多强、私钥有没有离开设备，还包括收集多少用户信息、保存多久，以及出了问题之后还能否重新赢得用户信任。对用户来说，硬件钱包也不是一张高枕无忧的保险单，更需要提高风险防范意识。

概述

阿里巴巴集团（NYSE: BABA / 9988.HK）定于 2026 年 8 月 20 日美股开盘前公布其最新季度财务业绩。就在财报披露前夕，市场迎来重大资产重组进展。根据 路透社（Reuters）援引知情人士的报道，阿里巴巴已与亚洲知名私募股权投资机构信宸资本（Trustar Capital）达成协议，拟以超过 20 亿美元的价格出售旗下移动游戏开发与发行子公司灵犀互娱（Lingxi Games）。这一非核心资产剥离动作，清晰展现了集团首席执行官吴泳铭上任以来推行的战略聚焦路线，即将全部优势资源与资本开支集中于人工智能、阿里云（Alibaba Cloud）以及核心电商业务。华尔街与跨市场投资者正密切聚焦即将出炉的季度数据，重点评估通义千问（Qwen）大模型商业化变现节奏、AI 驱动的云计算三位数增速，以及资产优化对 BABA 估值中枢带来的重估潜力。

核心要点

超 20 亿美元剥离灵犀互娱：根据 彭博社与外媒披露的内部全员信，灵犀互娱首席执行官周炳枢确认阿里巴巴已与信宸资本达成股权转让协议，交易估值预计在 15 亿至 20 亿美元以上，管理团队将在交割后保持稳定运营。

资源全面向 AI 与云计算倾斜：阿里巴巴持续推进业务瘦身计划，逐步剥离实体零售与外围文娱资产，将回收的现金流集中投入到大规模 AI 算力中心建设与基础大模型研发中。

8 月 20 日财报预期明确：根据 MarketBeat 统计的华尔街一致预期，市场预计阿里巴巴本季度每股收益（EPS）约为 1.50 美元，季度营收预计达到约 395 亿美元，同比呈现稳健复苏态势。

阿里云与千问生态爆发：在开源 Qwen3.8-Max 及企业级服务推动下，阿里云 AI 相关收入已连续数个季度录得三位数同比增幅，并成功切入苹果与特斯拉在中国市场的端侧及车机智能生态。

资本回报与股东价值重塑：阿里巴巴依托强劲的经营性现金流持续执行大规模股份回购，叠加非核心业务变现所带来的资本金回流，为二级市场股价提供了扎实的下行保护与估值修复弹性。

剥离灵犀互娱落地与战略全面聚焦核心主业

信宸资本接盘与灵犀互娱资产交易细节

根据 Euronext 转载的路透社深度报道，灵犀互娱 CEO 周炳枢在发给全体员工的内部信中表示，阿里巴巴与信宸资本在经历多轮深度谈判后已正式达成股权转让协议。信宸资本作为中信资本旗下的私募股权投资平台，拥有成熟的产业整合能力与充裕的美元及人民币基金储备。

灵犀互娱成立于 2018 年，曾与日本光荣特库摩（Koei Tecmo）联合开发了风靡全球的策略类移动游戏《三国志·战略版》，具备极强的自研与长线运营能力。此次整体出售意味着阿里巴巴将把该业务的全部股权交予专业投资机构，交易对价预计将超过 20 亿美元。

从多元跨界扩张转向聚焦电商与人工智能

回顾过去数年的组织架构调整，阿里巴巴正在坚决执行核心资产收拢战略。在此前多元化扩张阶段，集团业务广泛涉足实体零售、数字媒体、娱乐内容以及游戏开发等多个垂直领域。

随着集团管理层确立了用户为先、AI 驱动的两大战略重心，非核心外围资产的剥离进入加速期。根据 阿里巴巴投资者关系官方披露的信息，管理层明确提出要通过出售非核心资产改善资本回报率（ROIC），将节省下的管理精力与财务资本全部投入到代表未来十年技术变革的 AI 基础设施中。

8 月 20 日季度财报前瞻与核心财务指标解析

营收与每股收益的华尔街普遍预期

市场对于 8 月 20 日盘前披露的业绩报告保持着高度关注。根据 Investing.com 发布的盈利预测报告，分析师对本季度调整后每股收益的一致预期落在 10.46 元人民币（约 1.50 美元），季度总营收预期为 2688.6 亿元人民币（约 395 亿美元）。

