作者：SoSoValue Research
SK 海力士发布 2026 年 Q2 业绩：DRAM 与 NAND 价格上涨、AI 服务器存储需求扩张，推动营收、营业利润和利润率再创历史新高。HBM4 已开始出货，企业级 SSD、服务器 DRAM 和 SOCAMM2 等高附加值产品继续放量，公司同时与约 10 家核心客户完成长期供货协议谈判，中长期订单可见度进一步提高。
不过，营收和营业利润仍低于市场最乐观预期。净利润的大幅增长也主要来自投资资产相关收益，难以完全反映主营业务盈利。财报发布前一日，SK 海力士韩股下跌 14.65%；财报公布后，股价一度上涨超 4%，但在电话会议结束后转跌，截至发稿，跌超 11%，显示长期协议、HBM4 量产与供应紧张未能完全缓解市场对业绩低于预期、存储价格见顶及资本开支扩张的担忧。
Q2 业绩：营收与营业利润创新高，但低于一致预期
Q2 营收 79.32 万亿韩元，同比增长 257%、环比增长 51%，低于市场一致预期的 84.17 万亿韩元。
毛利润达到 65.99 万亿韩元，同比增长 451%、环比增长 58%；毛利率由 Q1 的 79%升至 83%。
营业利润为 60.54 万亿韩元，同比增长 557%、环比增长 61%，低于市场预期的 64.31 万亿韩元；营业利润率由 72%升至创纪录的 76%。EBITDA 达到 64.56 万亿韩元，EBITDA 利润率升至 81%。
净利润同比增长 1,242%至 93.92 万亿韩元，净利润率达到 118%，但其中包括 63.27 万亿韩元投资资产相关收益。市场分析认为，这部分收益主要与出售铠侠相关投资权益有关。因此，评估本季度主营业务盈利质量时，营业利润、毛利率与经营现金流更具参考意义。
业绩低于一致预期的原因之一，在于 SK 海力士拥有更高的 HBM 收入占比。HBM 通常采用长期定价和供货安排，公司对近期普通 DRAM 及 NAND 价格快速上涨的利润弹性相对有限。这意味着长期协议提高了盈利稳定性，同时也会削弱公司在现货和短期合约价格急升阶段的上行弹性。
存储价格继续上涨，Q3 出货量维持增长
Q2 存储芯片综合平均售价环比上涨约 30%，出货量环比增长高个位数，价格上涨仍是本季度营收与利润率提升的主要动力。DRAM 约占产品收入的 73%，NAND 约占 27%。
公司预计，2026 年全球 DRAM 需求量将同比增长约中双位数 20%，NAND 需求量增长约高双位数 10%。AI 服务器架构升级推动 HBM、服务器 DRAM 和企业级 SSD 同步扩张，Agentic AI 的普及也开始把存储需求由模型训练延伸至推理、数据调用和长期存储。
对于 Q3，SK 海力士预计 DRAM 出货量环比增长约 10%，NAND 出货量增长低个位数。公司没有提供具体的季度收入和营业利润指引，因此下半年的业绩增速仍将取决于 DRAM 与 NAND 合约价格、HBM4 放量速度以及高附加值产品的收入占比。
在供应端，先进制程转换、HBM 占用更多晶圆以及新建产能投产周期较长，继续限制行业有效供给。不过，当前存储价格和利润率已经处于极高水平，市场将密切关注客户提前采购是否透支后续需求，以及新增产能从 2027 年开始释放后供需关系的变化。
HBM4 进入放量阶段，HBM4E 提前交付样品
SK 海力士已于 Q2 开始出货 HBM4，计划在下半年全面提升产量。公司表示，产品已经达到客户要求的运行速度，并在能效和成本方面具备竞争力。
采用 1c 纳米工艺的 HBM4E 样品已在上半年交付主要客户，较此前计划的下半年送样有所提前。提前送样有助于公司更早进入客户验证和联合开发流程，并为 2027 年量产奠定基础。
