作者: GAWE

原文作者：小饼，深潮 TechFlow

4 月 29 日，旧金山 Moscone West，Stripe Sessions 2026 开幕。

发布会进行到下半场，灯光暗了下来。大屏幕上出现一个让全场举起手机的画面，Sam Altman，穿着标志性的米色毛衣，坐在一把浅色沙发上，对面是 Stripe 的总裁 John Collison。

熟悉这个画面的人会心一笑：这是 Sam 第二次坐进 Stripe Sessions 的沙发。 上一次是 2023 年 5 月，ChatGPT 刚火起来不到半年，那场对话里 Sam 还在跟 John 争辩”AI 到底有没有 existential risk”。

三年过去了，物是人非。

Sam 的 OpenAI 已经成了估值 5000 亿美元、周活 9 亿人的庞然大物；Stripe 的估值在过去一年翻了 70%，到 1590 亿美元；而两家公司在 2025 年 9 月共同发布的 Agentic Commerce Protocol（ACP），已经让 ChatGPT 用户可以在对话框里直接下单 Etsy 商品、Shopify 商品。

Sam 这次的出现，本身就是一个信号，OpenAI 的 9 亿周活用户的商业化通道，押注在了 Stripe 的管道上。

而他坐下的这把沙发对面，John 身后的大屏幕上，此前还挂着这次发布会的核心数字：288。

这是 Stripe 这一届 Sessions 一口气宣布的新产品和新功能数量。台下坐了 9000 多人，是去年的 1.32 倍。Patrick Collison 在开场时半开玩笑地说，这还没算”你们偷偷带进来的那些 agent”。

而对加密行业来说，这 288 项更新里至少有 60 项直接动到了“基本地盘”，台上坐着背书的，是 Sam Altman。

把 288 项更新拍扁，其实只有三件事

如果你点开 Stripe 官方那篇《Everything we announced at Sessions 2026》，会被密密麻麻的产品名淹没，Checkout studio、Reader T600、Authorization Boost、Smart Disputes、Workflows、Custom objects、Stripe Console……每一个都配着一个”preview””GA””private preview”的状态标签，像极了某个 SaaS 公司的 Jira 看板。

但作为一个拥有 Claude MAX 账号的编辑，我来告诉你：所有这些产品，本质上只在回答三个问题。

第一个问题：钱怎么跨境？，答案叫稳定币。

第二个问题：买东西的人不是人，是 AI agent，怎么收钱？，答案叫 Agentic Commerce Suite + Machine Payments Protocol。

第三个问题：商家想把 Stripe 当银行用，怎么办？，答案叫 Treasury 全栈打开。

把这三个问题串起来看，你会发现 Stripe 在做一件几乎没人在公开讨论的事：它在用”支付公司”的合规身份和分发能力，把过去五年加密行业反复尝试但始终没真正进入主流的几样东西，稳定币、agent 经济、链上结算，一次性塞进了 Visa、Mastercard、PayPal 已经铺好的水管里。

这件事的颠覆性在于：它不需要用户知道自己在用区块链。

稳定币这一仗，Stripe 或许已经赢了

先看几个让人坐不住的数据。

John Collison 在 2025 年 Sessions 上展示过一张图：Bridge（Stripe 收购的稳定币基础设施公司）头 24 个月的支付量增长曲线，比 Stripe 自己当年同期还要陡。 这是 Stripe 历史上罕见的”被自己投资标的打脸”的时刻，一个起步不到两年的稳定币管道，增速碾压了一个统治了网络支付十年的 Stripe。

到了 2026 年，这条曲线还没拐头。

而这次 Sessions，Stripe 围绕稳定币的更新可以说是全栈级的：

• Treasury 稳定币账户扩展到 41 个新市场，加上之前的 100+，意味着 150 多个国家的企业都能用 Stripe 储存稳定币、做跨境收付。Patrick 在 X 上说：”这是我们做过的最大的一次国际化发布。”
• Stripe Issuing 推出稳定币背书的银行卡，覆盖 30 个国家，你的稳定币余额可以直接刷卡消费。
• Bridge 支持 USDG、CASH、USDSui 等多种稳定币，跨链覆盖 Tempo、Plasma、Celo、Sui。
• Privy 让稳定币余额可以直接接入 Morpho 的 DeFi 收益，这意味着用户的”活期账户”理论上可以躺着吃 DeFi 收益。
• Crypto Onramp 支持 headless 集成、最高 500 美元免完整 KYC 模式，这是给加密 App 开发者的彩蛋，Onramp 体验可以做得跟 Apple Pay 一样丝滑。

把这些拼起来，你看到的是什么？

一套完整的”稳定币影子银行”系统。 跨境收钱、储存、计息、刷卡、提现、跨链，传统加密交易所做了五年没做利索的事，Stripe 用一年把全栈打通了。

更要命的是分发能力。Stripe 现在覆盖全球 16000 多家平台、1100 万家企业。当你在 Shopify 收一笔加纳的稳定币付款、在 DoorDash 用稳定币给骑手付薪、在 Substack 收稳定币订阅，背后都是 Stripe 的管道。

加密原教旨主义者会说：”这不算真正的加密，这是中心化。” 但市场不在乎。市场只在乎一件事：钱进出更快、更便宜、更少摩擦。

Patrick 在去年的 AMA 上被问到”Stripe 会不会自己发稳定币”，他的回答耐人寻味：”我们不打算发，我们的目标是催化稳定币的采用。”.

Agent 经济：Stripe、Visa、Mastercard 联手，把”AI 付钱”做成了 TCP/IP

这次 Sessions 真正让我倒吸一口冷气的，是另一个东西。

它叫 Machine Payments Protocol（MPP）。

这个东西其实在 3 月 18 日就已经预热过，当时 Stripe 和 Paradigm 共同孵化的 L1 区块链 Tempo 主网上线，同步发布 MPP 协议。但那时候大多数人，包括我，都把它当成了又一个”对标 x402″的加密项目。

错了。

在 Sessions 现场，Stripe 把 MPP 拼进了一个更大的故事：Agentic Commerce Suite。

这个故事是这样的：

• 你的网店现在可以”被 AI agent 看到”。商家在 Stripe Dashboard 上传产品目录，授权 agent 接入。这套底层标准就是 ACP（Agentic Commerce Protocol），Stripe 和 OpenAI 在 2025 年 9 月共同发布、共同治理的开源协议。Sam 这次出现在 Sessions 现场，本质上就是来给 ACP 站台。
• Stripe 和 Meta 合作，让 Facebook 广告里的商品可以被 AI 直接下单。
• Stripe 和 Google 合作，把 AI Mode 和 Gemini 接入 Universal Commerce Protocol（UCP）。
• Link 推出 agent wallet，你可以授权 AI agent 用你的 Link 钱包付款，但保留审批和可见性。
• MPP 让 agent 可以在 Stripe 上做微支付、订阅支付、甚至流式支付，稳定币和法币都行。

注意一个微妙的格局：Stripe 同时握着两个 agent 商业协议，和 OpenAI 一起搞 ACP，和 Tempo + Visa + Mastercard 一起搞 MPP。

前者偏应用层（”agent 怎么在 ChatGPT 里下单”），后者偏支付层（”agent 怎么在链上、卡上、钱包上结算”）。Google 自己另起炉灶搞了 UCP，Coinbase 单独搞了 x402，但 Stripe 是唯一一家同时和 OpenAI、和 Visa/Mastercard、和 Google 都建立标准合作关系的公司。

这就是为什么 Sam 要亲自来。

把这些点连起来：当你让 ChatGPT 帮你订机票、让 Claude 帮你买礼物、让某个 agent 帮你管理 SaaS 订阅时，背后跑的钱，会经过 Stripe。

而 Stripe 这次最聪明的一招，是没有自己关起门来做。MPP 是开源的、与底层支付通道无关的（rail-agnostic）。 Visa 已经把它扩展到信用卡支付，Lightspark 把它扩展到比特币闪电网络，Stripe 把它扩展到 Klarna、Affirm 等 BNPL。

这种”我开标准、所有人都来用”的玩法，让我想起一件事：TCP/IP 当年也是这么赢的。

更狠的是 MPP 的设计。它有一个叫 “sessions” 的原语，agent 一次性获得授权额度，之后可以连续微支付，不需要每次都上链确认。

听起来耳熟吗？这就是 Lightning Network 当年想干却没干成的事。Stripe 用一个支付公司的工程视角，把”链上为信任、链下为速度”这套架构，做成了一个真正能跑的产品。

到 Sessions 当天，MPP 的支付目录里已经有超过 100 个集成方，Alchemy、Dune、Anthropic、OpenAI、Shopify、DoorDash、Mastercard、Nubank、Revolut、渣打、德意志银行……

这是一份让任何加密协议方流口水的合作伙伴名单。

Stripe Treasury：硅谷创始人的”一站式财务”，悄悄变成了商业银行

如果说前两块是给加密圈和 AI 圈的礼物，第三块，Stripe Treasury，则是直接对硅谷的传统银行业务发起进攻。

这次 Sessions 围绕 Treasury 的更新简直是把一家商业银行拆开来卖：

• 存款：美国和英国企业 Treasury 账户支持 15 种货币储存。
• 支付：US 商家之间 Stripe 内部转账免费、即时到账。
• 消费：Stripe 推出自己的 Mastercard 卡，2% cashback。
• 理财：Treasury 余额可以赚 Stripe 信用积分，抵扣处理费。
• 融资：Atlas 创始人可以通过 Treasury 接收投资人的 SAFE 投资款，支持 ACH、电汇、稳定币三种方式。
• 跨境：Treasury 余额由 Privy 的非托管钱包托底，可以即时跨境到 150 多个国家。
• AI 化：agent-ready 财务账户允许 AI agent 查余额、付账单、发卡、管现金流，关键操作有 human-in-the-loop。

把这些拼起来：Stripe 已经悄悄给所有用它的小企业，发了一张”商业银行 + 投行 + 钱包 + AI 财务助理”的全家桶套餐。

而这背后最关键的一个细节是 Privy 的非托管钱包。

Stripe 在 2025 年收购 Privy，当时大多数人以为只是一笔加密钱包的小补强。但现在你看：Treasury 在全球 150 个国家落地的底座，全部由 Privy 的非托管钱包架构提供。

这意味着传统银行最值钱的那个东西，”账户”，被 Stripe 用稳定币和非托管钱包重新定义了。

一个尼日利亚的开发者，在 Stripe 上注册账户的那一刻，他实际上获得的是一个 Privy 钱包。这个钱包既可以收稳定币，也可以法币入金，背后还连着 Bridge 的跨境清算、Morpho 的 DeFi 收益。

整个流程，他不需要知道”区块链”三个字。

Stripe 的 AI 双叙事：基础设施给商家，模型给自己

这次 Sessions 还有一个容易被低估的点：Stripe 自己在用 AI 重写自己。

去年 Stripe 推出了”Payments Foundation Model”，基于数百亿笔交易训练的支付基础模型。这次升级的版本据称在欺诈检测上把识别率提升了 64%。

而这次新发布的 Stripe Console，是一个直接嵌在 Dashboard 里的 agentic 执行环境，你用自然语言问”为什么我上周二的转化率下降了”，它会给你一个跨产品的诊断；你跟它说”给所有过去 30 天没付款的客户发提醒”，它会执行，并在重要操作前请求你确认。