在经历了此前连续几个季度的盈利预期重置后，华尔街近期对阿里巴巴的盈利预测出现了温和上修，反映出市场对公司核心业务企稳回升的积极预期。

淘天集团变现率提升与电商基本盘稳固度

在核心电商板块，淘天集团（Taobao and Tmall Group）的货币化率（Take Rate）成为机构投资者审视的重中之重。随着平台全面引入基于人工智能的大模型推荐算法与全站推广系统，商家的营销投放效率与广告转化率获得显著提升。

通过在供应链端降本增效以及在用户端改善购物体验，阿里巴巴成功在激烈的国内电商竞争中守住了市场份额，为整个集团的 AI 研发转型提供了充沛且可持续的现金流造血能力。

阿里云与通义千问大模型商业化全面提速

AI 相关云产品收入呈现三位数持续高增

作为中国云计算市场的领头羊，阿里云（Alibaba Cloud） 正迎来生成式人工智能带来的历史性重估机遇。根据过往财报披露的数据，阿里云来自公共云及 AI 相关产品（包括百炼大模型平台、GPU 算力集群及弹性计算服务）的收入已经实现连续多个季度的三位数同比暴增。

为了巩固其基础设施护城河，阿里云正加速扩建全球模块化数据中心，通过将数据中心部署周期缩短至约 100 天，有效降低了算力交付成本，并显著提升了毛利率水平。

千问大模型开源生态与顶级跨国巨头深度合作

在基础大模型领域，阿里巴巴发布的通义千问系列（Qwen）已成长为全球开源社区中表现最顶尖的语言模型之一。最新的 Qwen3.8-Max 模型在多项权威基准测试中展现出比肩国际顶尖模型的推理与代码生成能力。

商业落地层面，Qwen 模型正迅速打入全球高端智能生态。根据行业公开信息，苹果公司在中国市场的设备中正逐步接入 Qwen 赋能智能写作与 Siri 交互，特斯拉亦在本土车辆中测试整合 Qwen 语音识别与导航算法。通过向大型企业提供付费订阅与定制化私有部署服务，阿里巴巴正在将大模型的技术影响力转化为实打实的经常性软件收入。

资本配置优化与跨市场资产流动性联动

持续股份回购构筑坚实安全边际

在资本运作层面，阿里巴巴是中概互联板块中回购力度最大的科技巨头之一。公司持续动用数十亿美元现金在公开市场注销流通股，显著增厚了每股收益指标。

叠加本次出售灵犀互娱预计获得的超 20 亿美元现金流入，集团的净现金储备与资产负债表健康度将进一步增强，为未来持续推进股息派发与股票回购提供了极其充裕的弹药。

全球多资产配置中的衍生品交易机会

随着科技股基本面重构与跨资产投资理念的普及，越来越多的国际投资者开始将传统科技龙头股与数字金融工具相结合。在诸如 MEXC 等全球领先的交易平台上，涵盖传统资产与加密资产的多元化衍生品合约为专业交易者提供了灵活的对冲与套利工具。

市场潜在风险与后续核心跟踪变量

国内宏观消费复苏节奏与同行价格竞争

尽管战略聚焦收效显著，但投资者仍需警惕宏观层面的结构性挑战。国内零售消费市场的温和复苏节奏可能在一定程度上制约电商交易总额（GMV）的扩张速度。

与此同时，拼多多与字节跳动旗下抖音电商等竞争对手依然在部分品类保持着极高的进攻性，平台之间的流量获取成本与商家补贴政策仍是影响短期营业利润率的重要变量。

AI 算力高额资本开支的投资回报周期

在人工智能领域，全球范围内的算力竞赛均伴随着巨额的先期资本开支。虽然阿里云的 AI 收入保持高增，但大规模采购先进算力芯片、搭建高密度液冷数据中心所需消耗的资金规模极为庞大。

