分類: 星球日報

原文作者：Kerman Kohli

原文编译：深潮 TechFlow

导读：半导体股暴跌 30-40% 后，很多人宣告 AI 泡沫破灭。但这个判断建立在一个致命假设上：算力需求是有限的。从政府军事、科学研究到企业产品和个人应用，所有群体都在争抢算力，而每个群体愿意支付的价格天花板都不同。更关键的是，AI 有个其他基建没有的特性——递归需求：算力本身会催生更多算力需求。当超大规模云厂商的算力订单积压从 5,000 亿美元涨到 2 万亿美元时，说这是泡沫需要更强的证据。

核心问题：无限需求还是有限需求

根据这篇文章发布的时间，半导体和其他 AI/动量相关股票已经从历史高点下跌了 30-40%。

很多人愿意把这称为半导体/AI/内存的顶部，并为没有参与而庆祝胜利。

他们很可能庆祝得太早了。

在我看来，半导体/AI 投资论点归结为这一个问题：

「你认为对算力的需求是有限的还是无限的？」

在交流中，我看到太多人困在他们对企业使用/采用的局部经验中，并推广到更广泛的市场。我认为企业采用需要更长时间的论点可能确实成立。

然而，这也创造了一个反向激励，让更小、更 AI 原生的公司用更少的员工击败它们，因为 AI 如果使用得当，可以比用人力扩张便宜得多。

无论如何，让我们放大视野，停止将 AI 资本支出仅仅视为企业需求。从高层次来看，AI 建设是关于让算力上线。

算力反过来可以并将被以下群体使用：

• 政府用于军事和国防目的
• 科学家用于医学和其他前沿研究
• 企业构建新产品并在没有劳动力限制的情况下扩张
• 个人赋能做更多事情（编程、设计、创作、提问）

这些用例和买家各自愿意为算力支付不同的价格。虽然有些人可能因为算力价格而退出，但认为不会有其他人有更高预算是不明智的。对某些人来说，算力支出是不可商量的，因为这是残酷的竞赛。例子包括主权政府和超大规模云厂商。对其他人来说，算力是劳动力成本的替代品，而且仍然便宜得多（没有法律开销、管理时间等）。

相信我们「过度建设」或「建设超过容量」意味着上述任何群体都已达到最终状态并对现状满意。简单来说，它相信：

• 政府认为他们不需要更智能的武器和防御能力
• 科学家对已完成的研究量感到满意
• 企业认为他们在产品线上已经做了足够的工作，不想再增长
• 个人已达到好奇心的最终状态，不想做更多

如果你真的相信上述任何一点，那么你说 AI 是泡沫、会有过度投资是对的。

每个群体愿意/能够为算力支付的价格不同，但市场会围绕需求组织以确保质量/价格能够满足。认为智能对所有群体来说都太贵是个误解，因为那些能够盈利地编排智能的人会继续推动对它的需求。

但是，如果你相信人类和上述群体永远不会满足，那么你必须相信对算力的需求是无限的。我们现在正处于一场围绕算力的大竞赛中，很少有人意识到这一点。

追问：投资回报率是什么

在市场中花费更多时间后，这是投资者对算力建设持续最大的担忧。超大规模云厂商花光所有自由现金流的趋势是否过度，他们是否在赌上自己的未来？

除了超大规模云厂商的资本支出，人们还非常关注大型实验室获得了什么收入和利润？新的开源模型威胁实验室从前沿模型中可提取的价值，这使情况变得更加复杂。

我会花时间逐一讨论，但让我们从超大规模云厂商的资本支出开始。

那些认为超大规模云厂商算错账的人，我需要你们明白这远非事实：公有云服务贵得离谱，他们知道如何从你身上榨取每一分钱。他们说服了整整一代公司，让你们相信没有他们就无法扩张。

作为回报，他们将正常非 CPU 算力的成本标高 10-20 倍。此外，你还要为日志、数据传输（出口）和其他 5 项服务付费才能完成基本工作。

这个游戏之所以奏效，是因为他们把你困在他们的系统里。GCP/AWS 王国内的带宽很便宜，一旦你向外转移就会大幅上涨。对很多超大规模云厂商来说，他们需要客户留在他们的生态系统中，否则就有失去生意的风险。没有足够的算力对他们的生存是致命的。当你的客户数据和算力都在你这里时，说你的 GPU 用完了是完全不可接受的，会迫使他们慢慢转向你的竞争对手。超大规模云厂商创造了一个有趣的动态，他们可以强迫客户支付任何他们想要的价格，而客户对此无能为力。他们的租户与裸机如此脱节，有巨大的锁定效应，使得转移成为一个多年的努力（如果可能的话）。

举个简单的例子来说明他们在这方面有多疯狂。我几个月前写过我如何建造这台 15,000 美元的机器：

构建 AI 推理机器

图：作者自建的 AI 推理机器 来源：Kerman Kohli / Substack

你可以在 GCP 上找到同样的 GPU、配置更低的机器：

https://cloud.google.com/products/compute/pricing/accelerator-optimized

按需成本约为每月 3,248 美元，3 年预留每月 1,444 美元。

图：Google Cloud GPU 实例定价示例。来源：Google Cloud

我的机器只有 128GB DDR5，但 Google Cloud 的是 180GB 的某种内存（他们不告诉你是 DDR4 还是 DDR5 哈哈）。

快速计算：

• 按需定价我的机器将在 4.6 个月内回本
• 三年承诺的回本期为 10 个月

其他机器的数学也类似。H200 集群（2024 年末发布的 GPU）将在不到 2 年内回本。无论你在哪里看，都能看到非常相似的数学。当然这没有考虑：土地成本、持续电费、融资成本和现场员工，但它应该作为一个说明性例子，说明超大规模云厂商知道如何以巨额溢价定价。当然现货价与承诺价再次产生差异。

让这个数学更疯狂的是，5 年前的 GPU 正在：a）保值 b）租赁成本上涨！

硬件极有可能不会贬值，而是从此开始升值。虽然推出了计算效率更高的新芯片，但它们缺乏的效率会被内存成本的上涨所补偿。

我将硬件概念化为一个双组件游戏，其中一个组件（计算）在技术上会变得不那么值钱，但会被另一个组件（内存）抵消，后者会随时间变得更值钱。

如果是这样的话，他们资本支出的投资回报率比任何人远程预期的都要高。关于超大规模云厂商的信用风险，Gavin Baker 的这条推文很好地总结了：

图：Gavin Baker 推文配图。来源：X / @GavinSBaker

现在你可能会说，我们怎么知道这个需求足够？我的意思是我无法为每个客户建模每个场景，但在某个时候你需要有谦逊地说，人们排队付钱是最强的信号，你相信他们是在正 ROI 的努力上理性支出的行为者。

如果我们从这个角度来看，积压订单从 2025 年初的 5,000 亿美元在短短 1.5 年内增长到远超 2 万亿美元。当这是由客户驱动时，说所有这些都是假的/不是正 ROI 就变得牵强了。现在，反驳的是实验室占其中很大一部分，但这种观点是错误的。根据 EpochAI，前沿实验室占一部分，但不是全球算力需求的全部。

图：算力订单积压从 5,000 亿美元增长至 2 万亿美元。来源：EpochAI

图：全球算力需求构成。来源：EpochAI

无论你相信什么，2 万亿美元的积压订单这一事实应该表明了什么。认为数万亿的支出不反映结构性转变而是过度泡沫是一个有趣的观点。

许多投资者喜欢通过类比来推理，将其与互联网建设、铁路或过去的基础设施项目相比较。我理解这里的逻辑，但它忽略了 AI 的一个关键特征：递归需求。

对于铁路或互联网，你需要更多人采用该技术，然后确保每个人使用该技术的上限，以确保在经济中有足够的扩散。AI 没有这些动态。在这场竞赛中，算力可以产生自己的算力需求，一个个人或组织的算力限制实际上是无限的。如果你找到一个有用的、正 ROI 的用例，你可以继续投资算力，它就会成为一个赚钱机器。

这变得非常棘手的地方在于，不同的人使用 AI 有非常不同的体验。世界上大多数人将其用作单个提示问答机器。对像我这样的人来说，随着代理工程变得更有能力，它们正在变得不可或缺，让我做更多事情。

我的算力支出继续上升，并将继续上升，因为我发现了更多 ROI 为正的用例。无论 AI 产生多少营收，它创造的成本节约是不可否认的，这推动了大多数终端客户的案例。

不确定因素：OpenAI / Anthropic

延续上一点，我们可以看到需求积压是疯狂的。但来自实验室的需求（算力需求的相当大一部分）有多真实。现在这是我认为答案不太明确但仍可推理的地方。我想将这个答案分解为推理和训练。

如果我们认为一个新的 SOTA（最先进）模型成本高达数亿美元，那么我们可以说它是一项投资资产，随时间通过推理产生一些有用的生命周期价值（尽管有急剧的折旧曲线）。

作为反作用力，你会有开源模型扩散到市场并以更便宜的成本与前沿实验室竞争算力。这些开源模型可能是蒸馏的或不是，对理解动态来说并不重要。

所以我们必须质疑的动态是当 SOTA 模型出来时会发生什么？现实是不是每个人都会一直用它们解决每个问题。然而，鉴于它们具有 SOTA 能力，它们可以解决当前模型类无法解决的问题，你愿意为此支付溢价。

你可以说像 Kimi K3 这样的模型改变了这种动态，因为它们是开源的，但人们忘记了一个重要事实：SOTA 模型非常庞大，运行它们所需的硬件远超任何家用模型所能做的。Kimi K3 本身需要接近 1.5TB – 2TB 的内存。祝你好运找到它。

让模型更有趣的是，Kimi 在向 K3 开放闸门后就耗尽了容量。当然外面存在一个模型，但仍然需要有人为它提供服务。它仍然必须在有能力的硬件上运行。实验室确实会被迫随时间变得更有竞争力，但这不会威胁到它们的业务，因为最终某些工作负载的溢价将继续保持。此外，能够为你的工作负载提供该模型的容量同样重要。认为前沿模型不值任何溢价是不诚实的。这个溢价有多大仍有待观察。