Custom objects 让你可以在 Stripe 里建模自己的业务数据，像数据库一样调用。

Stripe Database 给你一个一键开通的、实时同步的 Postgres 只读数据库，这个东西放在数据公司那里要单独卖一年订阅费。

Workflows 现在 GA，支持循环、第三方动作、Connect 平台调用。

把这些放一起：Stripe 正在从一个 SDK 公司，变成一个”AI-native 的运营操作系统”。 商家不只是在 Stripe 上收钱，而是在 Stripe 上开公司、雇 agent、跑业务、做决策。

为什么这件事对加密行业很重要？

写到这里，可能很多读者会问：这跟加密有什么关系？

我自己的判断是：Stripe Sessions 2026 是稳定币和 agent 经济进入主流的”分水岭时刻”。

过去五年，加密圈反复讲一个故事：稳定币是 Web3 的”杀手级应用”。讲了五年，链上稳定币流通量确实增长得惊人，但绝大多数交易仍然在 CEX 之间、做市商之间、套利者之间打转。真正的 C 端商业、B2B 跨境支付场景，几乎没有进入。

为什么？因为门槛，KYC、钱包、私钥、Gas、出入金、合规，任何一个环节都能劝退一家正经做生意的公司。

Stripe 这次做的事情，是把所有这些门槛，藏到了它自己已经验证过的 SaaS 体验后面。

商家在 Stripe Dashboard 上点一下”启用稳定币支付”，就能收 USDC、USDG、USDB； 开发者在 PaymentIntents API 里加一个参数，就能让 AI agent 用 MPP 协议付钱； 创业公司在 Stripe Atlas 注册一家美国公司，就能拿到一个稳定币背书的全球银行账户。

没有助记词，没有 Gas，没有 chain ID。 用户只是在用一个比传统银行更顺滑的金融服务。

但是！请注意：

每一笔稳定币交易，确实跑在了 Tempo、Solana、Stellar、Base、Ethereum 上； 每一笔 agent 付款，确实跑过了 MPP 协议； 每一个 Treasury 账户，确实由 Privy 的非托管钱包托底。

链没有消失，它只是变成了管道。

这正是过去五年加密原教旨主义者最不愿意接受、但市场迟早会兑现的那个未来，普通用户不会因为热爱去中心化才用区块链，他们会因为体验更好才不知不觉用上区块链。

最后说几句

我看完这次 Sessions，最强烈的感受并不是感叹一句”Stripe 又厉害了”，而是加密行业已经被收编了一半，但行业可能还没意识到。

Bridge、Privy、Tempo、MPP，这四个名字，过去 18 个月里一个接一个被 Stripe 体系吸收、孵化、整合。每一个单独看，都是某个加密细分赛道的明星项目。但放在 Stripe 这张图上，它们只是 4 个零件。

而 Stripe 自己呢？它的估值已经从 2025 年 2 月的 915 亿美元，涨到 2026 年 2 月的 1590 亿美元，一年涨了 70%。

去年的 Sessions，Patrick Collison 把 AI 和稳定币称作”gale force tailwinds”，飓风级的顺风。一年过去了，这阵风没有变小，反而把 Stripe 自己吹成了风眼。

真正值得加密行业警惕的是：当稳定币和 agent 经济的 90% 流量都跑在 Stripe 的管道上时，去中心化叙事的话语权，还在不在加密行业自己手里？

下一次再有人在 X 上发”crypto is for real now”，请记得：让它成为 real 的，可能不是某个发币的协议，而是一家叫 Stripe 的支付公司。

Patrick 去年说过一句话：“我们不发稳定币，我们催化稳定币的采用。”

他没说出口的下半句是：我们也不做 AI 应用，我们催化所有 AI 应用的商业化。

催化剂的另一个妙处是，反应结束的时候，桌上的功劳单上，往往不会写它的名字。

但 Sam 知道，Patrick 知道，加密行业也该知道了。

本文来自：Arrakis Finance

编译｜Odaily 星球日报（@OdailyChina）；译者｜Azuma（@azuma_eth）

本月早些时候，我们曾撰写过一篇文章《谁在 HIP-3 上做交易》，文中采用了统计推断的归因方式，即根据过去三个月的交易行为对每个地址进行了分类：以挂单（maker）为主的地址被归类为做市商（Market Maker），高频吃单（taker）行为的地址被归类为套利者（Arbitrageur），成交率较低且带有 builder 标记订单的地址被视为散户（Retail）。

虽然这种方法揭示了市场结构中的一些有趣模式，但该分类本质上仍是概率性的，且约有 70% 的地址无法被有效归类。

在今天的这篇文章中，我们将采用机械分类的归因方式来替代统计推断。在 HyperliquidX 上，每一笔订单都包含一组确定性的标签，这些标签由交易所签名并发布（比如 time-in-force、builder code、fill flag、hold time）。基于这些订单元数据，我们将所有地址划分为了四大类 —— 散户（Retail）、做市商（Market Maker）、套利机器人（Arbitrage Bot）或空投农民（Airdrop Farmer）。

第二步是识别这些分类背后的具体身份，我们从 Arkham 和 HyperTracker 的 API 中提取身份与交易行为数据。排名前 450 的地址贡献了 78% 的总交易量。在这一集合中，我们识别出了多个相关实体，包括与 Polymarket 相关的地址、Jump、Selini Capital、Wintermute、Abraxas Capital 以及其他机构。

通过这两步分类方法，我们观察到一些很有关键的结论，下面将进行详细分析。

地址分布

我们的观察时间区间为 2026 年 3 月 10 日至 2026 年 3 月 31 日，共计 21 天。在此期间，我们观测了 CL（原油）、SILVER（白银）、TSLA（特斯拉） 、XYZ100（指数）等四个 Trade.xyz 市场，合计记录了 79622 个独立参与钱包以及 519.5 亿美元的总交易量。

这 79622 个在 21 天内参与了交易的地址，按交易量拆分来看，尽管做市商占地址总数的比例不足 0.5%，却贡献了 63% 的交易量。

若按钱包数量而非交易量进行分类，空投农民（Airdrop Farmer）这一类别单独就包含了 35091 个地址，接近已识别地址总数的一半。

空投农民在地址数量上是最大的类别之一，但在交易量占比上却最小。35091 个地址仅占总数的 44.07%，但在观察期内仅产生了 4 亿美元交易量，占平台 519.5 亿美元总交易量的 0.77%。换言之，Trade.xyz 上接近一半的活跃地址，仅贡献了不到 1% 的市场总交易量。

如果按照其参与的具体市场进行拆分，还会发现另一个显著的模式。

按市场划分的地址分布显示，CL（原油）市场因执行效率最佳而吸收了 99.3% 的空投农民。

在 35091 个空投农民地址中，有 34859 个（99.3%）在观察期内交易了 CL，剩余的 232 个钱包分布在 SILVER、TSLA 和 XYZ100。这一模式符合空投农作行为特征 —— 每个钱包通过双向连续的小额交易，在不承担价格风险的情况下累积交易量。这种策略依赖极低的执行成本，并从最小滑点中获益。CL 是 Trade.xyz 的这四个市场中深度最好的一个，因此成为该类行为的天然场所。

另一个有趣的观察是这些地址背后的主体。文中后续展示的链上追踪将其中 34553 个农民地址关联至一个单一的 Polymarket 操作方，该实体在观察期内单独就占据了 Trade.xyz 所有参与地址的 43.4%。

此分类中的另一极端是做市商。363 个钱包（占活跃地址总数的 0.46%）在观察期内完成了 327.5 亿美元的交易量，占 Trade.xyz 总交易量的 63%。其余三类则分布在两者（做市商和空投农民）之间 —— 522 个 SAT/HFT 机器人贡献了 35 亿美元（占 6.7%），38307 个被归类为散户的地址贡献了 87 亿美元（占 16.7%），另有 5339 个未分类地址贡献了 66.1 亿美元交易量（占 12.7%）。

这部分占比 12.7% 的未分类交易量，无法仅凭元数据归属于明确策略。合理推测，其中相当一部分来自通过 Hyperliquid 前端限价下单的散户，或通过 Trade.xyz 前端提交市价单和限价单的用户。由于这两类渠道的订单既不附带明确的 builder code，也没有专门的 TIF 标签，因此这些成交在基于元数据的分类中是不可见的。

按订单数量加权的各类别 time-in-force（TIF）分布显示，做市商中 98.5% 为 ALO 订单，套利机器人则 100% 使用 IOC 订单；未分类类别中有 71.5% 为 GTC，这正是前端用户手动挂出限价单的典型特征。

TIF 结构进一步支持了这一推测。在未分类类别中聚合的订单中，有 71.5% 带有 GTC（Good Till Cancel）时间有效标签，这一标签通常用于前端用户挂出的持续有效限价单。

隆重介绍下真正的高玩，Themino

在过去几周里，围绕 Trade.xyz 的一个争议不断升温 —— 其表面上的用户数量，究竟反映了真实的人类参与，还是在预期该平台即将进行 TGE 的背景下，被空投交互行为人为放大？虽然我们无法对整个交易平台范围内的交互状况作出全面评论，但在分析三月份四个 Trade.xyz 市场的逐笔成交数据时，我们发现了一个值得一提的线索。

在被归类为空投农民的 34602 个地址中，有 34553 个（占 99.9%）可以追溯到一个名为 Themino 的 Polymarket 用户。

Themino 集群：一个 Polymarket 上的用户身份，衍生出了 70 条独立的线性链路，覆盖 34553 个空投农民地址。

Themino 的运作方式如下。Hyperliquid 的 Layer1 提供了一种 internalTransfer 原语，可以在地址之间转移 USDC，且无论金额大小，手续费固定为 1 美元。Themino 的操作者利用这一机制，将一笔初始资金在数万个新地址之间逐个“传递”。每个地址都会在约 26 秒内执行相同的五步操作流程：

• 通过 internalTransfer 从上一个地址接收资金（在转入过程中支付 1 美元的转账手续费）；
• 向 xyz 子账户转入 14 美元；
• 在 CL 市场上执行两笔 IOC 订单（一次买入、一次卖出），生成两笔成交，从而记录一定的交易量；
• 将约 13.99 美元转回主账户（这一美分级的差额来自于执行滑点与交易手续费）；
• 再通过 internalTransfer 向下一个地址转出资金（再次支付 1 美元手续费）；
• 重复这一流程……

在 Themino 的整个操作过程中，共发生了 34510 次 internal-transfer 事件，Themino 因此累计支付了 34510 美元的协议手续费，这一行为模式与其在 Polymarket 上的交易历史一致。

此外，Themino 还曾在 Polymarket 上对“美国是否会在 2026 年 2 月 28 日前打击伊朗？”这一事件押注“否”，最终亏损约 8 万美元——而空袭确实发生在 2 月 28 日。

The Builders 标签背后的不同群体

Hyperliquid 会为通过第三方前端路由的订单附加一个标识符，以便于收取自定义的前端费用。这个标识符即为 Builder Code，它也是判断某个地址通过哪个界面进行交易（如果有的话）最直接的依据。在参与这四个市场交易的地址中，这些 Builders 标签背后可以被归纳为三种群体。