如果企业级客户将大模型应用转化为最终商业盈利的速度不及预期，云服务商可能面临算力折旧摊销加速与毛利率阶段性承压的风险。

James Mitchell 独家观点

从量化交易与市场周期的视角来看，阿里巴巴拟以超 20 亿美元出售灵犀互娱，绝非简单的局部资产变现，而是其企业生命周期中至关重要的一次资产负债表与资本配置重构。传统资本市场过去常常给予综合性科技企业严重的多元化折价（Conglomerate Discount），因为外围零散业务不仅分散了管理层的战略注意力，更在财务报表上拉低了整体的资本回报率。通过果断剥离非核心游戏资产并将资金回流至高壁垒的 AI 云计算底座，阿里巴巴正在系统性地消除这一估值折价。

从技术走势与衍生品定价来看，BABA 股价在财报发布前夕呈现出典型的估值修复特征。市场对每股收益的预期此前已被大幅下调，这意味着当前股价包含的悲观情绪较为充分，财报公布后的边际利好往往容易引发剧烈的空头回补与多头共振。然而，交易者必须认清，单纯依靠回购与资产出售只能提供估值底线，能够真正驱动股价打开长期上行通道的，唯有阿里云在 AI 基础设施与大模型软件授权领域的经常性收入占比。

这一逻辑对于加密资产与分布式计算协议（如去中心化 AI 算力网络）同样具有重要的镜鉴意义。阿里巴巴凭借通义千问开源生态构筑起庞大的开发者网络，证明了在基础算力层建立开源标准是争夺生态话语权最高效的路径。对于跨资产投资者而言，8 月 20 日财报会议中管理层对于云计算资本开支指引、AI 商业化变现转化率以及下一阶段回购规模的表态，将是决定科技股与跨市场流动性风险偏好的核心风向标。在操作上，建议投资者在财报落地前控制单边敞口，利用期权波动率或结构化衍生品捕捉事件驱动下的均值回归行情。

常见问题

阿里巴巴为什么选择以超 20 亿美元出售灵犀互娱？

该交易符合阿里巴巴聚焦核心电商与 AI 云计算战略的大方向。灵犀互娱虽然盈利能力良好，但在集团整体版图中属于非核心外围资产。将其以超 20 亿美元出售给信宸资本，能够帮助阿里巴巴迅速回笼充沛现金，消除多元化业务折价，并将资金集中投向代表未来十年增长前景的人工智能算力基础设施建设。

阿里巴巴将于何时发布最新季度财报？

根据官方日程安排，阿里巴巴集团将于 2026 年 8 月 20 日美股开盘前（美国东部时间早上 7:30 左右）正式发布其最新一季度的财务业绩，随后管理层将召开财报电话会议，向全球投资者详细阐述业务进展、AI 商业化路线及资本回报规划。

市场对本季度阿里巴巴财报的核心预期是什么？

华尔街普遍预期阿里巴巴本季度每股收益约为 1.50 美元，季度总营收预计达到约 395 亿美元。投资者最为关注的细分指标包括淘天集团的平台货币化率走势、核心电商业务在竞争中的防御能力，以及阿里云公共云业务特别是 AI 驱动产品的同比增速表现。

通义千问（Qwen）大模型目前取得了哪些重要进展？

通义千问系列开源大模型在技术性能上已跻身全球第一梯队，最新发布的 Qwen3.8-Max 模型在多项权威基准测试中名列前茅。在商业化生态方面，Qwen 正积极与苹果、特斯拉等跨国科技巨头合作推进端侧与车载应用落地，同时通过阿里云百炼平台向广大企业级客户提供付费 API 调用与私有化解决方案。

出售灵犀互娱后原游戏团队的运营是否会受到影响？

根据灵犀互娱 CEO 周炳枢向全体员工发布的内部信，在阿里巴巴与信宸资本完成股权交割后，周炳枢及其现有的核心管理团队将继续留任并领导公司日常运营，以确保《三国志·战略版》等核心游戏产品的研发、版本迭代与玩家服务保持高度连续性与稳定性。

投资者后续应对 BABA 股票跟踪哪些关键指标？

投资者后续应密切跟踪三大核心指标：一是阿里云 AI 相关收入能否持续维持三位数的高速增长；二是集团在剥离非核心资产后是否进一步扩大股票回购与分红力度；三是国内电商大盘的消费复苏斜率以及行业竞争烈度对淘天集团利润率的潜在影响。

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原文作者：ChandlerZ，Foresight News

Farcaster 在不到七个月内启动第二次运营权交接准备，Neynar 联合创始人 Rishav Mukherji 8 月 18 日表示，公司已启动为 Farcaster、Clanker 和 Neynar 相关产品寻找新归宿及运营团队的流程，目前正与数个可能适合运营去中心化社交应用和开发者产品的团队接触。