如果开源模型被禁止或非法，那么实验室会以创新为代价大获全胜。

推理已被证明是盈利的，基于服务提供商的利润率在 50% – 70% 之间。即使人们离开托管提供商，这种需求也必须流向他们购买自己的硬件。鉴于推理是主导工作负载，需求远超供应。

现在就我们的大型实验室而言，它们在这个世界中表现如何？我认为答案可能还好，但利润率可能不会那么高。

认为它们会失败和跌倒是错误的。尽管我很想给出一个有更多数据支撑的观点，但我们并没有关于它们具体利润率的清晰数据；不过可以合理推测，它们的推理服务优化能力已经达到了行业标准。此外，那些拥有数千万乃至数亿月活用户的公司并非赤裸裸的庞氏骗局或欺诈项目，而且它们的收入还在快速增长。

图：大型实验室与开源模型竞争格局

实验室模型的投资回报

实验室在 SOTA 模型上可能仍无法产生可观回报，但这意味着市场不会奖励具有更强能力的新模型，也不愿意为这种溢价付费。考虑到前沿模型代表了 AI 能够解决的下一类问题，押注反对前沿似乎不是个好主意。退出这场竞赛的代价是日后更难追赶（除非通过蒸馏）。

无论 SOTA 竞赛如何，推理仍需要硬件，对推理的无限需求仍必须由某人的硬件来满足。

AI 交易的复杂性

AI 交易可能是当前市场最有趣的交易，因为它同时具有三个特点：

• 被忽视
• 过度拥挤
• 严重误解

许多市场参与者（包括大型机构投资者）无法理解技术的复杂性及其对资产负债表底线的影响。像 Kimi K3 这样的简化标题导致内存股大规模抛售，尽管 K3 是你能运行的最大内存密集型模型之一。

这些股票价格已经上涨，但它们以个位数的远期市盈率交易，市场预期它们的利润和需求将在 2028/2029 年暴跌。

无限需求的新经济

从理性主义角度来看，说存在这种需求无限的新经济商品听起来很疯狂。传统经济学认为，如果需求飙升，供应会赶上来满足需求。但考虑到同质化的投入（电力、芯片、土地）产出不确定的结果（智能），我们永远不会满足于现有的算力。

算力需求无限的世界意味着我们正在进入一个全新的世界。

许多算力预测也没有考虑未来五年机器人的崛起。做空算力就是做空机器人。随着全球人口下降，我们当前关于更多人变得更有生产力的经济模型不再成立（尤其是许多人的注意力持续时间越来越短）。没有人工智能和机器人，经济就没有增长和创造更多经济价值的途径。

没有 AI，我们将最终减缓人类进步。作为一个文明要达到这个阶段，我们需要上线更多算力。北美的算力上线能力基本已达上限。加拿大和澳大利亚是下一个。我们将在全世界建设数据中心，直到空间用尽，然后转向太空建设更多数据中心。

供需的不对称定价

更令人着迷的是，供应量被精确衡量，因为它通过财报电话会议中的晶圆厂时间表为人所知，并且定价完美（所有供应都将按确切时间表到来，没有延迟）。而需求端是实时衡量的，且被低估了。这造成了一种情况：市场相信供应的上限，同时低估需求情况（低估幅度很大，而今天有真实可信的数据）。

每当你试图推理 AI 交易时，你需要问自己是否相信算力需求是有限还是无限的。这个问题的答案将指导你的后续决策。

算力不是普通商品。它既是劳动力的替代品，也是国家安全的必需品，更是递归自我增殖的生产资料。相信需求有限，等于相信人类已经满足；相信需求无限，则意味着我们正站在一场经济范式转移的起点。

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今日观察

Meta 本季营收、广告业务超预期，但 EPS 大幅不及预期。营收 608.01 亿美元同比+28%，超预期约 602 亿；但 24 亿美元法律诉讼费用叠加成本同比暴增 55%，把 EPS 拖到 6.18 美元（同比-13%），大幅不及预期约 7.15-7.17 美元，营业利润率也从去年同期 43%骤降至 30.9%，自由现金流从 85.5 亿美元骤降至 7.84 亿美元。下季指引同样偏弱：Q3 营收指引中值 625 亿，略低于一致预期约 631 亿，叠加全年资本开支指引维持 1300-1450 亿高位，三重利空共同拖累股价。

数据一分钟

• 营收 608.01 亿，同比+28%，超预期约 602 亿

• EPS $6.18，同比-13%，不及预期约 7.15-7.17

• 法律诉讼费用 24 亿美元；总成本同比+55%

• 营业利润率 30.9%，去年同期为 43%

• 自由现金流 7.84 亿，去年同期 85.5 亿

• Family of Apps 收入 603.70 亿；Reality Labs 收入 4.31 亿，经营亏损 46.19 亿

• 下季指引：Q3 营收 625 亿（中值），低于一致预期约 631 亿；全年资本开支指引 1300-1450 亿

MSX View

反差比微软更明显：广告主营其实没问题，营收和 Family of Apps 都稳稳超预期，真正拖累股价的是成本端：法律诉讼一次性拖累 24 亿美元，叠加 AI 基建投入让总成本同比暴增 55%，把营业利润率从 43%打到 30.9%，自由现金流几乎”清零”。再加上 Q3 指引中值略低于市场预期，三重利空叠加，股价重挫不意外。往前看，广告需求本身没有走弱迹象，真正的看点是 AI 投入的强度和节奏能不能收敛。收不住，营业杠杆的故事会持续承压；收得住，这轮下跌可能是错杀。

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利润同比暴增 557%，营业利润率达 76%，双双刷新历史纪录。

放在任何一家制造业公司身上，这都是一组近乎梦幻的梦幻数字，但 SK 海力士做到了：Q2 实现营收 79.32 万亿韩元，环比增长 51%、同比增长 257%；营业利润达到 60.54 万亿韩元，环比增长 61%、同比增长 557%，双双刷新历史纪录。

然而，财报公布后，SK 海力士盘中股价一度重挫逾 15%。

原因也并不复杂，市场此前预计其营收约为 84 万亿韩元、营业利润约为 64 万亿韩元，实际结果均略低于预期，换句话说，海力士交出的并不是一份差财报，而是一份接近满分、却没能达到市场「超满分」要求的财报。

这也是近期 AI 硬件资产共同面对的共性难题。

当市场早已知道收入会增长、价格会上涨、利润会刷新纪录之后，单纯的「业绩很好」已经不够，投资者更需要确认利润还能以多快的速度继续超预期，以及这场存储牛市究竟还能持续多久。

一、数字依然强劲，低于预期却未必意味着需求转弱

先看最重要的主营业务。

第二季度，SK 海力士的营业利润率由第一季度的 72% 进一步提高至 76%，环比提升 4 个百分点，这意味着公司不仅卖出了更多存储产品，产品价格、销售结构和单位盈利能力也在同步改善。

财报电话会上披露，第二季度 DRAM 平均售价环比上涨约 30%，NAND 平均售价环比上涨约 50%，企业级 SSD 收入环比翻倍，Solidigm 旗下 30TB 以上大容量企业级 SSD 收入更是环比增长超过两倍。

说白了，往前推动海力士盈利的已经不再只是一款产品。

其中 HBM、AI 服务器 DRAM、企业级 SSD 与传统存储涨价正在共同发挥作用，且高价值产品占比提高，叠加存储价格上涨和固定成本摊薄，最终形成了极强的经营杠杆——每增加一部分收入，转化为营业利润的比例也在上升。

那么，为什么营业利润还是低于市场预期？

公司在电话会上给出的解释是，第二季度部分高附加值产品的出货被推迟至下半年，产品组合变化也拖累了综合平均售价，因此随着 HBM4 在下半年正式扩大出货、1c 制程（第六代 10 纳米级工艺）DRAM 逐步放量，这些影响预计将逐渐缓解。

这里需要区分两种完全不同的情况：

• 如果业绩低于预期来自订单取消、库存上升或者终端需求突然转弱，那么它可能意味着周期拐点正在出现；
• 但如果只是高价值产品的收入确认向后递延，那么本季度的「少赚」，理论上可能转化为下半年的增量；

从目前披露的信息看，这次低于预期，更接近产品兑现节奏后移，而不是需求逻辑遭到破坏。

此外，第二季度 93.92 万亿韩元的净利润，也不能直接视为海力士的主营盈利能力。

当季净营业外收益达到 62.2 万亿韩元，其中包括约 63.3 万亿韩元的投资资产出售及估值收益，市场普遍认为包含处置铠侠相关投资形成的收益，因此，真正能够衡量存储业务经营能力的，仍然是 60.54 万亿韩元营业利润，而不是超过营收的净利润。

总的来看，剔除一次性投资收益后，这依然是一份极强的财报。问题只在于，市场如今已经不再满足于「极强」。

二、HBM4 开始兑现，存储需求正全面扩散

相比海力士第二季度究竟少赚了多少，财报中更值得关注的，是增长引擎正在发生怎样的变化。

首先是 HBM4。

SK 海力士确认，HBM4 已于第二季度开始量产出货，并将在下半年扩大产量，HBM4E 也已于上半年完成样品交付。

公司表示，现有 HBM4 产品已经达到客户要求的运行速度，同时具备较高的能效、良率与成本竞争力，意味着 HBM4 正在从客户验证、订单预期和技术叙事，正式进入收入兑现阶段。

虽然部分 HBM4 出货递延是本季度低于预期的原因之一，但它同样为下半年留下了更清晰的增长空间。公司预计，第三季度 DRAM 出货量将环比增长约 10%，NAND 出货量则预计实现低个位数增长，并积极尝试通过长期供货协议，降低传统存储行业的周期波动。

从数据上看，公司已经与约 10 家客户完成长期协议谈判，且继续与其他主要客户沟通，相关合同通常以五年为基础，不仅包含长期采购承诺，还可能引入保证金等履约机制，同时定价则会根据客户、产品和市场情况采用不同结构，以兼顾价格稳定性与市场弹性。