Algorithmic Builders（算法型 Builders）。这类产品主要被散户用来在 DEX 上最大化交易量，以获取潜在空投的积分。在 2025 年末之前，在 Perp DEX 上进行交互通常意味着通过算法执行刷量交易（wash trading）或非方向性的 taker-taker 订单，这不仅对参与者成本高昂，对交易所而言也是净负收益。像 tread.fi、Planemo Trading 和 Origami Tech 这样的散户做市机器人，用“有价值的做市行为”替代了刷量交易。通过这些产品提交的订单均为 post-only，因此钱包是在为订单簿提供流动性，而不是消耗流动性。

正如 David Jeong（tread.fi CEO）所说： “在散户做市解决方案出现之前，在 Perp DEX 上进行农作意味着刷量交易，通过支付执行费用、承担滑点成本甚至面临封禁风险来虚增交易量。我们通过构建一种新的交互方案解决了这个问题，机器人只在买卖两侧挂出 maker 订单。用户以更低的成本进行交互，通常还能通过捕捉价差获利，而其副产品则是为市场提供真实的最优价位流动性——这正是 HIP-3 股票类永续合约在传统做市商不会报价的夜间和周末所需要的。这是一种更优的交互方式，也是为什么 HIP-3 市场如今具备良好执行质量的原因。”

这些做市机器人对市场的贡献，在传统做市商不报价的时段尤为明显。CME 的 WTI 原油期货在周五下午收盘，周日晚上重新开盘，股票类永续合约也面临类似的隔夜与周末空档。在这些时间窗口内，散户做市机器人填充了 CL、TSLA 等市场的盘口顶端流动性。

需要注意的是，尽管在本次分析中，我们将通过这些算法产品路由的地址归类为空投，但其交易行为及对市场的影响，在结构上与女巫行为是不同的。

Wallet-integrated Builders（钱包集成型 Builders），是嵌入在用户钱包中的永续合约交易界面。自 2026 年初以来，这类集成已成为 HIP-3 上最大的散户订单流来源之一。该类别包括 Phantom、MetaMask、Rabby、Rainbow 和 OneKey。单钱包的中位交易量在 1000 至 3000 美元之间，符合注重便捷性的散户用户特征，他们更看重接入便利性，而非 builder 费用的细微差异。

Apps Builders（应用类 Builders）则是独立的永续合约交易前端及集成产品 —— 即面向交易者的工具，为那些需要超越钱包插件体验的用户提供更完整的工作流，包括更好的下单体验、图表功能、仓位管理和执行工具。该类别的地址数量少于钱包集成渠道，但单地址交易量更高，符合重度用户群体特征 —— 他们更看重功能深度而非开箱即用的便利性。相关产品包括 Insilico Terminal、Liquid、Hyperdash、Based、Dreamcash、Infinex、Pear Protocol、Defi App 和 pvp.trade。

VKTR（Insilico Terminal 增长负责人）对此总结道：“在 Insilico，我们将 HIP-3 市场视为让现实世界资产敞口原生运行在加密轨道上的下一步。交易者并不只是想要另一个前端，他们需要的是快速执行、清晰的市场接入，以及在不离开既有工作流的情况下，在加密资产与宏观资产之间自由切换的能力。Trade.xyz 是这种需求最清晰的体现之一。通过 Insilico 路由的订单流表明，当一个交易场所有足够深度、产品足够实用、交易体验为专业参与者而设计时，链上永续合约市场确实存在一个真实的高阶用户群体。”

做市商地址分析

Trade.xyz 各市场的做市格局高度集中。排名前 5 的做市商贡献了 50% 的做市交易量，前 13 名占 80%，前 21 名占 90%。换句话说，绝大多数做市订单簿由少数几家交易台主导。

按地址排名统计的做市交易量累计占比显示，前 5 家交易台贡献了全部做市流量的 50%，前 13 家达到 80%，前 21 家达到 90%。

排名第二大的做市地址是整个样本中最有意思的地址之一。0xc926ddba…98d3 以 0.52% 的成交率完成了 43.9 亿美元的交易量，是一个典型的做市行为特征。Arkham 将该地址标记为 Polymarket 上的 Powell。也就是说，Trade.xyz 上最大的做市商之一，实际上是一个在 HIP-3 上进行多市场双边报价的 Polymarket 用户。

其他几个值得注意的做市交易商包括。

• Jump Crypto 运行了两个地址，总计交易量达 31.5 亿美元，资金来源为 0xf584…d621（Arkham 识别为 Jump 的资金池地址），该地址持有超过 1.6 亿美元的多元资产组合，包括 LINK、LIT、EIGEN、BNB、ETH、USDC 和 USDT。
• Selini Capital 运行了三个地址，两个执行纯做市报价（0x44a3e1…35dd、0x76987c…4480），一个执行纯主动吃单（0x427be6…d1d9），全部通过 API 运行，总体交易规模为 10.3 亿美元。Hyperliquid 的订单流标签机制，使得 Selini 的做市钱包与其高频交易钱包可以被区分开来，同一交易台同时运行了订单簿的两侧。
• Wintermute 运行了一个做市地址，交易量为 2.296 亿美元（0xecb63caa…2b00），规模小于 Jump 和 Selini，其资金来源为 OKX。

按交易量排名的 Trade.xyz 顶级做市商中，Powell、Jump Crypto、Selini Capital 和 Wintermute 构成了可被明确归因的一部分订单簿。

除这些已知机构外，大部分做市交易量来自未被识别实体的地址，但其资金来源清晰，例如来自 Kraken、Binance、Coinbase、Unit 跨链桥，或 Hyperliquid 原生资金。这些地址的行为特征符合做市商，但其背后操作者从未使用过能够被 Arkham 关联身份的标记服务。

做市商的订单成交比中位数为 19.4，这意味着每完成一笔成交，约有 18 笔订单被挂出后又撤销，用于维持双边报价。同一批排名前 5 的做市商同时活跃于上述四个市场，这表明这些是跨市场报价的统一交易台，而非四个独立业务。

在观察期内，做市商的清算率为 19.2%，几乎与散户的 20.4% 持平。在 Trade.xyz 上，做市商在订单成交时会承担方向性风险：一笔大额卖单打在买盘上，会使做市商转为多头；一笔买单吃掉卖盘，则会使其转为空头。在三月原油市场的波动中，这些累积头寸变化速度超过了交易台对冲的能力，最终约有五分之一的做市商至少经历了一次清算。

套利机器人地址分析

套利吃单者（SAT）和中频交易机器人一般是做市订单簿的对手方。这些地址中有 90% 以上采用 IOC（Immediate or Cancel）订单类型，是纯粹的主动吃单者，它们会直接扫掉做市商的报价。

按交易量排名的顶级 SAT/HFT 机器人中，前 4 个地址占据了整个 SAT 订单簿的 89%，且其资金来源高度集中在 Bybit。

前 4 个 SAT 共贡献了 35 亿美元 SAT 总交易量中的 31 亿美元，占比 89%。其中有两个地址的订单 100% 为 IOC，这意味着其所有订单都是立即成交或取消，没有任何做市意图。

资金来源的聚类分析显示，主导性的 SAT 行为模式指向 Bybit。大部分顶级 SAT 交易量都可以追溯至由 Bybit 提供资金的地址，这与单一机器人操作者或小规模机器人操作者群体的特征一致。

有三个 SAT 带有 Polymarket 身份标识：loracles（1550 万美元交易量，Hyperliquid 历史 PnL 为 +2570 万美元）、Conduit（530 万美元）以及 ChadwickLongman（370 万美元）。Polymarket 在此出现的原因，与其在下文散户部分中的主导地位一致 —— 预测市场用户群体是 Trade.xyz 上最常见的跨平台身份来源。

在观察期内，SAT 的清算率为 8.1%，大约是做市商和散户清算率的一半，是订单簿中风险控制最好的群体。他们通常在外部进行对冲，很少触发保证金清算。

散户群体分析

我们进一步分析了一个由 400 个高交易量地址组成的子集，这些钱包通过 Hyperliquid UI 或 builder 集成前端进行交易，并排除了此前提到的算法产品（Tread.fi、Planemo Trading 及更广泛的算法 builders 群体）。

按归因类别划分的前 400 个高交易量散户地址中，Polymarket 用户占据主导地位，贡献了该群体 16.3 亿美元的交易量。

上图中最突出的散户群体是 Polymarket 用户。在 400 个顶级散户地址中，有 94 个（占比 22%，对应 16.3 亿美元交易量）可被验证为 Polymarket 用户，这是散户层中最大的一类可识别群体。结合 Polymarket 做市商（Powell，43.9 亿美元）以及 3 个 Polymarket SAT（约 2400 万美元），Polymarket 在 Trade.xyz 上的总足迹约为 60 亿美元。

交易量排名前 15 的 Polymarket 散户地址如下。

这种重叠是合理的。Polymarket 与 Trade.xyz 分别通过预测市场与永续合约两种不同的市场结构，为用户提供对现实世界结果的加密原生敞口，而地址数据表明，同一批用户会通过同一个 EVM 地址同时在两个平台进行交易。

ENS 用户进一步贡献了 26 个散户地址，总交易量约 4 亿美元。代表性地址包括 caydenb.eth（3300 万美元）、eggnoodle.eth（3300 万美元）、ethmerg.eth（1900 万美元）、baitf1sh.eth（1600 万美元）以及 wanyekest69.eth（680 万美元，历史 PnL 为 +1760 万美元）。

未识别钱包按资金来源拆分如下。

按来源交易所划分的 CEX 资金来源散户钱包中，Kraken 占据绝对主导地位；按来源桥划分的跨链资金来源散户钱包中，Hyperunit 和 deBridge 占据主导，其余由 Stargate Finance 及长尾桥分布构成。

因此，真正在 Trade.xyz 进行交易的散户可以归纳为三类人群：Polymarket 跨平台交易者、来自 Kraken 的独立交易者，以及通过 Hyperunit 或 deBridge 进入的 DeFi 原生用户。

将做市商、SAT 与散户三类群体重新整合，可以得到一个剔除空投农民后的 Trade.xyz 参与者结构简图。

在剔除空投农民后后，参与者结构为：少数专业做市商对阵少数机器人团队，以及由 Polymarket 老用户和来自 CEX 的独立交易者构成的长尾群体，这些用户通过 Hyperliquid UI 进行方向性交易。

少数专业做市商对阵少数机器人团队，以及由 Polymarket 老用户和来自 CEX 的独立交易者构成的长尾群体，通过 Hyperliquid UI 进行方向性下注 ——这就是 Trade.xyz 订单簿的整体结构。

最终结论

近期围绕 Trade.xyz 的讨论，主要集中在一个问题上 —— 其参与度是否真实，还是说该平台已被大量为预期 TGE 而“刷行为”的空投农民账户所主导？本次分析给出的答案更接近一种“分层结构”。

与任何 TGE 前的 DeFi 市场类似，Trade.xyz 确实存在一个空投农民群体。例如，有单一操作者通过“接力式交互”控制了成千上万个钱包参与。但需要注意的是，这一女巫层主要放大的是地址数量，而非美元交易量。

我们并未发现存在一个独立的大规模刷量（wash trading）体系来人为制造美元成交额。数据中看似“刷量”的行为，大多来自于散户级做市机器人 —— 这些地址同时挂出买卖双边订单，为盘口提供深度，而非主动吃单制造成交。