Rishav Mukherji 承认，Neynar 未能实现年初接手 Farcaster 时设定的目标，现有团队也不适合下一阶段。他把 Farcaster 面临的条件概括为紧密的社区、运营成本不低的旗舰应用和增长缓慢的市场，这套组合需要与 Neynar 不同的组织和资金结构。

Farcaster 是一套去中心化社交协议，用户可以用同一账户进入不同客户端，并保留自己的身份、内容和关注关系。用户发布的帖子称为 Cast，基本使用方式接近 X，可以发帖、回复和关注其他账户。它的主要入口是同名 Farcaster 应用，生态内还运行着社交小程序、钱包和 AI 代币发行平台 Clanker。

当前接手方、交易结构和交接时间均未确定，公告也没有说明 Farcaster 协议、客户端、Clanker 与 Neynar 开发者业务会整体转让或分别寻找运营方。Rishav Mukherji 称，应用和开发者产品暂时照常运行，对用户没有直接影响；公司将返还账面资金，其中大部分资金仍然保留，团队成员随后会转向新项目。返还对象、金额和执行时间尚未披露。

五年融资 1.8 亿美元，Farcaster 已经两次换帅

Farcaster 由前 Coinbase 高管 Dan Romero 和 Varun Srinivasan 创办，最初由两人的公司 Merkle Manufactory 开发。两位创始人希望把社交账户和关系网络从单一平台中拆出来，让开发者可以围绕同一套用户身份和社交数据制作不同应用。Farcaster 因此同时包含开放协议和面向普通用户的客户端，两部分长期由 Merkle 团队维护。

经过五年开发，Romero 和 Srinivasan 在今年 1 月 21 日将协议合约、代码库、Farcaster 应用及 Clanker 交给 Neynar。两人退出日常运营时表示，Farcaster 需要新的产品路线和领导团队。开发 Farcaster 的 Merkle 累计融资约 1.8 亿美元，其中包括 2024 年完成的 1.5 亿美元融资；Romero 随后表示，公司将把剩余资本返还给投资者，双方没有公开此次收购的价格。

Neynar 在第一次交接前已经是 Farcaster 生态最重要的基础设施服务商之一，为开发者提供节点、应用程序接口、数据库和数据管道，大量第三方应用依靠其服务接入 Farcaster。Neynar 接手后提出建设者优先路线，希望把软件生成工具、加密支付和 Farcaster 社区结合起来，帮助开发者从发布产品走向持续收入。Clanker 的部分成员也随交易加入 Neynar。

消费端增长仍是上一支团队留下的核心问题，Romero 曾在 2025 年表示，每月约有 20 万至 30 万人打开 Farcaster 客户端，这一数字需要扩大 10 至 100 倍，网络才能达到可持续规模。Merkle 后期把更多资源投向内置钱包、代币交易和每年 120 美元的 Pro 订阅，希望通过交易与订阅收入支持开发者和内容创作者。Neynar 接手时保留了钱包和交易功能，同时把产品重心转向开发者，七个月后仍未找到能够支撑整个产品体系的增长路径。

成本已降 80%，旗舰应用仍然昂贵

Neynar 接手后将基础设施运行成本降低了 80%，增加了分布在不同地区的验证者运营方，并向这些运营方开放此前仅核心团队可访问的协议代码库。下一步计划把新增验证者的决定交给现有验证者链上投票，减少核心团队单独控制成员名单的空间。

这些调整提高了协议脱离单一公司的能力，仍无法代替消费产品运营。Farcaster 采用混合架构，账户身份和密钥管理位于 OP Mainnet 合约，帖子、关注和互动等高频数据由 Snapchain 验证者网络保存。协议数据可以由多家公司读取，官方客户端的产品开发、内容分发、客服、钱包功能及开发者接口仍需要持续投入。

因此，Neynar 退出日常运营不等于 Farcaster 协议停止运行。Farcaster 将账户身份和密钥管理放在以太坊二层网络 OP Mainnet 的合约上，帖子、关注和互动等高频数据由 Snapchain 验证者网络保存。开发者可以读取这些数据，制作自己的客户端和小程序；面向普通用户的 Farcaster 应用、钱包、内容推荐、客服系统、Clanker 以及 Neynar 的开发者接口，仍然需要一支公司团队持续维护。