虽然长期协议不意味着存储价格从此只涨不跌，且可能牺牲一部分现货价格快速上涨时的短期弹性，却可以换来更稳定的采购承诺、产能规划与现金流可见度，对于长期受制于「价格上涨—集中扩产—库存过剩—价格暴跌」循环的存储行业而言，这种变化本身就是盈利质量改善的一部分。

更重要的是，这轮需求已经不再局限于 GPU 周围的 HBM。

众所周知，过去市场谈海力士，几乎只谈 HBM，但从这份财报看，当前增长已经开始向传统存储扩散。

第二季度，海力士的 AI 服务器 DRAM、企业级 SSD 和 SOCAMM2 销售同步增长，1c 制程产品开始正式出货；NAND 方面，321 层产品已经成为产量占比最高的产品，公司计划在年底前将其提高至韩国本土产能的约 50%。

背后的逻辑并不复杂。

HBM 负责向 GPU 提供高带宽数据，服务器 DRAM 承担更大的内存容量与 Agent 运行需求，企业级 SSD 则负责模型数据、推理结果、数据库、KV Cache 和数据湖的长期存储，那训练规模扩大，需要更多 HBM；推理请求增加，则会同时拉动服务器 DRAM 与企业级 SSD 的需求。

海力士也披露，企业级 SSD 收入已经环比翻倍，并正在开发面向 KV Cache 卸载和近 GPU 存储的新型产品。

这意味着，海力士的投资逻辑正在从单一的「HBM 龙头」，逐步转向覆盖 HBM、服务器 DRAM、企业级 SSD 和先进 NAND 的全栈 AI 存储平台。

这也是这份财报中最偏乐观的信号，即增长并没有只依赖某一款明星产品，而是在向更广泛的存储层级扩散。

当然，传统存储同样是这轮行情中最大的周期风险来源。

HBM 受到客户认证、先进封装和定制化需求约束，供给扩张速度相对缓慢；普通 DRAM 和 NAND 一旦价格持续上涨，三星、海力士、美光以及中国存储厂商都有动力扩大产量。

因此，这份财报能够证明当前存储市场依然紧张，却无法单独证明 2027 年以后绝对不会出现过剩。

三、市场进入「困难模式」，但存储牛市尚未见顶

客观而言，当下市场最大的担忧，在于海力士会不会因为订单太好、现金太多，忍不住押注下一轮大规模扩产。

截至第二季度末，SK 海力士持有的现金及短期投资达到 88 万亿韩元，较第一季度增加 33.6 万亿韩元；有息债务下降至 18.6 万亿韩元，净现金达到 69.4 万亿韩元。

简言之，海力士已经从上一轮存储低谷中需要控制债务和现金流的公司，转变为一家拥有强大扩产能力的净现金企业。

公司预计，2026 年资本开支将达到 40 万亿韩元，高于 2025 年的 30.2 万亿韩元，其中短期将提前推进 M15X 量产，并为 2027 年初开放的龙仁一期洁净室准备产能；中长期还将推进 P&T7 先进封装工厂、M17 NAND 生产基地和新的半导体产业集群。

这些投资需要拆成两部分理解。

用于 HBM4、先进封装、先进制程和高端企业级 SSD 的投入，本质上是在补足已经存在的供给瓶颈，但如果普通 DRAM 和 NAND 产能也在价格高位快速扩张，就可能为未来的供过于求埋下伏笔。

因此，高资本开支本身并不是利空，真正决定周期走向的，还是钱花在哪里、产能什么时候释放，以及有没有长期订单承接。

从目前信息看，海力士强调新增产能将依据已确认的客户需求和长期协议分阶段投入，而非一次性全面扩产，公司也认为当前产能规划并不会立刻导致供给过剩。

不过，市场保持谨慎同样有其理由：

• 一方面，76% 的营业利润率已经处于极端高位，未来即使利润继续增长，利润率进一步扩张的空间也会越来越有限；
• 另一方面，长期协议虽然能够提高业绩下限，却可能削弱价格急涨阶段的利润上行弹性；
• 此外，现金迅速增加后，投资者也开始要求更明确的股东回报方案。海力士表示，受 ADR 发行相关程序限制，目前尚不能披露回购、分红或其他资本回报措施的具体形式和规模，但计划在年内公布进一步安排；

一言以蔽之，这份财报没有证明存储牛市已经结束，却清楚地说明，海力士的股票交易逻辑已经改变。

毕竟 HBM4 已经开始出货，部分高价值产品收入被推迟至下半年，DRAM 与 NAND 价格仍在上涨，企业级 SSD 需求继续扩张，约 10 家客户还签下了多年期采购协议，这些信号很难与一场已经进入收缩期的存储周期相对应。

只不过市场开始用更高的标准，审视这场繁荣究竟还能延续多久。

写在最后

整体来看，这份财报并没有证明存储行情已经见顶。

它更像是一次高预期之下的节奏错位——市场把及格线从 100 分提高到了 110 分，因此海力士交出了接近满分的成绩，却仍然被视为不够优秀。

但低于预期，并不等于需求反转。

HBM4 开始量产、约 10 家客户签订长期协议、DRAM 和 NAND 价格同步上涨、企业级 SSD 与 AI 服务器内存需求扩散，怎么看，海力士都仍然处于高景气阶段，且增长引擎实际上正在变得更加多元，基本面都稳如泰山。

只是，交易逻辑已经发生变化。

股票开始从「利润增长交易」，进入了对周期长度、盈利质量和资本配置的重新定价。

当然，下一份纪录未必需要比这一份更加夸张，只要海力士还能继续证明 76% 的利润率并非一座孤峰，而正在被更长的订单、更广的需求和更有纪律的扩产所支撑。

那盛夏就远未结束。

原文作者：Raoul Pal，Real Vision 创始人

原文 编译：Chopper，Foresight News

现在打开信息流，你会发现市场情绪一片悲观。周期结束了，加密行业已死，四年一轮的牛熊规律宣告失效，所有劝你买入的人全都错了。币价走势脱离大众预期，一旦价格走向超出认知，悲观情绪便会蔓延。历史总是不断重演。

我见证过无数次这样的轮回，清楚知道故事的结局。进入加密行业十三年，几乎所有能犯的错误我全都经历过。在阐述我持续看多的逻辑之前，先聊聊我踩过的坑，真正的经验永远来自失败。

2013 年，我在比特币价格 200 美元时入场。但买入时机并不是重点。在购入第一枚比特币之前，我撰写了史上首份针对比特币的宏观估值分析。

以如今的标准来看，这套估值模型十分粗糙。我借鉴大宗商品估值思路，统计黄金地上、地下总储量，再把这套框架套用在比特币上。结论是：如果比特币能够成为数字黄金，在黄金价格维持当前水平的前提下，单枚比特币价值有望达到 100 万美元。

这篇文章迅速在硅谷和金融圈传播开来，彼时还没有人从宏观视角为比特币搭建估值体系。我不只是发表观点，还向 GMI 所有订阅客户，包括多家对冲基金、家族办公室推荐比特币。2013 年，向这类投资者推荐 200 美元的比特币，需要极大勇气。

我当时的核心结论是：「 比特币现价 200 美元，长期目标价有望冲击百万美元。考虑到我大概率会出现误判，主动打九折，给出十年目标价 10 万美元。」

最终结果大致符合预判，比特币的确触及了这一价位。

但是，看对终点和看懂途中的波动，完全是两码事。

回顾这段历程，我在绝佳价位入场，价格接连翻倍、翻三倍，随后暴跌 84%。我安慰自己，这是长期押注，无需操作。之后行情在 2017 年末再度暴涨，某天盯着盘面，价格攀升至一个难以置信的数字，于是我选择卖出。

为什么？恐惧情绪（FUD）作祟。分叉争议层出不穷，到处充斥着 「泡沫论」，内心不断暗示自己：抓住十倍涨幅及时落袋为安，不要让利润全部回吐。

我清仓离场。可在我卖出之后，比特币又继续上涨十倍。

我努力装作并不懊悔，但心里清楚自己犯下巨大失误。 更糟糕的是，疫情期间币价再度大跌，我重新入场，自以为抄底十分高明。事实并非如此：我在 2000 美元卖出，却在八九千美元买回。频繁买卖、逢高止盈、围绕仓位反复短线交易…… 所有操作，都在阻碍唯一正确的长期策略发挥作用。

我曾经粗略测算过，如果当初 20 万美元本金一直持有不动，如今价值大约上亿美元。复利的力量就在这里，同时也证明，人很容易做出愚蠢决策。资产本身持续增值，而我不断人为打断这个过程。

巨额浮盈失之交臂，这笔昂贵的学费教会我一条道理： 拉长周期视角，摒弃杂音，长期持有。对任何券商而言，「休眠账户」 往往收益最好，因为持有者不会随意操作资产。

以上是我的复盘。接下来聊聊，如今我领悟到、当年却未能完全看透的逻辑。

比特币是价值储藏的金库

过去几周我持续撰文探讨货币贬值问题，所有分析最终都指向这里。人口结构催生债务，债务推动货币持续贬值，现金相较长期资产，购买力每年大约缩水 8%。想要完整理解这套传导逻辑，可以阅读我此前的文章，简单概括：持有现金如同捧着一块不断融化的冰块，理性选择是持有总量无法人为增发的资产。

比特币是这类资产中最纯粹的标的。总量永久锁定 2100 万枚，不存在委员会投票增发。它是人类创造出的最硬核货币，承担价值储存层的功能，一座数字金库。

但金库存在增长天花板，理解这一点至关重要。比特币的目标市场，是全球寻求安全避风港的储蓄资金。规模大致等同于约 35 万亿美元的黄金市场，外加一部分用于财富保值的其他资产。我的判断是，比特币会持续抢占这部分资金的配置份额。它真正的竞争对手只有 Zcash，一种具备隐私属性的加密货币，未来或许能分到 10% 的市场，剩余份额将由比特币占据。

所以，数字金库逻辑成立，比特币是优质资产。但金库仅仅是故事的一半，甚至只是一小半。

建立在金库之上的经济体系

比特币不具备可编程性。基于设计初衷，它只擅长一件事，其余功能一概不承担。智能合约公链则是完全不同的赛道。市面上公链繁多，我持续看好三条：以太坊、Solana 以及 Sui。大众最容易犯的错误，就是把它们和比特币笼统归为 「加密货币」，讨论哪一个币种能够最终胜出。