真实存在的交易量，则来自一些可以识别的交易簿（books）。相当一部分头部散户地址带有 Polymarket 的账户标识、ENS 域名或社交图谱标签；同时，像 Jump Crypto、Selini Capital、Wintermute 等大型加密流动性机构，以及方向性基金 Abraxas Capital，也都留下了清晰的活动痕迹。值得一提的是，这些散户群体与 Polymarket 存在显著重叠——两者本质上都服务于同一类“投机偏好”的用户。

地址数量的膨胀，是 TGE 前的典型行为，这一点并不意外。但这种膨胀并未传导至美元交易量层面，也未改变主导交易的核心参与群体结构。

原文标题：How to farm MegaETH，作者：wale.moca（@waleswoosh）

编译｜Odaily 星球日报（@OdailyChina）；译者｜Asher（@Asher_ 0210）

MegaETH 将于今日开启 TGE并同步上线 Terminal 奥德赛活动。未来 8 周，MegaETH 将拿出总供应量 2.5% 的 MEGA 代币作为空投奖励。

本次活动采用积分排名机制，用户可以通过使用 MegaETH 生态应用、完成交互、提供流动性或参与不同玩法来获得积分，并根据最终排名分享空投奖励。换句话说，MegaETH 已经进入新一轮 Farming Season，而 Terminal 将成为接下来 8 周的核心入口。

本文将从 Terminal 设置、首周重点应用、具体交互路径和参与策略四个方面，梳理如何参与 MegaETH 奥德赛活动。

设置 MegaETH Terminal

接下来 8 周，MegaETH Terminal 将是用户进行交互的核心入口。在 Terminal 页面中，用户可以看到本周精选应用，也可以看到总积分和排行榜排名。此外，页面底部还有一些其他功能，后文会逐一介绍。

首先，进入交互网站（链接：https://terminal.megaeth.com），建议直接用钱包登录（如果此前参与过 MegaETH 的预售，可以使用当时参与的那个钱包）。完成注册后后即可进入 Terminal 主页。

接下来，在正式进行交互前先完成一些前置设置，具体如下：

• 账号资金：如果 MegaETH 上还没有资金，可以通过这里跨链进入（链接：http://rabbithole.megaeth.com/bridge）；
• Terminal 里的 Booster 板块：在这里可以看到账户有资格获得哪些加成。Booster 不能手动激活，但有些加成可能已经自动添加到账户里。例如，如果参与过 MegaETH 的某一轮预售，或者过去曾经在 MegaETH 上有过活跃行为，就可能已经获得相应加成；
• Terminal 里的 Clan 板块：选择一个 Clan，它们本质上是一些 NFT 社区，但不需要持有对应 NFT，也可以加入某个 Clan。选择喜欢的即可。选择 Clan 时，核心思路是判断哪个 Clan 最终可能获得最多 pledges。

MegaETH 生态应用一览

简单来说，积分主要通过使用 MegaETH 生态内的应用获得。具体积分如何计算，目前并没有公开，但大致会与参与程度和使用资金量有关。此外需要注意，所有应用都可以参与，也建议尽量覆盖，但每周 Booster 只能分配给 3 个应用。具体操作可以在 Terminal 右上角完成。更稳妥的做法是，先体验不同应用，确定最适合重点投入的方向后，再分配 Booster。

本文重点介绍积分活动首周被官方重点推荐的应用，以及另外几个值得关注的应用。

Kumbaya

类型：DEX

项目官网：https://kumbaya.xyz

目前来看，Kumbaya 会是 MegaETH 上主要使用的 DEX。

想赚积分，可以做一些基础操作，比如 Swap。或者，更有效的方式是为 USDm（MegaETH 的原生稳定币）提供流动性。USDm，具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://kumbaya.xyz；
2. 创建一个新的 Kumbaya 原生钱包；
3. 将 MegaETH 上的 ETH 发送到这个新创建的钱包；
4. 把这个新钱包连接到 MegaETH Terminal。在 Terminal 的个人资料页面里，会有一个很明显的连接按钮；
5. 在 MegaETH 上把一部分 ETH 换成 USDm 和 USDT0；
6. 接着进入这个池子： https://kumbaya.xyz/#/pool/0x6c8E5D463a2473b1A8bcd87e1cEA2724203A1D8f-4326
7. 在页面右侧可以看到 Add Liquidity，把刚刚换好的 USDm 和 USDT0 添加进去；
8. 然后让资金留在里面 8 周（也可以随时撤出）。

此外，也可以和 Kumbaya 的 Launchpad 互动，比如买一两个已经毕业的 Meme 币。

HitOne

类型：Perps / GameFi

项目官网：https://app.hit.one/

HitOne 是一个比较有趣的合约类应用。简单来说，每轮可以投入 1 到 50 美元，HitOne 会随机开一个高倍杠杆仓位，可能是多单，也可能是空单，杠杆通常在 400 倍以上，具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://app.hit.one/r/DM7Q52；
2. 使用 X 账号进行登录；
3. 点击 Wallet，再点击 Deposit，把 USDm 充值到钱包里；
4. 在个人资料页面，把账户连接到 MegaETH Terminal；
5. 点击 Spin：建议一开始用小金额尝试，先熟悉玩法（仓位可以随时止盈退出）；
6. 小提示：打开 Profit Guard，该功能可以帮助避免大多数情况下的完全亏损。

Monster

类型：Trading cards

项目官网：https://mnstr.xyz

该应用的玩法类似拆宝可梦卡包。用户打开卡包，选择持有卡牌或者直接卖出。本人买过几个 250 美元的卡包，回报一般。不过参与这个应用的主要目的并不是赚钱，而是赚取 MegaETH 积分。

卡包价格从 50 美元到 1250 美元不等。一般来说，平均每个卡包可能会亏损 20% 左右，除非运气特别好。具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://mnstr.xyz；
2. 连接 X 账号或 Web 3 钱包；
3. 点击右上角的个人资料页面；
4. 在那里可以看到钱包，然后转入一些 USDm；
5. 同一个网站上可以看到 MegaETH 入口，进入后连接到 Terminal；
6. 打开卡包进行体验。

Nextrare

类型：Trading cards

项目官网：https://nextrare.cards/download

Nextrare 的玩法与 Monster 基本类似，也是通过开卡包来赚取积分，每个卡包价格为 50 美元，具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://nextrare.cards/download；
2. 下载 App：建议使用创建 MegaETH Terminal 账户的同一台设备来操作，这样后续连接会更方便；
3. 在 App 内注册账号，并使用 MegaETH 上的资金或 Apple Pay 给钱包充值；
4. 打开卡包进行体验。

Topstrike

类型：Fantasy Football

项目官网：https://play.topstrike.io

在 Topstrike 中，购买自己认为有潜力的足球运动员。可以交易这些球员，也就是买入和卖出；也可以持有这些球员参加比赛，从而赢取积分，具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://play.topstrike.io；
2. 连接 X 账号；
3. 使用 MegaETH 上的 ETH 给钱包充值；
4. 页面顶部会出现一个横幅，用来连接 MegaETH Terminal；
5. 可以买卖一些球员，并把他们持有到锦标赛中。

ITS

类型：Trading card game

项目官网：https://itstheseason.xyz/

这是一个交易卡牌游戏，用户可以买 Booster Packs，然后在游戏中使用这些卡包。

Booster Packs 采用动态定价机制，也就是说，每购买一次，价格就会上涨。因此计划参与，可能越早买越合适，具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://itstheseason.xyz/；
2. 连接钱包并充值；
3. 设置一个用户名；
4. 点击用户名，然后进入 Terminal Profile，连接到 MegaETH Terminal；
5. 花少量资金买几个 Booster Packs，然后打开它们。

以上就是本周精选的应用。下面这些不是本周精选应用的全部重点，但它们在本次积分季中可能会扮演重要角色，主要原因是它们属于 MegaETH 的加速器项目。

PrismFi

类型：DEX / predicition market

项目官网：https://prismfi.cc

PrismFi 是由 BadBunnz 团队构建的，具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://prismfi.cc；
2. 做几笔 Swap；
3. 再参与几个预测市场。

Cap

类型：DeFi

项目官网：https://cap.app/swap

用户可以通过存入美元资产来赚取收益，具体步骤如下：

1. 进入交互网站：https://cap.app/swap?to=megaeth:cUSD；
2. 连接钱包（最好使用已经连接 MegaETH Terminal 的那个钱包）；
3. 将 ETH 或美元资产在 MegaETH 上换成 cUSD；
4. 持有 cUSD（锚定美元，可以随时换回去）。

World Markets

类型：DeFi

项目官网：https://world.inc

具体步骤如下：

1. 进入交互网站：world.inc/#/trade/spot?tokenId=9
2. 连接钱包（最好使用已经连接 MegaETH Terminal 的那个钱包）；
3. 做几笔现货 Swap，换成 wiTRY，然后放一段时间

选择重点使用的应用

虽然每天使用所有应用可能会带来最好的 ROI，但更聪明的方式或是每周重点选择 3 个应用，然后集中精力去做，这也是 Booster 机制存在的意义。

积分分配是根据用户的真实使用情况来决定的，而不是根据 MegaETH 团队主观偏好来决定的。所以，最好的策略可能就是选择那些即使没有 Farming Season，也愿意使用的应用。

MegaETH奥德赛活动参与策略

这是一场长线游戏，要按长线方式来玩

第一季会持续 8 周，这个时间不算特别长但也足够让很多人在第 2 周之后就失去耐心。真正高 ROI 的方式，并不是第一周猛冲，然后转头去做别的事情，而是在整个周期里保持稳定行动。

建议每天都在 MegaETH 上做一些链上操作。另外，目前 Terminal 里看到的积分，主要来自过去参与 USDm 预存款活动的记录。所以如果当前积分不多，也不必过度焦虑。

可以花钱，但要花得聪明

参与质押赚积分往往需要消耗一些资金，除非选择非常保守的方式，比如只为 USDm/USDT0 提供流动性。

宝可梦式卡包、Fantasy Football、Perps 这些玩法，都要预期会有亏损。这并不一定是问题，因为最终会有空投奖励，但关键是不要盲目烧钱。

也要想办法赚钱

与此同时，质押赚积分并不意味着一定要亏钱。MegaETH 生态里其实有很多可以盈利的机会，比如 MegaETH NFT 曾经就是其中之一，从相关帖子发布之后已经涨了 10 倍，而现在或许仍然存在机会。

原文作者：Glassnode

原文编译：AididiaoJP，Foresight News

比特币仍被压制在真实市场均值下方，支撑位位于 6.5 万至 7 万美元区间。现货卖压正在缓解，资金流趋于稳定，但需求依然疲弱。重仓空头仓位在区间震荡市场中留下了挤兑空间。

摘要

• 价格突破在真实市场均值（约 7.9 万美元）和短期持有者成本基础上遭遇阻力，并强化了中期下行偏向。
• 短期持有者已实现利润激增至每小时 40 亿美元，反映出大量获利了结抛压，限制了反弹的持续性。
• 6.5 万至 7 万美元之间密集的积累集群构成了短期支撑，但若跌破将削弱短期结构。
• 现货卖压正在缓解，成交量 delta 回升至中性附近，并出现买家重新介入的早期信号。
• 机构资金流趋于稳定，ETF 资产管理规模反弹，CME 未平仓合约在持续流出后开始筑底。
• 永续合约仓位已转为创纪录的净空头偏向，凸显了对冲活动加剧以及潜在挤仓可能性。
• 波动率持续压缩，保护需求上升但信念薄弱，强化了谨慎且区间震荡的格局。
• 已实现波动率与隐含波动率高度一致，确认了市场背景更加平静，方向性信念有限。