Mukherji 在声明中同时强调，Neynar 已将基础设施成本降低 80%，旗舰应用的运营费用依然较高，缓慢增长的市场难以支撑现有业务组合。Farcaster 协议目前继续运行，Neynar 也会维持应用和开发者服务。公司尚未说明协议维护、消费端产品和开发者业务会整体交接，还是由不同团队承接。

Web3 社交连续交棒，消费端运营成为共同难题

Farcaster 第一次易主的前一天，Lens 也将日常产品运营交给 Mask Network，原团队转为技术顾问。Lens 当时给出的理由同样指向消费级产品能力，开放协议完成后，增长需要统一应用、产品设计和分发渠道。Farcaster 经过七个月再次寻找运营方，让这种分工面临更直接的检验，协议能够开放运行，旗舰应用仍要找到愿意长期承担成本并负责增长的公司。

下一阶段，需要确认潜在接手方身份、各项产品会否拆分、Neynar 账面资金的返还安排，以及新增验证者链上投票何时启用等等。在这些事项公开前，Farcaster 仍由 Neynar 维持现有产品运行，第三次运营结构尚未形成。

原文作者：KarenZ，Foresight News

财报最容易让人误判的，往往不是数字本身，而是只看净利润这一个数字。

Bithumb 今年上半年净亏损 1086.91 亿韩元（约 7644 万美元）。乍看之下，这似乎意味着交易所已经失去盈利能力，但事实并非这么简单。

把利润表拆开就会发现：Bithumb 的交易所业务仍然保持盈利。真正改变利润表的，主要是加密资产处置损失、估值损失和诉讼准备金。

换句话说，要读懂 Bithumb 这份财报，至少要分清四件事：交易所业务赚了多少、公司持有的加密资产亏了多少、监管与诉讼风险计提了多少，以及客户资金流动带来了多大的现金变化？

主业仍在赚钱，净利润却被两类营业外损失吞没

2026 年上半年，Bithumb 实现营业收入 1687.7 亿韩元（约 1.19 亿美元），同比下降 48.7%；营业利润 149.3 亿韩元（约 1050 万美元），同比下降 83.4%。

真正把公司拖入亏损的是营业外项目。报告期内，Bithumb 营业外费用达到 1550.5 亿韩元（约 1.09 亿美元），最终录得 1086.9 亿韩元（约 7644 万美元）净亏损。相比之下，2025 年同期公司净利润为 550.4 亿韩元（约 3871 万美元）。

第一笔主要损失来自 Bithumb 自己持有的加密资产和加密资产处置亏损。

上半年，公司确认加密资产处置收益 119.9 亿韩元（约 843 万美元），同时确认处置损失 733.6 亿韩元（约 5159 万美元），两项相抵后，处置净损失约 613.7 亿韩元（约 4316 万美元）。

财报称，这些加密资产处置主要与用户活动奖励、区块链网络手续费等业务用途有关。值得注意的是，2025 年同期的处置损失仅约 418 万美元，2026 年上半年已增至约 5159 万美元，是上年同期的 12 倍以上。

值得一提的是，2 月 6 日，Bithumb 发生比特币误发事件。Bithumb 后来披露，该事件涉及向 695 名用户错误发放比特币，后续追回比例超过 99%。但公司没有在半年报中单独披露该事件最终造成的财务损失。

此外，公司还确认加密资产估值损失 71.9 亿韩元（约 505 万美元）。将处置净损失与估值损失合并计算，加密资产相关净损失约 685.5 亿韩元（约 4821 万美元）。

第二笔冲击来自诉讼准备金。

截至 2025 年末，Bithumb 诉讼准备金为 26.8 亿韩元（约 188 万美元）；到 2026 年 6 月底，这一数字增至 395.5 亿韩元（约 2781 万美元），半年增加 368.7 亿韩元（约 2593 万美元）。

这一增加额与韩国金融委员会于 3 月份对 Bithumb 作出的约 368 亿韩元罚款决定非常接近。监管部门认定，Bithumb 在虚拟资产服务商反洗钱义务、客户身份核验及交易限制等方面存在违规。