人们忽略关键事实，它们承担的使命根本不一样。比特币解决价值储存，智能合约平台解决多方协同协作。

我提出的指数增长时代框架认为：人工智能、机器人、能源、加密技术同时迎来发展爆发期。未来经济不再依靠人力驱动，而是由机器主导。数十亿 AI 智能代理不间断开展交易，购买算力、互相完成结算，交易速度远超人类。

随之而来一个显而易见的问题：它们依靠什么完成交易？传统银行体系并不适用。机器经济无法忍受三天清算周期、依赖代理银行、周末停业的清算机构。智能代理需要可编程、即时结算、全天候运行的底层通道 —— 这正是智能合约公链的价值。它们将成为指数时代机器经济的结算底层。

因此，布局这类公链，并非押注某一种代币，而是押注下一代经济赖以运行的基础设施。代币本身不单是货币，而是持有者在网络中的权益，是数字时代的协作底层。

这也意味着，不能套用比特币估值模型看待公链，更不能用传统企业估值方式衡量。公链不是一家公司，而是一套经济体。评估经济体价值，要看其上发生的经济活动总量。

我们把两大赛道目标市场放在一起对比，核心论点一目了然。 比特币瞄准全球储蓄资金，对应约 35 万亿美元体量，规模等同于黄金，值得布局。 智能合约平台，未来有望承载全球房地产（约 400 万亿美元）、全球债务（约 325 万亿美元）、全球股票市场（约 125 万亿美元）的结算需求。这不只是规模更大，而是高出一个数量级。

结论不言而喻，长期来看，优质智能合约公链整体市值总和，将数倍于比特币。这不代表比特币会失败，它会完美完成价值储存使命。原因在于：搭建在金库之上的经济体，体量天然会大于金库本身。金库存放储蓄资金，底层通道承载整个经济体的流转。

反驳观点：它们只是功能性代币？

我能预见市场主流空头观点，值得认真拆解，而不是简单驳斥。这套论调如下： 比特币从底层设计上就是为资本保值而生，作为货币持续积累价值。以太坊、Solana、Sui 仅仅是功能性资产、金融基础设施；基础设施不会像纯粹货币资产一样持续增值。技术再好，也算不上优质投资标的。

但反向推导就能发现漏洞。纯粹的价值储存资产，增长上限由寻求保值的储蓄总规模决定。体量巨大，但存在明确天花板。基础设施资产的上限，则取决于所有能够搭建在其上的应用，每当诞生新项目，天花板就会进一步抬高。低廉手续费不等于价值低下。底层网络能够规模化普及，恰恰依靠低成本，而网络价值也随之持续上涨。

这里存在一条清晰分界线，搭建在以太坊上的借贷协议、交易所属于商业项目，拥有营收、竞争壁垒，可以按照现金流估值。以太坊本身不属于商业项目。以太坊的价值，来源于所有搭建在其上的生态总和。一旦以太坊停摆，消失的不只是一家企业，所有二层网络、大部分稳定币市场、全部去中心化金融生态都会瞬间崩塌。这就是它的核心价值，它是所有项目赖以生存的底层地基，而非众多项目中的一员。

同理也能解释，为什么二层网络难以复刻一层公链的价值。二层网络向底层主链租借安全性，大量收益最终回流底层。即便以太坊上诞生一个繁荣的二层网络，本质上持续推高以太坊价值。最终所有价值沉淀在底层一层公链。

为何当下市场普遍悲观？

回到文章开头的市场情绪。倘若长期逻辑如此稳固，当下行情为何令人煎熬？ 流动性持续宽松、金融环境趋向缓和的大环境早已成型。打乱市场节奏的意外在于，行情上涨并未如期而至。2025 年 10 月市场暴跌、政府停摆引发一系列扰动，破坏原有市场节奏，行情启动时间延后。许多投资者把 「延后」 直接解读为 「逻辑彻底失效」。

底层逻辑从未崩塌。加密资产价格与流动性预期之间的缺口持续时间超出我的预期，但缺口只会迎来修复，不会永久关闭。

此前美国制造业 PMI 指数长时间低于荣枯线，商业周期陷入低迷。加密行业高度依赖市场活跃度与投资意愿，自然需要宏观周期回暖。很长一段时间里，宏观环境持续承压。除此之外，比特币阶段性出现流动性折价走势，和整体流动性走势脱钩，这种现象周期性上演。加密资产波动率高于流动性指标，行情过热时涨幅超预期，行情遇冷时跌幅同样超预期。拉长时间维度，二者相关系数大约维持 87%。

当前正处于行情冷淡阶段，因此很多人判定长期逻辑失效，事实并非如此。商业周期已经触底回升。制造业 PMI 指数连续六个月处于扩张区间，7 月最新数据录得 53.3。历史规律表明，这类宏观环境下，加密市场往往迎来行情回暖。周期上行阶段，投资者风险偏好提升，加密市场内部同样会出现分化：垃圾债券跑赢国债、小盘标的跑赢头部大盘标的；以太坊等智能合约公链跑赢比特币。原因在于，经济活跃推高区块空间需求，而储蓄需求驱动比特币行情。

如何操作

我不会给出固定投资组合，也不会预测底部。十三年从业经历教会我，没有人能够精准择时，强行预判，最终很可能重演 2000 美元卖出比特币的悲剧。

文章开篇的复盘才是最重要的启示。加密赛道是长期博弈，同时极度考验心态，不少人的收入身家都和行业深度绑定。最终获胜者，并非短线交易能力最强的人。而是能够清晰看懂持有资产的本质、确信网络持续普及趋势，并且能够承受每隔几年就出现一轮 50% 深度回撤的投资者。

把视野拉长，剥离市场噪音。同时布局数字金库（比特币）与经济底层通道（优质智能合约公链），顺应行业增长曲线，不必耗费精力试图战胜周期。

原创 | Odaily 星球日报（@OdailyChina）

作者 | Asher（@Asher_ 0210）

Axis Robotics：专注于 Physical AI 与机器人数据基础设施

项目简介

Axis Robotics 是一家专注于 Physical AI（物理AI / 具身智能）与机器人数据基础设施的公司，主要为机器人模型训练提供高质量、多样化的数据支持。项目通过大规模仿真、第一视角真实世界数据采集及人类参与的后训练流程，构建覆盖数据生成、采集与优化的闭环体系，推动机器人数据的结构化和规模化生产。

7 月 28 日，Axis Robotics 宣布完成 1200 万美元种子轮融资，Hack VC 领投，Nomad Capital、Pi Core Team Ventures、10K Ventures 及多位天使投资人参投。

交互教程

STEP 1. 进入官网（https://hub.axisrobotics.ai/），点击“Log in”完成个人账号注册。

STEP 2. 点击“Alliace”，找到下方的任务（找还有剩余名额的任务）参与赚积分。

此外，Axis Robotics 即将在 X 上开启创作者计划，奖励积分。

Orbinum：隐私基础设施

项目简介

Orbinum 是一个隐私基础设施项目，聚焦零知识（ZK）屏蔽池 + 选择性披露，基于 Substrate 构建，并全兼容 EVM。7 月 16 日，Orbinum Network 宣布测试网已上线。

交互教程

STEP 1. 进入官网（https://app.orbinum.network/community#overview），点击“Connect Wallet”连接个人交互钱包，并输入个人昵称完成注册。

STEP 2. 连接个人社交账号。

STEP 3. 点击“Daily Reward”，完成每日签到任务（需先连接个人社交账号）。

STEP 4. 点击“QUESTS”，根据要求完成各类任务。

STEP 5. 领取测试币（链接：https://faucet.orbinum.network/），使用测试币完成基础链上操作。

Axis：量化收益协议

项目简介

Axis 是一个把机构级市场中性交易策略搬到链上的量化收益协议，核心目标是为数字资产市场提供流动性、结算和信用基础设施。2025 年 12 月，Axis 宣布完成 500 万美元私募融资，Galaxy Ventures 领投。本轮融资超额认购 4 倍，OKX Ventures、FalconX、GSR、Maven 11、CMS Holdings 和 Aave Chan Initiative 创始人 Marc Zeller 等参投。

昨晚，Axis 宣布 Origin Vault（存款金库）已开放，上限为 5000 万美元，目前收益 10.4%，目前存款已超 3700 万美元。

交互教程

进入官网（连接：https://app.axis.to/origin），点击“Connect Wallet”完成账号登录后进行存款。成功存款后，会锁定 30 天，之后申请提款将在 7 天后可以撤回资金。

7 月 29 日美股收盘后，微软公布 2026 财年第四财季财报。营收 900 亿美元，同比增长 18%。Azure 及其他云服务的增速从上一季的 40% 抬到 43%，首席执行官萨提亚·纳德拉在电话会准备稿里加了一句以前没机会说的话，他说 Azure 全财年营收「超过 1000 亿美元」，增长 41%。这是这项业务第一次跨过千亿门槛。

财报刚发出去的十几分钟里，股价盘后涨了不到 3%。等电话会开完，涨幅扩大到 8% 上下。股价一度从收盘的 390.54 美元涨到 422 美元以上。中间没有任何新的营收数字出现，出现的是首席财务官艾米·胡德念的一段资本开支指引。她说日历年 2026 的资本开支预计约 1750 亿美元。三个月前，同一个口径下这个数字是 1900 亿。

过去三个月，市场已经把「云厂商多花一块钱就多扣一块估值」当成了默认规则。Bold Wealth Partners 首席投资官 Jason Lemire 在财报周之前说得很直白，「以前是花得越多越好，现在是花得越少越好」。所以当微软把一个 1900 亿的数字换成 1750 亿，市场几乎是本能地松了口气。

那 150 亿是省下来的吗？

不是。

胡德在同一段话里补了一句，说这次调整之后「投资预期本身不变」。差额的来源她也讲了。从 2027 财年开始，微软把数据中心和办公楼的折旧年限从 15 年延长到 25 年。这个动作本身是关于折旧的，但它顺带改了租赁的分类。年限拉长以后，更多新签的数据中心租赁会从融资租赁变成经营租赁，而只有融资租赁计入资本开支。