链上洞察

突破遭遇阻力，目光转向支撑线

上周，本报告将短期持有者成本基础和真实市场均值确定为当前熊市反弹最可能的阻力区，近期买家的获利了结已激增至历史上与局部顶部形成一致的水平。价格随后正是在这一区域遭遇拒绝，无法维持在真实市场均值 7.8 万美元和短期持有者成本基础 7.9 万美元上方。这一行为是熊市中的教科书式模式：价格接近最价格敏感群体的盈亏平衡点，退出激励压倒了增长需求，从而耗尽上行动能。

随着这一拒绝确认了上方阻力，中期偏向转向进一步下行压力，注意力现在转向 -1 标准差区间附近 6.8 万美元，作为需要重点监控的最直接结构性支撑位。

下跌分析

在短期持有者成本基础处的下跌不仅仅是价格观察；链上花费数据精确捕捉了它是如何展开的。短期持有者已实现利润量的 24 小时简单移动平均线是实时衡量近期买家将未实现收益转化为退出的激进程度的指标。

随着价格接近 8 万美元，该指标飙升至约每小时 400 万美元，大约是自 4 月中旬以来确立的基础水平的四倍，确认了短期持有者抓住反弹作为分发机会。买方完全缺乏足够的流动性来吸收这一获利了结浪潮，从而限制了势头并引发随后的拒绝。

该指标在同时分析两个维度时最有用：基准线（作为买方流动性更广泛轨迹的代理），以及峰值（在当前熊市周期中一直作为可靠的局部顶部指标）。

两种情景，一个集群

在真实市场均值和短期持有者成本基础区域的阻力，强化了这一熊市所特有的更广泛结构性弱点。然而图景并非完全看空。

过去两个月在 6.5 万至 7 万美元之间构建的密集积累集群反映了这些水平上买家信念的显著程度，为短期反弹至上方供应集群下沿附近 8.4 万美元提供了基础。

相反，如果市场未能吸收来自真实市场均值区域的持续卖压，那么同一 6.5 万–7 万美元积累集群，更具体地说是短期持有者成本基础 -1 标准差附近 6.8 万美元，将成为短期至中期的主要支撑参考。因此，前进路径取决于该区间内的买家能否维持足够信念来克服上方分发压力。

链下洞察

卖压缓解，买家重现

现货成交量 delta 在过去几个月大部分时间处于深度负值区间，反映出交易所持续的净卖压。这种持续的卖方主导与更广泛的回调一致，尤其是在大幅回落至约 6 万–7 万美元区间的期间。

然而，最近数据出现了明显转变。7 日平均线现在回升至中性附近，并开始出现间歇性的正 delta 爆发。这表明卖压正在缓解，而买家正开始在当前水平重新介入。

从市场结构角度看，这一转变很重要。虽然尚未表明强劲积累，但向平衡的移动表明现货需求改善，卖方紧迫性降低。要实现更持久的复苏，需要持续扩展至正值区间，以确认买家正在重新掌控盘面。

机构流动性重建

机构仓位开始趋于稳定，CME 未平仓合约和美国现货 ETF 资产管理规模在流出期后均显示出早期复苏迹象。ETF 仓位变化已从深度负值反弹，而 CME 未平仓合约似乎正在筑底，表明早期重新介入。

早期的下降反映了广泛的风险厌恶仓位，在回调期间资本同时退出期货和 ETF 渠道。最近的上行指向谨慎的重新积累，而非激进仓位。

持续流入将需要支持更强的趋势。目前，数据表明机构早期重新入场，但尚未显示完全信念。

创纪录的空头偏向

永续合约市场方向性溢价已跌至有记录以来的最负水平，标志着本数据集中最深的持续空头偏向。与之前周期中短相关的负值不同，此次移动反映出更持久的防御性立场。

极端折价由多种因素驱动。最近的价格疲软引发了永续市场中对冲和直接做空的增加，而此前拥挤多头的平仓通过爆仓加速了这一移动。与此同时，现货需求低迷和 ETF 资金流偏软减少了自然买盘，允许衍生品主导短期价格行动。

历史上，此类极端情况出现在高度不确定时期，并且往往先于转折点。虽然短期不确定性依然存在，但市场正日益为如果情绪或现货需求改善而出现的挤仓做好准备。

隐含波动率在曲线各期限下行

回顾 4 月从隐含波动率开始，主导走势是各期限的广泛压缩。

1 周平值波动率下降约 16 个百分点，6 个月期限下降约 8 个百分点。其他期限处于该范围内，平均下降约 10 个波动率点。

曲线仍处于正价差状态，即较长期期权仍以溢价交易于短期期权，但处于较低水平。这反映出市场对未来更稳定环境的定价。

较低的隐含波动率降低了期权成本，尤其是上行期权。同时，保护需求似乎有所缓解。交易者不再愿意为波动率敞口支付高溢价，这与近期的价格复苏一致，指向预期正常化而非信念积累。

25 Delta 偏度趋势下行，但保护依然存在

随着隐含波动率压缩，偏度显示了 4 月保护需求如何演变。更广泛的趋势是看跌期权溢价稳步下降，1 个月偏度从约 18% 降至 12%。这反映出随着条件稳定，下行保护需求明显减少。

在短期端，1 周偏度反应更剧烈，在 4 月多个时点出现几次向中性（2%–4%）的飙升。这些移动主要是战术性的，因为回调被用于买入看涨期权并卖出下行，暂时使偏度变平。

最近，随着价格接近 8 万美元阻力，看跌期权需求再次回升，将各期限偏度推回 11%–12% 区间。保护依然存在，市场在短期进行战术调整，同时在曲线更远端维持谨慎立场。

已实现波动率印证下行转变

随着隐含波动率持续压缩，已实现波动率也朝着同一方向移动并强化了趋势。比特币已实现波动率稳步下降。这一点很重要，因为已实现波动率锚定了期权应如何定价。当已实现波动率下降时，它自然拉低隐含波动率，因为定价大价格波动的必要性减弱。

这创造了一个反馈循环：更便宜的期权减少了对冲的紧迫性，导致对冲驱动的价格移动减少。

1 个月已实现波动率约为 36，而隐含波动率接近 38，仅留下很小的溢价供波动率卖方承担风险。

当前环境反映出从压力向更平衡的转变。波动率不再被激进买入，市场似乎对预期价格波动范围变窄感到舒适。

8 万美元行权价溢价积聚成关键支点

随着波动率和偏度均有所缓解，仓位成为下一个需要监控的层面，8 万美元水平正成为下一个关键焦点。

短期和中期期限在 8 万美元行权价出现持续买入，表明对该水平上方敞口的兴趣日益增长。这表明交易者正在为测试阻力而定位，而非做空。

与此同时，有两个关键负 Gamma 区域突出，下行在 7.6 万美元，上行在 8.2 万美元。这些水平可能成为对冲流动放大价格行动的区域，尤其在流动性低的环境中。

突破 8 万美元将使现货更接近 8.2 万美元区域，那里的负 Gamma 可能迫使做市商买入强势，强化走势。仓位仍保持谨慎，但如果阻力被清除，则越来越容易出现更剧烈的上行反应。

结论

总之，市场仍被困在关键阻力下方，真实市场均值持续限制上行尝试，而 6.5 万–7 万美元附近的支撑集群提供了 底部支撑。现货卖压开始缓解，机构重新介入的早期信号出现，但需求尚未显示出持续突破所需的力量。

与此同时，衍生品仓位已果断转向看空，创纪录的净空头敞口和高企的保护需求反映出防御性心态。这使得市场处于精细平衡状态。虽然仓位权重偏向谨慎，但它也为如果资金流转向而出现的剧烈上行错位留下了空间。

在现货需求或机构流入出现明确扩张之前，最可能的结果仍是震荡、区间震荡的环境。下一个方向性移动很可能不是仅由仓位驱动，而是取决于真实资本是否介入吸收供应并收复更高水平。

原文标题：《鲍威尔离场、油价登场、鹰派基调全面升温–华尔街点评美联储决议》

原文作者：赵颖

原文来源：华尔街见闻

美联储按兵不动，却让华尔街听到了更响的鹰声。三张反对保留宽松偏向的异议票、油价飙升带来的通胀压力，以及鲍威尔主席任期进入尾声，共同把市场从降息交易推向更复杂的加息风险定价。

据追风交易台，在4月29日的FOMC会议上，美联储维持联邦基金利率目标区间在3.50%-3.75%不变。高盛、美银、摩根大通和汇丰的会后解读均指向同一结论：真正重要的不是利率决定本身，而是声明措辞分歧扩大，委员会内部对政策方向的共识正在松动。

伊朗局势恶化，油价成为会议当天的另一条主线。美银指出，2年期美债收益率当日上涨10个基点，其中只有约3个基点发生在美联储决议公布后，其余7个基点主要来自布伦特原油单日上涨8%、升至120美元/桶。摩根大通也认为，伊朗局势和霍尔木兹海峡风险推升能源价格，直接压缩了美联储的宽松空间。

权力交接则放大了政策不确定性。鲍威尔确认，这将是其以美联储主席身份主持的最后一次FOMC会议，并表示主席任期结束后将以普通理事身份继续留在FOMC，留任时间待定。与此同时，参议院银行委员会已推进凯文·沃什出任美联储主席的提名。一个货币政策时代正式落幕，而继任者的政策风格与沟通框架，正在成为市场新的关注焦点。

三张异议票，宽松偏向不再稳固

本次会议最受关注的信号，是FOMC内部对声明措辞的分裂。

高盛经济学家David Mericle指出，Hammack、Kashkari和Logan三位委员反对声明中隐含宽松偏向的措辞，这一结果出乎高盛预料。与此同时，Miran支持降息，符合高盛此前判断。

争议集中在声明中关于“额外调整的时机”的表述。该措辞在市场语境中被视为保留进一步降息可能性的信号。三位委员反对保留这一表述，意味着部分决策者已不愿继续向市场传递单向宽松暗示。

鲍威尔在发布会上承认，委员会围绕政策指引进行了“激烈讨论”。他表示，支持转向更中性指引的委员人数较3月有所增加，FOMC的中心立场正在向“更中性的”利率前景移动，但多数委员认为当前时机尚不成熟。他甚至表示，措辞调整”最早可能在下次会议上到来”——即6月16日至17日的会议。

汇丰也强调，此次分歧的实质是政策方向不再单向。三位委员虽然支持维持利率不变，却明确反对继续保留宽松偏向，这等于向市场释放一个信号：下一步行动既可能是降息，也可能是加息。

“加息”重回定价，降息门槛被抬高

华尔街的共同判断是，美联储并未正式转向加息，但“加息”这个沉寂已久的词汇正式重回市场视野。

美银称，在略偏鹰派的FOMC会议结束后，叠加油价创新高，市场目前已将未来12个月内约10个基点的加息计入定价。该行同时指出，这与2022年的加息周期不同，因为当前能源冲击也会对增长造成下行压力，鲍威尔在发布会上对此已有提示。