将约 685.5 亿韩元（约 4821 万美元）的加密资产净损失，与约 368.7 亿韩元（约 2593 万美元）的新增诉讼准备金放在一起，两者合计约 1054.2 亿韩元（约 7414 万美元），已经非常接近公司 1086.9 亿韩元（约 7644 万美元）的半年净亏损。

当然，这只是帮助理解利润来源的近似比较，不能直接当作完整的利润表勾稽关系，因为税项、利息收入及其他营业外项目同样会影响最终结果。

大幅削减补贴后，收入仍然接近腰斩

Bithumb 上半年营业收入约 1.19 亿美元，同比下降 48.7%。

首先，市场降温确实直接打到了 Bithumb 的主营业务。其收入几乎全部来自交易手续费：上半年手续费收入为 1687.63 亿韩元，占营业收入的 99.995%，在财报中四舍五入为 100%。2025 年，其他交易所收入尚有 1060 万美元，而到今年上半年只剩下不到 6000 美元。

财报将这部分收入解释为借贷服务手续费、行情数据查询费等，但没有披露其大幅下降的具体原因，因此不能进一步推断。

同期营业成本和销售管理费用合计下降 35.6%，但成本下降速度仍赶不上收入下降速度。

结果是，公司的营业利润率从 2025 年同期的 27.4%，降至 2026 年上半年的 8.8%。

最明显的变化是营销费用。Bithumb 的销售促销费用从 2025 年同期的 1170.7 亿韩元（约 8233 万美元），降至 348.9 亿韩元（约 2454 万美元），减少约 70%。公司显然已经大幅收缩通过奖励和补贴争夺用户的力度。

但几项较为刚性的成本没有同步大降。支付手续费仍有 462.6 亿韩元（约 3253 万美元），同比仅下降约 2%；工资费用为 309.1 亿韩元（约 2174 万美元），同比下降约 6.5%。

这组数字揭示了一个容易被忽略的问题：交易所可以迅速削减活动奖励，却很难以相同速度压缩支付、技术、合规和人员成本。

当市场成交量下降时，这种高度依赖手续费的结构会直接反映在收入端。削减营销投入可以保护部分利润，却无法解决收入来源集中的问题。

总资产缩水 5.84 亿美元，钱去了哪里？

截至 2026 年 6 月底，Bithumb 总资产由年初的 3.32 万亿韩元（约 23.37 亿美元）降至 2.49 万亿韩元（约 17.52 亿美元），半年减少 8314.69 亿韩元（约 5.843 亿美元）。

乍看之下，这个资产降幅比净亏损还要吓人。但交易所的资产负债表不能完全按照普通公司的方式理解，因为相当一部分资产和负债来自客户存款。

较 2025 年末，Bithumb 账面的会员韩元存款由 2.04 万亿韩元（约 14.30 亿美元）降至 1.32 万亿韩元（约 9.273 亿美元），减少 7155.81 亿韩元（约 5.029 亿美元），约占同期总资产降幅的 86%。

现金及现金等价物减少 7734.28 亿韩元（约 5.435 亿美元），但公司同时增加了 800 亿韩元（约 5622 万美元）的短期金融产品。

因此，总资产下降中，很大一部分资产收缩，对应的是客户韩元存款下降，以及公司在现金与短期金融产品之间进行的配置调整。

另一个最容易混淆的地方，是 Bithumb 自有加密资产和客户托管加密资产。

截至 6 月底，Bithumb 账面自有加密资产约为 1940.99 亿韩元（约 1.364 亿美元）；客户托管加密资产则约为 12.05 万亿韩元（约 84.68 亿美元）。

客户托管加密资产的市场价值由年初的 17.90 万亿韩元（约 125.81 亿美元）降至 12.05 万亿韩元（约 84.68 亿美元），降幅约 32.7%。不过，市值下降不能直接等同于客户大量撤走资产。同期，Bithumb 托管的 BTC、ETH 和 XRP 数量均有所增加；以 BTC 为例，其财报期末单价下降约 30.5%。这表明托管资产市值缩水至少部分受到币价下跌影响，不能仅凭总市值变化判断客户资金流向。