SOCAMM2 产品也已开始全面供货。该产品面向 AI 服务器和 CPU 侧高容量、低功耗内存需求，可以补充 HBM 主要服务 GPU 和 AI 加速器的产品布局。随着 AI 服务器的内存瓶颈从单一 GPU 扩展至整套系统，SK 海力士的增长来源正在由 HBM 向服务器 DRAM、SOCAMM2 和企业级 SSD 延伸。
NAND 方面，321 层产品已在 Q1 成为公司 NAND 产量占比最高的产品，公司计划在 2026 年底将其提升至韩国本土 NAND 产能的约 50%。先进制程转换有助于降低单位成本，并提高高容量企业级 SSD 的供应能力。
长期协议扩展至约 10 家客户，存储周期开始出现结构变化
SK 海力士已与包括核心客户在内的约 10 家客户完成长期供货协议谈判，并继续与其他主要客户协商。新一轮长期协议包含针对存储价格波动的定价结构，部分合同还引入预付款或保证金机制，以增强客户履约能力并支持产能投资。
长期协议对 SK 海力士的价值不仅体现在锁定订单，也在于提高资本开支决策的可见度。存储行业过去往往根据短期价格和库存周期扩产，容易形成供给过剩与价格下跌。多年期合同、预付款和联合开发机制能够将部分扩产风险转移至客户，并降低盈利的周期波动。
相应的代价是，当普通 DRAM 和 NAND 价格快速上涨时，长期锁价产品可能无法完全获得现货市场的涨价收益。本季度营收和营业利润低于最乐观预期，已经体现出需求稳定性与短期价格弹性之间的差异。
资本开支升至 40 万亿韩元高位，现金流仍提供支撑
SK 海力士预计 2026 年资本开支将达到 40 万亿韩元高位区间，重点用于提前推进清州 M15X 量产、先进制程转换、HBM 后端封装，以及龙仁 Fab 1 在 2027 年初启动扩产。
Q2 经营现金流达到 65.71 万亿韩元，购置固定资产支出为 10.67 万亿韩元。按照经营现金流减去固定资产购置支出粗略计算，季度自由现金流约为 55.04 万亿韩元。
截至 Q2 末，公司现金及短期金融资产达到 87.96 万亿韩元，较 Q1 增加 33.63 万亿韩元；有息债务降至 18.59 万亿韩元，净现金达到约 69.37 万亿韩元。负债权益比率降至 7%，净负债权益比率为负 26%。
强劲现金流意味着公司目前具备同时推进扩产、降低债务和提高股东回报的能力。但 M15X、龙仁、P&T7 及其他长期生产基地陆续扩张后，折旧与固定成本将逐步增加。若 AI 资本开支增速放缓、三星和美光扩大 HBM4 供应，或者中国存储厂商在普通 DRAM 与 NAND 市场加快扩产，当前极高的利润率将面临回落压力。
电话会：AI 需求未见放缓，估值焦点转向周期持续时间
管理层表示，目前尚未观察到主要客户 AI 投资明显放缓。大型科技公司仍在扩大数据中心建设和存储采购，原因包括 AI 服务增长、现有算力不足，以及 Agentic AI 对服务器内存和存储容量提出更高要求。模型效率提升也可能降低 AI 使用成本、扩大应用范围，从而增加整体基础设施需求。
电话会释放的核心信号在于，SK 海力士对未来几个季度的订单与供应紧张仍保持信心。HBM4 下半年放量、HBM4E 提前送样、约 10 家客户签订长期协议，以及 Q3 DRAM 和 NAND 出货量继续增长，共同说明 AI 需求仍在向实际存储订单转化。
这份财报缓解了市场对 AI 存储需求突然逆转的担忧，但没有完全解决估值层面的分歧。收入和营业利润低于一致预期，说明市场此前已经计入了更激进的价格与盈利假设；76%的营业利润率也使投资者更加关注盈利高点能够维持多久。
SK 海力士下一阶段的估值将取决于三个变量：HBM4 能否延续技术和市场份额优势，长期协议能否将需求可见度转化为稳定回报，以及资本开支扩张能否在满足客户需求的同时避免供给过剩。Q2 证明 AI 存储需求仍然强劲，股价剧烈波动则表明，市场的评估标准已经从利润能否增长，转向创纪录利润率能否持续。