摩根大通的解读更为鹰派。其自然语言处理模型显示，本次声明和鲍威尔发布会的鹰派程度评分均创下2025年6月以来最高水平。该行称，货币市场定价已从此前“2027年底前接近一次完整降息”，快速转向“2027年初接近50%概率加息”。

高盛则维持更谨慎的判断。该行仍预测美联储可能在9月和12月降息，但认为在就业市场没有明显走弱的情况下，降息门槛已经明显提高。高盛称，利率暂停时间延长的风险正在上升，但对加息可能性仍持高度怀疑态度。

汇丰的预测最为强硬。该行预计，美联储在2026年和2027年都不会降息。汇丰认为，若核心PCE通胀不能跌破3%、甚至2.5%，降息几乎无从谈起，而其自身预测显示，核心PCE通胀将在2026年底前维持在3%以上，在2027年底前维持在2.5%以上。

油价才是主角，伊朗局势主导定价逻辑

与以往由美联储声明主导市场反应不同，本次会议当天，能源价格成为利率市场的核心变量。

美银指出，2年期美债收益率上涨10个基点中，只有约3个基点可归因于美联储决议本身，其余多数涨幅来自布伦特原油上涨至120美元/桶。该行认为，当前美联储前景的主要驱动力是伊朗局势和油价，而非单纯的政策反应函数。

摩根大通也将前端收益率上行和收益率曲线平坦化，归因于中东局势恶化及霍尔木兹海峡风险。油价上涨不仅推升通胀预期，也让美联储更难释放宽松信号。

鲍威尔在发布会上明确提到，在战争和能源价格不确定性仍高的背景下，多数委员认为当前没有必要调整政策指引。摩根大通称，鲍威尔还为潜在降息设定了前提，即需要看到能源价格趋于稳定，以及关税问题取得进展。

高盛认为，即便地缘冲突未来结束，部分FOMC委员也可能在通胀仍更接近3%而非2%的情况下，对降息保持保留态度。即使通胀超标主要来自关税和能源价格传导，政策宽松也未必会迅速到来。

鲍威尔谢幕，沃什接棒带来新变量

本次会议还标志着鲍威尔主席任期进入尾声。

美银称，这是鲍威尔担任美联储主席以来主持的最后一次FOMC会议。高盛报告也提到，鲍威尔表示，5月15日主席任期届满后，将以普通理事身份继续留在FOMC，留任时间待定。

关于留任原因，高盛称鲍威尔表示，他正在等待相关调查以透明、终局性的方式彻底结束，并将在认为适当的时候离开。摩根大通和汇丰也提到，鲍威尔有意保持低调，不会阻碍沃什领导下的FOMC运作。

沃什的提名进展已成为市场关注焦点。摩根大通称，参议院银行委员会已沿党派界线投票通过其提名。汇丰指出，全院投票尚未完成，但若进展顺利，沃什有望在6月会议前正式就任。

汇丰认为，沃什可能带来政策沟通框架的系统性变化。该行利率策略师指出，沃什曾对美联储“点阵图”利率预测机制表达怀疑。如果未来前瞻性指引被削弱，债券市场波动性可能上升，长端利率期限溢价也可能面临上行压力。

利率波动与政策不确定性并存

对固定收益投资者而言，本次会议传递的信息并不单一。短端收益率受到油价和鹰派定价压制，降息预期被推后，但加息还没有成为各家投行的一致基准情景。

美银认为，对投资级债券市场来说，当前收益率上升在一定程度上对冲了利率波动率的影响。由于利率隐含波动率仍低于今年3月峰值，投资级债券技术面仍有阶段性支撑。

摩根大通则提示，短端收益率承压、中期国债估值偏贵、主席更迭带来的政策不确定性叠加，意味着利率市场正进入更复杂的博弈阶段。

汇丰在多资产层面仍维持“最大看多”立场，并将重点放在美国股票。该行称，尽管利率预期经历鹰派重估，风险资产在4月仍表现强劲，人工智能产业链盈利乐观情绪仍是多资产市场的重要叙事。

总体来看，华尔街对这次FOMC的结论是：美联储没有改变利率，却改变了市场对下一步行动的概率分布。鲍威尔离场、油价登场、Warsh将接棒，投资者面对的已不是单纯的降息时间表，而是通胀、能源、就业和政策沟通共同驱动的新利率环境。

1、CEX 热门币种

CEX 成交额 Top 10 及 24 小时涨跌幅：

• BTC: -0.36%
• ETH: -0.92%
• DOGE: +7.54%
• SOL: -0.38%
• XRP: -0.12%
• BNB: -0.87%
• TON: +1.45%
• PEPE: +1.29%
• TRX: +0.47%
• CHIP: +0.06%

24 小时涨幅榜单（数据来源为 OKX）：

• CATI: +7.80%
• DOGE: +7.70%
• MOODENG: +7.51%
• HMSTR: +5.41%
• APT: +4.84%
• AIXBT: +4.55%
• BIO: +4.36%
• CELR: +3.96%
• RAY: +3.92%
• AEVO: +3.35%

24 小时币股涨幅榜单（数据来源为 msx.com）：

• SIMO：$76.82
• ABTS：$0.44
• MXL：$18.5
• VIAV：$13.63
• BE：$68.62
• QCOM：$27
• INTC：$14.23
• AAOI：$20.13
• NOK：$1.55
• CONI：$5.92

2、链上热门 Meme Top 5（数据来源为 GMGN）：

• STJUDE
• Wish
• PUP
• NOHOUSE
• LUNCHMONEY

头条

消息人士：美国对伊朗战争成本或高于 250 亿美元估算

消息人士称，美国五角大楼此前对伊朗战争花费约 250 亿美元的估算金额可能偏低，相关数据未包含美国在该地区军事基地遭受破坏后的修复费用。

美联储主席鲍威尔：在司法部调查彻底结束之前不会离开，将在 5 月 15 日后继续留任理事

美联储主席鲍威尔：我坚持我的立场，在司法部调查彻底结束之前，我不会离开。将在 5 月 15 日后继续留任理事。

美联储决议：连续第三次按兵不动但分歧加剧

美联储决议显示，近期指标表明经济活动以稳健的步伐扩张。就业增长总体上较为疲弱，失业率在近几个月变化不大。通胀水平依然较高，部分反映了近期全球能源价格的上涨。

委员会致力于在长期内实现充分就业，并将通胀维持在 2%的水平。中东局势的发展正加剧经济前景的不确定性。委员会密切关注其双重使命两方面面临的风险。

为支持上述目标，委员会决定将联邦基金利率目标区间维持在 3.5%-3.75%。在考虑对该目标区间进行进一步调整的幅度和时机时，委员会将审慎评估最新数据、前景变化以及风险平衡。委员会坚定致力于支持充分就业，并将通胀率恢复至 2%的目标。

行业要闻

BitMine 新增质押 11.15 万枚 ETH，总质押规模达 403 万枚

据 Onchain Lens 监测，BitMine 于 5 小时前新增质押 111,496 枚 ETH，价值约 2.53 亿美元，目前其累计质押规模已达 4,034,885 枚 ETH，约合 90.9 亿美元。

此外，一个新建地址于 2 小时前从 FalconX 接收 20,000 枚 ETH，价值约 4480 万美元，目前累计持有 40,000 枚 ETH，约合 9016 万美元，或与 BitMine 相关。

Meta 支持部分创作者以 USDC 结算，接入 Solana 与 Polygon 钱包

Meta 已开始向部分创作者提供以 USDC 进行结算的选项，用户可将收益直接提取至基于 Solana 或 Polygon 的钱包。

创作者可绑定加密钱包（如 MetaMask、Phantom 等）以接收资金。支付服务由 Stripe 提供支持，并可能向用户提供加密相关税务报告。

Meta 同时提示，稳定币支付存在固有风险，用户需自行保障账户与钱包安全；在技术问题或特殊情况下，公司也可能改用其他支付方式完成结算。

项目要闻

WLFI 代币解锁治理提案开启 7 天限时投票

World Liberty Financial 发起代币解锁治理提案投票，涉及 62,282,252,205 枚锁仓 WLFI 代币。根据提案，若通过，相关代币至少两年内不会进入市场。

提案显示，创始团队、顾问及合作方持有的最多 452 亿枚 WLFI 将转为 2 年锁定加 3 年线性解锁，并伴随最多约 45 亿枚代币销毁；早期支持者持有的约 170 亿枚锁仓代币则拟转为 2 年锁定加 2 年线性解锁。该提案投票期为 7 天，法定人数门槛为 10 亿枚 WLFI。

KAIO 推出原生代币 KAIO：总供应量为 100 亿枚，社区与流动性激励占比 37.5%

RWA 代币化协议 KAIO 宣布推出原生代币 KAIO，并同步成立 KAIO Foundation 作为生态链下治理与运营主体，负责协议治理、财库管理及生态发展，并与 KAIO Labs 协同推进核心基础设施与产品创新。KAIO 定位为面向机构级现实世界资产（RWA）的开放基础设施协议，致力于连接传统金融与 DeFi，构建合规、可审计、跨链的代币化资产网络。目前平台已上线 5 只一级机构基金，覆盖 BlackRock、Brevan Howard、Hamilton Lane 等管理机构，TVL 约 1 亿美元，部署在 10+条区块链网络上。

代币经济方面，KAIO 总供应量为 100 亿枚，其中社区与流动性激励占比 37.5%，为最大分配部分；团队与早期投资者代币设有锁仓与分期释放机制，TGE 初始不释放，基金会分配占 17%，用于生态长期建设。

Hyperliquid 布局预测市场拟探索零开仓费用挑战 Polymarket

Hyperliquid 正加速进入预测市场赛道，计划通过新推出的“事件结果代币（outcome tokens）”机制，与 Polymarket 及 Kalshi 等平台展开竞争。

根据最新披露的费用结构，Hyperliquid 在事件交易中采用“开仓零费用、平仓或结算收费”的模式，并覆盖铸造、交易、销毁及结算等多种场景。平台还针对“aligned quote tokens”提供更低交易成本，包括做市返佣提升与手续费折扣机制。该功能将通过 HIP-4 升级引入，使用户能够在同一账户中交易基于真实世界事件的二元合约，并与现有现货与永续合约体系整合，形成统一交易环境。

预测市场近年来快速增长，2025 年整体交易规模已超过 635 亿美元。Hyperliquid 此前推出的 HIP-3 已推动其无许可永续合约市场占平台交易量超过 35%。目前事件代币仍处于测试网阶段，主网发布时间尚未公布，但业内普遍认为其将成为 Hyperliquid 挑战现有预测市场格局的重要基础设施。

MegaETH 代币 MEGA 将于 4 月 30 日 18 时上线，19 时开放链下交易

MegaETH 宣布，MEGA 代币将于北京时间 4 月 30 日 18:00 开启链上交易，并于 19:00 开放链下交易。

投融资

Anthropic 据称考虑新一轮融资，估值或超 9000 亿美元

Anthropic 正考虑启动新一轮融资，潜在估值或超过 9000 亿美元。若交易达成，其估值将超过此前完成融资的 OpenAI。

消息称，目前已有投资者提出高于其现有估值一倍以上的报价，但谈判仍处早期阶段，Anthropic 尚未接受任何要约。公司当前估值约 3500 亿美元，主要由谷歌及亚马逊投资锚定，同时亦在考虑最早于今年 10 月进行 IPO。