小结

这份财报传递的是一个更复杂的信号：交易主业仍有利润，但收入明显下降，营业外损失和监管成本放大了最终亏损。

接下来真正值得关注的，不只是净利润能否转正，还包括交易收入能否恢复、虚拟资产相关损益能否收窄，以及监管事项会给公司留下多大的后续成本。

原文作者：赵颖

原文来源：华尔街见闻

黄金市场的”逼空”行情正在演化为更具持续性的上涨结构。宏观信号与技术面的同步共振，正在为金价下一阶段的上行提供支撑，而 4500 美元则成为市场高度关注的关键阻力位。

周二，据 zerohedge 综合分析，在最新动态上，黄金在近期小幅旗形整理后再度录得强势看涨 K 线，21 日与 50 日均线形成看涨交叉，技术形态趋于明朗。与此同时，黄金与美联储利率预期的走势几乎完全同步，并重新开始跟踪日本超长端利率动向，宏观驱动力正在回归。

资金面亦出现积极信号。据美国银行数据，黄金资金流入规模创下今年 1 月以来最大单周纪录，西方主动多头也开始重返市场。高盛分析师 Ankush Gupta 指出，本轮金属涨势明显由中国主导，亚洲交易所参与度从个位数百分位跃升至 50%左右，迫使空头回补，并推动金价呈现罕见的近乎直线式上涨。

宏观信号回归：日债与美联储定价双重共振

黄金正在重新对宏观变量作出反应，这一转变被市场视为行情进入新阶段的重要信号。

黄金与美联储利率定价目前走势几乎完全一致，据高盛数据显示，两者相关性已达到近乎完美的同步水平。与此同时，黄金也再度开始跟踪日本超长端利率的变化——这一关系曾在此前的黄金狂热行情中一度脱钩，如今重新建立，意味着市场正在将黄金重新定位为应对全球宏观风险的核心对冲工具。

分析将黄金称为唯一真正意义上的”全资产对冲工具”。在全球利率预期持续波动、日本债市压力尚未消散的背景下，黄金对宏观信号的重新敏感，为其进一步上行提供了基本面支撑。

技术面趋于明朗：旗形整理后看涨形态确立

从技术层面看，黄金在经历数日小幅旗形整理后，再度录得强势看涨 K 线，形态上具备启动下一阶段上涨的条件。

值得关注的是，21 日均线与 50 日均线已形成看涨交叉，这一中期技术信号通常被视为趋势延续的重要确认。据 LSEG Workspace 数据，若金价能够在当前水平上方小幅收高，则有望触发新一轮逼空行情。

分析指出，当前整体格局仍属偏多，宏观面与技术面正在重新形成共振，这与 8 月初其看多黄金时的逻辑一脉相承。

中国资金主导本轮涨势，西方多头开始回归

本轮黄金涨势的结构性特征值得关注。高盛 Ankush Gupta 指出，有明确证据显示，此轮金属涨势由中国资金主导——亚洲交易所参与度从此前的个位数百分位大幅跃升至 50%左右，这一资金涌入迫使空头大规模回补，并推动金价呈现出异常流畅的直线式上涨走势。

目前，西方主动多头也开始陆续回归市场，资金面进一步改善。据美国银行数据，黄金资金流入规模已创下今年 1 月以来最大单周纪录，显示市场情绪正在向更广泛的参与者扩散。

Gupta 同时指出，当前仓位尚未达到过度拥挤的程度，但初始”弹簧压缩”阶段可能已基本释放，后续市场将面临更为双向的风险。

4500 美元成关键阻力，期权策略更具性价比

随着金价逼近关键技术位，风险收益比的变化正在影响市场的参与方式。

高盛 Ankush Gupta 明确将 4500 美元定为关键阻力位，认为在该价位附近可能出现获利了结压力。对于仍希望参与上行行情的投资者，Gupta 更倾向于通过看涨价差期权（call spreads）和二元敲出结构（digital KO structures）来表达多头观点，认为在当前风险收益比变化及波动率偏斜重新定价的背景下，这类结构更为简洁高效。

值得注意的是，尽管金价近期大幅上涨，黄金隐含波动率仍保持相对平稳，这使得通过期权参与潜在上行行情的成本依然合理。分析人士认为，在波动率处于当前水平的情况下，看涨价差期权仍具备配置价值。

此外，商品交易顾问（CTA）在本轮逼空行情中普遍持有空头仓位，若金价继续上行，这部分资金仍面临被迫买入的压力，但分析人士提示，凸性效应在当前阶段已不再是单向的。