图上浅色那一段就是被挪出统计口径的部分。钱还是要付，机房还是要建，只是它以后会走在利润表的租金里，不再走在现金流量表的资本开支里。微软自己在 2026 财年 10-K 的租赁附注里给了一个配套数字，截至 6 月底尚未起租的租赁承诺是 3291 亿美元，将在 2027 到 2033 财年陆续起租，主要就是数据中心。

折旧年限变更这件事只出现在电话会准备稿里。新闻稿没提，10-K 里也找不到 25 年这个表述，那份文件的会计政策一栏写的仍然是建筑物 5 到 15 年。

那资本开支到底有没有减速？

一点都没有。

按微软自己在电话会上口头使用的口径，也就是含融资租赁的口径，本季资本开支 410 亿美元，同比增长 70%。两年前的同一个季度是 190 亿。整个 2026 财年 1453 亿美元，是 2024 财年的 2.6 倍。公司对下一财季给的指引是「超过 500 亿」。

这里有个很容易被绕进去的地方。财报当天有报道写「本季资本开支 358 亿美元，低于市场预期的 361 亿」，用的是现金流量表上「购置固定资产」那一行，不含融资租赁。两个口径都对，差在本季的 56 亿融资租赁。以后凡是看到微软的资本开支数字，先问一句含不含融资租赁，比问数字本身有用。

关于 2027 财年，公司只说了三句话。资本开支同比增长，第一财季超过 500 亿，自由现金流预计维持正值。市场上流传的 2550 亿到 2600 亿美元不是公司指引，是财报前的卖方一致预期，被部分媒体写成了指引。

6780 亿的订单能不能兜住这些投入？

微软这次把商业剩余履约义务的余额报到 6780 亿美元，同比增长 84%。这个数字被很多报道单独摘出来当成 AI 需求的证据。它确实是证据，只是结构比看起来软一些。

图上那根柱子不是慢慢长起来的，是在 2026 财年第二财季一个季度里跳上去的，单季环比增加 2330 亿美元，对应的是与 OpenAI 的合约。胡德在电话会上给了另一个口径，剔除 OpenAI 之后同比增长 25%。商业订单也是同一个规律，报告口径增长 10%，剔除 OpenAI 影响增长 18%。

期限同样需要看。按 10-K 和电话会的口径，这批积压订单的加权平均确认期限约 2.3 年，未来 12 个月内会确认的部分只占三成，剩下七成排在一年以后，而且这七成的同比增速是 112%。换个说法，6780 亿更像一张分几年兑付的支票，机房和显卡的钱是今年就要付的。

本季经营现金流 554 亿美元，同比增长 30%，是历史最高。自由现金流 196 亿，同比下降 23%。放到全年看，2026 财年自由现金流 670 亿美元，低于上一财年的 716 亿。这是微软进入这轮 AI 投入周期以来第一次出现全年自由现金流同比下滑。

折旧已经开始咬进利润表。据 10-K 的固定资产附注，2026 财年折旧费用 343 亿美元，两年前是 152 亿。Microsoft Cloud 的毛利率从一年前的 68% 降到本季的 65%，连续四个季度往下走。这条线比资本开支更值得跟，因为资本开支可以靠会计口径挪动，折旧一旦上了机器就得按年计提。

一个方向相反的意外

微软本季的非 GAAP 每股收益 4.74 美元，低于 GAAP 的 4.81 美元。这跟大多数公司的方向是反的，原因是微软的非 GAAP 定义就是剔除 OpenAI 权益法影响，而 2026 财年这项影响是净收益 49.63 亿美元。按 10-K 的说明，这笔收益主要来自 2025 年 10 月 OpenAI 重组时微软持股被稀释产生的稀释收益，不是经营层面赚来的。上一财年同一栏是净亏损 36.2 亿。

同一份附注里还藏着一个不显眼的数字。2026 财年微软来自 OpenAI 商业协议的营收是 241 亿美元，期末对 OpenAI 的应收账款 60 亿。微软目前持有 OpenAI 约 25% 的权益，按可转换后基准计算。

微软这个季度证明的是它能把算力卖出去，而市场给出 8% 涨幅的那一刻，认可的是它把一部分算力支出挪出了资本开支这一栏。

原文作者：赵颖

原文来源：华尔街见闻

三星电子 2026 年第二季度创下历史上盈利能力最强的单季。

具体来看：

• 营收达到 171.5 万亿韩元，同比大增 130%，环比增长 28%；
• 营业利润更是飙升至 89.49 万亿韩元，同比大幅增长 1813.8%，相较去年同期的 4.68 万亿韩元实现跨越式增长，环比亦增长 56.4%；营业利润率高达 52.2%，同比增幅达到 1814%。
• 净利润高达 71.62 万亿韩元，超出预估 68.36 万亿韩元，同比暴涨 1299.9%，净利润率达 41.8%。
• 每股收益 10,849 韩元，较一年前的 737 韩元实现了跨越式跃升，环比增加 3726 韩元
• 从上半年累计数据看，前两个季度合并营收达 305.37 万亿韩元，营业利润达 146.73 万亿韩元，分别较去年同期增长 98.7%和 1191.5%。

驱动这轮业绩爆发的核心引擎，毫无疑问是半导体业务。以 AI 服务器需求为中心，三星内存部门实现了销售额 120.8 万亿韩元，创下历史最高纪录，仅 DS（器件解决方案）部门单季营业利润就达 89.2 万亿韩元，占全公司总营业利润的 99%以上。与此同时，研发投入同步攀升至 16 万亿韩元，环比增长 41%，显示出三星在技术领先地位上的持续押注。

然而，业绩结构的分化同样清晰可见。DX（器件体验）部门——涵盖手机、电视、家电——营业利润转负至-0.8 万亿韩元，零部件成本上涨侵蚀了消费端业务的利润空间。整体业绩的亮丽很大程度上依赖半导体单一引擎的高速旋转。

公告公布后，三星股价周四在首尔盘中一度上涨 4.1%，但随后转跌 1.9%，目前涨 7.91%。

内存与 HBM：AI 浪潮下的超级周期，利润飙升 250 倍

内存业务是本季度最耀眼的亮点。

DS 部门销售额从上季度的 81.7 万亿韩元跃升至 127.5 万亿韩元，环比增长 56%；营业利润从 53.7 万亿韩元升至 89.2 万亿韩元，同比增长逾 250 倍，环比增长 66%。DRAM 与 NAND 均实现了历史最高出货量，服务器收入占比创下新纪录。

HBM（高带宽内存）方面，三星已完成 HBM4 的规模量产并向主要客户批量交货，同时完成了业界首批 HBM4E 样品的发货——这意味着三星在下一代 AI 加速器平台的竞争中率先卡位。DDR5、SOCAMM2 等高附加值产品的持续放量，配合企业级 SSD 需求的强劲增长，使得整个内存市场依然处于供给偏紧的格局。

三星半导体部门的业绩大幅超预期，核心驱动力来自 AI 服务器对高带宽内存需求的爆发式增长。Counterpoint 研究总监黄先生表示，三星的 DRAM 业务正持续扩大市场份额领先优势，”三星正利用其在存储器领域的强大地位，积极拓展其大部分业务部门的市场份额。”

展望下半年，三星预期 AI 基础设施资本支出维持强劲，Agentic AI 的广泛落地将进一步拉动服务器 DRAM 与企业级 SSD 需求。尽管移动端和 PC 端需求存在阶段性软化，三星判断整体市场仍将维持供给不足状态，并计划围绕 HBM4、Gen6 及 UFS 5.0 持续巩固技术领先优势。

S.LSI 与晶圆代工：双线突破，进击高端节点

系统半导体（S.LSI）部门在本季度创下上半年收入历史新高，SoC 与图像传感器的强劲销售是主要拉动力。公司已成功锁定下一代旗舰 SoC 订单及新定制 SoC 设计合同，在高端移动市场的份额持续扩大。后续重点包括推动下一代旗舰 SoC 销售、拓展 Custom SoC 新业务，以及进入更多高价值领域，包括多元化图像传感器应用和 Power IC 业务。

晶圆代工（Foundry）业务同样呈现积极态势：HBM B-Die 需求带动收入增长，来自美国客户的订单强劲，2nm HPC 项目的设计合同持续推进。进入下半年，三星计划推进 2nm Gen 2 移动芯片的量产爬坡，4nm LPU 的放量以及 Base-Die 出货扩大，并将目标锁定在实现两位数的营收增长，并通过先进节点与 AI/HPC 设计赢单推动中长期增长。

DX 部门：消费端承压，成本侵蚀利润

与半导体的辉煌形成鲜明对比，DX 部门在本季度录得-0.8 万亿韩元的营业亏损。

移动业务（MX/NW）方面，智能手机营收为 32.3 万亿韩元，同比增长 14%，旗舰机型与 A 系列的销售均表现稳健，Galaxy Z Fold8 系列的发布也带来了新的增长点。但营业利润转负至-0.7 万亿韩元，行业性零部件成本上涨是核心压力来源。公司正积极推进效率优化举措，并计划通过”智能眼镜”等新形态产品拓展 AI 体验生态。

VD/DA（影像显示与家电）部门营收为 14.5 万亿韩元，同比小幅增长，但营业利润接近盈亏平衡（-0.01 万亿韩元）。空调需求拉动了 DA 部门收入，但成本压力依然构成拖累。下半年，三星计划以”Vision AI”为差异化标签，结合 TV Plus 内容和广告业务的扩展来提升整体盈利能力。

SDC 与 Harman：利润弹性改善

三星显示（SDC）在本季度呈现明显的边际改善。营收达到 7.5 万亿韩元，同比增长 17%；营业利润从上季度的 0.4 万亿韩元回升至 0.7 万亿韩元。

高端智能手机 OLED 面板的旺盛需求是核心驱动力，游戏显示器市场的扩张也带动大尺寸面板业务同步受益。下半年，三星计划推进 8.6G IT OLED 产线的适时量产，并向平板、游戏及车载市场进一步扩大差异化产品供给。