AI 金融平台 Rogo 完成 1.6 亿美元 D 轮融资，Kleiner Perkins 领投

AI 金融工作流平台 Rogo 宣布完成 1.6 亿美元 D 轮融资，本轮由 Kleiner Perkins 领投，Sequoia Capital、Thrive Capital、Khosla Ventures、J.P. MorganGrowth Equity Partners 等机构参与。Rogo 表示，其 AI 系统已部署于多家全球顶级投资银行、资产管理公司及私募股权机构，用于提升投研、建模与客户沟通效率。本轮融资将用于深化系统集成、扩充驻场工程与投行团队，并加速在欧洲与亚洲市场的扩张。公司强调，AI 正在推动高端金融服务能力的“普及化与效率重构”。

监管动向

韩国央行官员：如有必要，将采取行动以稳定金融市场

韩国央行官员称，如有必要，将采取行动以稳定金融市场，正关注中东冲突。

美参议员推动 Clarity 法案进入审议流程，稳定币收益条款或将明晰

加密记者 Eleanor Terrett 发文表示，美国参议员 Thom Tillis 计划推动 Clarity 法案尽快进入参议院银行委员会的条款审议（markup）阶段，并称立法进展“已取得大量共识”，当前应进入正式推进程序。Thom Tillis 在国会表示，将请求委员会主席在国会休会结束后安排审议会议，并预计在审议前 4 至 5 天发布有关稳定币收益（stablecoin yield）条款的立法文本，以供行业与相关方提前审阅。大多数银行业对稳定币收益相关风险的担忧已在讨论中得到回应，并鼓励仍有意见的机构“以善意参与完善立法”。

人物声音

21Shares 高管：比特币年内或冲击 10 万美元，机构正加速入场

21Shares 首席投资官 Adrian Fritz 表示，现货比特币 ETF 持续吸引资金流入，正在强化比特币在机构资产配置中的核心地位，即便价格仍在 8 万美元下方震荡。Adrian Fritz 指出，今年以来比特币 ETF 已累计吸收近 20 亿美元资金，资金来源涵盖散户、机构以及对冲基金的套利与期权策略交易。随着 Morgan Stanley 等传统资管机构加速布局，加密资产正被更广泛纳入多资产组合配置。比特币当前日交易量已超过 500 亿美元，流动性水平已接近大型科技股如 Nvidia，ETF 机制同时提供一级与二级市场流动性，使其逐步具备“机构级资产”属性。

尽管市场仍受宏观与利率环境压制，Adrian Fritz 认为 ETF 资金流入已从投机驱动转向结构性需求，并预计在地缘政治改善、持续资金流入及空头回补等因素推动下，比特币有望在年内挑战 10 万美元关口。与此同时，山寨币分化加剧，市场正在转向更强调基本面与现金流的资产选择逻辑。

马斯克在 SpaceX 对自身罢免拥有否决权

IPO 文件显示，只有通过马斯克所控制的股票类别进行投票，才能免除他在 SpaceX 的董事会席位或高管职务。

ETH HK Hub 授权整理发布

4 月 21 日，由 SNZ 与 ETHTAO 联合运营的 ETH HK Hub 在香港正式启幕。以太坊基金会主席 Aya Miyaguchi、香港特别行政区立法会议员（科技创新界）邱达根，以及以太坊生态基金 Partner QZ 在开幕现场展开了一场对谈。

这场对话围绕以太坊基金会的长期主义、减法哲学、Walk-away Test、香港数字资产生态发展，以及 ETH HK Hub 对亚洲以太坊社区的意义展开。

在以太坊走过十年的节点上，Aya 强调，以太坊基金会的目标并不是成为生态的控制中心，而是让系统最终能够在没有基金会参与的情况下持续运行。邱达根则从香港政策、金融基础设施与人才流动的角度，分享了香港作为数字资产发展节点的独特优势。

以下为翻译后对话全文，经编辑整理，略有删改。

主持人 QZ：今年是以太坊发展的第十年。在香港看到生态从最早的小型聚会与讨论，发展到今天拥有实体社区 Hub，这是一个非常重要的进展信号。

以太坊一直代表着超越技术本身的意义——它体现的是构建大规模系统的可能性，甚至是一种新的数字文明形态。但这条路径并不容易。

以太坊基金会近期提出了一个重要理念：一个系统不仅要在今天有效运作，也不能在未来成为瓶颈。这体现了基金会的核心原则——即使存在更快实现短期增长的路径，也要选择更困难但更长期可持续的方向。

Aya，从你的角度来看，在坚持这一原则的过程中，是否有过真正困难的时刻？

Aya Miyaguchi：这种张力其实每天都存在。

我加入以太坊基金会时正值 ICO 热潮。当时市场有很强的增长势头，同时也伴随着巨大的外部压力。很多人建议基金会应该快速扩张、积极招聘，并像一家传统大型公司那样运作，例如设立 CTO 或 CMO 等职位。

这听起来是非常自然的选择，但我们没有这样做。

因为以太坊必须通过所谓的“Walk-away Test”——也就是即使没有以太坊基金会，整个系统依然能够正常运行。这是我们的长期目标。

一个典型例子是 2022 年的 The Merge。这是一次极其复杂的升级，涉及大量已经运行的应用以及多个客户端团队的协作。如果由基金会内部单一团队来完成，会简单得多。

但我们有意选择了客户端多样性。这虽然增加了难度，但从长期来看增强了协议的韧性。因此，在很多情况下，我们选择更困难的路径，是为了实现长期可持续性。

QZ：如果基金会当时选择集中化发展，会有什么东西今天不会存在？

Aya Miyaguchi：我们一直强调“减法哲学”。

如果基金会为整个生态构建一切，参与者就会产生依赖。长期来看，这会削弱竞争，而没有竞争就无法产生最优解。

以太坊的潜力过于庞大，不可能由单一组织掌控。如今生态中许多重要创新，都是在基金会未直接参与的情况下发生的。

这正是以太坊的优势所在。我们的角色是支持和协调，而不是过度控制。而今天在香港看到的社区 Hub，本身也是这种理念的体现。

QZ：Duncan，从你的角度来看，你是如何进入这个领域的？

Duncan Chiu：在回答之前，我想先欢迎 Aya 来到香港，希望这不会是你最后一次来。

我大约在 2014 年接触到以太坊，当时还处于 ICO 之前。作为风险投资人，我们当时也关注了一些区块链项目，但由于认知有限，没有进行大规模投资，不过一直在持续关注这个领域的发展。

从 2021 年开始，我作为立法会议员，参与技术趋势分析与政策研究。到 2022 年，香港政府意识到区块链将对金融基础设施产生深远影响，而作为国际金融中心，我们必须保持竞争力。

因此，我们开始推动一系列发展，包括稳定币立法、代币化金融产品（如债券与存款）、以及鼓励金融机构探索链上基础设施。从产品、生态、基础设施到监管，逐步推进。

QZ：在 adoption 方面，最大的挑战是什么？

Duncan Chiu：任何技术的发展都需要时间。如果看人工智能，它经历了几十年的演进，而区块链仍然处于相对早期阶段。应用（adoption）并不能被强行推动，它是创新的结果。当真正有用户需求的产品出现时，应用自然会发生，机构会跟随，监管也会跟随。监管始终是滞后的。因此，最重要的是持续有建设者在推动创新、创造新产品。

QZ：为什么“无中介系统”如此重要？

Aya Miyaguchi：因为如果没有这个保障，就没有人在其上构建的理由。

无中介意味着没有任何单一主体可以关闭系统。我们已经看到中心化系统的脆弱性，例如 2024 年的一次全球软件故障，导致大规模系统中断、航班取消，并带来数十亿美元的经济损失。

这说明依赖中心化系统存在巨大风险。因此，这不仅是理念问题，而是现实需求。

QZ：为什么开发者应该选择以太坊？

Aya Miyaguchi：这取决于以太坊所提供的特性。它拥有全球最大的开发者生态，也是最活跃的开发平台。当开发者加入以太坊时，不只是构建产品，更是在参与一种全球性的系统探索。最终，重点不在以太坊本身，而在它所能创造的世界。

QZ：以太坊基金会的“成功”意味着什么？

Aya Miyaguchi：成功意味着基金会做得更少，而以太坊变得更强。当社区可以独立发展，创新无需依赖基金会时，生态就是健康的。理想状态下，以太坊会像互联网一样，成为一种被自然使用的基础设施。

QZ：Duncan，香港在数字资产发展中的独特性是什么？

Duncan Chiu：香港具备多重优势，包括连接东西方、吸引全球人才，以及成熟的金融体系。这是一个可以快速建立连接、合作和落地想法的地方。近年来我们也看到越来越多人才流入，同时全球局势变化也进一步凸显了香港的重要性。

归根结底，技术的发展依赖于人，而香港是一个人们愿意来建设的地方。

QZ：谢谢 Duncan，谢谢 Aya，也感谢大家的参与。

首尔江南区的一间出租屋里，一个 27 岁的程序员在深夜盯着电脑屏幕。

他不是在打游戏。屏幕上跳动的是 Hyperliquid 的仓位页面，一笔 ETH 永续合约的多单，杠杆 20 倍，保证金是他三个月的存款。因为他算过另一笔账：按照首尔目前的房价，以他的薪资水平，不吃不喝攒钱，买到一套普通公寓大概需要三十年。但三十年后他就五十七岁。

他不是孤例，他代表的是一代人。

2025 年初，超过 1620 万韩国人持有加密账户，约占全国总人口的 32%，数量已经超过持有股票账户的人数。在 Trump 胜选后的短短数周内，逾 50 万韩国人新开了加密交易账户。一个关于这一群体的观察是这样描述的：首尔的年轻人，正在用集中押注、高倍杠杆的方式行事，数十万个账户以粗略同步的节奏行动，产生出任何单一机构投资者都无法比拟的市场冲击力。

你可以说这是赌博文化，但这也是绝望的理性。

同样的故事，在地球的另一端以不同的语言上演。

拉各斯，奈拉的购买力正在以肉眼可见的速度蒸发。2025 年 3 月，一次突然的货币贬值之后，撒哈拉以南非洲的链上交易量在全球其他地区普遍萎缩的背景下，单月飙升至近 250 亿美元。尼日利亚约三分之一的成年人持有或使用加密货币，是全球采用率最高的国家。对很多尼日利亚人来说，这不是投机。这是在一个银行账户都很难拥有的国家里，唯一可以信任的储值方式。

孟买，印度散户在衍生品市场的参与比例从 2018 年的 2%，暴涨到了 2025 年的 41%。交易账户数量五年内从 3600 万飙升至 1.54 亿。SEBI 对近千万名个人股票衍生品交易者的研究显示，其中逾 40% 的人不到 30 岁，超过四分之三的人年收入低于 5 万人民币等值，他们在用极为有限的收入缓冲垫，进行高杠杆交易，并且无论监管机构如何警告，都停不下来。

