原文作者：龙玥
原文来源：华尔街见闻
7 月 13 日，韩国本地券商 KIS 发布 SK 海力士第二季度业绩预测报告。预计 SK 海力士 Q2 营收 80.9 万亿韩元，环比上涨 54%，同比大涨 264%；营业利润为 60.4 万亿韩元，环比增长 61%，同比增长 556%。
数字看起来亮眼，但问题在于：市场共识预期为 65 万亿韩元，KIS 的预测低于共识约 8%。
这一偏差，直接引爆了市场。
韩国股市开盘后，SK 海力士股价迅速跌超 10%，跌破 200 万韩元关口，较 6 月 25 日历史高位在短短三周内回调幅度达 33%。
HBM 占比高，反而拖累了 ASP
KIS 在报告中解释了利润不及共识的核心原因：SK 海力士的 HBM（高带宽内存）营收占比高于同业，出货占比偏高，导致其平均售价（ASP）涨幅低于市场平均水平。
这个逻辑乍看反常——HBM 是高端产品，占比高不是应该更赚钱吗？
关键在于定价结构。HBM 通常以长期供货合约（LTA）锁定价格，合约价格相对固定，短期内不会随市场行情大幅上调。而普通 DRAM 和 NAND 在现货市场上的价格弹性更高，当市场整体涨价时，这类产品的 ASP 涨幅反而更大。
SK 海力士 HBM 占比偏高，意味着它在这一轮市场均价上行中“吃到的涨价红利”比同业少。
同期普通 DRAM、NAND 的现货均价还在飙升——KIS 预测 Q2 DRAM 均价环比上涨约 30%，NAND 上涨约 50%——但海力士的整体 ASP 涨幅被 HBM 的合约价格”拖了后腿”。
下调源于 LTA 重新测算，非基本面恶化
KIS 在报告中明确指出，此次下调不是业绩担忧，而是将已签订的长期供货合约（LTA）价格假设纳入测算后的修正结果。
报告原文表述为：“这是将已签订的 LTA 纳入价格假设、对预测进行现实化调整的结果，并非对业绩的担忧。”
KIS 同时下调了 2026 年和 2027 年营业利润预测，分别较此前低约 9%和 11%。但该券商强调，随着 HBM4 从第三季度起正式大批量出货，市场均价上行将带动整体 ASP 走高，届时 SK 海力士的 ASP 涨幅将回归市场平均水平。
KIS 预测，2026 年 Q2 营业利润率将达到 74.6%，创历史新高，此后每季度持续上升。
该券商维持目标价 380 万韩元及增持评级，认为本次预测下调只是短期扰动，不改变中长期业绩上行趋势。
“暴增 556%却不及预期”：市场情绪的裂缝
同比增长 556%，在任何行业都是极为强劲的数字。但资本市场的逻辑是：重要的不是涨了多少，而是有没有达到预期。
市场此前已将 65 万亿韩元的共识预期充分定价。KIS 的预测比这个数字低了约 4.6 万亿韩元，相当于直接宣告”预期过高”。
这触发了两层担忧：一是短期业绩不及预期的直接冲击；二是 HBM 高占比是否构成结构性隐患——即 SK 海力士越是押注 HBM，在合约价格锁定期内，其 ASP 弹性就越受限。
叠加 SK 海力士上周五刚刚登陆美股，部分押注”打新”的资金在 ADR 上市后选择套现，进一步加剧了抛压。
踩踏蔓延：港股 ETF、A 股存储股同步下挫
SK 海力士的跌势迅速传导至周边市场。
港股方面，2 倍做多 SK 海力士杠杆 ETF 单日跌超 22%，2 倍做多三星电子 ETF 跌超 13%。
A 股存储概念股同步跟跌，兆易创新、北京君正、江波龙、佰维存储等多只核心标的跌幅超 7%。
但从更宏观的视角看，存储半导体板块近半个月整体进入调整期，部分个股跌幅已超 20%，触及技术性熊市分界线。这背后还有全球资金在 AI 内部及各市场间进行配置再平衡的因素，包括”卖芯片、买云”的轮动逻辑，以及港股市场的阶段性反弹吸引资金回流。
券商：长期逻辑未变，关注盈利可持续性
尽管引发了市场震荡，KIS 在报告中的整体立场并不悲观。
该券商认为，随着存储行业向 3 至 5 年 LTA 合约结构转变，企业估值的核心驱动力将从”单季度 ASP 涨幅”转向”高盈利能力能持续多久”。
KIS 报告指出：”从现在起，需要关注的是盈利的可持续性。LTA 的扩大正在降低存储行业长期以来的业绩波动性。”
该券商预计，随着合约型营收占比提升，以及 HBM 产能扩张对整体供给形成挤压，SK 海力士的高盈利水平将得以长期维持，估值也将随之重新定价。
目标价 380 万韩元对应当前股价仍有较大上行空间，KIS 维持增持评级。