VD/DA 销售额 14.5 万亿韩元，环比增长 2%、同比增长 3%；营业利润为-0.01 万亿韩元。VD 由于成本增加导致环比盈利下降，但受体育赛事需求捕捉推动，收入和盈利同比增长。DA 受空调需求推动收入增长，但成本压力拖累盈利。下半年，VD 将依托“Vision AI”引领 AI TV 市场，并通过 TV Plus 内容多元化和广告业务扩张提升盈利；DA 将扩大 AI 产品销售并强化渠道多元化和产品竞争力。

Harman（收购的高端音频与车载解决方案品牌）录得营收 4.6 万亿韩元，同比增长 19%；营业利润回升至 0.4 万亿韩元。车载中央计算单元、便携式音频产品的旺销推动了整体表现的改善，公司后续将重点围绕高增长车载细分市场与品牌效应驱动的音频业务保持稳健增长。

资产负债表与现金流：财务实力大幅增厚

三星电子的财务状况随业绩的爆发显著改善。截至 2026 年 6 月末，总资产达 759.5 万亿韩元，较三个月前增长逾 12 万亿韩元；现金及等价物达到 190 万亿韩元，净现金头寸高达 167.6 万亿韩元，较去年同期的 86.7 万亿韩元近乎翻倍。

本季度经营活动现金流高达 105.1 万亿韩元，同样是历史最高水平，净利润对现金流的贡献已超过折旧摊销。ROE 从一年前的 5%跃升至 56%，EBITDA 利润率达到 59%。

投资方面，本季度资本支出为 14.1 万亿韩元，三星同时斥资 5.6 万亿韩元回购库存股、6.2 万亿韩元派发股息，显示出在强劲盈利支撑下对股东回报的持续重视。负债率维持在 31%的低位，净债务/股本比为-29%，财务结构稳健。

原文作者：李海伦

原文编辑：徐青阳

原文来源：腾讯科技

Meta 二季度靠 AI 广告实现营收大涨，却因诉讼、裁员和算力成本等付出了利润下滑的代价。

美国当地时间 7 月 29 日，Facebook 母公司 Meta Platforms 在美股盘后发布了截至 6 月 30 日的 2026 年第二季度财报。

财报显示，Meta 当季总营收达 608.01 亿美元，同比增长 28%；但受法律诉讼预提、组织重组遣散费等一次性费用与剧增的算力开支拖累，净利润同比下滑 14%至 158.48 亿美元，稀释后每股收益为 6.18 美元。

Meta 财报发布后，市场态度迅速转冷。因每股收益不及华尔街预期，加之第三季度营收指引中位数为 625 亿美元，略低于华尔街 631 亿美元的平均预期，导致 Meta 股价在盘后交易中一度下跌逾 6.37%，盘后价格下探至 548.30 美元。在财报发布前，Meta 股价已连续 10 个交易日下跌，自 7 月 15 日以来累计蒸发了约 13%的市值。

在科技巨头角逐 AI 终局的阶段，随着开源大模型、智能体生态与算力基础设施建设进入深水区，华尔街对“AI 投资回报率（ROI）”的拷问正变得前所未有的直接与严苛。

强劲的营收增幅与冷淡的市场反应，揭示了投资者在面对基本盘增长时更深层的担忧：在 AI 基础设施投入激增的背景下，Meta 强劲的数字广告基本盘，能否支撑起万亿级算力开支与自由现金流骤降带来的压力？

AI 拉动广告增长，Reality Labs 仍在烧钱

从具体业务板块来看，本季度 Meta 的核心业务呈现出“广告基本盘强劲支撑、Reality Labs 营收回升但亏损扩大”的格局。

作为集团现金流核心来源的“应用全家桶”（Family of Apps）部门表现稳定，涵盖 Facebook、Instagram、WhatsApp 与 Threads 等社交阵地。2026 年 6 月，应用全家桶的日活跃用户（DAP）平均达到 36.0 亿人，同比增长 3%。其中，Instagram 日活跃用户在二季度正式突破 20 亿大关，Threads 的月活跃用户（MAU）达到 5 亿。

二季度 Meta 广告业务呈现量价齐升态势：广告展示量同比增长 14%，平均单价同比上涨 12%。对于这一表现，Meta 创始人兼首席执行官马克·扎克伯格（Mark Zuckerberg）在财报声明中表示：“AI 正在加速我们今天的核心业务，驱动我们的下一代产品，并开辟全新的企业级机会。财务结果已经开始展现，我对未来的潜力感到乐观。”

CNBC 报道分析认为，尽管宏观经济环境存在不确定性，但基于 AI 算法重构的广告精准匹配系统（如 Advantage+）正在持续提升转化效率，为 Meta 带来了稳定的现金流底座。

在承载元宇宙与智能硬件使命的 Reality Labs 部门，二季度实现营收 4.31 亿美元，高于上年同期的 3.70 亿美元以及分析师预期的 4.234 亿美元；当季运营亏损为 46.20 亿美元，相比去年同期的 45.3 亿美元有所扩大，但优于分析师预估的 50.7 亿美元亏损。

自 2021 年至今，Reality Labs 已累计产生约 856 亿美元的运营亏损。目前该部门的业务重点主要集中在与 Essilor Luxottica 合作开发的 Ray-Ban Meta 智能眼镜上，随着新框型和 AI 新功能的引入，Meta 正试图将其打造为个人 AI 助手的硬件终端。

算力投入激增，Meta 自由现金流暴跌 91%

拆解二季度 420.26 亿美元的总成本与费用（同比增长 55%）可以发现，支出增加主要源于两条主线：基础设施的刚性投入，以及非经营性的一次性费用计提。

在研发与硬件建设方面，Meta 第二季度的研发支出同比增长 67%，达到 217 亿美元。Meta 正在全球范围内加速数据中心布局。

Meta 还宣布与贝莱德成立合资项目，在德克萨斯州埃尔帕索建设总开发成本约 140 亿美元的数据中心；路易斯安那州数据中心扩建后的区域投资规模将超 500 亿美元；公司还计划投入超过 130 亿加元，在加拿大亚伯达省投建首座数据中心。

除算力投入外，二季度损益表中还计入了 35.8 亿美元的一次性非经营性费用，这是直接拖累每股收益不及预期的主因。其中，24.0 亿美元属于法律诉讼相关费用，源于公司目前面临的青少年社交平台使用与心理健康方面的监管审查。《华尔街日报》指出，由于多起诉讼定于今年在美国开庭，后续可能带来持续损失。

另外 11.8 亿美元则为裁员遣散费用，对应 2026 年 5 月启动的约 8000 人重组。截至 6 月 30 日，Meta 全球员工数为 75,472 人，同比下降 1%。

Meta 首席财务官苏珊·李（Susan Li）在电话会议中说明，如果剔除这 24 亿美元的诉讼计提和 11.8 亿美元的遣散费，Meta 二季度的营业利润本应实现约 9% 的同比增长，而非报告中的下滑 8%。

然而，最让资本市场警惕的指标是自由现金流的缩水。二季度经营活动现金流为 318.6 亿美元，但在扣除高达 310.8 亿美元的单季资本支出后，自由现金流从去年同期的 85.5 亿美元下滑至 7.84 亿美元，同比降幅达到 91%。

自由现金流受承压并非 Meta 独有的困境，而是整个科技巨头阵营在 AI 军备竞赛下的共同写照。以同期的谷歌母公司 Alphabet 为例，其当季资本支出飙升至 449 亿美元，直接导致其自由现金流历史上首次转为负数。

Direxion 产品与策略高级副总裁瑞恩·李（Ryan Lee）在接受媒体采访时指出，虽然 Meta 没有滑入负自由现金流，但跌破 10 亿美元的自由现金流依然引人注意，反映出公司目前庞大的现金消耗速率。

扎克伯格寻找 AI 新出口：个人智能体与企业服务

在分析师看来，Meta 的业务模式与拥有云服务体系的竞争对手有所不同。微软拥有 Azure、谷歌拥有 Google Cloud、亚马逊拥有 AWS，都可以利用云计算业务向外部企业直接出售算力，而 Meta 缺乏大规模的原生云业务，其 AI 资本支出主要依靠广告业务产生的收入来支撑。

为此，Meta 正在尝试调整其 AI 布局与商业化策略。

7 月初，Meta 推出了 Muse Spark 1.1 模型。这是自 2025 年 6 月 Meta 投资 143 亿美元并引入 Scale AI 创始人汪滔（Alexandr Wang）掌舵技术团队后的重要产品，主要面向智能体和代码生成，定价低于 OpenAI 和 Anthropic 的同类产品。不过，在此期间推出的 Muse Image 功能因使用 Instagram 公开账户生成图片引发质疑，目前已被叫停。

关于庞大基础设施的后续应用，扎克伯格在财报电话会议中对分析师阐述了他的清晰构想。扎克伯格明确表示，公司采购的绝大部分算力将优先用于训练下一代大模型、优化驱动核心广告业务，以及向用户交付个人智能体和全新产品，同时公司也预计将建立起服务大型企业客户的业务能力。

就在财报发布的前一天，扎克伯格还在《华尔街日报》发表了署名文章并接受专访。扎克伯格明确表示，强大的 AI 工具应当广泛普及并使整个社会受益，他反对将 AI 权力垄断在少数闭源机构手中，并再次强调了 Meta 的核心愿景，即努力把“个人超智能（Personal Superintelligence）”交付给每一个普通用户，以此为其高额的资本支出寻求更广泛的技术与商业合理性。

资本开支指引上调，三季度增速放缓

在未来业绩展望方面，Meta 给出的财务指引偏向谨慎，这也构成了盘后股价承压的主要原因。

针对 2026 年第三季度，公司预计总营收将在 610 亿至 640 亿美元之间（假设汇率产生约 1%的负面影响）。该指引的中位数为 625 亿美元，低于分析师平均预期的 631.5 亿至 632.4 亿美元。有外媒分析称，这意味着三季度营收同比增速将从二季度的 28%放缓至 19%至 25%的区间，引发了市场对广告收入增速放缓以及 AI 回报兑现周期的担忧。