首尔、拉各斯、孟买，也是全球的缩影。当代年轻人，都聚集在同一种工具上：永续合约。

这不是一个加密行业的故事，这是一场由结构性不平等驱动的、全球范围内年轻人用杠杆工具对抗时代内卷的集体行动。

一个天才构想，等待了三十年

永续合约（Perpetual Contract，业内通称 Perp）并不是加密行业的发明。

1993 年，诺贝尔经济学奖得主 Robert Shiller 正式提出了这一构想。在他的设计里，这是一种没有到期日、能够追踪非流动性资产长期价值的终极现金结算工具，最初是为了对冲房地产价格风险而设计的。

然而这个设计生不逢时，传统金融的机器太沉重了。华尔街围绕着固定到期日、批量结算、集中清算，构建了一套极其庞大的体系。那台由纸质单据和层层中介驱动的旧机器，天然排斥「永不交割」的灵活性。Shiller 的构想在学术期刊里沉睡了二十余年，没有人有能力，也没有人有动机去实现它。

直到 2016 年，BitMEX 的 Arthur Hayes 将永续合约引入加密货币。

那两年的 BitMEX，凭借永续合约迅速从边缘崛起为行业霸主。

秘密不在比特币本身，而在于永续合约解放了一种最古老的人类冲动，带杠杆的方向性押注。没有到期日，没有希腊字母，没有展期，没有行权。只剩下一个判断：涨还是跌，多少倍。

a16z 投资合伙人 Jay Drain 在近期那篇引发广泛讨论的报告中，用一句话定义了这件事的本质：「永续合约剥离了期权的所有复杂性，不需要选择行权价，不需要管理到期日，不需要担心时间损耗吃掉一个方向正确的判断。它只保留一件事：对价格涨跌的纯粹押注。0DTE 期权的爆炸式增长已经证明了这种需求的规模」

他说的 0DTE，是美股市场里另一个正在爆炸的品种——零日到期期权。2025 年，0DTE SPX 日均成交量达到 230 万张合约，同比增长 51%，占全部标普 500 期权成交量的 59%。散户占这一交易量的 50% 至 60%。

无需等待，无需复杂，就现在，给我杠杆。

Perp 只是把这个需求做到了极致。

数字是这种进化最诚实的注脚。2025 年，中心化交易所永续合约总交易量达到 86.2 万亿美元，同比增长 47%；链上 DEX 永续合约增速更为惊人，全年交易量达 6.7 万亿美元，同比增长 346%。永续合约目前已占全部中心化加密交易量的 70% 以上，占所有加密衍生品交易量的约 78%。

比特币永续合约的名义交易量，超过比特币现货交易量约六倍。

这种「衍生品主导定价」的市场结构，在黄金、原油乃至标普 500 等任何一个传统资产类别中，都从未出现过。

多巴胺、部落与 PNL：交易成为一种生活方式

2021 年那个疯狂的春天，是理解这一切的起点。

Robinhood 用色彩斑斓的界面和零佣金的口号，将复杂的金融博弈简化成了手机上的滑动游戏。这种产品设计，撞上了全球居家隔离的历史真空期：数以千万计的年轻人手握政府救济金，失去了体育赛事、赌场和酒吧等传统的博弈场所，而股市成为了全球最大的、唯一不打烊的竞技场。

Reddit 论坛 WallStreetBets 的散户们发现了对冲基金 Melvin Capital 疯狂做空 GME 的仓位，于是通过社交媒体集结，用看涨期权把股价拉升了数十倍，逼得华尔街顶级对冲基金爆仓求救。

GME 事件向世界宣告了一件事：散户发现，通过衍生品杠杆，自己可以直接改写定价逻辑。

但 GME 只是一个引爆点，更深层的东西早已成型。

现代交易 App 在设计上越来越像游戏：实时跳动的数字、闪烁的红绿色彩、成交时的提示音。这本质上是一套高频反馈的多巴胺系统。过去交易需要开电脑、看研报；现在在地铁上、马桶上、排队买咖啡时，划一下手机就能完成一次博弈。当交易的门槛降到足够低，它就成了和刷短视频、玩手游一样的碎片化消遣。

PNL（盈亏图）成了新的名片。赚了钱的盈利截图是「实力」的证明，亏了钱的自嘲是「真诚」的社交货币。在 Discord 频道或 X 上，这种实时的财务波动比任何静态的生活照都更具冲击力。买同一种 Meme 币的人天然形成利益共同体，「一起发财」或「一起归零」的情感联结，比单纯的兴趣爱好要稳固得多。

就这样，交易，成了新一代年轻人的一种日常社交和生活方式。

而在所有的交易工具里，永续合约是最完美的多巴胺载体。

它没有期权的复杂性，没有期货的到期焦虑。它只有仓位，只有杠杆，只有随时可以看到的未实现盈亏。它与这一代人的时间感完全契合，不是三年持有，不是季度复盘，而是此刻，是今晚，是接下来的两个小时。

传统金融那些为风险管理而设计的衍生品工具，正被新一代散户当作方向性博弈的武器。Perp，以其极度简约的设计，「快、爽、狠」的交易节奏，完美契合了这种需求。

一道被隐藏了两百年的阶级壁垒

然而，永续合约的意义，远不止「门槛更低的赌博」。

它在打破一堵更古老的墙。

长期以来，传统股市的限制性交易时段，是一种隐蔽的阶级壁垒。学术研究揭示了一个惊人的事实：在所谓的「隔夜漂移」效应下，美股长期回报中不成比例的部分，产生于常规交易时段之外。财报发布和重大新闻通常刻意回避开盘时间，散户被锁死在朝九晚五的窗口内，只能在闭市期间眼睁睁看着价格在开盘那一秒完成跳空——原本属于他们的利润，早已被那些拥有延长时段权限的机构瓜分殆尽。

数据冷酷地印证了这一点。若你在 2019 年至 2022 年间，每天在开盘时买入高波动散户宠儿 AMC 并于收盘卖出，本金将几乎归零，损失高达 99.6%；但若你只在夜间持有，同期收益率却高达 30,000%。

这不是一个关于运气的故事。这是关于信息权、时间权和定价权的结构性分配不均——而这种不均衡，已经存在了两百年。

链上永续合约平台，目前可能是全球唯一能够真正打破这道壁垒的基础设施。

这已不是理论设想。今年 3 月，伊朗袭击事件引发恐慌的那个周末，全球各大证交所的大门紧闭，散户只能在社交媒体上焦虑刷屏，而 Hyperliquid 的原油永续合约在 24 小时内成交了 10 亿美元。

Hyperliquid 在 instagram 上受到新一代交易员的热捧

与此同时，洲际交易所（ICE）、芝加哥商品交易所（CME）和纳斯达克相继宣布推出 7×24 小时全天候交易服务。那堵坚守了两百年的交易时段高墙，正在同时从两侧被拆解。

RWA 的终局：一切皆可成为 Perp

过去，perp 交易者押注的只有加密资产——BTC、ETH、SOL 和一长串山寨币。

这个边界正在消失。

从 2025 年下半年开始，尽管整体加密市场进入下行周期，RWA（真实世界资产）永续合约却逆势崛起。多家 DEX 已经推出了大宗商品、股票和股指合约，可交易资产扩展到了 NVIDIA、Samsung、SpaceX，以及白银、钯金等大宗商品。

近期，RWA 资产曾短暂占 Hyperliquid 总交易量的 44%，持续位居平台收益最高的交易对。每逢传统市场休市的周末，Hyperliquid 的链上原油永续合约便成为全球唯一正在运转的原油定价机器。

《华尔街日报》两次报道 Hyperliquid 与 TradeXYZ

这是一个正在发生的范式跃迁。

a16z 在其最新展望报告中明确写道：合成产品（如永续合约）提供了更深度的流动性，是比简单代币化更具加密原生性的 RWA 解决方案。本质上，这是一道「永续合约 vs. 代币化」的历史选择题，而答案正在显现。

Coinbase 机构研究则更为直接：随着全球散户参与美股的长期趋势持续，股票永续合约有望成为新一代零售交易者的首选工具，兼具 7×24 小时准入与资本效率。

资本已经嗅到了这个方向。

2026 年 4 月 28 日，加密衍生品平台 Liquid 宣布完成 1800 万美元 A 轮融资，Neo 与 Left Lane Capital 共同领投，Haun Ventures、K5 Global、SV Angel 等机构参投。此前，这家公司已完成由 Paradigm 领投的 760 万美元种子轮，总融资额累计达到 2560 万美元。

Liquid 由前 Two Sigma 量化研究员、哈佛毕业生 Franklyn Wang 创立。他今年 25 岁。这家公司最初只是一个永续合约聚合器，把 Hyperliquid、Lighter、Ostium 等链上衍生品交易所整合进同一个界面。如今，它已经扩展到股票、外汇、大宗商品和预测市场，支持逾 500 个交易标的，Polymarket 的仓位也可以在上面交易，最高杠杆达 200 倍。

全球有数以亿计的年轻人，正在等待一个足够简单的工具，让他们能以最小的摩擦，押注这个世界的走向。

而传统金融里最顶尖的人才，也都正在走向 Perp。

监管大开，链上永远不会天黑

2026 年 4 月，CFTC 主席 Michael Selig 在公开讲话中宣布，监管机构将在「近期」于美国本土为永续合约建立完整的监管框架。

他的原话是：「前任政府未能为这些市场在本土存在创造路径。在我的领导下，CFTC 将使用一切可用工具，将永续合约和其他新型衍生品引入岸上，在集中化和去中心化市场中使其均能蓬勃发展。」

这几乎是一封公开的宣战书。

全球交易所已经开始抢跑。Kraken 母公司以高达 5.5 亿美元收购了持有永续合约资质的 Bitnomial；Coinbase 推出了接近永续合约设计的长期期货产品；Robinhood 宣布正在为美国用户引入 perp；Polymarket 和 Kalshi 相继宣布进军永续合约领域。就连预测市场 Robinhood 上线后，那个产品线在 2025 年全年交易了 110 亿张合约，拥有逾百万活跃用户——这是该平台有史以来增长最快的收入线。

在此之前，perp 的主要市场是美国以外的离岸平台，那里聚集着首尔、拉各斯、孟买、河内、圣保罗的年轻人，用法币贬值焦虑换来的杠杆，押注这个世界的走向。

美国市场正式开闸，意味着全球最深的流动性池与这个时代参与度最高的金融工具，将在同一个舞台上相遇。

一个创立于 2022 年的链上交易平台 Hyperliquid，今天的日交易量已经能够挑战全球顶级中心化交易所。一个 2025 年 8 月才上线的永续合约聚合器 Liquid，在八个月内处理了 30 亿美元的交易量，并且刚刚完成了由顶级风险资本机构领投的 A 轮融资。

他们都建立在同一件事情上：Z 世代不想等待市场开门，不想填写开户文件，不想为传统金融为「保护」他们而设置的层层障碍买单。他们想要的，是此刻，是杠杆，是任何时区任何一个有故事的资产。

18 世纪末的纽约，任何人都可以成为股票经纪人，没有报价牌，也没有固定交易场所，交易通常在华尔街边的一棵梧桐树下，算是一个集中点，经纪人和商人都在这里买卖股票和政府债券，交易时间就是「大家都在的时间」。天黑了，散了，交易停止。

而今天，这棵树已经长在链上，而且它永远不会天黑。