在支出指引方面，Meta 进一步抬高了投入的底线。公司将 2026 全年资本支出指引区间从此前的 1250 亿至 1450 亿美元，调整为 1300 亿至 1450 亿美元，将全年资本支出的下限抬高了 50 亿美元。

考虑到二季度确认的 24 亿美元法律诉讼费用，全年总费用指引下限上调至 1650 亿至 1690 亿美元。预估下半年有效税率升至 15%至 17%，但公司依然明确表示，继续预计今年的营业收入（Operating income）将超越 2025 年的水平。

Meta 的二季度财报折射出公司在 AI 转型期面临的现实：核心广告业务基本盘依然稳固，能够为前沿探索提供现金流；但另一方面，数据中心与 GPU 采购等 AI 基建极高的资金门槛大幅挤压了自由现金流，一次性法律与重组费用拉低了当期利润。

对于资本市场与投资者而言，后续观察 Meta 的关键，在于其每年千亿美元级别的硬件基础设施投入，能否通过 Muse 系列大模型打通企业服务、实现算力高价出租，并尽快转化为可落地的商业化产出。

扎克伯格在第二季度财报电话会议上强调，尽管本季度因法律相关费用及 AI 算力与人才的大幅投入导致每股收益低于预期，但公司营收同比劲增 28%至 608 亿美元，展现出强劲的底层商业活力。

扎克伯格表示，AI 技术已全面加速其核心广告与推荐算法系统，并推动了个人与企业 AI 智能体等全新产品线的落地。针对市场对资本支出增长的担忧，他重申 Meta 的目标是“将超级智能直接交到每个人手中”，并强调在 AI 算力短缺的大背景下，全栈自研与基础设施的前瞻性建设计划将为公司带来不可替代的长期竞争壁垒与高回报。

特约编译无忌对本文亦有贡献

1、CEX 热门币种

CEX 成交额 Top 10 及 24 小时涨跌幅：

• BTC：+ 0.69%
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• BANK：+ 10.00%
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24 H 涨幅榜单（数据来源为 OKX）：

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24 小时币股涨幅榜单（数据来源为 msx.com）：

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• TSLQ：7.59%
• NVDQ：6.9%
• INTU：6.73%

2、链上热门 Meme（数据来源为 GMGN）：

• Solana：Fauci、Jimothy
• BSC：HEYI、MarsCoin
• Robinhood：CASHCAT、MarketCat

头条

美联储维持利率不变

Odaily星球日报讯 美联储将基准利率维持在 3.50%-3.75%不变，为连续第五次会议按兵不动。(金十)

三张反对票齐现，美联储内部加息压力升温

Odaily星球日报讯 在本次利率决议中，联邦公开市场委员会中的五位地区联储主席票委里，有三人投下反对票，分别是克利夫兰联储主席哈马克、明尼阿波利斯联储主席卡什卡利以及达拉斯联储主席洛根。三人一致主张加息 25 个基点。这是自 2016 年 9 月以来，美联储首次在同一次政策决议中出现三张方向一致的反对票，反映出美联储内部支持收紧政策的声音正在增强。

支持维持利率不变的美联储主席沃什一直强调，美联储有责任遏制通胀。预计他将在北京时间凌晨 2:30 的新闻发布会上，被问及为何认为继续保持耐心仍是当前最合适的政策选择。(金十)

韩国财政部：韩国承诺采取更多措施以稳定股市，将采取措施限制杠杆ETF交易

Odaily星球日报讯 韩国财政部表示，韩国承诺采取更多措施以稳定股市，将采取措施限制杠杆 ETF 交易，将限制散户投资者对杠杆 ETF 投资的敞口，维持 24 小时股票市场监测系统。（金十）

JP摩根：韩股杠杆ETF平仓过程已完成，对冲基金完成90%去杠杆化

Odaily星球日报讯 JP 摩根发布报告指出，韩股杠杆 ETF 平仓过程已完成，对冲基金完成 90%去杠杆化。尽管未来几天还有余波，但总体已具备投资吸引力。

但斌：大跌一定要敢买，刚把剩余的子弹打光

Odaily星球日报讯 今日，但斌在雪球称“大跌一定要敢买，刚把剩余的子弹打光”。此前其发文表示，“2倍做多海力士ETF此刻大跌25.72%。杠杆工具既能放大收益，也会成倍放大风险，潮水退去之时，更能看清市场波动的残酷。由此可见，这类杠杆产品需要格外谨慎。”

但斌认为，海力士也成为这一轮AI行情阶段性标志的公司之一。按当下这种调整节奏，短期方向大概率很快见分晓。当然，拉长时间维度，唯有供需格局持续优化、盈利能力稳步改善的企业，才有机会穿越一轮轮周期。

行业要闻

韩国政界人士正借2倍杠杆ETF抨击政府

Odaily星球日报讯 彭博 ETF 分析师 Eric Balchunas 在 X 平台发文表示，在听证会上，韩国国民力量党议员 Lee Jongwook 对 Koo 表示，“这个国家已经变成了赌场。这些产品本不应该被允许进入市场。我认为这是政策失败。”

Eric Balchunas 称，韩国政界人士正借 2 倍杠杆 ETF 抨击政府，但出现泡沫和回调的原因是 AI 热潮带动市场对存储芯片制造商产生大量兴趣，2 倍杠杆 ETF 只是获取相关敞口的一种工具。他还表示，韩国可能不是 2 倍单一股票 ETF 的最佳市场，因为标的股票流动性不足，衍生产品更容易反向影响标的。

三星电子二季度芯片利润超预期，称下半年AI服务器芯片需求强劲

Odaily星球日报讯 三星电子第二季度净利润为 71.3 万亿韩元，高于市场预期的 68.5 万亿韩元；芯片部门营业利润为 89.2 万亿韩元。

三星电子第二季度营业利润为 89.4 万亿韩元，与此前预估一致；营收为 171 万亿韩元，同样符合预期。

三星电子表示，下半年服务器芯片需求强劲，芯片供应短缺情况预计将持续。同时，内存业务预计将受益于持续增长的人工智能基础设施资本支出和更广泛的自主 AI 应用需求。

公司称，移动和 PC 芯片需求预计放缓，下半年内存业务仍面临不确定性。此外，三星计划在下半年提升智能手机市场份额，代工业务预计今年收入将实现两位数增长。（金十）

微软Q4营收900亿美元超预期，Azure云收入首破千亿美元

Odaily星球日报讯 微软（MSFT.O）公布其云业务增长强劲，AI 付费用户数量也有所增加，与此同时，投资者依然密切关注这家科技巨头在数据中心上的支出能否取得回报。微软第四财季每股收益为 4.81 美元，高于去年同期的 3.65 美元，及华尔街预期的 4.24 美元；当季营收达到 900 亿美元，高于预期的 876 亿美元，同比增长 18%。Azure 仍然是投资者最密切关注的指标之一，被视为衡量整体 AI 需求的一个风向标。微软首席执行官纳德拉表示：“Azure 业务收入首次突破 1000 亿美元，Microsoft 365 Copilot 的付费席位超过 3000 万个，这反映出客户相信我们能助力他们的 AI 转型。”微软 Azure 云业务第四财季实现收入 393 亿美元，增速为 43%，高于预期的增长 40%。微软盘后股价一度上涨 4%。今年以来，微软股价已累计下跌约 18%。（金十）

Meta营收创纪录，但AI成本拖累股价下跌

Odaily星球日报讯 Meta Platforms（META.O）第二财季营收创下历史新高，但公司对 AI 支出计划的更新引发了投资者对其基础设施建造成本的担忧。Meta 略微上调了年度资本支出指引下限，从 1250 亿美元提高至 1300 亿美元，上限维持在 1450 亿美元不变。其第二季度营收为 608 亿美元，同比增长 28%，但净利润为 158 亿美元，低于分析师预期。受此影响，Meta 盘后股价跌逾 6%。为追赶 AI 竞赛，Meta 已投入数百亿美元用于芯片采购、数据中心建设及顶尖人才招募，近期更与贝莱德合作融资至少 120 亿美元建设得州数据中心，Meta 第二季度自由现金流为 7.84 亿美元。（金十）

CME计划推出与体育赛事挂钩的期货，作为新型对冲工具

Odaily星球日报讯 芝商所（CME）正计划推出与职业及大学体育赛事挂钩的期货和期权合约。该公司正与新兴指数提供商 FutureSports 合作，后者的产品将为 CME 的这些新工具提供底层支持。声明指出，首批体育期货合约将采用现金结算方式，并按月和按季度到期，在获得监管部门批准后，最早可能于今年夏天开始交易。

CME 首席执行官 Terry Duffy 在声明中表示：“这不仅仅是一款新产品，更是要为这一亟需变革的行业引入真正的价格发现机制和风险管理规范。”期货合约在全球金融市场中十分常见，其标的包括股票指数和大宗商品。若获批准，这将是体育产业的首例。(金十)

资源充足却无法自行检测？Benchmark合伙人质疑Anthropic推动限制模型蒸馏

Odaily星球日报讯 Benchmark 合伙人 Chetan Puttagunta 在 X 平台发文表示，Anthropic 公开呼吁加强对 AI 模型蒸馏的监管令人感到困惑，他表示 Anthropic 目前是一家估值约 1 万亿美元、拥有大量技术和资金资源的公司，按照其描述的规模，所谓“大规模蒸馏攻击”理论上应该较容易被识别和追踪，如果 Anthropic 选择限制相关行为，真正的成本可能并非技术能力不足，而是放弃部分 API 收入。“唯一需要付出的成本似乎是减少相关 API 业务收入。”

此前，Anthropic 等 AI 公司持续关注模型蒸馏问题。模型蒸馏通常指利用一个大型模型（教师模型）的输出结果训练另一个模型（学生模型），以降低成本、提升效率。部分 AI 公司担忧，竞争对手可能通过大量调用 API 获取模型输出，用于训练自身模型，从而绕过原始研发投入。而 Puttagunta 的观点认为，AI 行业围绕模型蒸馏的争议，本质上涉及商业利益、开放竞争和知识产权保护之间的平衡。对于领先 AI 公司而言，如何在保护核心技术与维持开放生态之间找到平衡，将成为未来行业竞争的重要议题。

Robinhood Q2净营收13.1亿美元超预期，全年开支指引下调

Odaily星球日报讯 Robinhood 发布 2026 年第二季度财报，净营收为 13.1 亿美元，同比增长 32%，高于分析师预期的 12.8 亿美元；净利润为 5.73 亿美元，同比增长 48%；稀释后每股收益为 0.62 美元，同比增长 48%。

财报显示，Robinhood 调整后 EBITDA 为 7.41 亿美元，同比增长 35%，高于市场预期的 6.29 亿美元。公司净存款达到 217 亿美元，创历史新高；Gold 订阅用户增至 480 万，同比增长 39%。

业务方面，Robinhood 加密货币收入为 1 亿美元，高于市场预期的 8660 万美元；期权收入为 3.42 亿美元，同比增长 29%；平均每用户收入（ARPU）达到 187 美元，同比增长 24%。

公司预计 2026 年全年调整后运营费用及股权激励支出为 26.75 亿至 27.75 亿美元，低于此前指引及市场预期。期间，特朗普账户注册用户超过 700 万，存款接近 15 亿美元；Robinhood Chain 主网上线，并获得新加坡资本市场服务牌照，同时完成对 WonderFi 的收购。

Binance.US下月将向CFTC申请许可，拟推出预测市场

Odaily星球日报讯 Fox Business 加密记者在 X 平台发文表示，Binance.US CEO Stevie Satoshi 称，BinanceUS 计划下月向 CFTC 申请 Designated Contract Market 许可，目标是向客户提供预测市场。

项目要闻

Bernstein将Circle目标价自190美元调整至140美元，判定Open USD威胁将减弱

Odaily星球日报讯 Bernstein 将 Circle 的目标价从 190 美元下调至 140 美元，同时维持跑赢大盘评级。分析师 Gautam Chhugani 表示，由 Visa、Mastercard 及 Stripe 等超 140 家机构支持的 Open USD 联盟对 Circle 构成的威胁低于市场预期。截至 7 月 28 日，Circle 收盘价为 64.32 美元。

第二季度 USDC 期末供应量约为 730 亿美元，低于第一季度的 770 亿美元，平均供应量升至约 760 亿美元。第二季度 SOFR 均值降至 3.62%，储备回报率降至 3.46%，储备收入升至约 6.55 亿美元。Hyperliquid 上的 USDC 余额已从 5 月中旬的 50 亿美元增至超 60 亿美元，产生约 2.1 亿美元年化毛储备收入，其中约 1.9 亿美元根据收入共享协议定向分给该交易所。

Bernstein 将 2026 年底 USDC 供应量预测下调 37%至 830 亿美元，2028 年预测下调至 1700 亿美元；2026 年调整后 EBITDA 预测下调 12%至 6.02 亿美元，每股收益 EPS 预测从 1.98 美元下调至 0.92 美元。但该机构预计，到 2035 年稳定币总供应量将达 4 万亿美元，Circle 将占据约 30%份额。此外，Circle 于 7 月获得 OCC 最终批准设立 Circle National Trust。（The Block）

币安bStocks总资产管理规模突破5.9亿美元，超越xStocks

Odaily星球日报讯 Dune 数据显示，bStocks 总资产管理规模（AUM）已达到约 5.99 亿美元，超过 xStocks 约 5.89 亿美元的 AUM 规模。数据显示，bStocks 在链上股票资产赛道的规模进一步扩大，展现出持续增长的市场需求与用户参与度。

ARK Invest高管称Visa支持OpenUSD更接近意向书而非战略押注

Odaily星球日报讯 ARK Invest 加密研究总监 Lorenzo Valente 在 X 平台发文表示，Visa 在财报电话会议上被问及 OpenUSD 是否将与 Circle、Tether 等稳定币参与方竞争时回应称，Visa 未来将保持多币种、多链策略，其角色不是挑选赢家，而是帮助客户安全、大规模地连接稳定币生态，无论最终哪种稳定币、网络或基础设施获得采用。Valente 认为，OpenUSD 合作伙伴的承诺更接近于意向书而非战略押注，支持 OpenUSD 与投入实质性资源、渠道或资产负债表使其胜出存在本质区别。

Grvt公布TGE细节，7月30日开放GRVT空投查询与领取

Odaily星球日报讯 链上财富管理平台 Grvt 发文公布代币生成事件（TGE）细节，GRVT 将于 2026 年 7 月 30 日进行 TGE。

空投查询及领取功能将于 7 月 30 日 21:00 开放，空投池总量固定为 2.8 亿枚 GRVT。其中第一赛季奖池为 1 亿枚，第二赛季奖池为 1.8 亿枚，所有分配将在 12 个月内分批释放。

7 月 17 日前完成注册并选定接收链的用户，首期代币将自动发放；之后注册或后续批次用户需在应用内自行领取，每期开放后 30 天内未领取将过期。注册通道将于 2026 年 8 月 6 日 08:00 截止。

Grvt 表示，TGE 后还将推出“稳定资金永续合约”和“统一保证金 RWA 金库”两款产品。

投融资

Q2加密行业融资及并购总额达128.6亿美元，债务融资成第二大来源

Odaily星球日报讯 2026 年第二季度，加密行业 271 笔已完成交易涉及资金共 128.6 亿美元，较第一季度的 88.7 亿美元增长约 45%。其中，风险投资以 49.9 亿美元居首，占总额的 39%，涉及 218 轮；债务融资达 43.6 亿美元，仅涉及 9 笔交易，较上季度增至三倍以上。IREN 一笔 36.5 亿美元融资占债务融资总额的 84%。此外，并购交易总额为 33.3 亿美元，涉及 40 笔交易。前十大交易占已披露资金的 67%，行业融资仍高度集中。

市场消息：月之暗面在刚刚完成的一轮融资中筹集了超出预期的35亿美元，估值达到350亿美元

Odaily星球日报讯 市场消息：月之暗面（Moonshot AI）在刚刚完成的一轮融资中筹集了超出预期的 35 亿美元，估值达到 350 亿美元。(金十)

Ethereum Institutional完成启动资金募集，BitMine、SharpLink等领投

Odaily星球日报讯 Ethereum Institutional 宣布完成初始阶段资金募集及支持者联盟组建，BitMine、SharpLink，以及以太坊联合创始人 Joseph Lubin 和 Mihai Alisie 领投，逾 100 家生态参与方支持。该项目主要业务是为机构级以太坊生态提供服务，推进代币化、稳定币、市场基础设施上链及链上结算，并开展机构教育、市场情报和生态营销等业务。

监管政策

两党议员拟推出CLARITY法案伦理反提案，数日内提交白宫

Odaily星球日报讯 美国参议员鲁本·加莱戈（Ruben Gallego）和汤姆·蒂利斯（Thom Tillis）正在敲定一项关于《CLARITY 法案》的两党伦理反提案，计划在数日内提交至白宫。（Cointelegraph）

美国44个州总检察长联合致信反对CFTC监管体育预测市场

Odaily星球日报讯 美国 44 个州的总检察长周一致信商品期货交易委员会（CFTC），称该机构无权监管预测市场平台上的体育相关事件合约。信中表示，CFTC 关于预测市场监管的首份拟议规则超出了其法定权力，与宪法存在冲突，且任意武断，应重新制定，并明确体育博彩不能在指定合约市场交易，而应受州法律管辖。佛罗里达州、佐治亚州、新罕布什尔州、密苏里州和得克萨斯州的总检察长未签署该信。

韩国FSC拟起草数字资产基本法，反对党加密税废除法案进入审议

Odaily星球日报讯 韩国金融服务委员会（FSC）计划与执政党共同民主党起草统一的《数字资产基本法》，内容涵盖稳定币发行与流通、数字资产业务规则、交易所准入要求、信息披露、内部控制及系统韧性标准。 目前韩国国会已有 10 项数字资产和稳定币相关法案待审，FSC 尚未确定统一法案提交时间及方式。主要分歧包括韩元计价稳定币发行方是否应由银行多数持股，以及主要加密交易所是否应适用所有权限制。 韩国国会企划财政委员会计划审议反对党提出的所得税法修正案，该法案拟在 2027 年 1 月 1 日实施前废除加密收入税。现行安排为每年转让或借出加密资产收入超过 250 万韩元，需缴纳 20%税及 2%地方所得税。

乌兹别克斯坦启动首个免税加密挖矿区，税收优惠持续至2035年

Odaily星球日报讯 乌兹别克斯坦正式启动首个免税加密挖矿区 Besqala Mining Valley。

该区域内矿工可享受至 2035 年的税收豁免政策，但需缴纳 1%的营收费用，并按照 2 倍电价支付电力成本。相关法案已于今年 4 月签署。（Cointelegraph）

人物*声音

Robinhood CEO：从来没有金融公司达到万亿美元市值，但我认为可以做到

Odaily星球日报讯 今晨，美国互联网券商 Robinhood （HOOD）正式公布了 2026 年第二季度财报。

Robinhood CEO 在财报发布后表示：“金融公司此前从未达到过 1 万亿美元的市值，但我认为这是可以做到的……关键在于智能体金融（Agentic Finance）以及为这些 AI 代理打造出色的工具，我们正在为那样的世界做准备。我们还将利用 Robinhood Chain 的早期成功，让全球各地的人都能交易美国市场上的所有资产。我对私募市场（Private markets）也感到非常兴奋……把所有这些因素结合起来，我看到了公司实现 10 倍增长的多条路径。而我们将全力以赴去探索其中的每一条。”

Robinhood CFO Shiv Verma 亦表示：“我们相信未来 10 年内能够实现业务的 10 倍增长。我们的竞争对手拥有数十万亿美元的资产规模。我们没有任何理由做不到这一点。实际上，我们新拓展的业务拥有比核心业务更大的潜在市场空间。”

Uniswap创始人：DEX聚合器并未消除AMM分发优势

Odaily星球日报讯 Uniswap 创始人 Hayden 在 X 平台发文表示，DeFi 领域最大的误解之一是 DEX 聚合器消除了 AMM 的分发优势。将代币放在 Uniswap 上，就像免费同时上线全球所有交易所，其他 AMM 无法做到这一点。